本文時(shí)代周報(bào) 作者：慕禾

圖蟲創(chuàng)意

近期，昔日“環(huán)京地產(chǎn)一哥”華夏幸福（600340.SH）因預(yù)重整一事成為市場關(guān)注的焦點(diǎn)。該公司自啟動(dòng)預(yù)重整后，接連遭遇董事炮轟，以及債委會(huì)要求查賬。11月24日，華夏幸福另一位董事、公司副總裁馮念一就上述事件對回應(yīng)稱，公司無法定義務(wù)配合債委會(huì)另行對公司開展財(cái)務(wù)盡調(diào)。

對于上述事件，北京金訴律師事務(wù)所主任王玉臣律師分析稱，從目前情況來看，華夏幸福預(yù)重整爭議的核心可能是預(yù)重整程序合規(guī)性存疑、利益主體信息不對稱，以及權(quán)限邊界沖突的問題。

王玉臣進(jìn)一步解釋道，這集中反映出三大問題，一是我國預(yù)重整制度立法缺失導(dǎo)致的實(shí)踐“無法可依”困境。近些年，一些地方開始嘗試“預(yù)重整”，但破產(chǎn)法中其實(shí)對預(yù)重整是沒有明確規(guī)定的；二是企業(yè)內(nèi)部治理（比如董事會(huì)決策）與程序銜接不暢，需要說明的是，并非所有的預(yù)重整或重整都需要經(jīng)過企業(yè)同意；三是債權(quán)人對化債透明度的迫切需求與信息供給不足的矛盾，這一點(diǎn)在很多案件中也顯得尤為突出。

二級市場方面，華夏幸福的股價(jià)也坐上了過山車。11月13日至19日期間，或受預(yù)重整消息影響，華夏幸福股價(jià)公司在五個(gè)交易日迎來四連板，股價(jià)漲幅高達(dá)52.21%。而此后11月20日至26日，公司股價(jià)五連跌。

截至11月27日收盤，華夏幸福股價(jià)為2.44元/股，較11月19日高點(diǎn)的3.64元/股，縮水近三成。

風(fēng)波始末

11月16日晚，華夏幸福公告披露，因一筆工程款余額417.16萬元，公司被債權(quán)人龍成建設(shè)工程有限公司申請預(yù)重整。同時(shí)，該預(yù)重整案被河北省廊坊市中級人民法院（以下簡稱“廊坊中院”）受理。對此，華夏幸福并未無異議。

然而，11月19日，華夏幸福現(xiàn)任董事王葳發(fā)布聲明稱，其作為華夏幸福的董事，對預(yù)重整一事完全不知情，公司既未征詢其意見，也未召開董事會(huì)會(huì)議進(jìn)行審議，嚴(yán)重違反公司章程和公司治理的基本程序。

王葳指出，華夏幸福的預(yù)重整公告因缺乏合法決策流程可能會(huì)誤導(dǎo)廣大投資者，其已就上述情況向監(jiān)管部門投訴。

此外，多家債權(quán)人機(jī)構(gòu)、多名投資者亦在社交媒體上發(fā)聲，質(zhì)疑本次公告程序存在“黑箱操作”，擔(dān)心未來自身的意見被裹挾，權(quán)益無法得到公平對待和保障。

然而，一波未平一波又起。11月21日，據(jù)華夏幸福金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人委員會(huì)（以下簡稱“華夏幸福債委會(huì)”）方面消息，該債委會(huì)發(fā)起的《授權(quán)主席單位平安資管聘請會(huì)計(jì)師事務(wù)所對華夏幸福進(jìn)行專項(xiàng)財(cái)務(wù)盡調(diào)的議案》獲得通過。

根據(jù)上述決議，華夏幸福債委會(huì)將授權(quán)平安資管，以債委會(huì)名義從四大會(huì)計(jì)師事務(wù)所中聘請一家，對華夏幸福的財(cái)務(wù)狀況開展專項(xiàng)盡職調(diào)查工作，主要針對化債方案不透明、資金去向存疑等問題。自11月24日起，債委會(huì)工作組將進(jìn)駐華夏幸福，開展專項(xiàng)財(cái)務(wù)盡調(diào)的前期準(zhǔn)備工作。

