文|楊昀 出品|天下財道

曾為徽酒黑馬的迎駕貢酒（603198.SH），如今業績承壓。

日前，公司發布的最新財報顯示，今年上半年營收同比下降約17%，凈利同比下降超18%，創下自2021年以來的最差半年度業績紀錄。

同期經營活動現金流量凈額幾近腰斬，省內市場銷售持續下滑，疊加存貨高企、渠道動銷乏力等問題，經營風險進一步積聚。

（2025年半年報）

為優化資產結構，迎駕貢酒選擇出售僅成立一年多的迎駕商務酒店100%的股權。但此次資產處置能否真正實現“減負”目標、改善公司整體經營效率，仍有待觀察。

內外壓力之下，上半年不足32億元的收入，離公司孜孜不倦追求的全年百億目標，更遠了一些。問題的核心究竟在何處？未來，迎駕貢酒又該如何破局？

業績滑坡

迎駕貢酒全稱是安徽迎駕貢酒股份有限公司。其發源于安徽霍山縣，前身為1955年成立的霍山縣佛子嶺酒廠。2003年，企業改制為股份公司。2015年，公司在上交所上市。

公司介紹稱，其品牌背后有段故事。據傳，公元前106年，漢武帝南巡至霍山一帶，當地官民前往城西槽坊村附近的水陸碼頭（今迎駕廠）恭迎圣駕，并選取民間美酒敬獻武帝。武帝飲后大悅。“迎駕貢酒”和“迎駕”品牌由此得名。

公司也打出了“國人的迎賓酒”的口號，主要白酒產品包括大師版系列、洞藏系列、金銀星系列、百年迎駕系列等，洞藏系列是其生態白酒的主要代表產品。

故事雖然好聽，但現實總要面對。如今的迎駕貢酒正面臨著嚴峻的挑戰，“國人的迎賓酒”有點賣不動了。

財報顯示，迎駕貢酒上半年營收32億元，同比下降17%；歸母凈利潤11億元，同比下降18%，經營活動產生的現金流量凈額3億元，同比下降超48%。

這是近5年來，迎駕貢酒首次出現半年報營收與凈利潤雙降的局面，讓市場和投資人堪憂。

值得注意的是，公司第二季度業績下滑幅度進一步擴大。當季公司營收11億元，同比下降24%；單季度歸母凈利潤約3億元，同比下降35%，扣非凈利潤下滑更是達到40%左右。這種加速下滑的態勢，反映出公司面臨的經營壓力正在持續加大。

（同花順iFinD）

當然，在行業整體承壓背景下，迎駕貢酒業績下滑與外部環境影響有關。

2025年上半年，國內白酒行業依舊處于深度調整期。國家統計局數據顯示，2025年1-6月，規模以上工業白酒累計產量192萬千升，同比下降6%。

但也不能全歸因于此。因為，白酒行業頭部6家公司，在2025年上半年的營收繼續保持增長，而古井貢酒作為安徽白酒企業的龍頭，2025年上半年營收約139億，也是同比增長的。

而作為安徽白酒“榜眼”的迎駕貢酒，卻在2025年上半年業績出現明顯下滑。

（同花順iFinD）

內外受挫

除了大環境的影響，迎駕貢酒自身有哪些因素拖累了其經營狀況呢？

首先，從產品表現來看，公司中高檔白酒（洞藏系列、金星系列、銀星系列等）上半年營收25億元，同比下降約14%；普通白酒（百年迎駕貢系列、糟坊系列等）營收5億元，同比下降32%。

此外，2025年二季度公司在安徽省內營收同比下降20%，顯示出區域市場也出現明顯收縮。

究其原因，多方面內部因素，共同導致業績承壓。一方面主力產品動銷面臨挑戰。太平洋證券分析師稱，主要因為洞藏系列動銷承壓，政商務消費場景受限洞藏系列動銷下滑較大。

（券商研報）

另一方面，產品結構與區域市場布局也存在挑戰。洞藏系列在安徽本土受認可度較高，但外埠認知度有限。

迎駕貢酒的中高檔產品主要集中在省內，省外產品結構相對省內更為低端，目前省外銷售仍以金銀星、百年迎駕等中低端產品為主。

雖然公司視江蘇、上海為省外核心市場，但這兩地均屬于競爭激烈的紅海市場，市場進入成本和品牌認知門檻都更高。

（公開報道）

同時，品牌競爭力不足也是重要因素。有券商分析指出，迎駕貢酒在省內市場的收縮與古井貢酒有一定關系。例如從產品來看，古井貢酒年份原漿古5和迎駕貢酒洞藏6基本處于同一價格帶，在“消費降級”趨勢下，無論是消費者還是經銷商，都相對更認可頭部酒企的品牌價值。

并且，產品老化與渠道問題也不容忽視。華安證券分析師表示，受政策沖擊與競品加大費用投放影響，金星銀星、百年迎駕等中低端產品，仍面臨產品老化、渠道合作意愿降低影響，處于持續收縮狀態。

（券商研報）

今年上半年，在營收下降16.89%情況下，迎駕貢酒大幅壓縮了營業成本（-17.47%），但這個努力，并未阻止其扣非凈利潤下滑幅度更大（-19.94%），為什么呢？

