薛鶴翔、唐廣華、孫西明（薛鶴翔系申銀萬國期貨研究所所長、中國首席經(jīng)濟(jì)學(xué)家論壇成員）

摘要

宏觀環(huán)境

7月政治局會(huì)議：政治局定策反內(nèi)卷，下半年經(jīng)濟(jì)煥新光。中共中央政治局7月30日召開會(huì)議，決定今年10月在北京召開中國共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會(huì)第四次全體會(huì)議，研究關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議。會(huì)議分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。

工業(yè)穩(wěn)增：新動(dòng)能領(lǐng)跑，結(jié)構(gòu)優(yōu)化顯韌性。7月工業(yè)生產(chǎn)保持較快增長，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速穩(wěn)健，環(huán)比持續(xù)回升，展現(xiàn)經(jīng)濟(jì)內(nèi)在韌性。結(jié)構(gòu)升級(jí)成為核心亮點(diǎn)，裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)增速顯著快于工業(yè)整體水平，成為拉動(dòng)增長的主力引擎。3D打印設(shè)備、工業(yè)機(jī)器人等高端產(chǎn)品產(chǎn)量大幅增長，新能源汽車保持高景氣，印證產(chǎn)業(yè)向高技術(shù)、高附加值領(lǐng)域轉(zhuǎn)型的深化。盡管制造業(yè)PMI暫處收縮區(qū)間，但企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營預(yù)期保持樂觀。1-6月工業(yè)利潤雖微降，但結(jié)合生產(chǎn)增速與結(jié)構(gòu)優(yōu)化趨勢(shì)看，工業(yè)經(jīng)濟(jì)正從規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向質(zhì)量效益提升，新動(dòng)能的持續(xù)壯大為工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展注入強(qiáng)勁動(dòng)力。

物價(jià)雙輪動(dòng)：消費(fèi)暖，產(chǎn)業(yè)興。CPI波動(dòng)中彰顯消費(fèi)活力與復(fù)蘇脈絡(luò)。7月CPI呈現(xiàn)出獨(dú)特走勢(shì)。環(huán)比上漲0.4%，高于季節(jié)性水平，主要源于服務(wù)與工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格上揚(yáng)。暑期旅游熱潮下，飛機(jī)票、旅游、賓館住宿等服務(wù)價(jià)格漲幅遠(yuǎn)超季節(jié)性，凸顯需求釋放強(qiáng)勁。PPI降幅現(xiàn)曙光，產(chǎn)業(yè)變革促回暖。7月PPI呈現(xiàn)環(huán)比降幅收窄、同比降幅維穩(wěn)的態(tài)勢(shì)，彰顯經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整中的復(fù)雜變化。盡管經(jīng)濟(jì)面臨挑戰(zhàn)，但政策引導(dǎo)下的結(jié)構(gòu)調(diào)整正助力PPI逐步走出低迷，邁向復(fù)蘇軌道。

外貿(mào)新綠發(fā)力，民營“鏈”動(dòng)全球。綠色低碳轉(zhuǎn)型深度重塑外貿(mào)發(fā)展邏輯，“含新量”與“含綠量”成為增長核心支撐。民營企業(yè)已成為我國外貿(mào)穩(wěn)增長的核心支柱，展現(xiàn)出強(qiáng)勁的市場(chǎng)活力與韌性。前7個(gè)月，民營企業(yè)進(jìn)出口額達(dá)14.68萬億元，以7.4%的增速持續(xù)擴(kuò)張，占外貿(mào)總值比重提升至57.1%，較去年再進(jìn)一步，凸顯其在外貿(mào)格局中的主導(dǎo)地位。

政策預(yù)判

貨幣方面，將繼續(xù)實(shí)施好適度寬松的貨幣政策，密切關(guān)注評(píng)估前期已實(shí)施政策的傳導(dǎo)情況和實(shí)際效果，把握好政策實(shí)施的力度和節(jié)奏，更好地推動(dòng)擴(kuò)大國內(nèi)需求、穩(wěn)定社會(huì)預(yù)期、激發(fā)市場(chǎng)活力，支持實(shí)現(xiàn)全年經(jīng)濟(jì)社會(huì)發(fā)展目標(biāo)和任務(wù)。

財(cái)政方面，更加積極財(cái)政政策“持續(xù)用力、更加給力”成效顯著。進(jìn)入下半年，助力促消費(fèi)、擴(kuò)投資，財(cái)政政策繼續(xù)靠前發(fā)力。下半年的財(cái)政政策仍需主動(dòng)作為，著力穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期。

風(fēng)險(xiǎn)提示

國內(nèi)市場(chǎng)有效需求不足；政策落地效果不及預(yù)期；海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期；地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇。

報(bào)告正文

一、國內(nèi)：反內(nèi)卷政策推動(dòng)通脹回升

近幾次重要會(huì)議對(duì)比情況

7月政治局會(huì)議：政治局定策反內(nèi)卷，下半年經(jīng)濟(jì)煥新光。中共中央政治局7月30日召開會(huì)議，決定今年10月在北京召開中國共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會(huì)第四次全體會(huì)議，研究關(guān)于制定國民經(jīng)濟(jì)和社會(huì)發(fā)展第十五個(gè)五年規(guī)劃的建議。會(huì)議分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議為“十五五”時(shí)期進(jìn)行戰(zhàn)略性定位與部署，決定今年10月在北京召開中國共產(chǎn)黨第二十屆中央委員會(huì)第四次全體會(huì)議。會(huì)議明確指出“十五五”（2026-2030）是“基本實(shí)現(xiàn)社會(huì)主義現(xiàn)代化夯實(shí)基礎(chǔ)、全面發(fā)力的關(guān)鍵時(shí)期”，中心任務(wù)是圍繞“全面建成社會(huì)主義現(xiàn)代化強(qiáng)國、實(shí)現(xiàn)第二個(gè)百年奮斗目標(biāo)”，以中國式現(xiàn)代化全面推進(jìn)中華民族偉大復(fù)興。會(huì)議指出，下半年的核心任務(wù)是著力穩(wěn)就業(yè)、穩(wěn)企業(yè)、穩(wěn)市場(chǎng)、穩(wěn)預(yù)期（“四穩(wěn)”），有力促進(jìn)國內(nèi)國際雙循環(huán)，努力完成全年目標(biāo)，實(shí)現(xiàn)“十四五”圓滿收官。會(huì)議指出宏觀政策要持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。強(qiáng)調(diào)要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策，充分釋放政策效應(yīng)。財(cái)政上要加快政府債券發(fā)行使用，提高資金使用效率。貨幣上要保持流動(dòng)性充裕，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行。市場(chǎng)建設(shè)上要求縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，優(yōu)化競(jìng)爭(zhēng)秩序，治理企業(yè)無序競(jìng)爭(zhēng)，推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理。房地產(chǎn)方面，強(qiáng)調(diào)落實(shí)中央城市工作會(huì)議精神，高質(zhì)量開展城市更新，與4月會(huì)議“加力實(shí)施”比，更強(qiáng)調(diào)質(zhì)量；資本市場(chǎng)方面，增強(qiáng)國內(nèi)資本市場(chǎng)的吸引力和包容性，鞏固資本市場(chǎng)回穩(wěn)向好勢(shì)頭，肯定了當(dāng)前資本市場(chǎng)的表現(xiàn)。

“反內(nèi)卷”號(hào)角吹響。7月1日召開的中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第六次會(huì)議強(qiáng)調(diào)：“縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，要聚焦重點(diǎn)難點(diǎn)，依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出；規(guī)范政府采購和招標(biāo)投標(biāo)，加強(qiáng)對(duì)中標(biāo)結(jié)果的公平性審查；規(guī)范地方招商引資，加強(qiáng)招商引資信息披露；著力推動(dòng)內(nèi)外貿(mào)一體化發(fā)展，暢通出口轉(zhuǎn)內(nèi)銷路徑，培育一批內(nèi)外貿(mào)優(yōu)質(zhì)企業(yè)。”一場(chǎng)涵蓋多領(lǐng)域的“反內(nèi)卷”行動(dòng)已經(jīng)吹響號(hào)角。

