文：權衡財經iqhcj研究員 錢芬芳

編：許輝

深圳市恒運昌真空技術股份有限公司（簡稱：恒運昌）擬沖科上市，保薦機構為中信證券。本次公開發行新股數量不超過1,693.0559萬股，占發行后總股本的比例不低于25%。公司本次擬使用募集資金14.69億元，用于沈陽半導體射頻電源系統產業化建設項目、半導體與真空裝備核心零部件智能化生產運營基地項目、研發與前沿技術創新中心項目、營銷及技術支持中心項目和補充流動資金（1.69億元）。

本次募集資金投資項目全部建成后，公司將新增大量固定資產，項目達產后，每年新增折舊攤銷金額約為4,700萬元。

夫妻倆控股恒運昌超七成，理財近4億元，募資1.69億補流；2025年1-6月凈利潤下滑，預計全年業績或有所下降；2024年超9成收入來自前五大客戶，超6成來自股東客戶；應收賬款和存貨走高，超產能生產或難持續。

夫妻倆控股超七成，理財近4億元，募資1.69億補流

公司前身為深圳市恒運昌真空技術有限公司，恒運昌有限成立于2013年3月19日。2013年3月16日，恒運昌有限設立時的注冊資本為200萬元，樂衛平以貨幣出資198萬元，占注冊資本的99%；俞日明以貨幣出資2萬元，占注冊資本的1%。2023年12月，整體變更為股份有限公司。

截至招股說明書簽署日，恒運昌投資持有公司25.8179%股份，為公司控股股東。公司實際控制人為樂衛平。樂衛平直接持有恒運昌11,721,312股股份，直接持股比例為23.0866%，并通過恒運昌投資、投資中心、投資發展中心分別間接控制恒運昌25.8179%、20.7787%和3.1895%的股份表決權，合計控制恒運昌72.8727%的股份表決權。同時，樂衛平報告期內擔任恒運昌的董事長和總經理，是恒運昌實際控制人。實際控制人樂衛平及其配偶持有恒運昌投資70%和30%股權，樂衛平擔任恒運昌投資的執行董事。

權衡財經iqhcj注意到，報告期各期末，恒運昌貨幣資金余額分別5,101.02萬元、7,707.62萬元、4.27億元和4.001億元。公司貨幣資金主要為銀行存款。報告期各期末，公司交易性金融資產分別4,000.01萬元、3.406億元、0萬元和0萬元，公司交易性金融資產主要是結構性存款及理財產品。對應的是，公司此次擬使用1.69億元用于補充流動資金。

2025年1-6月凈利潤下滑，預計全年業績或有所下降

恒運昌是國內領先的半導體設備核心零部件供應商，主要從事等離子體射頻電源系統、等離子體激發裝置、等離子體直流電源、各種配件的研發、生產、銷售及技術服務，并引進真空獲得和流體控制等相關的核心零部件，圍繞等離子體工藝提供核心零部件整體解決方案。

2022年-2025年1-6月，恒運昌營業收入分別為1.582億元、3.253億元、5.408億元及3.041億元，2022-2024年營業收入復合增長率為84.91%，2025年1-6月營業收入同比增長4.06%。凈利潤分別為2,618.79萬元、7,982.73萬元、1.415億元和6,934.76萬元，2022-2024年復合增長率為131.87%，2025年1-6月同比下滑11.99%。2025年6月末，公司在手訂單金額為1.072億元，較2024年末下滑22.13%。

2025年1-6月，公司收入增長放緩且期末在手訂單金額下降，主要因為下游半導體設備客戶的采購量需依據自身承接的晶圓廠訂單數量、產品驗證導入進度及交付驗收節奏動態調整，進而導致對公司的采購呈現波動。2025年1-6月，公司凈利潤同比有所下滑，除前述客戶采購節奏調整影響外，公司為滿足客戶逐步提高的技術指標要求和保持產品競爭力，繼續保持較高的研發投入水平，2025年1-6月研發費用為4,330.84萬元，同比增長72.63%，亦為導致公司業績下滑的主要因素，預計公司2025年全年業績較2024年亦將有所下降。

報告期各期，恒運昌獲得的計入當期損益的政府補助分別為668.56萬元、1,130.53萬元、1,235.06萬元及594.98萬元，占公司各期利潤總額比例分別為24.55%、12.90%、7.76%及8.02%。

恒運昌報告期內收入主要來自半導體設備行業，而全球半導體行業發展呈現一定的周期性特點。每輪大周期的啟動由新興技術推動產品升級和創新，進而帶動終端市場需求、半導體市場規模的增加。隨著以人工智能為代表的新興應用對芯片算力和存力的需求快速增長，以及終端消費市場需求回暖，全球半導體行業進入本輪上升周期。半導體行業周期受新興技術以及計算機、消費電子、網絡通信、汽車電子、物聯網等終端消費市場需求影響，周期波動會影響半導體市場的需求、晶圓廠的產能布局和資本開支，進而影響對半導體設備及零部件的需求。

