本文時代周報 作者：幸雯雯

圖源：圖蟲創意

2019年春，茅臺鎮，資本大佬韓宏偉站在一家酒廠門前，對生產技術負責人曾凡吐露他的雄心：要找一個能釀出好酒的廠，打造一個傳世的百年品牌。

彼時，由他兒子韓嘯控制的*ST巖石（600696.SH，下稱“上海貴酒”）準備在白酒行業大干一場，一場橫跨金融與實業的宏大敘事就此展開。

2019年-2023年，五年時間，在韓宏偉父子的操盤下，上海貴酒營收暴增十余倍，一度成為資本市場最耀眼的醬酒“黑馬”，頂層經銷商們享受著圈層生意的紅利，有團隊年銷售額近3000萬，在品酒、旅游中就把生意做了。

然而，所有命運的饋贈，早已暗中標好了價格。當房地產寒冬降臨，海銀財富管理有限公司（下稱“海銀財富”）“借新還舊”的資金無法繼續輪轉，成為推倒韓宏偉資本帝國的多米諾骨牌。

失去了外部輸血，上海貴酒內部失序的真相暴露無遺：業績斷崖式下滑、財務造假、經銷商返利無法兌現、員工工資拖欠……這家揚言成為“中國的帝亞吉歐”的酒企，瞬間跌入深淵。

誰也不會想到，短短五年，這座用資本與夢想壘砌的高樓會轟然倒塌，只留下被套牢的經銷商和理財投資者，以及一個涉嫌集資詐騙、等待法律審判的殘局。而上海貴酒的“殼”，大概率也保不住了。

有人說，韓宏偉可能只欠一個房地產上行的時機。但事實上，上海貴酒從崛起到崩塌，不僅是商業模式的失敗，更是金融資本試圖馴服實體產業帶來的反噬。

對醬酒的執念

韓宏偉對醬酒有著頗深的執念。在上海貴酒生產技術負責人曾凡的敘述里，早在2016年韓宏偉便開始籌劃進軍醬酒行業。

當時，韓嘯還沒有買下600696這個殼，但這對父子已構建起左手“海銀系”、右手“五牛系”的金融版圖，在房地產上行期賺得盆滿缽滿。

“當時海銀系有錢，韓宏偉做酒也是認真的?！敝槿耸奎S磊向時代周報記者指出。

2019年3月7日，在茅臺鎮祥康酒業對面門口，曾凡第一次見到韓宏偉。那一年，醬酒的熱浪仍在翻滾，韓宏偉想要找到能承托上海貴酒的未來產能。

據曾凡回憶，為了考察酒廠，韓宏偉組建了一支近20人的團隊，駐扎在茅臺鎮一年多，他們的日常工作就是從不同酒廠取樣、品酒，沒有好酒、老酒的一律淘汰。韓宏偉本人也親自到訪茅臺鎮不下二十趟。

茅臺鎮。時代周報記者攝

原本，韓宏偉想收購年產12000噸醬酒的祥康酒業，但因為價格等因素，這筆合作最終沒有敲定。

而在祥康酒業之前，韓宏偉還踩了不少坑，試過打了1.5億的款項，但對方突然反悔不過戶；也曾在支付部分預付款后發現公司股權復雜、酒質不過關等，主動放棄收購。

2019年6月，在韓氏父子拿到上海貴酒這個殼兩年多，收購酒廠一事終于有了新進展。這一次，是位于名酒工業園區里的高醬酒業。曾凡稱，韓宏偉看中了高醬酒廠數千噸真年份老酒，能馬上灌裝成品酒銷售。此外，447畝的場地足夠建設他藍圖中的現代化酒廠。

曾凡透露，2019年8月，韓宏偉方就與高醬酒業簽了框架協議，彼時雙方接洽不到3個月。有了高醬酒廠這個“地基”后，上海貴酒更名、剝離金融板塊、品牌打造、車間改造等，這些寫進韓宏偉規劃中的事項開始推進，且非常緊湊。

“感覺他很著急，說5年后要跑到行業前五名?！痹舱f。

2019年底更名后，上海貴酒開始剝離原有的大宗商品貿易、融資租賃及商業保理業務，全力推進白酒主業，并注入資產。

2020年12月29日，當上海貴酒控股股東上海貴酒企業發展有限公司（下稱“貴酒發展”）正式控股高醬酒業的當天，上海貴酒便召開董事會會議，宣布貴酒發展將所持有高醬酒業52%股權無償贈與公司。