中國高度重視“反內(nèi)卷”的制度化推進(jìn)。2024年以來，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)第六次會(huì)議、國務(wù)院常務(wù)會(huì)議等均將“反內(nèi)卷”“治理無序競(jìng)爭(zhēng)”“統(tǒng)一大市場(chǎng)”等作為經(jīng)濟(jì)治理的重要目標(biāo)。在這些頂層設(shè)計(jì)文件中，強(qiáng)調(diào)要以全國統(tǒng)一大市場(chǎng)為牽引，打破地方保護(hù)主義和地區(qū)壁壘，推動(dòng)商品、服務(wù)、資本等要素的自由流動(dòng)，統(tǒng)一市場(chǎng)準(zhǔn)入和監(jiān)管規(guī)則。比如，中央財(cái)經(jīng)委員會(huì)明確提出“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)，引導(dǎo)企業(yè)提升產(chǎn)品品質(zhì)，推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出”，為反內(nèi)卷提供了堅(jiān)實(shí)的政策基礎(chǔ)。

“內(nèi)卷”一詞最初源自人類學(xué)，描述的是一個(gè)社會(huì)或系統(tǒng)在資源有限的情況下，不斷加劇內(nèi)部競(jìng)爭(zhēng)，卻難以實(shí)現(xiàn)實(shí)質(zhì)性突破。在中國經(jīng)濟(jì)語境下，內(nèi)卷往往意味著企業(yè)在缺乏有效外部約束時(shí)，不斷通過價(jià)格戰(zhàn)、低水平重復(fù)建設(shè)等方式爭(zhēng)奪市場(chǎng)，最終導(dǎo)致資源浪費(fèi)和整體效益下降。而“反內(nèi)卷”，則是指通過制度創(chuàng)新和政策引導(dǎo)，遏制無序競(jìng)爭(zhēng)、推動(dòng)差異化發(fā)展，讓“優(yōu)勝劣汰”成為市場(chǎng)的主旋律。

規(guī)范市場(chǎng)價(jià)格秩序，治理“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)。國家發(fā)改委、市場(chǎng)監(jiān)管總局就價(jià)格法修正草案公開征求意見。修正草案完善低價(jià)傾銷的認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)，規(guī)范市場(chǎng)價(jià)格秩序，治理“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)；完善價(jià)格串通、哄抬價(jià)格、價(jià)格歧視等不正當(dāng)價(jià)格行為認(rèn)定標(biāo)準(zhǔn)。國務(wù)院國資委舉辦地方國資委負(fù)責(zé)人研討班強(qiáng)調(diào)，要優(yōu)化國有資產(chǎn)增量投向，調(diào)整存量結(jié)構(gòu)，帶頭抵制“內(nèi)卷式”競(jìng)爭(zhēng)，加強(qiáng)重組整合，推動(dòng)國有資本優(yōu)化配置，形成新的國有資本布局結(jié)構(gòu)。7月23日，國家發(fā)展改革委主任主持召開企業(yè)座談會(huì)，圍繞科學(xué)編制“十五五”規(guī)劃，聽取關(guān)于國企民企協(xié)同發(fā)展的意見建議。座談會(huì)上，參會(huì)企業(yè)負(fù)責(zé)人介紹了所在行業(yè)發(fā)展現(xiàn)狀、面臨挑戰(zhàn)，以及對(duì)“十五五”時(shí)期發(fā)展的意見建議。企業(yè)作為微觀主體，對(duì)宏觀經(jīng)濟(jì)的感受最直接、反應(yīng)最靈敏。上半年，我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，離不開廣大企業(yè)的拼搏努力與積極貢獻(xiàn)。面對(duì)當(dāng)前內(nèi)外部形勢(shì)變化，企業(yè)創(chuàng)新突破要搶抓機(jī)遇和發(fā)展空間，為推動(dòng)高質(zhì)量發(fā)展多作貢獻(xiàn)。參會(huì)企業(yè)關(guān)于未來發(fā)展的意見建議對(duì)編制“十五五”規(guī)劃具有重要參考價(jià)值。

廣義財(cái)政收入同比增速回升，支出增速回落。7月廣義財(cái)政收入同比增長3.6%，增速較上月提高0.8個(gè)百分點(diǎn)，廣義財(cái)政支出同比增長12.1%，增速較上月下降5.5個(gè)百分點(diǎn)。

一般公共預(yù)算收入同比增速回升，主要受到稅收收入支撐，非稅收入走弱。1-7月一般公共預(yù)算收入同比增長0.1%，7月當(dāng)月同比增長2.7%，增速較上月提高3個(gè)百分點(diǎn)。7月稅收收入同比增長5%，增速較上月提高4個(gè)百分點(diǎn)，稅收收入已經(jīng)連續(xù)4個(gè)月保持正增，7月國內(nèi)增值稅同比增長4.3%，較上月下滑0.6個(gè)百分點(diǎn)，國內(nèi)消費(fèi)稅同比增長5.4%，增速較上月提高3.4個(gè)百分點(diǎn)，企業(yè)所得稅同比增長6.4%，增速較上月提高3.6個(gè)百分點(diǎn)，個(gè)人所得稅同比增長13.9%，增速較上月提高7.2個(gè)百分點(diǎn)，稅收收入回暖原因可能在于7月受到“反內(nèi)卷”政策提振，企業(yè)盈利改善。印花稅同比增長24.2%，保持高速增長，其中證券交易印花稅同比增長125.4%，說明當(dāng)前股票市場(chǎng)成交非常活躍。地產(chǎn)相關(guān)稅收仍然延續(xù)負(fù)增。7月非稅收入同比下降12.9%，降幅較上月擴(kuò)大9.2個(gè)百分點(diǎn)。

土地出讓收入增速回落拖累政府性基金收入。7月政府性基金收入同比增長8.9%，增速較上月下降11.9個(gè)百分點(diǎn)。7月國有土地使用權(quán)出讓收入同比增長7.2%，增速較上月下降14.7個(gè)百分點(diǎn)。

一般公用預(yù)算支出速度加快，民生相關(guān)支出增速明顯改善，基建相關(guān)支出同比下滑。1-7月一般公共預(yù)算支出同比增長3.4%，增速與上月持平，7月當(dāng)月同比增長3%，增速較上月提高2.7個(gè)百分點(diǎn)。分項(xiàng)來看，7月基建相關(guān)支出同比下降3.8%，降幅較上月收窄5個(gè)百分點(diǎn)，農(nóng)林水事務(wù)同比下降6.9%，交通運(yùn)輸支出同比下降5.5%，降幅均有所收窄，城鄉(xiāng)社區(qū)事務(wù)支出同比增速轉(zhuǎn)正，節(jié)能環(huán)保支出同比增速轉(zhuǎn)負(fù)。7月民生相關(guān)支出同比增長9.7%，增速較上月提高4.3個(gè)百分點(diǎn)，社會(huì)保障和就業(yè)支出、教育支出、文化旅游體育與傳媒支出、衛(wèi)生健康支出增速均有所回升。

政府性基金支出增速邊際下滑，但保持高速增長，主要是因?yàn)檎畟l(fā)行、投放節(jié)奏較快。7月全國政府性基金預(yù)算支出同比增長42.4%，增速較上月下降36.8個(gè)百分點(diǎn)。

加快培育壯大服務(wù)消費(fèi)，加力擴(kuò)大有效投資。8月18日，國務(wù)院總理李強(qiáng)主持召開國務(wù)院第九次全體會(huì)議，李強(qiáng)強(qiáng)調(diào)，要進(jìn)一步提升宏觀政策實(shí)施效能，深入評(píng)估政策實(shí)施情況，及時(shí)回應(yīng)市場(chǎng)關(guān)切，穩(wěn)定市場(chǎng)預(yù)期。要抓住關(guān)鍵著力點(diǎn)做強(qiáng)國內(nèi)大循環(huán)。持續(xù)激發(fā)消費(fèi)潛力，系統(tǒng)清理消費(fèi)領(lǐng)域限制性措施，加快培育壯大服務(wù)消費(fèi)、新型消費(fèi)等新增長點(diǎn)。加力擴(kuò)大有效投資，發(fā)揮重大工程引領(lǐng)帶動(dòng)作用，適應(yīng)需求變化更多“投資于人”、服務(wù)于民生，積極促進(jìn)民間投資。縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，不斷釋放超大規(guī)模市場(chǎng)紅利。從7月財(cái)政數(shù)據(jù)以及近期出臺(tái)的育兒補(bǔ)貼等政策來看，財(cái)政支出“投資于人”、服務(wù)于民生的特征十分明顯。