報告期內，恒運昌主營業務毛利率為41.49%、45.86%、48.51%和49.01%。與可比同行均值38.91%、35.57%、40.00%和38.81%相比，公司后期要高出8-10個點。

目前，全球等離子體射頻電源系統市場主要由MKS和AE等海外廠商壟斷，根據弗若斯特沙利文統計，2024年中國大陸半導體領域等離子體射頻電源系統的國產化率不足12%。公司依靠多年來的探索與創新，具備了與國際先進企業同臺競爭的能力，但公司與國際巨頭仍有一定差距，產品尚未進入國際半導體設備廠商，主要用于國內半導體設備廠商。

2024年超9成收入來自前五大客戶，超6成來自股東客戶

恒運昌已實現批量交付拓荊科技、中微公司、北方華創、微導納米、盛美上海等國內龍頭半導體設備商，并配套中芯國際、長江存儲等國內晶圓廠。

報告期內，公司收入主要來自于半導體設備行業，公司前五大客戶產生的收入占主營業務收入的比例分別為73.54%、80.39%、90.62%及89.37%，其中，公司向第一大客戶拓荊科技的銷售收入占比分別為45.23%、58.16%、63.13%及62.06%，公司的客戶集中度較高。

2022年8月8日，恒運昌同意注冊資本由657.3333萬元增加至681.2365萬元，拓荊科技以2,000萬元認繳恒運昌有限新增注冊資本23.9032萬元，占比3.5088%，溢價部分計入資本公積。

恒運昌自2018年開始與拓荊科技開展多款PECVD設備所需等離子體射頻電源系統的國產化開發及驗證工作，2020年獲得批量訂單，供貨規模逐步起量。報告期內，公司已穩定批量供應拓荊科技PECVD設備，是拓荊科技2024年度第一大等離子體射頻電源系統供應商、前十大零部件供應商。

報告期內，公司前五名供應商采購金額分別為7,079.69萬元、1.204億元、2.038億元及1.049億元，占比分別為64.13%、60.18%、58.33%及60.01%。報告期內，公司引進日本供應商S的真空泵產品，為下游客戶提供半導體及其他工業真空裝備的核心零部件整體解決方案，因此各期采購金額較高。

應收賬款和存貨走高，超產能生產或難持續

報告期各期末，恒運昌應收賬款賬面余額分別為1,997.23萬元、7,209.11萬元、8,230.21萬元和1.469億元，占各期營業收入比例分別為12.63%、22.16%、15.22%和24.15%（經年化），整體而言，應收賬款隨公司銷售規模增長而有所增加。其中公司對拓荊科技的應收賬款賬面余額分別為685.58萬元、5,005.48萬元、4,653.66萬元和9,323.11萬元，占公司應收賬款賬面余額比重為34.33%、69.43%、56.54%和63.48%。

報告期各期末存貨賬面價值分別為5,273.09萬元、8,077.51萬元、1.59億元和1.765億元，隨公司業務體量擴大而持續增長。報告期各期，公司存貨周轉率分別為2.15、2.58、2.17和1.69。

報告期內，恒運昌各期研發投入分別為2,154.21萬元、3,696.37萬元、5,528.00萬元及4,330.84萬元，占營業收入的比例分別為13.62%、11.36%、10.22%及14.24%。

在風險提示里，恒運昌提及自身的產能，報告期內，公司產能已于最近三年及一期超負荷運行，產能利用率分別達到121.34%、102.12%、111.24%及106.35%。盡管公司已積極通過擴產和生產流程優化等方式提升產能，但仍難以充分滿足市場快速增長的需求。若公司未能及時擴充產能，將可能面臨市場機會流失、業務拓展受限及競爭力下降等風險。但高產能利用率是基于芯片行業的爆發行情，全球半導體行業發展呈現一定的周期性特點。若晶圓廠商受周期影響而降低資本開支，將可能減少半導體設備的采購，進而影響半導體設備廠商對核心零部件的采購，從而對公司的收入及利潤水平產生不利影響。隨著競爭的充分，能否長期維持也難料。

截至招股說明書簽署之日，公司主要經營場所均系租賃取得。若公司所租賃的物業到期不能正常續租或在租賃過程中發生出租方違約等情況，公司將面臨搬遷帶來的潛在風險，并可能對公司的業務經營造成不利影響。如果發生租金大幅上漲的情況，可能會對公司整體的經營業績造成不利影響。

注冊制下，IPO企業更應該注重信披質量，其經營指標能否滿足上市要求，后續的可持續經營狀況，行文有限，權衡財經iqhcj無法一一指明，本文行文均來自信源，也僅為權衡財經iqhcj提醒利益相關方投資者更應關注的企業風險所在，不作全面的參照。