繼人工智能、新消費等行業后，今年以來中國醫藥行業迎來了三年低迷后的逆襲。

創新藥行情是由跨國藥企高額交易所驅動的，美國大藥企更是瘋狂“掃貨”中國管線，超過10億美元的海外授權（Licensing-out）訂單常態化。當前，創新藥行情熱度依舊不減，眾多生物醫藥企業排隊等待港股IPO。

根據港交所披露的數據，截至7月中旬，約有288家企業排隊等待IPO，其中不乏生物醫藥企業試圖通過18A規則上市。在此背景下，美資投行再度扮演關鍵“橋梁”角色——今年截至目前，基石投資者貢獻了IPO融資額的42%，其中三分之二來自海外投資者。除了為中國生物醫藥企業引入海外資金，美資投行亦協助跨國藥企“掃貨”——例如，6月，摩根大通作為獨家財務顧問協助榮昌生物與Vor Bio就泰它西普（telitacicept）達成全球許可協議，總潛在對價超40億美元。

摩根大通亞洲醫療健康投資銀行主管、中國投資銀行聯席主管劉伯偉對第一財經表示，越來越多的資金愿意進入這個領域，海外投資者對中國生物醫藥企業興趣濃厚。一方面，中國龐大的患者群體和快速增長的醫療市場為企業提供了廣闊的發展空間；另一方面，中國生物醫藥企業的創新能力不斷提升，越來越多企業能夠拿出全球認可的臨床數據，在一些熱門治療領域如腫瘤、免疫炎癥等具備競爭力。在他看來，美國總統特朗普提出藥價“最惠國政策”的背景下，美國藥企更有降低成本的意愿，可能會更加積極尋求與中國藥企的合作，通過授權引進中國的創新藥來豐富產品線，降低自身研發成本。

外資“掃貨”助推生物醫藥行情

在生物醫藥領域，“授權合作”是常見的模式，并從去年以來加速。

國際投行Jefferies認為，中國創新藥研發性價比高、臨床研發成本高，雙方BD（商務開發）合作是強強聯合，中國藥企可借此提升全球商業化能力，但目前仍處于起步階段。

所謂“授權合作”，即中國藥企將候選藥物的部分權利（如全球開發、生產、商業化權利）授權給美國藥企。中國藥企通常仍然保留藥物的專利權歸屬，并無需建設自主全球商業化能力。美國藥企擁有在協議范圍內的獨占許可權，有權在相關市場開展后續開發與銷售，而中國企業則可獲得里程碑付款（臨床、注冊、銷售等），并按藥物在美國或全球的銷售額獲得一定比例（如5%~15%）。

近幾年來，百濟神州、復宏漢霖、和黃醫藥、信達生物等都曾通過“授權合作”模式將管線授權給美國或歐洲藥企，通常都能獲得數千萬到數億美元的總回報。

劉伯偉稱，越來越多的中國醫企能夠拿出全球認可的臨床數據，在一些熱門治療領域如腫瘤、免疫炎癥等具備競爭力。2024年中國藥企的授權交易規模創歷史新高，占到全球創新藥授權的28%，這充分展示了中國生物醫藥企業在全球市場的吸引力。

從2020年到2024年，在全球進入研發階段的新藥數量最多的前50家公司中，中國企業占了20席，而在2015~2019年期間僅為5席。這些企業既包括一批由海歸創業者創辦的前沿生物科技初創公司，也包括如恒瑞醫藥這樣的傳統大廠。后者過去專注仿制藥，在過去幾年集采背景下轉而投入數十億美元發展創新藥，如今已成為全球創新藥研發數量最多的公司。

2018年是一個關鍵的分水嶺。當時，香港交易所為尚未有盈利的生物科技公司設立18A規則的上市通道。早年通過18A規則上市的康方生物是外資關注中國藥企的開始。

2025年初，康方自主研發的PD1/VEGF雙特異抗體ivonescimab在中國進行的Ⅲ期肺癌臨床試驗中取得了顯著成果：中位無進展生存期達11.14個月，相比國際熱銷藥默沙東Keytruda僅為5.82個月顯著領先。外媒稱，這一成績堪稱中國生物技術行業的“中國版DeepSeek時刻”。

早在2022年，康方就曾將ivonescimab授權給美國Summit Therapeutics，協議總價值達5億美元前期付款+最高50億美元潛在里程金，當時是中國生物醫藥最大的“海外授權”交易之一。

業內人士對記者提及，目前美國藥企部分核心專利面臨到期，這意味著在專利到期后，仿制藥競爭將加劇，藥企收入可能受到沖擊。為了應對這一情況，美國藥企需要尋找新的利潤增長點，中國創新藥企業的優質管線和產品就成為它們的目標之一。這為中國創新藥企的“授權合作”創造了機會，未來“出海授權”主題有望持續演繹。