穩(wěn)進(jìn)中孕育新質(zhì)飛躍。8月15日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布數(shù)據(jù)顯示，7月份國民經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)中有進(jìn)發(fā)展態(tài)勢(shì)。堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)，完整準(zhǔn)確全面貫徹新發(fā)展理念，加快構(gòu)建新發(fā)展格局，加緊實(shí)施更加積極有為的宏觀政策，縱深推進(jìn)全國統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)，國民經(jīng)濟(jì)保持穩(wěn)中有進(jìn)發(fā)展態(tài)勢(shì)，生產(chǎn)需求持續(xù)增長，就業(yè)物價(jià)總體穩(wěn)定，新質(zhì)生產(chǎn)力培育壯大，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效。

工業(yè)穩(wěn)增：新動(dòng)能領(lǐng)跑，結(jié)構(gòu)優(yōu)化顯韌性。7月工業(yè)生產(chǎn)保持較快增長，規(guī)模以上工業(yè)增加值同比增速穩(wěn)健，環(huán)比持續(xù)回升，展現(xiàn)經(jīng)濟(jì)內(nèi)在韌性。結(jié)構(gòu)升級(jí)成為核心亮點(diǎn)，裝備制造業(yè)和高技術(shù)制造業(yè)增速顯著快于工業(yè)整體水平，成為拉動(dòng)增長的主力引擎。3D打印設(shè)備、工業(yè)機(jī)器人等高端產(chǎn)品產(chǎn)量大幅增長，新能源汽車保持高景氣，印證產(chǎn)業(yè)向高技術(shù)、高附加值領(lǐng)域轉(zhuǎn)型的深化。市場(chǎng)主體活力分化中見韌性，股份制企業(yè)增速領(lǐng)先，私營企業(yè)保持穩(wěn)定增長，國有控股企業(yè)發(fā)揮壓艙石作用。盡管制造業(yè)PMI暫處收縮區(qū)間，但企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營預(yù)期保持樂觀。1-6月工業(yè)利潤雖微降，但結(jié)合生產(chǎn)增速與結(jié)構(gòu)優(yōu)化趨勢(shì)看，工業(yè)經(jīng)濟(jì)正從規(guī)模擴(kuò)張轉(zhuǎn)向質(zhì)量效益提升，新動(dòng)能的持續(xù)壯大為工業(yè)高質(zhì)量發(fā)展注入強(qiáng)勁動(dòng)力。

消費(fèi)穩(wěn)增：服務(wù)提速，商品升級(jí)顯活力。7月市場(chǎng)銷售延續(xù)增長態(tài)勢(shì)，社會(huì)消費(fèi)品零售總額同比穩(wěn)步提升，消費(fèi)市場(chǎng)韌性持續(xù)顯現(xiàn)。結(jié)構(gòu)上呈現(xiàn)“服務(wù)加速、商品升級(jí)”的鮮明特征，服務(wù)零售額保持較快增長，文體休閑、旅游咨詢、交通出行等服務(wù)消費(fèi)回暖，印證消費(fèi)場(chǎng)景修復(fù)與體驗(yàn)類需求釋放。商品消費(fèi)中，基本生活類商品保持穩(wěn)健增長，糧油食品、日用品等剛需品類增速亮眼，彰顯消費(fèi)底盤扎實(shí)。更值得關(guān)注的是升級(jí)類消費(fèi)發(fā)力，體育娛樂用品、金銀珠寶等商品銷售增速顯著，反映居民消費(fèi)向品質(zhì)化、個(gè)性化升級(jí)。以舊換新政策精準(zhǔn)撬動(dòng)需求，家電、家具、通訊器材等耐用品銷售大幅增長，政策紅利有效轉(zhuǎn)化為消費(fèi)動(dòng)能。城鄉(xiāng)消費(fèi)同步增長，線上零售占比持續(xù)提升，消費(fèi)市場(chǎng)多元化發(fā)展態(tài)勢(shì)愈發(fā)清晰。

投資穩(wěn)擴(kuò)：制造領(lǐng)跑，結(jié)構(gòu)優(yōu)化顯動(dòng)能。1-7月固定資產(chǎn)投資延續(xù)擴(kuò)大態(tài)勢(shì)，雖整體增速溫和，但結(jié)構(gòu)優(yōu)化特征顯著。制造業(yè)投資以6.2%的增速成為核心引擎，遠(yuǎn)超整體投資水平，印證資本向?qū)嶓w經(jīng)濟(jì)聚集的趨勢(shì)。基礎(chǔ)設(shè)施投資穩(wěn)步增長3.2%，持續(xù)發(fā)揮穩(wěn)投資的托底作用，與制造業(yè)形成增長合力。房地產(chǎn)開發(fā)投資雖仍處調(diào)整期，但扣除房地產(chǎn)后，整體投資增速達(dá)5.3%，顯示非地產(chǎn)領(lǐng)域投資活力充足。民間投資在剔除房地產(chǎn)影響后增長3.9%，反映民間資本對(duì)實(shí)體經(jīng)濟(jì)的信心回升。高技術(shù)產(chǎn)業(yè)投資表現(xiàn)尤為亮眼，航空制造、信息服務(wù)等領(lǐng)域投資增速超16%，部分達(dá)30%以上，折射產(chǎn)業(yè)升級(jí)與技術(shù)創(chuàng)新成為投資新焦點(diǎn)。盡管7月環(huán)比略有波動(dòng)，但投資向?qū)嶓w傾斜、向高端集聚的特征，正為經(jīng)濟(jì)增長注入持久動(dòng)能。

物價(jià)雙輪動(dòng)：消費(fèi)暖，產(chǎn)業(yè)興。8月9日，國家統(tǒng)計(jì)局發(fā)布了2025年7月份全國CPI（居民消費(fèi)價(jià)格指數(shù)）和PPI（工業(yè)生產(chǎn)者出廠價(jià)格指數(shù)）數(shù)據(jù)。7月份，擴(kuò)內(nèi)需政策效應(yīng)持續(xù)顯現(xiàn)，CPI環(huán)比由上月下降0.1%轉(zhuǎn)為上漲0.4%，核心CPI同比上漲0.8%，漲幅連續(xù)3個(gè)月擴(kuò)大。受季節(jié)性因素疊加國際貿(mào)易環(huán)境不確定性影響，PPI環(huán)比下降0.2%，國內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序持續(xù)優(yōu)化，環(huán)比降幅比上月收窄0.2個(gè)百分點(diǎn)，同比下降3.6%。

CPI波動(dòng)中彰顯消費(fèi)活力與復(fù)蘇脈絡(luò)。7月CPI呈現(xiàn)出獨(dú)特走勢(shì)。環(huán)比上漲0.4%，高于季節(jié)性水平，主要源于服務(wù)與工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格上揚(yáng)。暑期旅游熱潮下，飛機(jī)票、旅游、賓館住宿等服務(wù)價(jià)格漲幅遠(yuǎn)超季節(jié)性，凸顯需求釋放強(qiáng)勁。工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格上漲，既因國際油價(jià)波動(dòng)帶動(dòng)能源價(jià)格上升，也得益于消費(fèi)政策促使需求回暖。核心CPI同比持續(xù)回升至0.8%，為2024年3月以來最高，顯示消費(fèi)結(jié)構(gòu)優(yōu)化。服務(wù)價(jià)格同比穩(wěn)定，進(jìn)一步支撐核心CPI。而CPI同比持平，主要受食品價(jià)格拖累，鮮菜價(jià)格大幅下降、鮮果價(jià)格漲幅回落是主因。不過，非食品價(jià)格同比漲幅擴(kuò)大，整體上，擴(kuò)內(nèi)需政策效果正逐步在消費(fèi)領(lǐng)域價(jià)格變化中顯現(xiàn)，經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇態(tài)勢(shì)在價(jià)格波動(dòng)里初露端倪，消費(fèi)市場(chǎng)正穩(wěn)步邁向活躍。

