獨立 稀缺 穿透

上市是一場價值馬拉松

作者：楚逸

編輯：一然

風品：時完

銠財——銠財研究院

念念不忘，終有回響。

11月21日，兢強科技順利過會，上市征途再進一步。

遙想2022年，公司沖刺深交所主板上市，原定于當年9月22日上會審議。然上會前夜，突然主動撤回了申報材料，一時引發市場廣泛關注與諸多猜測。

此番改道北交所、過會可期可賀，但不代表高枕無憂。北交所過會率雖較高，卻是較典型的“寬進嚴出”，最終上市概率偏低。據挖貝網，2022年至2024年有951家企業掛牌，最終僅21家成功上市、占比約2.2%。2025年以來有可喜提升，然整體的高質量門檻沒變。

不禁發問，兢強科技過會就穩了、能最終闖關成功嗎？喜報背后，還有無短板隱憂？

01

研發費率低

兼職人員遠超專職

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招股書顯示，兢強科技主營業務為電磁線的研發、生產與銷售，是國內重要的鋁基電磁線供應商，產品以漆包鋁線為主，主要應用于家用電器和變壓器領域，客戶包括美的集團、長虹華意、蘇泊爾等知名企業。

2022年、2023年、2024年和2025年1-6月（以下簡稱“報告期”），公司營收為107,552.20萬元、121,722.65萬元、155,912.74萬元和78,211.68萬元，歸母凈利為5,160.15萬元、6,259.07萬元、7,758.35萬元和3,991.16萬元，整體呈增長態勢。

不過若深入客戶面，美的集團作為第一大客戶，銷售占比整體呈下降趨勢，報告期內分別為18.58%、14.13%、14.45%、13.96%，且2023年公司向美的集團銷售低規格漆包鋁線的毛利率為-0.6%，意味著該產品處于虧損銷售狀態。

相比之下，公司向臥龍電氣和metaL-FIO銷售的同類產品毛利率分別為8.11%和12.20%。在首輪問詢中，監管部門要求公司說明主要產品與可比公司存差異且毛利率偏高的合理性。對此，兢強科技解釋稱，對美的銷售的產品線徑更小、生產成本更高。

不過公司也坦言，如果與主要業務伙伴的合作發生摩擦 或糾紛，致使該業務伙伴終止、減少與公司的業務合作，或該業務伙伴自身經營發生困難，則將對公司銷售或回款造成一定的難度，給公司經營帶來不利影響。

說千道萬，產品力決定話語權，背后離不開研發創新蓄能。看向研發費用，同期分別為1,390.15萬元、1,465.73萬元、1,506.56萬元和805.85萬元。雖逐年上升，但人工費占據主要部分，各期占比為55.36%、67.10%、68.31%和69.06%。且研發費用率僅1.36%、1.24%、1.05%和1.23%，持續低于可比公司精達股份、長城科技、露笑科技、冠城新材1.79%、1.72%、1.52%和1.41%的研發平均率。

同樣偏低的，還有員工學歷水平。截至2025年6月30日，公司及子公司在冊員工共805人，其中本科及以上學歷者僅50人，占比6.21%。研發團隊中高學歷人員比也不高，目前認定的兩名核心技術人員為董事長兼總經理曾東文與董事、IHC項目經理曾懷遠。其中，曾東文學歷為大專，且作為公司主要負責人，其投入研發工作的時間精力亦受外界關注。

據公司問詢函回復，報告期內研發人員由專職與兼職兩類構成。專職研發人員量基本穩定在11–12人，兼職研發人員則達到11人、64人、66人和62人。公司解釋，研發人員的認定基于崗位職責與實際工作內容，兼職人員需滿足年度研發工時占比超50%的條件。

話雖如此，依據科技部2016年發布的《高新技術企業認定管理辦法》，企業最近一年銷售收入在2億元以上的，近三個會計年度研發費用總額占銷售收入總額比應不低于3%。而從現有數據來看，兢強科技似乎難滿足該項條件。

02

應收賬款連增、資產抵押與分紅

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好在綜合毛利率高于同行。2022–2024年分別為9.25%、9.70%和10.87%，顯著高于同業可比公司均值的4.77%、5.89%和5.77%。

但不代表無懈可擊，比如應收賬款賬面價值的持續增長同樣醒目，報告期內分別為22,938.87萬元、26,600.13萬元、34,134.59萬元和31,658.45萬元，占營收比達到21.33%、21.85%、21.89%和40.48%。除了現金流承壓，還需警惕壞賬減值等風險。

各期公司現金流量凈額分別為-14,139.10萬元、-2,983.95萬元、-16,342.57萬元和7,743.52萬元，除2025年上半年外均為負值，反映出盈利質量與資金回籠力待提升。

截至2024年末，兢強科技貨幣資金7156萬元，短期借款高達3.27億元。為緩解流動性壓力，公司已將97.24%的房產及100%的土地使用權用于抵押融資。這意味著一旦發生債務違約，核心資產面臨被處置風險，進而可能影響公司正常經營、發展穩健度。