盡管被上交所問詢，但有驚無險。三個月后，2021年3月31日，高醬酒業正式裝進了上市公司。除了高醬酒業，2020年12月，上海貴酒又宣布要從貴酒發展手中買下江西章貢酒業有限責任公司（下稱“章貢酒業”）25%股權，以及贛州長江實業有限責任公司（下稱“長江實業”）25%股權。

接著，韓宏偉的資本故事，從醬酒講到威士忌，從“美酒河”的東岸講到源頭昭通鎮雄。

2022年11月20日，中國貴酒集團與鎮雄縣簽約赤水源酒產業科技示范園項目。中國貴酒集團是韓宏偉2019年在香港注冊的公司。據當時媒體報道，該項目擬建6條年產萬噸的酒業生產線，包括1萬噸醬香型白酒、5萬噸威士忌，概算投資120億元。

眼看著上海貴酒的“高樓”一天天蓋起來，站在樓頂的韓宏偉想的是，不久的將來，上海貴酒就是“世界一流的融合經典與創新的酒業集團”。

圈層里的“印鈔機”

把上海貴酒的總部設在上海金融貿易核心地段陸家嘴，是韓宏偉龐大野心最直觀的體現。

遠眺黃浦江、與東方明珠電視塔相視，當年，身處碧玉藍天大廈39樓的韓宏偉用“鈔能力”向投資者和合作伙伴展現實力。

據鳳凰網《風暴眼》此前報道，上海貴酒直營線某省公司總經理（下稱“省總”）曾到訪總部，聽韓宏偉說，會議室里一張白色皮椅就要8000塊錢。

遍布全國的上海貴酒專賣店和體驗中心同樣富麗堂皇。某省總陳奇本身就是做白酒生意的，他告訴時代周報記者，他在當地開了三家專賣店，每家門店裝修費都超過200萬元。

在時代周報記者接觸的多名前上海貴酒核心員工眼中，韓宏偉不惜重金要將上海貴酒托舉成為一流企業。

報道顯示，2020年8月5日，上海貴酒與知名智能制造商日本三菱電機舉行戰略合作發布會，雙方就國際化標準醬香和綠色智能制造進行全面合作。據曾凡透露，僅僅是請三菱設計規劃生產車間，上海貴酒就花了數百萬。

在品牌端，上海貴酒更是不吝嗇，請明星代言、投商圈大屏、冠名央視《大國品牌》，能刷臉的機會一個都不落下。2019年-2023年，5年間，上海貴酒的推廣宣傳費直線飆升，從36.3萬元、241.2萬元、5136.04萬元、2.2億元，增長至4.72億元，2023年該數據占當年營收接近3成。

上海貴酒成都戶外廣告。圖源：上海貴酒公眾號

難以考量上海貴酒的知名度是否真正打開，但當時一些經銷商確實賺到了錢。

2021年加入上海貴酒的陳奇就是其中之一。隨著業績提升，陳奇從城市總經理到省公司助理總經理，最后做到省總的位置。他向時代周報記者透露，業績最好的2021年和2022年，他帶領上百人的團隊，年銷售額做到近3000萬。

2023年，上海貴酒創下業績巔峰，公司營收同比增長49.3%達16.29億元，歸母凈利潤同比增長133%達0.85億元。2019年-2023年，上海貴酒營收從1.09億元暴漲到16.29億元，五年增長十余倍。

在上海貴酒框定的世界中，產品在熟人場景中流通，經銷商不是傳統意義上的渠道商，而是經銷商加員工的復合體，他們一邊領著工資和五險一金，一邊幫公司賣酒，圈層越廣越緊密，撬動的銷售額也越多。

“團隊每個人有用酒需求，身邊的朋友平日也用招待酒，我們每個人既是消費者，也是受益者，是朋友，也是客戶?！标惼嬲f道，“每個月的政策不一樣，但我們做得特別輕松，每個月初就完成了銷售任務，接下來就‘做圈層’。一起品酒、開車去旅行。在玩的過程中，就把生意給做了?！?/p>

人情的粘性、可觀的收入，誘惑著越來越多經銷商加入上海貴酒。

2021年-2023年末，上海貴酒經銷商數量分別為3200個、4883個和4229個。巔峰時期，2022年-2023年，公司年內分別增加2665、1790個經銷商。這樣龐大的經銷商體系以及擴容速度在白酒行業中并不常見。

有資本、有酒廠、有品牌、有團隊和上市平臺，韓宏偉所講述的故事進入了最有想象力的階段，上海貴酒也迅速成長為資本市場和白酒圈頗受矚目的標的，估值天花板似乎被無限拉高。

做酒的真正意圖

時代周報記者接觸的幾名上海貴酒前核心人員至今依然堅信，如果不是海銀財富暴雷，上海貴酒再用一年時間就能“彎道超車”。他們或許不清楚，上海貴酒從誕生之時，就被一個齒輪牽引著。