經分析可知，這與公司的多項費用支出增加有關。

今年上半年，公司銷售費用增長1.4%，其中廣告宣傳費約1.7億元；而公司管理費同比大增17%。

（2025年半年報）

種種因素影響下，公司的現金流狀況正在持續惡化。上半年，迎駕貢酒該指標為3億元，同比下滑48%，幾近腰斬。對此公司解釋稱，主要系銷售商品、提供勞務收到的現金減少所致。

經營活動產生的現金流量凈額是企業現金流量表的核心指標之一，直接體現了企業主營業務的“造血能力”和經營健康狀況。

有分析認為，現金流大幅下滑的現象，其核心反映了企業銷售端的“投入效率”下降，或經營鏈條中存在現金流消耗風險。

在此種境況下，迎駕貢酒計劃轉賣旗下一家酒店，意圖優化資產結構，聚焦主業。

8月26日，迎駕貢酒發布公告稱，擬將持有的迎駕酒店100%股權以3100多萬元的交易對價，轉讓給迎駕國旅。此二者為關聯公司，控股股東均為安徽迎駕集團。

實際上，該酒店成立僅一年多，因其所處地理位置較為偏僻，整體入住率偏低，迎駕貢酒只好轉讓。

（評估報告）

有市場評論認為，該商務酒店成立僅1年即匆匆出售，暴露出公司管理層投資決策有些草率。

盡管現金流吃緊，迎駕貢酒依然堅持擴大產能。今年上半年公司在建工程投資7億元，較去年末增長140%，公司表示“主要系迎駕數字化循環經濟產業園項目投資所致”。

此產業園2023年11月開工，計劃于2027年建成，可年新增4萬噸原酒產能，20萬噸儲酒能力。該項目總投資62億元，相當于公司2023年凈利的近3倍。

迎駕貢酒2023年設計產能8萬噸，實際產能6.2萬噸，產能利用率為77%，超兩成的產能閑置。

而此次產業園項目建成后，能夠新增至12萬噸原酒產能。如果不能大幅增加銷售能力，產能過剩風險將如何應對？

實際上，眼下迎駕貢酒的存貨壓力已經很大。至2025年6月，公司存貨達51億元，同比增長1.3%，存貨總額占總資產比例超四成。

同時，反映經銷商打款積極性的合同負債數據中也能說明問題。公司上半年合同負債為4億元，同比下降24%，一定程度上反映出經銷商信心不足。

（2025年半年報）

一邊是現金流緊張出售酒店業務，另一邊卻又耗費巨資擴建產能，同時存貨壓力不減，這其中的邏輯如何理順呢？

復蘇難料

白酒行業，素有“西不入川，東不入皖”的說法。

這意味著一般的白酒品牌很難進入安徽、四川這兩個省份，側面反映出安徽和四川市場雖大，但已被眾多當地本土品牌占據的現實情況。

安徽白酒呈現出“一超多強”的格局，其中古井貢酒常年穩居徽酒老大，與其他三家上市酒企迎駕貢酒、口子窖和金種子酒一起被譽為“四朵金花”。

迎駕貢酒作為徽酒老二，曾是近年來崛起的一匹黑馬。2022年，迎駕貢酒營收首次突破55億元，超越口子窖的51億元，實現了歷史性反超。迎駕貢酒迎來了徽酒榜眼的美譽。

早在2017年在表彰大會上，迎駕貢酒董事長倪永培就提出了“百億迎駕、百年品牌”發展戰略。

（公開報道）

（百度百科）

倪永培的“職業生涯”頗為傳奇。他經歷了上山下鄉，通過招工分配到酒廠，先是當了八年工人，然后當班長，從車間主任，轉任廠長。在之后歷經從政，再次回到酒廠。

如今，73歲高齡的倪永培，目前仍然在掌舵迎駕集團和迎駕貢酒。但他8年前提出的迎駕貢酒“百億目標”，仍未能實現。

在迎駕貢酒2024年誓師動員大會上，公司總經理楊照兵再次提出了沖擊百億的目標，表示“2024年是迎駕貢酒銷售公司沖擊百億至關重要的一年”。

（公司官網）

然而，2024年，迎駕貢酒僅實現營收73.44 億元，歸母凈利潤25.89 億元。不僅未完成百億目標，甚至連“營收80.64億元、凈利28.66億元”的財務預算目標也未能達成。

（公司公告）

一家公司遇到的種種壓力，最終都會反映到股價走勢上。

自去年10月以來，迎駕貢酒開啟了一波下跌走勢。截至2025年9月12日（周五）收盤，公司股價報收45.06元/股，總市值360億元，較去年10月份76.69元/股的高點，下跌超40%。

期間，上證指數漲超15%。白酒指數走出U型底，收盤點位幾乎持平。

迎駕貢酒走勢圖（周K線，自去年10月至今）

（東方財富網）

白酒板塊走勢圖（周K線，自去年10月至今）

（東方財富網）

不少股民對迎駕貢酒的表現表示頗為無奈或失望，但也有人在堅持等待公司股價“山花爛漫時”。

（東財股吧）

只是，迎駕貢酒的春天何時到來？七旬掌舵人倪永培的“百億目標”夢想何時實現？市場正在拭目以待，《天下財道》亦將繼續關注。

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