熊園、穆仁文（熊園 系國盛證券首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇理事）

事件：2025年1-10月一般財(cái)政收入累計(jì)18.65萬億，同比0.8%（1-9月同比0.5%）；10月一般財(cái)政收入2.26萬億，同比3.16%（9月同比2.58%）。1-10月一般財(cái)政支出累計(jì)22.58萬億，同比2%（1-9月同比3.1%）；10月一般財(cái)政支出1.78萬億，同比-9.78%（9月同比3.08%）。 核心觀點(diǎn)：10月財(cái)政收支分化明顯，主要有 4 點(diǎn)關(guān)注：一是稅收收入延續(xù)高增，可能與物價(jià)改善推升名義變量表現(xiàn)等有關(guān)；二是國有資產(chǎn)盤活較難延續(xù)，非稅收入增速創(chuàng)近 5 年新低；三是一般財(cái)政支出增速明顯回落、支出進(jìn)度也偏慢，后續(xù)有兩種可能，年底加快支出進(jìn)度或者結(jié)轉(zhuǎn)至明年支出，將直接影響明年財(cái)政支出力度，關(guān)注最終預(yù)算執(zhí)行情況；四是土地出讓收入再度負(fù)增，土地財(cái)政仍承壓。往后看，財(cái)政的當(dāng)務(wù)之急仍是推動現(xiàn)有政策落地，形成更多實(shí)物工作量。維持年度策略報(bào)告的觀點(diǎn)： 2026 年政策應(yīng)會偏積極、偏擴(kuò)張，優(yōu)化“投資于物”、更注重“投資于人”，節(jié)奏上有望前置發(fā)力；預(yù)計(jì) 2026 年財(cái)政擴(kuò)張力度與 2025 年大體相當(dāng)，赤字率 4% 左右、專項(xiàng)債 5 萬億、特別國債 2 萬億左右，對應(yīng) 2026 年全口徑財(cái)政支出規(guī)模有望達(dá) 43 萬億、較 2025 年多增 1.13 萬億。

1、當(dāng)月看，10月一般財(cái)政收入增速抬升，稅收收入延續(xù)高增是主要支撐，四大稅種收入表現(xiàn)分化，土地和房地產(chǎn)相關(guān)稅收增速降幅進(jìn)一步收窄，非稅收入增速創(chuàng)近5年新低。一般財(cái)政支出增速放緩、支出節(jié)奏也慢于季節(jié)性，央地支出增速均放緩，基建、民生相關(guān)支出增速均大幅回落。10月政府性基金收入增速再度轉(zhuǎn)負(fù)，土地出讓收入降幅走擴(kuò)；專項(xiàng)債發(fā)行完畢、疊加基數(shù)走高，政府性基金支出明顯放緩。

2、往后看，繼續(xù)提示：當(dāng)前經(jīng)濟(jì)有加速回落跡象、但無礙全年“保5%”，指向短期政策雖會“加力”，更多還是“托而不舉”。具體到財(cái)政端，當(dāng)務(wù)之急是加快現(xiàn)有政策落地、形成更多實(shí)物工作量，明年財(cái)政有望延續(xù)積極，更加注重“投資于人”，節(jié)奏上也將前置發(fā)力。

3、短期看，有3點(diǎn)關(guān)注：1）12月上中旬政治局會議、中央經(jīng)濟(jì)工作會議，關(guān)注對明年的政策定調(diào)；2）財(cái)政發(fā)力的落地效果，尤其是水泥、瀝青、挖掘機(jī)等實(shí)物工作量指標(biāo)；3）短期政策的接續(xù)，重點(diǎn)關(guān)注Q4政策性金融工具、地方政府債券結(jié)存限額下?lián)堋⒅貑①I賣國債等政策的效果，以及各部門對明年以舊換新、謀劃新一批重大項(xiàng)目的“吹風(fēng)”。

正文如下：

1、10月一般財(cái)政收入增速抬升，稅收收入延續(xù)高增是主要支撐，四大稅種收入表現(xiàn)分化，土地和房地產(chǎn)相關(guān)稅收增速降幅進(jìn)一步收窄，非稅收入增速創(chuàng)近5年新低。一般財(cái)政支出增速放緩、支出節(jié)奏也慢于季節(jié)性，央地支出增速均放緩，基建、民生相關(guān)支出增速均大幅回落。