PPI降幅現(xiàn)曙光，產(chǎn)業(yè)變革促回暖。7月PPI呈現(xiàn)環(huán)比降幅收窄、同比降幅維穩(wěn)的態(tài)勢(shì)，彰顯經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)調(diào)整中的復(fù)雜變化。季節(jié)性因素疊加國際貿(mào)易環(huán)境不確定性，沖擊建筑、能源及部分制造業(yè)，如非金屬礦物制品業(yè)、黑色金屬冶煉等價(jià)格下滑。但國內(nèi)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序優(yōu)化成效顯著，煤炭、鋼材等行業(yè)價(jià)格降幅收窄，全國統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)發(fā)揮積極作用。在宏觀政策持續(xù)發(fā)力下，產(chǎn)業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)與內(nèi)需釋放成為價(jià)格積極變化的關(guān)鍵。傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)改造、新興產(chǎn)業(yè)壯大帶動(dòng)燒堿、飛機(jī)制造等行業(yè)價(jià)格回升；消費(fèi)升級(jí)類需求拉動(dòng)工藝美術(shù)、營養(yǎng)食品等行業(yè)價(jià)格上漲。這表明，盡管經(jīng)濟(jì)面臨挑戰(zhàn)，但政策引導(dǎo)下的結(jié)構(gòu)調(diào)整正助力PPI逐步走出低迷，邁向復(fù)蘇軌道。

后續(xù)物價(jià)展望。展望后續(xù)物價(jià)，CPI將隨消費(fèi)復(fù)蘇與政策支撐穩(wěn)步上行。促消費(fèi)政策發(fā)力疊加服務(wù)消費(fèi)旺季常態(tài)化，旅游、住宿等服務(wù)價(jià)格有望保持高位。居民收入增長與信心增強(qiáng)將推動(dòng)工業(yè)消費(fèi)品價(jià)格回升，食品價(jià)格波動(dòng)影響漸弱。PPI方面，統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)優(yōu)化競(jìng)爭(zhēng)秩序，宏觀政策推動(dòng)產(chǎn)業(yè)調(diào)整，新興產(chǎn)業(yè)需求帶動(dòng)工業(yè)品價(jià)格降幅收窄。國際大宗商品波動(dòng)受國內(nèi)調(diào)控平抑，PPI將逐步向合理區(qū)間回歸，為經(jīng)濟(jì)平穩(wěn)發(fā)展提供支撐。

外貿(mào)新綠發(fā)力，民營“鏈”動(dòng)全球。8月7日，海關(guān)總署公布數(shù)據(jù)顯示，2025年前7個(gè)月，我國貨物貿(mào)易進(jìn)出口總值同比增長3.5%。其中，出口增長7.3%；進(jìn)口下降1.6%，降幅較上半年收窄1.1個(gè)百分點(diǎn)。7月份，我國貨物貿(mào)易進(jìn)出口總值增長6.7%。其中，出口增長8%；進(jìn)口增長4.8%，連續(xù)兩個(gè)月增長。

外貿(mào)的“含新量”“含綠量”不斷提升。綠色低碳轉(zhuǎn)型深度重塑外貿(mào)發(fā)展邏輯，“含新量”與“含綠量”成為增長核心支撐。前7個(gè)月，高技術(shù)產(chǎn)品進(jìn)出口5.1萬億元，以8.4%的增速貢獻(xiàn)45.4%的外貿(mào)增長，新質(zhì)生產(chǎn)力驅(qū)動(dòng)作用顯著。綠色產(chǎn)業(yè)同步發(fā)力，代表低碳趨勢(shì)的“新三樣”產(chǎn)品出口增長14.9%，精準(zhǔn)對(duì)接全球可持續(xù)需求，成為外貿(mào)新亮點(diǎn)。這種結(jié)構(gòu)性變化印證我國外貿(mào)正從要素驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)向創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，通過技術(shù)突破與綠色投入，逐步擺脫傳統(tǒng)路徑依賴，在全球價(jià)值鏈中向中高端攀升，綠色與創(chuàng)新雙輪驅(qū)動(dòng)的外貿(mào)新生態(tài)已初步成型。

歐盟東盟多元拓展對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn)。①7月份，我國出口東盟同比增速為16.59%，較6月份小幅降速，但繼續(xù)處于我國第一大出口國。②對(duì)歐盟出口同比增速為9.24%，較6月份上漲1.65個(gè)百分點(diǎn)，且單月出口額時(shí)隔34個(gè)月再度回到500億美元之上，表現(xiàn)強(qiáng)于往年。從集裝箱海運(yùn)的季節(jié)性特征來看，由于歐洲圣誕節(jié)、新年等年底消費(fèi)旺季備貨，通常7月為我國至歐洲航線集裝箱海運(yùn)的季節(jié)性旺季，長協(xié)貨量表現(xiàn)積極，運(yùn)價(jià)也會(huì)出現(xiàn)一定程度上漲，進(jìn)而帶動(dòng)我國至歐洲出口表現(xiàn)階段性亮眼。③對(duì)美國出口增速為-21.67%，較6月份增速繼續(xù)下滑5.54個(gè)百分點(diǎn)，雖說中美關(guān)稅展期，未在5月12日達(dá)成的關(guān)稅基礎(chǔ)上進(jìn)一步上調(diào)關(guān)稅，但整體我國對(duì)美國的出口貿(mào)易額處于下降之中。

民營企業(yè)已成為我國外貿(mào)穩(wěn)增長的核心支柱，展現(xiàn)出強(qiáng)勁的市場(chǎng)活力與韌性。前7個(gè)月，民營企業(yè)進(jìn)出口額達(dá)14.68萬億元，以7.4%的增速持續(xù)擴(kuò)張，占外貿(mào)總值比重提升至57.1%，較去年再進(jìn)一步，凸顯其在外貿(mào)格局中的主導(dǎo)地位。在市場(chǎng)布局上，民營企業(yè)深耕共建“一帶一路”國家，相關(guān)進(jìn)出口額增長10%，占自身進(jìn)出口總值超五成，成為連接新興市場(chǎng)的關(guān)鍵紐帶。更值得關(guān)注的是，有進(jìn)出口實(shí)績(jī)的民營企業(yè)數(shù)量增至57萬家，占全國外貿(mào)企業(yè)總量的87.2%，龐大的主體規(guī)模與增長動(dòng)能，印證民營企業(yè)在外貿(mào)領(lǐng)域的基礎(chǔ)支撐作用持續(xù)強(qiáng)化。

制造業(yè)韌性與轉(zhuǎn)型密碼。7月31日國家統(tǒng)計(jì)局服務(wù)業(yè)調(diào)查中心和中國物流與采購聯(lián)合會(huì)發(fā)布了中國采購經(jīng)理指數(shù)（PMI）。7月份，制造業(yè)采購經(jīng)理指數(shù)為49.3%，比上月下降0.4個(gè)百分點(diǎn)；非制造業(yè)商務(wù)活動(dòng)指數(shù)和綜合PMI產(chǎn)出指數(shù)分別為50.1%和50.2%，比上月下降0.4和0.5個(gè)百分點(diǎn)，均持續(xù)高于臨界點(diǎn)，我國經(jīng)濟(jì)總體產(chǎn)出保持?jǐn)U張。

生產(chǎn)淡季與災(zāi)害疊加，景氣度遇冷。7月份制造業(yè)PMI回落主要是因?yàn)閭鹘y(tǒng)生產(chǎn)淡季的周期性影響疊加極端天氣擾動(dòng)，形成“雙重壓制”：高溫與洪澇不僅直接干擾長三角、珠三角等制造業(yè)集群的生產(chǎn)節(jié)奏，還通過物流受阻、原材料運(yùn)輸延遲等鏈條傳導(dǎo)，加劇部分企業(yè)的產(chǎn)能閑置。值得注意的是，這種回落并非全面衰退信號(hào)，而是呈現(xiàn)“淡季特征與結(jié)構(gòu)分化并存”的特點(diǎn)：與民生相關(guān)的必需品制造、高技術(shù)產(chǎn)業(yè)受沖擊相對(duì)較小，而依賴線下施工、戶外作業(yè)的細(xì)分領(lǐng)域景氣度下滑更明顯。這既反映出制造業(yè)對(duì)自然環(huán)境波動(dòng)的敏感性，也凸顯出產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)向“抗風(fēng)險(xiǎn)型”轉(zhuǎn)型的必要性—未來需通過供應(yīng)鏈本地化、生產(chǎn)智能化等手段，降低季節(jié)性與災(zāi)害性因素對(duì)景氣度的沖擊，增強(qiáng)制造業(yè)韌性。