把時間退回到更早以前，韓宏偉最初的成功，建立在金融與地產的深度綁定上。從房地產繁榮時代起步，韓宏偉通過其實控的海銀財富分銷理財金融產品持續募資，構建了龐大的資金池。

然而，隨著房地產行業步入下行周期，韓宏偉也在謀求其他路徑?！?018年前后，很多資金都在尋求避險，房地產不能投了，韓宏偉在謀求轉型，醬酒就是其中最有價值的賽道?！秉S磊透露，對于韓宏偉來說，做酒并不賺錢，其收購酒廠的核心目的，就是為海銀財富募資包裝產品。

黃磊舉例稱，海銀財富利用其龐大的高凈值客戶網絡，為整個計劃輸送“彈藥”。 具體來看，在基金募集和運作階段向投資人收取固定管理費；在投資階段，為了規避監管和風險，會成立一家第三方公司，并由該公司花5000萬去收購一家酒廠，然后經過包裝，酒廠的估值可能被做到5億；最后，上海貴酒通過向該第三方公司增發價值5億元的股票，一并把酒廠裝進上市公司。

在這個閉環中，在最理想的情形下，獲利貫穿整個鏈條。其中最關鍵的一步，就是通過資產證券化賺取一二級市場的巨大估值差。同時，隨著上海貴酒的故事越講越大，拉一波股價，此前通過資產注入獲得大量上市公司股票的關聯方，就可以在股價高位時減持套現。

換句話說，在上述例子，除了收購成本5000萬以及投資人拿的固定回報，剩下的巨額增值很大可能性都裝進了韓氏父子的口袋中。

以章貢酒業和長江實業為例。宣布收購章貢酒業和長江實業當天，上海貴酒股價8.72元/股。僅半年后，2021年6月23日，公司股價觸達51.66元的高位，區間漲幅接近500%。在這之前一個禮拜，上海貴酒成功“摘帽”，證券簡稱恢復“巖石股份”。

“韓宏偉的玩法不完全是‘龐氏’，他的確有內生一些項目，包括他后面做的威士忌，其實是想讓中國貴酒集團作為平臺，孵化白酒、威士忌、飲料等項目，然后由海銀系買下這些項目，最后賣給上市公司，實現閉環?！秉S磊表示。

上海貴酒天青貴釀。圖源：上海貴酒公眾號

由于資金方、資產方和上市公司都由韓氏父子控制，實際上是一個左手倒右手的資金游戲。這個循環的重點在于，需要一個接一個的新故事吸引資金入場。

在一片看似繁榮的景象之下，現實中的劇本卻向著另一個方向展開。

高樓一夜坍塌

2021年初開始，房地產市場加速下行，海銀財富受到重創，也給上海貴酒埋下大雷。

不過，海銀財富卻選擇剛性兌付，還成功壓降房地產相關金融產品規模，這背后是韓宏偉用自己的資金來掩蓋壞賬。但巨大的資金窟窿迫使他“借新還舊”，走向更危險的境地。

隨著后來相關媒體深入調查，一個規模超700億元的“嵌套資金池”浮出水面，其運作方式令人觸目驚心。

《證券時報》曾報道，海銀財富存量理財產品發行時間基本在2022年之后，先通過22家空殼公司，發行了465只產品，募集而來的資金通過49個募資賬戶匯集后，流入13家特殊目的公司，形成雙層嵌套結構。這些公司表面與海銀財富無股權關聯，但實際上均為被韓宏偉操控的影子殼公司。

更致命的是，這些理財產品全數違規，均在被監管部門定性為非法金融的“偽金交所”進行登記備案，所投向的底層項目對應產品嚴重超募、項目已終止的情況甚為普遍，甚至不乏捏造虛構的底層項目。

也就是說，在這個資本游戲中，一切都是泡沫，幾乎0成本就能套取巨額現金。但當資金池滾得越大，資金缺口也越大。同時，海銀系自己投資的房地產項目資產也大幅縮水，池子終于滾不動了。

2023年12月，這家馳騁市場17年，僅次于中植、諾亞的海銀財富宣布旗下所有產品停止兌付。外部“輸血方”一夜崩盤，上海貴酒內部的經營危機也全面爆發。

2023年年報顯示，截至年末，上海貴酒貨幣資金從超2億元減少至0.54億元。大筆還債或是為了彌補海銀財富暴雷造成的資金虧空。2024年一季度報中，上海貴酒直接道出，受關聯方海銀財富事件影響，公司因集中歸還控股股東借款導致出現暫時流動性壓力，對經銷商的返利和市場費用未能及時兌付。

