伍戈系長江證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事

核心觀點：

1.顧此，不失彼。科技浪潮方興未艾，既是各國政策聚焦，也是市場追逐標的。然而，近期傳統需求趨緩的斜率明顯陡峭。如此分化，究竟意味著什么？實現經濟均衡，是否只有單一路徑選擇？若不是單選題，新與舊又將如何權衡？

2.當前市場對AI等發展程度存在“泡沫”與否的爭議，但全球來看，相關基建投資正在拉動上下游及經濟增長，其應用前景短期似難證偽。各國史實表明，科技當期拉動投資需求，但未來提升供給能力，對物價是先升后降的非線性影響。

3.科技助推權益市場的價格，確能在一段時期增強居民的財富效應并促進消費循環，這在發達國家更加明顯。但從我國居民的存量財富構成看，房地產等傳統資產仍占主導。若要充分發揮財富效應，房地產價格的止跌回穩至關重要。

4.展望未來，隨著“十五五”開局，投資趨弱或短期修正。更長維度看，建設現代化產業體系等供給擴張是既定方向，民生問題“盡力而為、量力而行”也是現實需求。實現實際GDP目標有不同路徑，價格溫和回升更是合意均衡的表現。

正文：

科技浪潮方興未艾，既是各國政策聚焦，也是市場追逐標的。然而，近期傳統需求趨緩的斜率明顯陡峭。如此分化，究竟意味著什么？實現經濟均衡，是否只有單一路徑選擇？若不是單選題，新與舊又將如何權衡？

圖1. 新舊分化，有多顯著？

WIND，筆者測算

注：科技含計算機通信電子、汽車、專用設備、航空航天等。

一、新舊分化，意味著什么？

當前市場對AI存在“泡沫”與否的爭議，但全球來看，相關投資正拉動上下游增長，應用前景短期似難證偽。今年以來美國科技相關投資對其GDP增長的貢獻度高達6-7成。史實表明，科技當期拉動投資需求，未來提升供給能力，對物價是先升后降的非線性影響。

圖2. 科技，是需求還是供給？

BEA，美聯儲，筆者測算

科技助推權益市場的價格，確能增強居民財富效應以促進消費，這在發達國家更明顯。從我國居民的存量財富構成看，房地產仍占主導。若要發揮財富效應，房價止跌回穩至關重要。國際來看，當房價累計降幅超過居民首付比例時，存在負向反饋強化的概率。

圖3. 財富效應靠什么？

WIND，筆者測算

注：資產規模以較2019年初居民總資產的增幅表征。

二、新與舊，如何均衡？

實現同樣的經濟增速目標，其實存在多種路徑，也對應著多種量價均衡。簡言之，若需求擴張快于供給，則對物價有提振；反之，則存在壓制的可能。

圖4. 實現5%增長，有不同路徑

筆者繪制

展望未來，隨著“十五五”開局，投資趨弱態勢或短期修正。更長維度看，建設現代化產業體系等供給擴張是既定方向，民生問題“盡力而為、量力而行”也是現實需求。實現實際GDP目標有不同路徑，價格溫和回升更是合意均衡的表現。

風險提示：預期非線性變化。