劉煜輝系上海首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家金融發(fā)展中心副主任、中國(guó)首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事

A I高波目前還只是早期階段，
但“茶杯里風(fēng)暴”遲早都要向外溢出…

AI此輪高波釋放，其實(shí)前期跡象是很明顯的，去看看甲骨文、meta 的股價(jià)，三四周前就開(kāi)始呈現(xiàn)敗相，說(shuō)明市場(chǎng)逐漸開(kāi)始否定巨頭搞內(nèi)循環(huán)的風(fēng)火輪模式（即無(wú)限流訂單），A公司采購(gòu)B的產(chǎn)品，B公司購(gòu)買(mǎi)C的產(chǎn)品，C公司又投資A的股權(quán)，幾大科技公司通過(guò)無(wú)限流訂單與交叉持股做成一個(gè)“風(fēng)火輪”，構(gòu)建起一個(gè)看似永動(dòng)的資本循環(huán)。這個(gè)循環(huán)能持續(xù)多久？能不能成為永動(dòng)機(jī)？不知道。

這種由債務(wù)高速擴(kuò)張驅(qū)動(dòng)的AI基建繁榮，本質(zhì)上是不可持續(xù)的資本游戲。當(dāng)資金鏈稍有收緊，最先承壓的往往是AI產(chǎn)業(yè)鏈下游（巨大數(shù)據(jù)中心的基建燒錢(qián)）。相比之下，上游的"賣(mài)鏟人"英偉達(dá)與軟硬自成體系的巨頭谷歌，仍能憑借技術(shù)壁壘與壟斷地位保持舒適區(qū)。

所以我感覺(jué)這輪A I的高波目前還只是早期階段，但“茶杯里風(fēng)暴”遲早都要向外溢出。現(xiàn)代經(jīng)濟(jì)本質(zhì)上就是個(gè)金融加速器的反饋模式，在AI永動(dòng)機(jī)的正反饋階段，資本形成"越投錢(qián)越增長(zhǎng)，越增長(zhǎng)越吸金，越吸金越擴(kuò)產(chǎn)"的螺旋上升；但一旦轉(zhuǎn)入負(fù)反饋階段，這種螺旋便會(huì)加速惡化，同樣也是停不下來(lái)的：現(xiàn)在這個(gè)階段，壓力幾乎全在川政府，全在宏觀當(dāng)局身上。

若美聯(lián)儲(chǔ)維持高利率不降息，川政府如果不想辦法讓財(cái)政站出來(lái)為A I的基建狂潮擔(dān)保背書(shū)的話，資金鏈一旦收緊，CDS 溢價(jià)狂飆（信用違約互換，一種對(duì)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的保險(xiǎn)合約，當(dāng)債務(wù)人違約時(shí)，買(mǎi)方可獲得賠償），公司債就會(huì)沒(méi)人買(mǎi)，融不到錢(qián)或融資成本急劇上升迅速侵蝕利潤(rùn)，增長(zhǎng)停滯。

直接的映射反饋就是市值暴跌，整個(gè)A I鏈條暴跌——畢竟當(dāng)前美股68萬(wàn)億美元總市值中，有高達(dá)30萬(wàn)億美元是AI鏈，任何風(fēng)吹草動(dòng)都可能引發(fā)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

資本空頭早已嗅到血腥味，他們最喜歡狙擊的獵物正是，那些現(xiàn)金流緊、負(fù)債高、投資超負(fù)荷又不能停下來(lái)的公司。最近我們觀察到，由債入手攻擊股的狙擊線路，已經(jīng)越來(lái)越明顯，Corewave、Oracle、meta 的CDS溢價(jià)（反映市場(chǎng)對(duì)債務(wù)違約風(fēng)險(xiǎn)的定價(jià)，溢價(jià)越高說(shuō)明違約預(yù)期越強(qiáng)）都出現(xiàn)了急升……

如果鏈條向縱深傳染的話，墨菲定律必將應(yīng)驗(yàn)——在西大意識(shí)形態(tài)左右翼尖銳對(duì)立的今天，代表左翼立場(chǎng)的"老錢(qián)"美聯(lián)儲(chǔ)，又如何能做到那么絲滑地去拯救那些站隊(duì)右翼的"新錢(qián)"——硅谷資本、科創(chuàng)資本、A I資本？更何況在激烈黨爭(zhēng)下，財(cái)政及時(shí)出手的概率愈發(fā)渺茫。

還是我那個(gè)判斷：“茶杯里風(fēng)暴”遲早都是要向外溢出的。

今天西大的All in AI戰(zhàn)略正面臨三重致命沖突：

一是“風(fēng)火輪”模式的脆弱性：巨頭之間訂單與債務(wù)交叉，SPV表外融資結(jié)構(gòu)盛行，形成"一榮俱榮，一損俱損"的脆弱生態(tài)；

二是強(qiáng)悍的算力供應(yīng)端與老化的能源物理結(jié)構(gòu)（電力短缺和輸電線路陳舊）間的矛盾；

三是智能替代人工引發(fā)的收入通縮，與算力迭代導(dǎo)致的財(cái)務(wù)成本飆升形成雙重?cái)D壓——巨頭若不大幅裁員，盈利將難以為繼。

至于今天的東大，我們最好的策略就是“冷眼向洋看世界”，等著就是。對(duì)于西大來(lái)說(shuō)，A I不僅僅是國(guó)運(yùn)，更是生死符…All in AI要是有閃失，那剩下的世界可都是我的菜。當(dāng)西方將AI視為國(guó)運(yùn)甚至生死符時(shí)，任何閃失都將成為東方崛起的戰(zhàn)略機(jī)遇。這也是一種國(guó)運(yùn)，是東大王朝的“奠基禮”。