劉伯偉亦對記者透露，2月摩根大通在上海舉辦了首屆生物制藥中國論壇，為國外大型制藥企業與中國本土生物科技企業提供高效對接的平臺。“眾多國際大藥企的BD負責人親自到場與中國公司洽談合作。由于雙方都熱情較高，我們已決定每年2月在上海定期舉辦該峰會。”他稱。

多家企業等待港股18A上市

今年港股波瀾壯闊的生物科技行情離不開“出海授權”主題的支持。超過10億美元的海外授權訂單常態化，為創新藥板塊帶來估值修復。

截至6月初，今年以來香港醫療板塊上漲54%，遠超MSCI中國指數漲幅（17%）。當前PE（市盈率）約為30倍，處于過去五年估值區間的第15百分位。

在這一背景下，經歷了兩年IPO寒冬的美資投行也終于迎來業務熱潮。1月，摩根大通擔任亞盛醫藥1.42億美元美國IPO的牽頭主賬簿管理人兼穩市行，并于7月擔任其1.92億美元先舊后新配售的牽頭整體協調人及配售代理；6月，該機構作為獨家財務顧問協助榮昌生物與Vor Bio就泰它西普達成全球許可協議，總潛在對價超40億美元。

此外，生物醫藥領域目前有大量項目正在籌備IPO。港股一直是創新藥企業上市的重要目的地，憑借相對靈活的上市規則和國際化的市場環境吸引了不少企業。

劉伯偉表示，盡管市場上暫未出現如康方生物或百濟神州這類巨頭新星，但仍有許多18A條款下的小型生物科技公司在積極推進上市計劃，它們擁有一定的產品管線，發展潛力仍然可期。

在境內資本市場層面，科創板改革迎來重要進展。6月18日，中國證監會印發《關于在科創板設置科創成長層增強制度包容性適應性的意見》，正式重啟未盈利企業適用科創板第五套標準上市。這一舉措為未盈利生物醫藥企業提供了重大機遇。

隨著包括生物醫藥企業在內的IPO爆發，不乏投資者表達對流動性承接力的擔憂。不過，國際投行普遍對此并不過度擔憂。高盛近期提及，強勁的IPO活動通常與市場表現和情緒的改善同步發生。由于融資規模適中，流動性壓力似乎有限。低利率環境和全球資金的回歸提供了額外的流動性。

高盛的統計顯示，今年截至目前，基石投資者貢獻了IPO融資額的42%，其中三分之二來自海外投資者。個人投資者的興趣也達到多年來高點。一般而言，有大量基石投資者持股和擁有強勁增長潛力的公司IPO后市表現更佳。

同時，當前投資人行為正趨于理性。以前在生物科技板塊火爆時期，市場投資人不加辨別地“見Bio就投”，導致投資行為盲目、泡沫堆積。近年來由于市場疲軟，反而促使投資者變得更專業、理性，開始看重公司的質量、商業化前景、現金流情況和研發能力。

加速從跟隨創新向源頭創新轉變

未來幾年，中國企業要從“賣管線”走向“賣公司”乃至全球商業化，還需解決差異化創新、全球執行、長期資本等結構性瓶頸，強化對基礎學科和研發的投入。

業內觀點認為，目前多數中國藥企仍傾向于在現有療法基礎上進行改良或創新組合，而真正開辟全新治療機制的項目相對較少，這些高風險嘗試仍主要由美歐日藥企主導。

例如，在海外，AI技術正顛覆傳統抗原設計流程，但這尚未被國內企業關注。國際著名計算生物學家、復旦大學復雜體系多尺度研究院首任院長馬劍鵬對第一財經表示，國外有公司用AI算法設計抗原，設計效率從0.1提高到20%，2023年諾貝爾化學獎也與該主題相關。

抗原是激發免疫系統產生抗體反應的關鍵物質，廣泛應用于疫苗開發、癌癥免疫療法、單抗藥物研發中。但設計一個能夠準確誘導免疫系統產生“理想抗體”的抗原極其困難：傳統方法依賴試錯式實驗，比如動物模型、體外篩選，效率極低。如今，類似GPT的語言模型被訓練用于“設計蛋白序列”，近期大熱的Chai-2就是一種由AI驅動的大型分子設計模型，幫助科學家從零開始創造出能夠精準結合疾病靶點的抗體分子。

創新和資本的支持也密切相關。馬劍鵬建議，國家應加強對國內行業的投資，推動企業建立全球化商業化能力。

劉伯偉則認為，中國企業未來可以在多個方面進一步發展：要從目前的跟隨創新向源頭創新轉變，加大對基礎學科研究的投入，培養自主創新能力，開發真正具有差異化的創新藥產品，以在全球競爭中脫穎而出；在全球執行能力上，企業需要加強國際化團隊建設，提升臨床試驗設計、運營以及全球商業化推廣的能力，更好地適應不同國家和地區的法規、市場環境；在資本方面，要構建長期穩定的資本支持體系，吸引更多長期資本進入，以滿足創新藥研發周期長、資金需求大的特點。