毛利率超75%的養(yǎng)生生意好做嗎？

作者｜劉俊群

編輯｜劉欽文

"住在深圳，每周末都要去中國香港消費(fèi)，第一站永遠(yuǎn)是萬寧，真的太好買了！"小紅書博主"醬卜嚕醬"的分享，道出了不少內(nèi)地游客的心聲。與此同時，越來越多"香港萬寧必買清單"也在社交平臺上持續(xù)走紅。

在這些被瘋狂種草的商品中，一款名為"炎痛消"的中草藥貼劑悄然占據(jù)關(guān)節(jié)護(hù)理區(qū)的C位。這款推出僅一年就沖進(jìn)行業(yè)銷量前五、復(fù)購率碾壓西藥同類產(chǎn)品的"網(wǎng)紅貼"，背后還藏著一家正在沖刺IPO的公司——正品控股。

近日，正品控股有限公司（下稱“正品控股”）正式向港交所遞交《招股書》，揭開了這個"保健品爆款制造機(jī)"的B面身份。盡管它在中國香港本地保健及美容零售市場中僅以1.6%的份額排名第七，但其2025財年營收1.3億港元、凈利潤達(dá)3626萬港元的業(yè)績，還是顯示出了不容小覷的賺錢能力。

公司背后的操盤手是一位"80后"企業(yè)家張運(yùn)裕。會計師出身的他，能否憑借精準(zhǔn)的產(chǎn)品嗅覺和財務(wù)把控能力，帶領(lǐng)這家貼劑與保健品公司成功登陸資本市場？

01

毛利率超汾酒

年入1.3億港元沖刺IPO

《招股書》顯示，正品控股于2011年在中國香港創(chuàng)辦，靠著鹿類保健品和止痛貼劑在細(xì)分市場殺出重圍。2021年11月，“80后”前會計師張運(yùn)裕以2480萬港元收購正品控股，成為實控人。

張運(yùn)裕沒有墨守成規(guī)，接手后打出了一套“多品牌+高毛利”的組合拳：他撕掉公司“單一爆款”標(biāo)簽，將產(chǎn)品線從一款止痛貼擴(kuò)展到六大自有品牌。

目前，公司旗下六個自有品牌各有分工："炎痛消"專攻關(guān)節(jié)痛癥，是萬寧門店的常青款；"正品"做基礎(chǔ)營養(yǎng)補(bǔ)充，鈣鐵維生素全覆蓋；"Profix"靠益生菌搶占腸道健康賽道；"維再生"主打復(fù)合配方，瞄準(zhǔn)新一代保健需求；"日藥堂"結(jié)合中藥理念做調(diào)理；"Organicpharm"則押注天然有機(jī)趨勢。

圖源：招股書截圖

六個品牌也覆蓋了保健與美容兩大賽道。

目前，從收入構(gòu)成看，2025年財年，公司保健補(bǔ)充品占總營收的比例為71.6%，涵蓋營養(yǎng)補(bǔ)充、免疫力提升、睡眠改善，以及緩解肌肉關(guān)節(jié)痛的外用產(chǎn)品；美容補(bǔ)充品則占26.6%，主打美白、抗衰、體型管理，膠原蛋白、抗氧化劑等熱門成分一個不落。

其中"正品"品牌的鹿類保健品是絕對頂流，"炎痛消"止痛貼的復(fù)購率顯著高于西藥競品。需要說明的是，鹿產(chǎn)品本身原材料成本相對較高，且主打高端滋補(bǔ)定位，消費(fèi)者愿意為其品質(zhì)和功效支付較高價格。公司在細(xì)分領(lǐng)域也足夠強(qiáng)勢，其鹿類保健品以29.4%的市場份額穩(wěn)居第一。

更關(guān)鍵的是，公司87%以上的收入來自自有品牌，第三方品牌占比極低，這意味著它不依賴外部授權(quán)，議價權(quán)牢牢握在自己手里。

財務(wù)數(shù)據(jù)印證了這一策略的成功。2023至2025財年(財政年結(jié)日3月31日，下稱“報告期內(nèi)”)，公司營收從0.43億港元躍升至1.3億港元，凈利潤從1131萬港元增長至3626萬港元。

圖源：招股書截圖

支撐這份業(yè)績的，是一套"輕資產(chǎn)"玩法。正品控股不碰生產(chǎn)，將制造全外包給中國香港本地及日本、臺灣、澳洲的供應(yīng)商，自己專注倉儲和分銷，最終通過萬寧等藥妝店和自營電商觸達(dá)消費(fèi)者。

這種模式不僅降低了重資產(chǎn)風(fēng)險，還撐起了75%以上的毛利率。報告期內(nèi)，公司毛利率分別達(dá)81.6%、78.6%和75%。

這個毛利率有多能打？對比部分白酒企業(yè)便知：2023年山西汾酒毛利率75.31%，2024年約74.9%；瀘州老窖2023年毛利率88.41%，可見正品控股的毛利率堪比不少高端白酒企業(yè)。