新舊動(dòng)能分化加劇，新動(dòng)能成為穩(wěn)增長的核心支撐。裝備制造業(yè)與高技術(shù)制造業(yè)PMI持續(xù)位于擴(kuò)張區(qū)間，高端裝備領(lǐng)域的持續(xù)發(fā)力，既源于政策對(duì)“專精特新”企業(yè)的扶持，也反映出市場(chǎng)對(duì)高端制造品的需求韌性——這類行業(yè)憑借技術(shù)壁壘和高附加值，抵御了淡季與災(zāi)害的沖擊。相比之下，消費(fèi)品行業(yè)PMI下滑與高耗能行業(yè)低位微升，凸顯傳統(tǒng)領(lǐng)域仍處調(diào)整期：消費(fèi)品受終端需求疲軟拖累，而高耗能行業(yè)的邊際改善更多源于短期產(chǎn)能優(yōu)化，尚未形成持續(xù)增長動(dòng)能。市場(chǎng)預(yù)期指數(shù)回升至52.6%，且汽車、航空航天設(shè)備等高端制造行業(yè)信心領(lǐng)跑，印證了“新動(dòng)能擴(kuò)張—預(yù)期改善”的正向循環(huán)。這種結(jié)構(gòu)性差異表明，制造業(yè)正加速向“質(zhì)量效益型”轉(zhuǎn)型，新動(dòng)能的增長韌性將成為抵御周期波動(dòng)的關(guān)鍵力量。

非制造業(yè)呈現(xiàn)“結(jié)構(gòu)性分化中顯韌性”的特征。商務(wù)活動(dòng)指數(shù)雖微降至50.1%，但仍處擴(kuò)張區(qū)間，暑期效應(yīng)成為核心驅(qū)動(dòng)力：鐵路運(yùn)輸、文旅等行業(yè)因假日消費(fèi)爆發(fā)，景氣度突破60%，印證服務(wù)業(yè)與民生需求綁定的抗周期屬性。房地產(chǎn)、居民服務(wù)等行業(yè)持續(xù)低迷，反映傳統(tǒng)領(lǐng)域調(diào)整尚未見底；建筑業(yè)受極端天氣沖擊，景氣度回落2.2個(gè)百分點(diǎn)，凸顯其對(duì)自然條件的高敏感性。值得關(guān)注的是，服務(wù)業(yè)業(yè)務(wù)活動(dòng)預(yù)期指數(shù)升至56.6%，與建筑業(yè)預(yù)期下滑形成反差，表明市場(chǎng)對(duì)消費(fèi)復(fù)蘇主線的信心集中在服務(wù)業(yè)，尤其是與新消費(fèi)場(chǎng)景相關(guān)的領(lǐng)域，這種預(yù)期分化也預(yù)示非制造業(yè)將向“消費(fèi)驅(qū)動(dòng)+服務(wù)升級(jí)”方向深化。

后續(xù)政策仍需繼續(xù)推進(jìn)落實(shí)。當(dāng)前隨著一攬子增量政策加力推出以及已出臺(tái)的存量政策效應(yīng)逐步顯現(xiàn)，我國經(jīng)濟(jì)景氣水平延續(xù)回升向好態(tài)勢(shì)。后續(xù)隨著增量政策的持續(xù)推動(dòng)和落地，市場(chǎng)信心持續(xù)恢復(fù)，市場(chǎng)需求進(jìn)一步增長，制造業(yè)繼續(xù)保持?jǐn)U張態(tài)勢(shì)。未來，仍需繼續(xù)關(guān)注政策實(shí)施效果和市場(chǎng)變化。

工業(yè)利潤背后的新質(zhì)密碼。8月27日，國家統(tǒng)計(jì)局公布數(shù)據(jù)顯示，1—7月份，全國規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)實(shí)現(xiàn)利潤同比下降1.7%。7月份，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比下降1.5%，規(guī)模以上工業(yè)生產(chǎn)保持穩(wěn)定增長，促進(jìn)物價(jià)水平合理回升系列政策逐步落地實(shí)施，帶動(dòng)企業(yè)盈利水平持續(xù)恢復(fù)。下階段，要進(jìn)一步擴(kuò)大國內(nèi)需求，強(qiáng)化創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)，大力培育新質(zhì)生產(chǎn)力，促進(jìn)傳統(tǒng)行業(yè)轉(zhuǎn)型升級(jí)，推動(dòng)工業(yè)經(jīng)濟(jì)持續(xù)健康發(fā)展。

工業(yè)盈利持續(xù)修復(fù)，向好動(dòng)能強(qiáng)勁。今年以來，工業(yè)企業(yè)運(yùn)行態(tài)勢(shì)積極向好，盈利修復(fù)趨勢(shì)愈發(fā)明顯。從營收端看，規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)營業(yè)收入持續(xù)增長，這得益于市場(chǎng)需求逐步回暖，企業(yè)產(chǎn)品銷售渠道拓寬，訂單量增加，為盈利提升筑牢根基。利潤方面，盡管7月規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤同比有所下降，但降幅連續(xù)兩個(gè)月收窄。從結(jié)構(gòu)上分析，制造業(yè)發(fā)揮了關(guān)鍵支撐作用，7月制造業(yè)利潤同比增長，特別是原材料制造業(yè)利潤實(shí)現(xiàn)由降轉(zhuǎn)增，這與大宗商品價(jià)格趨穩(wěn)、企業(yè)成本控制得力以及產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整成效初顯有關(guān)。同時(shí)，高技術(shù)制造業(yè)利潤增長迅猛，反映出創(chuàng)新驅(qū)動(dòng)正引領(lǐng)工業(yè)企業(yè)向高附加值領(lǐng)域邁進(jìn)。整體而言，隨著宏觀政策持續(xù)發(fā)力，市場(chǎng)環(huán)境不斷優(yōu)化，工業(yè)企業(yè)有望延續(xù)盈利改善趨勢(shì)，推動(dòng)工業(yè)經(jīng)濟(jì)高質(zhì)量發(fā)展。

制造業(yè)領(lǐng)漲，工業(yè)利潤回升加速。7月，制造業(yè)利潤的增長成為工業(yè)經(jīng)濟(jì)的一抹亮色，為規(guī)模以上工業(yè)企業(yè)利潤恢復(fù)貢獻(xiàn)突出。制造業(yè)整體利潤同比增長顯著，增速較6月大幅加快，反映出制造業(yè)在經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)程中扮演著關(guān)鍵角色。從板塊來看，原材料制造業(yè)實(shí)現(xiàn)了從降轉(zhuǎn)增的重大轉(zhuǎn)變，得益于產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)調(diào)整、市場(chǎng)需求回暖以及成本控制成效，企業(yè)在困境中積極轉(zhuǎn)型，拓展市場(chǎng)份額。尤其值得關(guān)注的是高技術(shù)制造業(yè)，利潤由降轉(zhuǎn)升，航空航天、半導(dǎo)體、生物醫(yī)藥等領(lǐng)域利潤增速驚人。這背后是國家對(duì)科技創(chuàng)新的大力支持，企業(yè)自主創(chuàng)新能力增強(qiáng)，在高端領(lǐng)域不斷突破，契合了產(chǎn)業(yè)升級(jí)與高質(zhì)量發(fā)展的趨勢(shì)。制造業(yè)各細(xì)分領(lǐng)域的良好表現(xiàn)，共同推動(dòng)工業(yè)利潤改善，為經(jīng)濟(jì)持續(xù)增長注入強(qiáng)勁動(dòng)力，也彰顯出工業(yè)經(jīng)濟(jì)結(jié)構(gòu)優(yōu)化、動(dòng)能轉(zhuǎn)換的積極成效。