>總量看，10月一般財(cái)政收入增速抬升，稅收收入延續(xù)高增是主要支撐，非稅收入增速創(chuàng)近5年新低。10月一般財(cái)政收入2.26萬億，同比增長3.2%、較上月抬升0.57個(gè)百分點(diǎn)。其中，稅收收入2.07萬億，同比增長8.6%、與上月基本持平；非稅收入1914億，同比-33.0%，創(chuàng)近5年最低水平，與我們此前提示的一致：國有資產(chǎn)盤活較難持續(xù)，非稅收入增速中樞趨于回落，后續(xù)可能延續(xù)負(fù)增。

>稅收收入中，四大稅種收入表現(xiàn)分化，土地和房地產(chǎn)相關(guān)稅收增速降幅進(jìn)一步收窄。四大稅種中，增值稅同比7.2%，較上月回落0.4個(gè)百分點(diǎn)，但整體仍延續(xù)較高增速；企業(yè)所得稅同比7.3%，較上月回落12.3個(gè)百分點(diǎn)，同樣延續(xù)較高增速，同期物價(jià)改善可能是主要支撐；消費(fèi)稅同比4.4%，較上月抬升0.6個(gè)百分點(diǎn)，可能與汽車銷售較好等因素有關(guān)；個(gè)人所得稅同比27.3%，較上月抬升10.6個(gè)百分點(diǎn)，股市分紅增加可能仍是主要拉動；此外，土地和房地產(chǎn)相關(guān)稅收同比-1.4%，降幅較上月收窄2個(gè)百分點(diǎn)，房產(chǎn)稅同比增長7%是主要拉動。

>一般財(cái)政支出增速放緩、支出節(jié)奏也慢于季節(jié)性，央地支出增速均放緩，基建、民生相關(guān)支出增速均大幅回落。10月一般財(cái)政支出1.78萬億，同比-9.8%、較上月回落12.9個(gè)百分點(diǎn)。支出進(jìn)度來看，10月一般財(cái)政支出占全年比重為6%、明顯低于季節(jié)性（近三年同期均值為6.5%），1-10月累計(jì)支出進(jìn)度為76%、也低于季節(jié)性（近三年同期均值為78.5%）。結(jié)構(gòu)上看，地方財(cái)政支出同比-11.9%、較上月大幅回落14.9個(gè)百分點(diǎn)，是主要拖累，中央財(cái)政支出同比-1.0%、也較上月回落4.2個(gè)百分點(diǎn)。投向上看，基建相關(guān)支出同比-26.7%、較上月回落23.6個(gè)百分點(diǎn)，其中城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)、農(nóng)林水、交通運(yùn)輸相關(guān)支出增速均大幅回落；民生方面，教育、社會保障、衛(wèi)生健康相關(guān)支出增速也出現(xiàn)明顯回落。

2、10月政府性基金收入增速再度轉(zhuǎn)負(fù)，土地出讓收入降幅走擴(kuò)；專項(xiàng)債發(fā)行完畢、疊加基數(shù)走高，政府性基金支出明顯放緩。

>收入端看，10月政府性基金收入3756億，同比-18.4%、較上月回落24個(gè)百分點(diǎn)。其中，土地出讓收入2680億，同比-27.3%、較上月大幅回落26.3個(gè)百分點(diǎn)，是主要拖累項(xiàng)。往后看，我們繼續(xù)提示：鑒于10月百城土地出讓面積同比降幅走擴(kuò)，土地出讓收入可能延續(xù)偏弱，政府性基金收入可能仍承壓。

>支出端看，10月政府性基金支出5968億，同比-38.2%、較上月回落38.6個(gè)百分點(diǎn)。其中，土地出讓收入安排的支出同比-30.8%；扣除土地出讓收入安排的支出后同比-42.3%、較上月進(jìn)一步回落，一是去年基數(shù)偏高，二是同期專項(xiàng)債逐步發(fā)行完畢后、對政府性基金支出的支撐減弱。

風(fēng)險(xiǎn)提示：政策力度超預(yù)期，地方債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)演化超預(yù)期，經(jīng)濟(jì)下行超預(yù)期等。