此次IPO，正品控股的募資用途直指"擴(kuò)張"：計劃把業(yè)務(wù)拓展到中國臺灣市場，在中國香港砸錢做市場推廣，開自營門店補(bǔ)全渠道，還要引進(jìn)和開發(fā)新產(chǎn)品。從區(qū)域玩家到跨市場布局，張運(yùn)裕的野心顯然不止于"中國香港第七"。

02

七成收入靠萬寧股東

退貨飆升4倍

正品控股持續(xù)增長的業(yè)績，與大客戶牛奶公司的深度綁定密不可分。

這家被高度依賴的合作伙伴來頭并不簡單——牛奶公司全稱為“牛奶國際控股有限公司”，隸屬于亞洲著名零售集團(tuán)DFI，同時是怡和洋行旗下在亞洲的核心零售力量。其業(yè)務(wù)版圖覆蓋13個國家和地區(qū)，主要涉足超市、保健及美容店、便利店、家居用品店及餐廳等多個領(lǐng)域，零售網(wǎng)絡(luò)實力雄厚。

值得注意的是，早在1976年，牛奶公司就收購了萬寧51%的股份，使萬寧成為其旗下重要的保健及美容零售品牌。

沒自營門店的正品控股，主要把大部分產(chǎn)品批發(fā)給客戶牛奶公司，再借萬寧的門店和線上渠道賣給消費(fèi)者。此外，正品控股還派了約40個員工駐守在中國香港萬寧門店里，其零售業(yè)務(wù)中超過60%的收入來自線下。

具體看，報告期內(nèi)，正品控股向牛奶公司銷售產(chǎn)生的營收分別約為3850萬港元、8400萬港元及9710萬港元，分別占總營收約89.1%、76.7%及74.5%。

圖源：招股書截圖

正品控股也提示道，公司面臨依賴“牛奶公司”向最終客戶轉(zhuǎn)售產(chǎn)品的風(fēng)險，而未能維持與“牛奶公司”的關(guān)系或以其他方式擴(kuò)大集團(tuán)的批發(fā)網(wǎng)絡(luò)，可能會對其業(yè)務(wù)造成重大不利影響。

中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜指出，大客戶占比過高，一方面說明該公司的產(chǎn)品與技術(shù)獲得了客戶較高的認(rèn)可度與接受度，但是同時也表明公司存在市場集中度過高的風(fēng)險，對于公司平穩(wěn)發(fā)展而言屬于不利因素。

需要指出的是，2025財年牛奶公司的退貨金額飆升至500萬港元，同比激增4倍，占當(dāng)年對該客戶銷售收入的5%以上。

正品控股解釋為"這些退貨產(chǎn)品主要是在促銷活動后未售出的產(chǎn)品"，也就是沒有售出的產(chǎn)品都會再次退回給正品控股，但這或許也說明了正品控股面對強(qiáng)勢渠道的議價程度。

圖源：招股書截圖

為擺脫這種束縛，正品控股已經(jīng)開始尋求"自立門戶"。公司計劃2025年9月開設(shè)首家自營門店，并制定了長期建設(shè)40-50家門店網(wǎng)絡(luò)的目標(biāo)。不過，對比牛奶公司旗下萬寧遍布全港的密集網(wǎng)點(diǎn)，正品控股的自建渠道之路剛剛起步。

除了客戶集中風(fēng)險外，公司的采購端也呈現(xiàn)高度集中態(tài)勢。

報告期內(nèi)，公司采購總額分別約為720萬港元、2870萬港元及2770萬港元，而向五大供應(yīng)商的采購金額占比分別達(dá)到86.3%、77.3%及80.3%，其中最大單一供應(yīng)商的采購占比雖從55.6%降至27.8%，但整體集中態(tài)勢仍較明顯。

操盤這家公司的，是“80后”張運(yùn)裕。他畢業(yè)于澳洲昆士蘭科技大學(xué)商業(yè)（會計）專業(yè)，職業(yè)生涯起步于審計領(lǐng)域——2007年4月至2010年1月，他在天健（香港）會計師事務(wù)所有限公司（前稱德誠會計師事務(wù)所有限公司）歷任多個職位，離職前已升任中級審計師。

此后，他轉(zhuǎn)向企業(yè)財務(wù)管理領(lǐng)域，2010年至2014年擔(dān)任皇威國際（集團(tuán)）有限公司（后由金滿庭集團(tuán)管理有限公司接管）會計師，積累了扎實的財務(wù)與管理經(jīng)驗。隨后，其還擔(dān)任金滿庭集團(tuán)管理有限公司財務(wù)及內(nèi)部審計總監(jiān)直至2020年。

圖源：招股書截圖

如今，張運(yùn)裕帶領(lǐng)正品控股走到了資本市場的門口，手握高毛利、多品牌和爆款產(chǎn)品這三張好牌。不過，貼在萬寧貨架上的“炎痛消”可以止痛，但過度依賴的“大客戶之痛”，卻需要一劑截然不同的解藥。這位“80后”前會計師，能否順利過關(guān)呢？

你買過正品控股的產(chǎn)品嗎？體驗感如何？評論區(qū)聊聊吧！