歷經(jīng)多日的輿論的發(fā)酵后，11月24日，華夏幸福另一位董事馮念一站了出來給予回應(yīng)。

資料顯示，馮念一于2011年加入華夏幸福，歷任沈陽大區(qū)研發(fā)總監(jiān)、產(chǎn)業(yè)新城集團(tuán)區(qū)域管理中心總經(jīng)理、產(chǎn)業(yè)新城集團(tuán)研發(fā)副總裁，現(xiàn)任華夏幸福董事兼副總裁。

對于董事質(zhì)疑華夏幸福公告預(yù)重整流程的合規(guī)性，馮念一稱，“上市公司預(yù)重整有兩種申請模式，一種是被債權(quán)人申請，一種是上市公司主動(dòng)申請。被債權(quán)人申請的不需要開董事會(huì)、股東會(huì)；只有上市公司主動(dòng)申請的，才需要提交董事會(huì)、股東會(huì)審議，這是上交所《自律監(jiān)管13號(hào)指引》第9條明確規(guī)定的。”

馮念一表示，證監(jiān)會(huì)、上交所的規(guī)定很清楚，上市公司應(yīng)當(dāng)在知悉被申請預(yù)重整、法院裁定受理預(yù)重整事項(xiàng)時(shí)即進(jìn)行披露，這是法定強(qiáng)制義務(wù)，不需要提前上董事會(huì)、股東會(huì)。

不過，一份由吉林大學(xué)法學(xué)院教授、吉林省法學(xué)會(huì)破產(chǎn)法學(xué)研究會(huì)會(huì)長齊明出具的法律意見書指出，對于華夏幸福這類負(fù)債金額特別巨大、涉及眾多債權(quán)人及投資者具有較高社會(huì)影響力的上市公司進(jìn)行預(yù)重整，應(yīng)當(dāng)做到全面評估和論證，包括對預(yù)重整的可行性、必要性進(jìn)行充分審查，而不僅限于形式審查，應(yīng)更注重實(shí)質(zhì)內(nèi)容，并同步評估對公司持續(xù)經(jīng)營和市場穩(wěn)定的影響。

此外，對于債委會(huì)進(jìn)駐查賬，馮念一則表示，“為維護(hù)全體債權(quán)人利益，華夏幸福正在依法積極配合臨時(shí)管理人開展包括資產(chǎn)負(fù)債調(diào)查在內(nèi)的各項(xiàng)工作以確保預(yù)重整程序順利推進(jìn)，公司無法定義務(wù)配合金融債委會(huì)另行對公司開展財(cái)務(wù)盡調(diào)。”

據(jù)華夏幸福11月17日公告披露，該公司已收到《河北省廊坊市中級人民法院決定書》（2025）冀10破申62號(hào)），廊坊中院指定華夏幸福司法重整清算組擔(dān)任公司預(yù)重整期間的臨時(shí)管理人。不過，上述公告并未披露司法重整清算組的具體構(gòu)成。

值得提及的是，根據(jù)銀保監(jiān)會(huì)、發(fā)改委、央行、證監(jiān)會(huì)聯(lián)合印發(fā)的 《金融機(jī)構(gòu)債權(quán)人委員會(huì)工作規(guī)程》 ，債委會(huì)被明確賦予監(jiān)督債務(wù)企業(yè)信息披露的法定職責(zé)。該規(guī)程第七條規(guī)定，債委會(huì)工作組需"全面、準(zhǔn)確、及時(shí)地向全體成員機(jī)構(gòu)披露有關(guān)債務(wù)企業(yè)、債委會(huì)工作的重要信息"。第十一條進(jìn)一步明確，"債委會(huì)可以聘請金融資產(chǎn)管理公司、金融資產(chǎn)投資公司、會(huì)計(jì)師事務(wù)所、律師事務(wù)所等機(jī)構(gòu)為其提供服務(wù)"。