政策持續(xù)發(fā)力，工業(yè)利潤上揚(yáng)。“兩新”政策自實(shí)施以來成效顯著，為工業(yè)企業(yè)發(fā)展注入強(qiáng)大動(dòng)力。企業(yè)積極淘汰老舊設(shè)備，引入高端化、智能化、綠色化設(shè)備。這不僅提高了生產(chǎn)效率，降低了能耗，還增強(qiáng)了產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力，像電子和電工機(jī)械專用設(shè)備制造等行業(yè)，借此實(shí)現(xiàn)利潤快速增長。從消費(fèi)品以舊換新政策來看，它有效刺激了消費(fèi)市場(chǎng)，帶動(dòng)相關(guān)行業(yè)銷售大增。以舊換新轉(zhuǎn)化為新的市場(chǎng)需求，計(jì)算機(jī)整機(jī)制造等行業(yè)利潤隨之攀升。同時(shí)，產(chǎn)業(yè)鏈上下游協(xié)同發(fā)展，相關(guān)配套產(chǎn)業(yè)如計(jì)算機(jī)外圍設(shè)備制造等也迎來利潤增長契機(jī)。反內(nèi)卷政策營造的良性競(jìng)爭(zhēng)環(huán)境，進(jìn)一步助力企業(yè)專注創(chuàng)新升級(jí)，保障“兩新”政策更好落地，共同推動(dòng)工業(yè)利潤持續(xù)增長。

二、海外：特朗普沖擊加劇滯脹周期

歐盟與美國就敲定貿(mào)易協(xié)議的聯(lián)合聲明達(dá)成一致。美國將維持對(duì)歐洲汽車的高關(guān)稅，直至歐盟采取行動(dòng)降低其關(guān)稅。美國、歐盟承諾解決不合理的數(shù)字貿(mào)易壁壘。白宮稱，關(guān)鍵條款包括歐盟將取消對(duì)所有美國工業(yè)品的關(guān)稅；歐盟將對(duì)美國海產(chǎn)品和農(nóng)產(chǎn)品提供優(yōu)惠待遇；美國打算確保對(duì)源自歐盟的藥品、半導(dǎo)體和木材產(chǎn)品征收的關(guān)稅稅率不超過15%。根據(jù)白宮公布的聲明，美國與歐盟的這項(xiàng)貿(mào)易協(xié)議的框架內(nèi)容要點(diǎn)有19項(xiàng)，涵蓋農(nóng)產(chǎn)品、汽車、飛機(jī)等工業(yè)品、芯片半導(dǎo)體、能源、歐盟對(duì)美投資、放寬環(huán)境保護(hù)法規(guī)限制、網(wǎng)絡(luò)安全協(xié)議、數(shù)字貿(mào)易壁壘等多方面內(nèi)容。

鮑威爾釋放鴿派信號(hào)，降息預(yù)期抬升。當(dāng)?shù)貢r(shí)間8月22日，美聯(lián)儲(chǔ)主席鮑威爾在杰克遜霍爾舉行的全球央行行長年會(huì)上發(fā)表演講。鮑威爾強(qiáng)調(diào)勞動(dòng)力市場(chǎng)仍接近最大就業(yè)水平，通脹雖仍然高企，但已從高位大幅回落。關(guān)于通脹指標(biāo)，鮑威爾稱更高的關(guān)稅已開始推高某些商品類別的價(jià)格，一個(gè)合理的基準(zhǔn)假設(shè)是這些影響將是一次性的。但是關(guān)稅帶來的價(jià)格上漲壓力也可能刺激持續(xù)的通脹問題。對(duì)于勞動(dòng)力市場(chǎng)，鮑威爾稱勞動(dòng)力市場(chǎng)雖然處于平衡狀態(tài)，但這是勞動(dòng)力供需同時(shí)放緩導(dǎo)致的特殊平衡。這意味著就業(yè)下行風(fēng)險(xiǎn)正在上升。鮑威爾認(rèn)為在短期內(nèi)，通脹風(fēng)險(xiǎn)偏向上行，就業(yè)風(fēng)險(xiǎn)偏向下行，這是一個(gè)具有挑戰(zhàn)性的局面。鮑威爾認(rèn)為失業(yè)率和其他勞動(dòng)力市場(chǎng)指標(biāo)的穩(wěn)定性使我們能夠謹(jǐn)慎考慮調(diào)整政策立場(chǎng)，但是因?yàn)檎咛幱谙拗菩詤^(qū)間，基準(zhǔn)前景和風(fēng)險(xiǎn)平衡的變化可能需要我們調(diào)整政策立場(chǎng)。鮑威爾講話后，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好回升，市場(chǎng)對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)9月降息的預(yù)期大幅上升。

美國7月未季調(diào)CPI同比升2.7%，預(yù)期升2.8%。7月8月12日，美國勞工統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，美國7月未季調(diào)CPI同比升2.7%，預(yù)期升2.8%，前值升2.7%。美國7月季調(diào)后CPI環(huán)比升0.2%，預(yù)期升0.2%，前值升0.3%。美國7月季調(diào)后核心CPI環(huán)比升0.3%，預(yù)期升0.3%，前值升0.2%。美國7月未季調(diào)核心CPI同比升3.1%，預(yù)期升3.0%，前值升2.9%。美國7月份消費(fèi)者價(jià)格溫和上漲，但由于進(jìn)口關(guān)稅導(dǎo)致商品成本上漲，導(dǎo)致一項(xiàng)衡量基礎(chǔ)通脹的指標(biāo)創(chuàng)下六個(gè)月來的最大漲幅。美國勞工統(tǒng)計(jì)局以“需要將調(diào)查工作量與資源水平相匹配”為由，完全暫停了內(nèi)布拉斯加州一個(gè)城市、猶他州和紐約州的消費(fèi)者物價(jià)指數(shù)數(shù)據(jù)收集。此外，美國勞工統(tǒng)計(jì)局還暫停了其他72個(gè)地區(qū)平均15%樣本數(shù)據(jù)的收集。這導(dǎo)致用于計(jì)算CPI的價(jià)格數(shù)據(jù)和租金數(shù)據(jù)暫時(shí)減少。這導(dǎo)致勞工統(tǒng)計(jì)局使用估算來填補(bǔ)缺失的信息。考慮美國實(shí)際關(guān)稅仍在上升的過程中，對(duì)通脹仍然有上行壓力，但是影響上可能是一次性的。而美國經(jīng)濟(jì)需求側(cè)依然維持堅(jiān)挺，盡管7月非農(nóng)表現(xiàn)不佳，但是薪資增速環(huán)比為0.3%，同比3.9%，仍然處于較高水平，零售銷售增速仍然維持高位，6月環(huán)比0.6%，同比3.9%。消費(fèi)者信心指數(shù)也呈現(xiàn)回暖態(tài)勢(shì)。

美國7月PPI同比升3.3%，高于預(yù)期。美國7月PPI同比升3.3%，預(yù)期升2.5%，前值從升2.3%修正為升2.4%；環(huán)比升0.9%，預(yù)期升0.2%，前值持平。美國7月核心PPI同比升3.7%，預(yù)期升2.9%，前值升2.6%；環(huán)比升0.9%，預(yù)期升0.2%，前值持平。美國7月PPI同比、環(huán)比增速均大幅超出市場(chǎng)預(yù)期，核心PPI同樣呈現(xiàn)“雙超預(yù)期”態(tài)勢(shì)，這一數(shù)據(jù)釋放出美國通脹壓力未改的明確信號(hào)。從驅(qū)動(dòng)邏輯看，PPI超漲或與能源、原材料價(jià)格波動(dòng)及產(chǎn)業(yè)鏈局部供需緊張有關(guān)——前期國際大宗商品價(jià)格反彈傳導(dǎo)至生產(chǎn)端，疊加部分行業(yè)庫存調(diào)整周期尾聲的補(bǔ)庫需求，共同推升了生產(chǎn)環(huán)節(jié)價(jià)格。核心PPI的高增更值得關(guān)注，其剔除能源、食品等短期波動(dòng)因素，更能反映內(nèi)生通脹壓力，7月核心PPI同比、環(huán)比均跳升，說明美國生產(chǎn)端的通脹黏性較強(qiáng)，并非短期偶然因素所致。這一數(shù)據(jù)將對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)政策路徑產(chǎn)生影響：此前市場(chǎng)對(duì)年內(nèi)降息的預(yù)期或進(jìn)一步降溫，甚至不排除若后續(xù)通脹數(shù)據(jù)持續(xù)高企，美聯(lián)儲(chǔ)重啟加息的可能性。對(duì)美國經(jīng)濟(jì)而言，PPI超預(yù)期意味著企業(yè)生產(chǎn)成本壓力仍在，可能進(jìn)一步傳導(dǎo)至消費(fèi)端推升CPI，同時(shí)也會(huì)制約企業(yè)擴(kuò)產(chǎn)意愿，后續(xù)需關(guān)注通脹與經(jīng)濟(jì)增長之間的平衡是否會(huì)進(jìn)一步承壓。