為了補流，公司閃轉騰挪，甚至曾有觸碰內控紅線的行為。如2015年至2016年間，為彌補流動資金缺口，子公司金隆線材曾開具無真實交易背景的票據4511萬元，并違規轉讓票據5071萬元。盡管相關款項已清償，但此類操作反映出公司在資金管理與合規運營方面存在薄弱環節。

更扎眼的是，現金流承壓下公司仍實施大額分紅。2023年11月，派發現金紅利6466.50萬元，高于當年凈利總額，且是在經營活動現金流量凈額為負的情況下，是否過于豪橫、會不會損傷企業發展后勁。本就現金流緊張，把錢花在刀刃上是不是更香？需注意的是，主動撤回申請的2022當年，兢強科技扣非凈利同比大跌54.80%。

聚焦此次北交所IPO，計劃募資3.30億元，其中1億元擬用于補流。左手分紅、右手補流，到底缺不缺錢、募資用途嚴謹性咋樣呢？

此外，北交所首輪問詢指出，公司“銅胥路廠區節能環保型特種鋁基電磁線技術改造項目”與“年產九萬噸高導特種鋁桿（棒）項目”在未完成節能審批驗收的情況下已投產，直至2024年11月方完成相關手續。

03

股份代持與對賭壓力

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公司股權結構顯示，實控人曾某文通過直接及間接方式合計控制公司44.76%的表決權，并長期擔任董事長兼總經理，全面負責公司日常經營。

往期看，兢強科技存在較廣泛且關系復雜的股份代持安排。據招股書，曾某文曾為其兄曾某武代持股份，并代其妹夫鄭某東持有禾一投資23萬元合伙份額。此外，汪某文為其表哥章某華代持20萬元份額，吳某東為其舅舅佘某萬代持5萬元份額，朱某治亦為其弟朱某理、堂弟朱某華、表姐徐某等人代持合計20萬元合伙份額。

朱某治還曾為不符合合伙人資格的前同事陳某平代持5萬元份額；楊某基也為不具備資格的詹某代持5萬元。盡管兢強科技表示所有代持已于2024年3月前清理完畢，但透出的合規運營漏洞仍值企業反思精進。

對賭壓力也不容忽視。據城市金融報，浙江中大、天源投資、皖江毅達、銅陵國元創投、池州徽元、蕪湖毅達、大江控股、銅陵安元及自然人何波涌等，均與兢強科技簽訂包含業績承諾和股份回購等條款的補充協議。其中約定，若未達成業績目標，實控人需以1元對價轉讓質押股權。

此外，股東大江投資目前累計被執行金額超2.50億元，公司董事陳兵則同時兼任該機構高管。

04

四大核心優勢

價值馬拉松剛開始

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當然，作為國內鋁基電磁線領域的頭部企業，除了問題槽點，兢強科技的價值看點同樣不能忽視。

首先，建立了較穩固的優質客戶群體。電磁線業下游客戶，特別是大中型企業，對供應商的產品質量、服務體系和持續供貨力有著嚴格要求。經過多年市場培育，兢強科技已成功與美的集團、長虹華意、蘇泊爾、惠而浦等知名品牌建立了穩定合作關系，側面印證了產品服務的核心實力。同時，公司還積極開拓南美洲、東亞等海外市場，增強發展后勁。

其次，公司規模優勢較突出。根據《中國電線電纜行業“十四五”發展指導意見》，國內電磁線生產企業達千家以上，市場競爭充分，其中鋁基電磁線領域前十大企業規模占比達 70%以上。2020年至2024年間，兢強科技鋁基漆包線產銷量始終保持市占率第二，不僅能滿足下游客戶的批量采購需求，還通過高度自動化提升了生產效率，降低了生產成本。

再次，擁有一定的技術研發壁壘。作為國家級高新技術企業和專精特新“小巨人”企業，公司自創立之初就堅持技術創新導向。截至招股書簽署日，共擁有40項專利，其中發明專利25項，實用新型專利14項，外觀設計專利1項。能夠生產熱級130級-240級、線徑0.1mm-6.0mm、扁線截面積10mm2-70mm2的數百種規格產品，并能根據客戶需求定制特殊品種，滿足大部市場需求。公司技術中心被認定為“安徽省企業技術中心”，

再者，產業鏈及區位優勢賦能。地處“中國古銅都”之稱的安徽銅陵市，該地區是我國電磁線產業的重要基地，擁有完備的上游原料配套體系，為兢強科技日常生產組織提供了便利。同時，主要銷售區域華東、華南是我國家用電器、變壓器、工業電機等產業發達地區，便捷的交通網絡支持了公司優質客戶體系的建立與維護。

整體來看，兢強科技有實力底氣的一面，成功過會并不意外。但能否如愿上市乃至博出好估值，還看對自身積弊、短板的認識程度、消解能力。上市是一場價值馬拉松，過會只是一個開始。