與債權(quán)人分歧早有端倪

事實(shí)上，在此次預(yù)重整前，華夏幸福與債權(quán)人之間的激烈博弈便早有端倪。

2021年初，華夏幸福出現(xiàn)債務(wù)違約。當(dāng)年2月，在河北省、廊坊市及各監(jiān)管機(jī)構(gòu)等單位的牽頭下，華夏幸福成立債委會(huì)，進(jìn)行債務(wù)處置。

據(jù)悉，債委會(huì)的主席單位由中國工商銀行、平安資管、廊坊銀行（后增補(bǔ)）出任；副主席單位由中國農(nóng)業(yè)銀行、渤海銀行、中信信托、光大證券出任；其他主席團(tuán)成員還包括中融國際信托、陜西省國際信托、招商銀行以及中信銀行等，總共包含金融機(jī)構(gòu)70多家，涉及債權(quán)約1億。

2021年9月底，華夏幸福公布了《債務(wù)重組計(jì)劃》，對應(yīng)涉及的金融債務(wù)2192億元，提出了“賣、帶、展、兌、抵、接”等六種化債方式，宣稱要在2—3年內(nèi)把資產(chǎn)負(fù)債率降到70%以下。

2022 年，因推動(dòng)阻力較大，債務(wù)重組協(xié)議簽訂緩慢，公司推出《債務(wù)重組計(jì)劃補(bǔ)充方案》，追加債轉(zhuǎn)股安排。

2024 年，是華夏幸福與債權(quán)人矛盾激化的關(guān)鍵節(jié)點(diǎn)。當(dāng)年1月，因未能及時(shí)償付部分債權(quán)人的債券利息，華夏幸福曝出二次違約。上述事件一定程度上動(dòng)搖了部分債權(quán)人的信心，質(zhì)疑公司并沒有完成重組計(jì)劃的能力。

同年10月，華夏幸福為推動(dòng)化債，在原有方案基礎(chǔ)上新拿出了一份《置換帶方案》亦引起了債權(quán)人的不滿。

該方案核心內(nèi)容為，將公司旗下部分優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)與相關(guān)債務(wù)共同打包，由接盤方一并承接。。不過，該方案也設(shè)置了附加條件：即債權(quán)人若希望從資產(chǎn)受讓方處收回原有欠款，需向接盤方提供一筆新增融資，金額須達(dá)到原債權(quán)余額的一倍，且利率不高于3.85%。換言之，該方案需要債權(quán)人以“新借款”置換“舊債權(quán)”，相當(dāng)于債權(quán)人以自有融資來實(shí)現(xiàn)債務(wù)清償，對部分債權(quán)人而言實(shí)際償債效果有限。

而置換帶方案的落地則使得華夏幸福與債權(quán)人之間的分歧公開化。

2025年4月，華夏幸福公告稱，擬向廊坊市資產(chǎn)運(yùn)營管理有限公司轉(zhuǎn)讓旗下廊坊泰信、廊坊安尚兩家子公司全部股權(quán)，代價(jià)是2元，以同等量資產(chǎn)償還對廊坊銀行225.75億元債務(wù)。

根據(jù)公告，廊坊資管和廊坊銀行會(huì)將上述實(shí)物資產(chǎn)和應(yīng)收賬款類資產(chǎn)委托給華夏幸福及全資子公司運(yùn)營處置，收益則歸廊坊銀行，期限8年，并且設(shè)置了業(yè)績考核指標(biāo)。業(yè)績考核未達(dá)標(biāo)的，華夏幸福方面需要對廊坊資管和廊坊銀行進(jìn)行現(xiàn)金補(bǔ)足。

