薛鶴翔、陸甲明（薛鶴翔系申銀萬國期貨研究所所長、中國首席經濟學家論壇成員）

摘要

展望后市，我們認為玻璃目前供需修復速度放緩。接下來的夏秋之交是重要的需求驅動時點，同時也是關注國內諸多消費支持政策成效的時點。短期角度，由于庫存仍有反彈，因此供需消化的短期壓力依然存在。因此，對于1月合約而言政策預期和短期消費的驅動依然交織。

純堿方面，市場終于在供需的短期雙向調節中開始趨向于修復，庫存的2連降既是一個良好的開端，但同時也是表明了長周期的調節重任依然存在。9月而言，能否在穩住供給的同時進一步消化存量的壓力是市場的主要看點。

風險提示

1、玻璃需求恢復不及預期。

2、純堿裝置檢修不及預期。

報告正文

一、純堿1月價格表現弱勢，庫存開始消化

8月國內純堿期貨價格總體震蕩回落為主。基本面上，國內純堿在7至8月經歷了一波估值的快速切換。7月前期以反內卷為核心的供給修復預期推動期貨和現貨盤面價格出現了連續的反彈。市場在這個階段更多關注的是未來存在的供給修復的機會。不過，考慮純堿行業由于一些新工藝、新產能持續投放，產量增加的同時，實際上下游需求由于靠近房地產傳統行業，因此，純堿的供需差就相對比較明細。因此，7月份市場一度對于反內卷的預期較好，但是實際的供需修復的效果尚未完全體現。隨后整個7月最后就演變成了先漲后跌的行情。進入8月，市場逐步從前期的預期為主的驅動切換到現實視角。這包含2個方面，現貨層面，由于現貨價格回落，因此，一定程度上促進了供給端的收縮。比如，工廠檢修數量增加，且行業開工率也有一定下降。另一方面，期貨市場上開始逐步擠出了預期因素，更多聚焦于實際的供需傳導的過程。尤其是純堿現貨的庫存有所消化之后，盤面價格的下跌速度放緩。此外，下游玻璃的需求的短期反彈（日融量回升）也一定程度上幫助純堿去庫速度加快。截止到上周純堿的生產企業庫存和高點相比下降了約15萬噸左右。為9月份的消費季節開了一個好頭。當然，由于純堿行業長周期的供需調節需求依然存在，因此，市場化的調節很難通過1次供需轉化實現壓力消化，但至少9月的純堿在供需面的角度開了一個好頭。

二、純堿開工率環比下降

目前純堿生產企業整體開工率 82.1% ，其中氨堿廠家平均開工 85.3% ，聯堿廠家平均開工 83.4% ，天然堿廠平均開工 71% 。據卓創資訊統計，目前依然有 11 套裝置處于降負運行，多數裝置的開工負荷在 5 成至 9 成。蘇鹽井神、湖南金富源、五彩堿業處于停車檢修狀態。

純堿現貨利潤方面，目前聯堿法裝置和氨堿法裝置生產利潤持續承壓。其中，聯堿法裝置利潤約為-190元，氨堿法裝置利潤約為-270元。

三、純堿庫存連續2周去庫

最新全國庫存為165.8萬噸，環比下降5.7萬噸。分地區數據來看，西北地區純堿庫存52.3萬噸（環比下降7.3）。華北地區純堿庫存38.5萬噸（環比增加0.5），華東庫存8.3萬噸（環比下降0.2萬噸），華中庫存9.1萬噸（環比增加0.5萬噸）。

四、玻璃8月庫存消化緩慢

7-8月國內玻璃現貨和期貨的運行總體先揚后抑。基本面上，由于平板玻璃相對靠近7月反內卷的核心要義，同時，國內平板玻璃產業鏈實際上經過了1年多的供給調整，市場化的存量消化也曾經一度有明顯的效果。因此，7月反內卷產業政策預期起來之后，玻璃也是以快速的反彈來響應。不過，實際基本面運行下來，今年7月反而成效不明顯。這其中包含產業低利潤格局下，供需的進一步修復相對比較緩慢的實際狀態。因此，玻璃日融量未能進一步大幅度下降的2025年來看，僅僅依靠預期是不夠的。這點是7月下旬玻璃期貨價格下跌修復基差的主要原因。同時，進入8月，玻璃生產企業的日融量不降反爾小幅回升。這其中，玻璃下游行業備貨需求是一方面，同時，北京和上海部分放松限購，推動剛需逐步兌現，進而拉動對于相關房地產的實物需求，平板玻璃市場在產量層面有所反彈，這就一定程度上放緩了庫存的消化進程。8月上游生產企業庫存也有一定程度的反彈，并且對沖了7月的去庫成效。也因此，對于近端的平板玻璃現貨而言，反而表現弱勢。當然，從中周期的角度，由于光伏行業已經開始調整。因此，從反內卷政策預期落地的角度對于平板玻璃是構成支撐的。目前夏末的將要到來的去庫，到底是否是老的調節周期的結束，仍是市場關注的焦點。同時，由于7月份將預期和現實行情的驅動已經先行演繹。因此，當下的行情反而在整個注重反內卷政策預期的基礎上會更加注重實際。

庫存方面，全國整體庫存5554重箱，較上周去庫86萬重箱。分區域庫存水平來看，河北地區的玻璃生產企業庫存501（+3）萬重箱，其他地區主要玻璃生產地區的庫存為山東617（-8）、廣東980（-7）、湖北486（-45）、江蘇556（+10）（單位：萬重箱）。

五、總結

展望后市，我們認為玻璃目前供需修復速度放緩。接下來的夏秋之交是重要的需求驅動時點，同時也是關注國內諸多消費支持政策成效的時點。短期角度，由于庫存仍有反彈，因此供需消化的短期壓力依然存在。因此，對于1月合約而言政策預期和短期消費的驅動依然交織。

純堿方面，市場終于在供需的短期雙向調節中開始趨向于修復，庫存的2連降既是一個良好的開端，但同時也是表明了長周期的調節重任依然存在。9月而言，能否在穩住供給的同時進一步消化存量的壓力是市場的主要看點。

風險提示

1、玻璃需求恢復不及預期。

2、純堿裝置檢修不及預期。