記者丨凌晨

編輯丨巫燕玲

半導體行業再度上演一場極具戲劇性的“蛇吞象”資本大戲！

近日，主營皮革時裝、深陷虧損泥潭的中聯發展控股（下稱：中聯發展）公告宣布，擬作價最高90億港元收購國內功率半導體領軍企業龍騰半導體最多100%股權。

這宗交易因巨額價差與業務鴻溝引發市場震動。一方是營收萎縮、市值低迷，亟待優質資產注入以挽救上市公司平臺的“殼”公司，市值僅剩12億港元，另一方則是身處高景氣賽道、技術領先但IPO告敗的半導體新星。

它們的結合，折射出當前資本市場的結構性趨勢：在IPO審核趨嚴、市場波動加劇的背景下，部分硬科技企業正轉而通過“借殼”這一傳統路徑，尋求更快捷的資本化通道。

而對傳統行業的“殼”公司而言，擁抱硬科技已成為其實現資產價值重估的優質路徑。

然而，這場備受矚目的聯姻目前僅處于不具法律約束力的諒解備忘錄階段。從意向書到最終落地，雙方仍需跨越盡職調查、資產估值博弈、交易對價設計及監管審批等多重關鍵關卡。

虧損皮革公司要轉型半導體

作為本次交易的買方及上市平臺，中聯發展的經營困境揭示了其發起收購的核心動機。

公開資料顯示，中聯發展業務分散于皮革制品、時裝零售等傳統領域，但經營狀況持續惡化。最新財報顯示，其2024年營收僅為2224.9萬港元，同比下滑27%。2023年同期虧損2790.9萬港元。

更嚴峻的是其現金流狀況：截至2024年末，經營活動產生的現金流量凈額為-643.9萬港元幾乎完全喪失自身造血能力。

對于這樣一家業務萎縮、資金枯竭的上市公司而言，依靠內生增長實現逆轉的可能性已微乎其微。

通過收購一家具有高成長性和市場前景的優質資產，實現“脫胎換骨”式的業務轉型，成為其擺脫困境、實現估值重塑的戰略選擇。

本次收購最引人注目的特點在于其徹底性。公告明確收購比例瞄準“最多100%股權”。這并非簡單的財務投資，而是一種旨在取得控制權甚至全盤并購的交易架構。

此舉意味著，一旦交易完成，中聯發展控股的主營業務屬性將發生根本性改變，從原有的皮革時裝等傳統行業，直接轉型為炙手可熱的“半導體+集成電路”概念股。

圖源/圖蟲

龍騰半導體曾撤回科創板IPO

與中聯發展相比，標的方龍騰半導體的硬科技成色與資本化困境同樣值得關注。

作為陜西省功率半導體產業鏈“鏈主”企業，這家成立于2009年的公司是國內稀缺的掌握超結MOSFET等先進技術的設計企業，其產品廣泛覆蓋新能源、汽車電子等黃金賽道。

財務數據顯示，2018年至2020年，龍騰半導體的營收從8908.63萬元增長至1.73億元，并于2020年實現扭虧為盈，凈利潤達2452.73萬元。2025年前三季度，該公司營收達6.14億元，凈利潤為-5869.41萬元。該公司人士曾公開表示，2025年公司訂單飽滿，預計全年同比增長高達300%，增長動能強勁。

然而，這家技術明星的資本化道路并非一帆風順。2022年，在經歷兩輪問詢后，龍騰半導體主動撤回科創板IPO申請，傳統上市路徑受阻。

盡管如此，公司發展步伐未停。公開信息顯示，該公司分別從2019年到2025年完成多輪融資，投資方包括西投控股等國資背景，以及陜汽集團、山東鐵路集團、三元資本等產業背景方。

此次選擇與中聯發展控股聯姻，似乎為龍騰半導體在資本化受挫后的戰略抉擇。一方面，通過借道港股已上市公司，能夠避開復雜的IPO審核流程，更快獲得資本平臺，為產能擴張和技術研發募集資金。

另一方面，眾多機構投資者的退出壓力亦是重要考量。參與公司融資的超10家機構中，最早進入的集成電路產業基金和新能源汽車投資基金已設立近十年，退出需求或許也是推動交易的重要動力。

對于龍騰半導體而言，此次交易既是一次利用資本市場實現跨越發展的戰略機遇，也是破解機構退出壓力、加速產線建設的關鍵一步。

估值最高或達90億港元

值得一提的是，目前，雙方交易的初步估值區間設定在45億至90億港元，跨度巨大。

估值的寬泛區間，反映出交易仍處于非常早期的階段，最終對價將高度依賴于后續的盡職調查結果、資產質量評估以及復雜的商業談判。

“如此大的彈性空間通常與交易結構的設計密切相關，可能涉及業績承諾、對賭條款、分期支付安排等因素。一種可能的方案是分步收購，例如先收購51%的控股權，再根據業績實現情況分期增持至100%，不同階段對應不同的估值水平?！毙袠I人士表示。

這場徹底的“脫胎換骨”若成功交易，其價值創造路徑清晰可見。

對中聯發展而言，龍騰半導體已然盈利且訂單飽滿的資產注入，將能扭轉上市公司連續虧損的窘境，使其估值邏輯從市盈率為負的困境反轉向高成長的科技股看齊。

對龍騰半導體而言，則意味著成功駛上資本快車道，破解產能擴張的資本瓶頸。未來，其亟待建設的8英寸功率半導體器件制造項目可通過增發、配股等再融資工具獲得持續輸血，實現發展提速。

然而，所有誘人的資本故事，最終都需接受現實的嚴苛拷問。其描繪的協同愿景能否兌現，取決于三大關鍵考題的答案：

第一，詳盡盡職調查尚未展開。公司真實的盈利能力等關鍵要素成色將決定最終估值是更接近45億還是90億港元。

第二，中聯發展現金流虧損已久，如何支付巨額對價？若大量依賴發行股份，將導致現有股東股權被大幅稀釋，上市公司控股權會否變更？

第三，并購成功的關鍵在于整合。管理層如何交融制衡，能否真正理解并駕馭技術密集的新業務？龍騰半導體的核心技術團隊如何綁定？產業協同最終必須體現在實打實的訂單、收入與利潤增長上，而非停留在公告的藍圖里。

這場看似“完美”的置換，其最終答卷不會寫在當前的諒解備忘錄中，而將深刻印在交易完成后未來數年的公司財報與市場股價走勢之上。對于投資者而言，在憧憬價值重估的同時，更需冷靜審視后續將逐一揭曉的答案。

SFC

出品丨21財經客戶端 21世紀經濟報道

編輯丨江佩佩 見習編輯 張嘉鈺

21君薦讀