有債權(quán)人認(rèn)為，上述措施存在過度向特定債權(quán)人傾斜利益，條款設(shè)計(jì)并不公平。雖說債權(quán)人機(jī)會(huì)均等，但這些條件實(shí)際上排除了多數(shù)金融機(jī)構(gòu)的參與，在當(dāng)前地產(chǎn)行業(yè)環(huán)境下極不合理。

最終，在2025年5月舉行的臨時(shí)股東大會(huì)上，上述化債方案雖然“涉險(xiǎn)”通過，但其獲得的反對票比例高達(dá)44.6%。

專家警示核心利益方持續(xù)反對或影響重整

從賬面數(shù)據(jù)來看，化債這四年里，華夏幸福取得了不錯(cuò)的效果。

截至2025年10月31日，在華夏幸福2192億元金融債務(wù)中，已有1926.69億元通過簽約等方式實(shí)現(xiàn)債務(wù)重組，約占債務(wù)總額的88%，仍有未能如期償還債務(wù)金額合計(jì)245.69億元。

不過，公司的債務(wù)壓力并沒有明顯緩解。截至2025年三季度，華夏幸福資產(chǎn)負(fù)債率仍高達(dá)96.44%。該數(shù)據(jù)不但距離其此前承諾的70%相距甚遠(yuǎn)，而且較2021年末的94.6%還進(jìn)一步上升。與此同時(shí)，公司的歸母凈資產(chǎn)更是告負(fù)，僅為-47.38億元；公司手中貨幣資金為24.24億元，而2021年底的144.37億元，四年間縮水超八成。

可以看出，華夏幸福想要進(jìn)一步化債甚至是擺脫困境，單靠自身的力量并不現(xiàn)實(shí)。

至于經(jīng)營方面，近年來華夏幸福主營業(yè)務(wù)陷入萎縮，自我造血力羸弱，2025年前三季，華夏幸福營收38.82億元，同比下降72.09%；歸母凈利虧損高達(dá)98.29億元，同比下降338.67%。而此前2021年至2024年，該公司歸母凈虧損合計(jì)超480億元。

基于公司現(xiàn)狀，華夏幸福董事馮念一呼吁，目前公司已經(jīng)資不抵債，預(yù)重整是徹底化解債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)、實(shí)現(xiàn)脫困發(fā)展的機(jī)會(huì)。“如果被任意推翻，錯(cuò)過了這次機(jī)會(huì)，公司可能再難恢復(fù)生機(jī)，這是誰都不愿看到的結(jié)果。”

對此，行業(yè)分析師李小敬認(rèn)為，華夏幸福債務(wù)重組在簽約規(guī)模上進(jìn)展喜人，可居高不下的負(fù)債率、惡化的業(yè)績數(shù)據(jù)，意味著重組進(jìn)程面臨深層挑戰(zhàn)。司法預(yù)重整能否成為重生“金手指”，增強(qiáng)資產(chǎn)處置公信力、優(yōu)化債權(quán)人間的利益平衡、以恢復(fù)市場信心是繞不開的考題。

此外，中國企業(yè)資本聯(lián)盟副理事長柏文喜指出，目前法院已受理華夏幸福預(yù)重整，相關(guān)審計(jì)、評估須在4個(gè)月內(nèi)完成，若顯示資不抵債缺口過大、缺乏持續(xù)經(jīng)營現(xiàn)金流，法院可能認(rèn)定“不具備重整價(jià)值”而駁回申請。前期1926.69億元已簽協(xié)議債權(quán)人，也需要進(jìn)行“二次征詢”。若核心利益方持續(xù)強(qiáng)烈反對，法院也可能認(rèn)定重整缺乏基礎(chǔ)，最終不予受理或終止重整程序，

柏文喜表示，如果要通過重整恢復(fù)企業(yè)經(jīng)營能力，一般需要協(xié)調(diào)落地相關(guān)投資人。至少出現(xiàn)1家具有約束力的戰(zhàn)略投資人，否則草案難成型；小額債權(quán)人方面，如果大量中小供應(yīng)商對“現(xiàn)金打折”不滿，也可能投出“反對票”。