美國7月非農(nóng)數(shù)據(jù)不及預(yù)期。美國勞工部統(tǒng)計(jì)局公布的數(shù)據(jù)顯示，美國7月季調(diào)后非農(nóng)就業(yè)人口增7.3萬人，預(yù)期增11萬人，前值從增14.7萬人修正為增1.4萬人；失業(yè)率為4.2%，預(yù)期4.2%，前值4.1%；U6失業(yè)率為7.9%，前值7.7%；就業(yè)參與率為62.2%，預(yù)期62.3%，前值62.3%；平均每小時(shí)工資同比增3.9%，預(yù)期增3.8%，前值從增3.7%修正為增3.8%。美國7月非農(nóng)就業(yè)數(shù)據(jù)呈現(xiàn)“總量弱、結(jié)構(gòu)有分化”的特征，非農(nóng)就業(yè)人口新增量顯著低于預(yù)期，且前值大幅下修，直接反映出當(dāng)前美國就業(yè)市場(chǎng)擴(kuò)張動(dòng)能有所減弱。從核心指標(biāo)看，失業(yè)率維持預(yù)期水平但U6失業(yè)率小幅上升，就業(yè)參與率未達(dá)預(yù)期，說明勞動(dòng)力市場(chǎng)供需匹配效率有所下降，部分潛在勞動(dòng)力尚未順利進(jìn)入就業(yè)市場(chǎng)。值得注意的是，平均每小時(shí)工資同比增速超預(yù)期，這一“就業(yè)弱、工資強(qiáng)”的反差，或源于低就業(yè)增長下企業(yè)為留住現(xiàn)有勞動(dòng)力被動(dòng)加薪，而非經(jīng)濟(jì)強(qiáng)勁帶動(dòng)的薪資上漲。結(jié)合此前通脹數(shù)據(jù)，這種分化可能加劇美聯(lián)儲(chǔ)政策博弈——就業(yè)放緩或削弱加息必要性，但薪資高增又可能對(duì)通脹回落形成支撐，后續(xù)政策或更依賴經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的動(dòng)態(tài)調(diào)整。整體而言，此次非農(nóng)數(shù)據(jù)釋放出美國就業(yè)市場(chǎng)從“強(qiáng)勁”向“溫和”過渡的信號(hào)，也為經(jīng)濟(jì)軟著陸預(yù)期增添了不確定性。

美國截至8月16日當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)為23.5萬人，多于預(yù)期。美國上周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)23.5萬人，預(yù)期22.5萬人，前值22.4萬人；四周均值22.625萬人，前值22.175萬人。美國至8月9日當(dāng)周續(xù)請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)197.2萬人，預(yù)期196萬人，前值195.3萬人。美國截至8月21日當(dāng)周初請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)高于預(yù)期，且四周均值、續(xù)請(qǐng)失業(yè)金人數(shù)同步上升，釋放出就業(yè)市場(chǎng)邊際承壓的信號(hào)。從趨勢(shì)看，初請(qǐng)人數(shù)自低位小幅抬升，疊加續(xù)請(qǐng)人數(shù)增加，說明失業(yè)者找到新工作的周期可能延長，勞動(dòng)力市場(chǎng)供需匹配效率有所下降，此前持續(xù)的就業(yè)韌性正出現(xiàn)細(xì)微松動(dòng)。這一變化或與經(jīng)濟(jì)增速放緩、部分行業(yè)收縮有關(guān)——前期利率高企對(duì)制造業(yè)、科技行業(yè)的影響逐步傳導(dǎo)至就業(yè)端，企業(yè)招聘意愿趨于謹(jǐn)慎，甚至部分企業(yè)開始小幅調(diào)整人員規(guī)模。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言，初請(qǐng)數(shù)據(jù)的邊際變化需結(jié)合通脹數(shù)據(jù)綜合判斷：若后續(xù)就業(yè)市場(chǎng)持續(xù)降溫，或會(huì)削弱加息必要性；但當(dāng)前數(shù)據(jù)尚未顯示就業(yè)市場(chǎng)大幅惡化，政策仍需平衡“抗通脹”與“穩(wěn)就業(yè)”。整體來看，此次數(shù)據(jù)打破了此前初請(qǐng)人數(shù)持續(xù)低于預(yù)期的態(tài)勢(shì)，為就業(yè)市場(chǎng)韌性添了一層隱憂。

美國7月耐用品訂單初值環(huán)比減2.8%，好于預(yù)期。美國7月耐用品訂單初值環(huán)比減2.8%，預(yù)期減4%，6月終值減9.4%；扣除國防的耐用品訂單初值環(huán)比減2.5%，預(yù)期減3.6%，6月終值減9.4%；扣除運(yùn)輸?shù)哪陀闷酚唵纬踔淡h(huán)比增1.1%，預(yù)期增0.2%，6月終值從增0.2%修正為增0.3%；扣除飛機(jī)非國防資本耐用品訂單初值環(huán)比增1.1%，預(yù)期增0.2%，6月終值減0.8%。美國7月耐用品訂單環(huán)比雖下降，但降幅顯著小于預(yù)期，且核心分項(xiàng)表現(xiàn)亮眼，呈現(xiàn)“總量降、結(jié)構(gòu)強(qiáng)”的特征。從關(guān)鍵分項(xiàng)看，扣除運(yùn)輸?shù)哪陀闷酚唵巍⒖鄢w機(jī)的非國防資本耐用品訂單均超預(yù)期增長，這兩個(gè)指標(biāo)更能反映企業(yè)真實(shí)投資需求，其回升說明美國企業(yè)在高利率環(huán)境下，對(duì)設(shè)備更新、技術(shù)升級(jí)的投資意愿未明顯萎縮，內(nèi)需仍存韌性。此前6月耐用品訂單因運(yùn)輸（尤其是飛機(jī)）等短期波動(dòng)項(xiàng)大幅下降，7月雖延續(xù)環(huán)比下降，但剔除波動(dòng)后的核心訂單回暖，印證6月的大幅下滑或?yàn)槎唐谡{(diào)整，而非趨勢(shì)性收縮。對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)而言，核心耐用品訂單的回升釋放出經(jīng)濟(jì)仍有活力的信號(hào)，若后續(xù)通脹數(shù)據(jù)未顯著回落，或會(huì)強(qiáng)化政策維持高利率的決心；但整體來看，此次數(shù)據(jù)緩解了市場(chǎng)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)快速下滑的擔(dān)憂，顯示經(jīng)濟(jì)在利率壓力下仍具備一定抗壓能力。