在“造血渠道”受創后，上海貴酒自身造血系統嚴重失靈，業績馬上“變臉”。財報顯示，2024年，上海貴酒營收從上一年度的16.29億元大幅下滑82.54%至2.85億元；歸母凈利潤從上一年度的0.87億元銳降349.63%，虧損2.17億元；經營活動產生的現金流量凈額出現自2020年首次負值，從上一年度的3.98億元降至-7546.18萬元。

韓氏父子的資本幻術終究被戳穿。

經過上海市公安局奉賢分局近一年時間偵查，今年5月，上海市奉賢區人民檢察院披露，犯罪嫌疑人韓宏偉、韓嘯等6人涉嫌集資詐騙案，上海市公安局奉賢分局于2025年5月16日向檢察院移送審查起訴。

截至今年前三季度，上海貴酒仍身陷泥潭，營收同比下滑84.92%至0.35億元，歸母凈利潤同比“腰斬”，虧損1.12億元。

是偶然還是必然？

上海貴酒的崩塌，并非一日之寒。它始于外部環境的驟變，即韓宏偉始料不及的“黑天鵝”事件，也因自身內部的千瘡百孔而加速墜毀。

另一名知情人士許微向時代周報記者表示，其實韓宏偉做白酒時就預判到5年后海銀財富會有一個窟窿，所以他希望上海貴酒能快速實現盈利，把錢拿回去填補缺口，在整個體系里再循環起來。

這也印證了為什么韓宏偉如此急于花5年時間要跑到行業前五名。可上海貴酒的內核與華麗外衣并不相符，當資金鏈被切斷，拖欠工資、供應商貨款、經銷商返利等問題集中爆發，曾經的“白酒新貴”一夜之間被打回原形。

事實上，像陳奇獲得高收益的經銷商是早年加入公司位于“金字塔”頂端的核心人士，大部分后期入局的投資人和經銷商難以實現盈利，成為最后的“接盤俠”。

2022年成為上海貴酒湖南地區經銷商的唐林告訴時代周報記者，他經朋友（貴酒前員工）介紹開設了一家專賣店，前期投入50萬元，當時公司承諾全額補貼并給予一定價值的酒。

唐林并非不懂游戲規則，“就是要快，前期進去沒問題，越往后越虧，還有一個誘惑就是酒確實是好喝 ”。在他的預設中，半年內能夠把50萬全數拿回，但最終只收到20萬回款。上海貴酒暴雷后，唐林的專賣店被搬空，負責對接的員工失聯，剩下的30萬沒有追討的渠道，當初買入上海貴酒價值5萬的股票也被套住了。

唐林向時代周報記者展示的“上海貴酒岳陽溝通群”有23個人。他表示，岳陽還有很多像他一樣被套牢的經銷商，其中一個經銷商包括工資、貨款和股權價值約100萬無法追討。

諷刺的是，韓宏偉也被自己認可的銷售模式反噬，上海貴酒大量員工偽造身份信息來套取高額返利已被證實。

不過，許微認為，相較于海銀財富巨大的窟窿，部分員工套取公司的高額返利，只是九牛一毛，并非致命傷。

“公司整體經營策略是有問題的，除了渠道模式和產品定位，就連品牌建設也沒有較高的投入產出比。公司的品牌負責人換了一波又一波，每個人來了再重新弄，管理太混亂了?！痹谠S微看來，最主要的還是市場沒有打開，上海貴酒自身沒有足夠的造血能力。

許微指出，韓宏偉想用海銀系和五牛系的套路去操作白酒，把產品的價值抬高，但實際操作中白酒與金融的玩法還是有差別的，市場不會認為一瓶貴的酒就是好的酒?！八焉虾ＹF酒定位高端化，除了在小范圍的固定圈層里有需求，在大的市場是不認可的。”

“怎么沒有（在市場流通）？2023年賣了16個億，有好多消費者都認可”，曾凡雖持相反意見，但他不可否認銷售端出現問題，“銷售規劃、產品開發不成體系，渠道建設弱。”

無論是許微還是曾凡，他們指出的，都只是上海貴酒走向敗局的表象，歸根結底還是在于韓宏偉父子將白酒視為一場可以快速套利的資本游戲。

可以說，這場用資本操盤出來的短暫“盛宴”背后，并沒有贏家，韓氏父子被抓，上海貴酒將迎來退市終局，而數萬理財投資者與經銷商，仍沒有追回自己的“血汗錢”。

（應受訪者要求，文中曾凡、黃磊、陳奇、許微、唐林皆為化名）