三、下一階段政策預(yù)判

7月30日中共中央政治局召開會(huì)議，會(huì)議分析研究當(dāng)前經(jīng)濟(jì)形勢(shì)，部署下半年經(jīng)濟(jì)工作。會(huì)議對(duì)上半年經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)進(jìn)行了積極肯定，指出“我國經(jīng)濟(jì)運(yùn)行穩(wěn)中有進(jìn)，高質(zhì)量發(fā)展取得新成效。主要經(jīng)濟(jì)指標(biāo)表現(xiàn)良好，新質(zhì)生產(chǎn)力積極發(fā)展，改革開放不斷深化，重點(diǎn)領(lǐng)域風(fēng)險(xiǎn)有力有效防范化解，民生兜底保障進(jìn)一步加強(qiáng)，我國經(jīng)濟(jì)展現(xiàn)強(qiáng)大活力和韌性。”上半年我國GDP實(shí)際同比增長5.3%，高于全年GDP目標(biāo)，顯示出在外部對(duì)等關(guān)稅的沖擊下，我國經(jīng)濟(jì)表現(xiàn)仍有韌性。同時(shí)，會(huì)議也強(qiáng)調(diào)當(dāng)前經(jīng)濟(jì)運(yùn)行“依然面臨不少風(fēng)險(xiǎn)挑戰(zhàn)，要正確把握形勢(shì)，增強(qiáng)憂患意識(shí)，堅(jiān)持底線思維”，對(duì)下半年可能會(huì)遇到的風(fēng)險(xiǎn)保持關(guān)注。

宏觀政策持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力。政策基調(diào)方面，會(huì)議指出“堅(jiān)持穩(wěn)中求進(jìn)工作總基調(diào)”、“保持政策連續(xù)性穩(wěn)定性”、“增強(qiáng)靈活性預(yù)見性”，這體現(xiàn)出穩(wěn)增長總基調(diào)不變，如果外需降溫后經(jīng)濟(jì)增長面臨一定挑戰(zhàn)，政策加碼空間保留。會(huì)議要求宏觀政策要“持續(xù)發(fā)力、適時(shí)加力”，“要落實(shí)落細(xì)更加積極的財(cái)政政策和適度寬松的貨幣政策”，會(huì)議更加強(qiáng)調(diào)已有政策的落實(shí)落細(xì)，充分釋放政策效應(yīng)。

貨幣：貨幣政策方面，4月政治局會(huì)議中“適度寬松的貨幣政策”定調(diào)不變，但具體表述有一些變化。7月政治局會(huì)議刪除了4月“適時(shí)降準(zhǔn)降息”的表述，可能是因?yàn)?月已經(jīng)實(shí)施過一輪降準(zhǔn)降息。雖然并未提及降準(zhǔn)降息，但會(huì)議也強(qiáng)調(diào)要貨幣政策要保持流動(dòng)性充裕，促進(jìn)社會(huì)綜合融資成本下行，貨幣政策仍會(huì)保持支持性立場(chǎng)。會(huì)議側(cè)重于結(jié)構(gòu)性貨幣政策工具的使用，科技創(chuàng)新、提振消費(fèi)、小微企業(yè)、穩(wěn)定外貿(mào)等領(lǐng)域可能會(huì)獲得資金更大力度的支持。

財(cái)政：本次政治局會(huì)議保持“更加積極的財(cái)政政策”定調(diào)，強(qiáng)調(diào)要加快政府債券發(fā)行使用，提高資金使用效率，兜牢基層“三保”底線，延續(xù)了4月政治局會(huì)議部署。上半年，全國一般公共預(yù)算支出達(dá)141271億元，同比增長3.4%，展現(xiàn)出財(cái)政在經(jīng)濟(jì)運(yùn)行中的積極作為。整體支出增長反映出財(cái)政政策的擴(kuò)張性，今年財(cái)政赤字率提高、專項(xiàng)債和超長期特別國債新增規(guī)模擴(kuò)大，為支出增長提供資金支撐。支出向民生、科創(chuàng)等領(lǐng)域傾斜，契合宏觀逆周期調(diào)控方向。根據(jù)此次政治局會(huì)議，下半年財(cái)政政策重點(diǎn)在于加快政府債券發(fā)行使用，是否繼續(xù)加碼仍觀有待觀察。

反內(nèi)卷：“反內(nèi)卷”相關(guān)內(nèi)容再度提及，與中央財(cái)經(jīng)委第六次會(huì)議“依法依規(guī)治理企業(yè)低價(jià)無序競(jìng)爭(zhēng)”相比，本次會(huì)議刪除“低價(jià)”二字，將“推動(dòng)落后產(chǎn)能有序退出”改為了“推進(jìn)重點(diǎn)行業(yè)產(chǎn)能治理”，此次會(huì)議體現(xiàn)出“反內(nèi)卷”內(nèi)涵得到進(jìn)一步深化。在“全國統(tǒng)一大市場(chǎng)建設(shè)”的總體布局下，既要推動(dòng)市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)秩序優(yōu)化、合理規(guī)范地方政府行為，也要把控去產(chǎn)能政策執(zhí)行節(jié)奏。

房地產(chǎn)：政治局會(huì)議延續(xù)中央城市工作會(huì)議安排，要“高質(zhì)量開展城市更新”。中央城市工作會(huì)議強(qiáng)調(diào)，我國城鎮(zhèn)化正從快速增長期轉(zhuǎn)向穩(wěn)定發(fā)展期，城市發(fā)展正從大規(guī)模增量擴(kuò)張階段轉(zhuǎn)向存量提質(zhì)增效為主的階段。城市工作要深刻把握、主動(dòng)適應(yīng)形勢(shì)變化，轉(zhuǎn)變城市發(fā)展理念，更加注重以人為本；轉(zhuǎn)變城市發(fā)展方式，更加注重集約高效；轉(zhuǎn)變城市發(fā)展動(dòng)力，更加注重特色發(fā)展；轉(zhuǎn)變城市工作重心，更加注重治理投入；轉(zhuǎn)變城市工作方法，更加注重統(tǒng)籌協(xié)調(diào)。從中央城市工作會(huì)議可以看出，城市更新是未來房地產(chǎn)的核心增長動(dòng)能，要加快構(gòu)建房地產(chǎn)發(fā)展新模式，穩(wěn)步推進(jìn)城中村和危舊房改造。

內(nèi)需：政治局強(qiáng)調(diào)要深入實(shí)施提振消費(fèi)專項(xiàng)行動(dòng)，在擴(kuò)大商品消費(fèi)的同時(shí)，培育服務(wù)消費(fèi)新的增長點(diǎn)。此前以舊換新政策取得良好效果，家電等受益品類保持高速增長。此次會(huì)議新增“培育服務(wù)消費(fèi)新的增長點(diǎn)”的提法，后續(xù)消費(fèi)政策重點(diǎn)將更側(cè)重于服務(wù)消費(fèi)。會(huì)議提到“在保障改善民生中擴(kuò)大消費(fèi)需求”，目前生育補(bǔ)貼政策已經(jīng)出臺(tái)，有助于提振相關(guān)消費(fèi)需求。會(huì)議指出要“高質(zhì)量推動(dòng)‘兩重’建設(shè)，激發(fā)民間投資活力，擴(kuò)大有效投資”，下半年投資端重點(diǎn)在于高質(zhì)量推動(dòng)“兩重”建設(shè)。

外需：7月美國CPI同比上漲2.7%，低于預(yù)期的2.8%，前值2.7%，環(huán)比上漲0.2%，符合市場(chǎng)預(yù)期，前值0.3%。7月核心CPI同比上漲3.1%，高于預(yù)期的3%，創(chuàng)2月份以來新高，前值2.9%，環(huán)比上漲0.3%，符合市場(chǎng)預(yù)期，前值0.2%。此前美國7月非農(nóng)新增就業(yè)人數(shù)為7.3萬人，大幅低于預(yù)期的10.4萬人，同時(shí)5月和6月數(shù)據(jù)大幅下修，6月從14.7萬下修至1.4萬，5月從14.4萬下修至1.9萬，合計(jì)下修25.8萬人，反映出就業(yè)市場(chǎng)承壓。此外，7月美國制造業(yè)景氣度走弱，市場(chǎng)對(duì)美國經(jīng)濟(jì)增長放緩的擔(dān)憂情緒發(fā)酵，市場(chǎng)預(yù)期美聯(lián)儲(chǔ)將在9月開啟降息，7月通脹數(shù)據(jù)再度強(qiáng)化了9月降息預(yù)期。考慮到當(dāng)前就業(yè)出現(xiàn)降溫，通脹壓力溫和，9月開啟降息概率較大。

四、風(fēng)險(xiǎn)提示

1. 國內(nèi)市場(chǎng)有效需求不足；

2.政策落地效果不及預(yù)期；

3. 海外經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超預(yù)期；

4.地緣政治風(fēng)險(xiǎn)加劇。