文丨徐風

近期，電解液賽道站在了股票市場的聚光燈下，其中又以六氟磷酸鋰板塊最為搶眼，這背后是原料價格2個月漲幅近2倍的狂飆。

這輪周期能否延續，誰又能分享這次風口的盛宴？

鋰電材料作為典型的周期性行業，價格是衡量周期是否反轉的重要指標，這輪鋰電周期中上游材料仍是先行軍，其中六氟磷酸鋰成為了領頭羊。

遙看2021年前后的鋰電材料周期，六氟磷酸鋰價格最高曾飆升至接近60萬元/噸，隨著行業出清一路下探至2025年7月份的4.93萬元/噸，跌幅超過了90%。

此后六氟磷酸鋰價格逐漸走出谷底，并從10月份開始加速。據Wind數據顯示，截至11月18日錄得17萬元/噸，近2個月漲幅達198.25%，從底部至今漲幅也超過了2.4倍。

電解液素有“鋰電池血液”之稱，據國聯證券研究，六氟磷酸鋰、LiFSI、添加劑和溶劑的成本占比分別為53.2%、12.7%、11.1%和19.4%，其中六氟磷酸鋰占比過半。

得益于六氟磷酸鋰的上漲，今年以來相關上市公司的股價表現也頗為搶眼。就比如天賜材料、多氟多、天際股份、新宙邦和永太科技等，其中天際股份以超380%的漲幅位居首位，新宙邦漲幅最小但也在55%以上。

六氟磷酸鋰價格的“暴走”，供需大幅錯配是核心的催化因素。

在需求端，六氟磷酸鋰的漲價主要得益于新能源汽車和儲能市場共振，尤其是在AI數據中心建設下儲能的帶動尤為明顯。

據高工鋰電數據，2025Q1-Q3中國儲能電池合計出貨430GWh，超過2024全年30%，第三季度出貨165GWh，同比增長了65%，預計全年出貨量達580GWh。

同時，FrostSullivan預計到2029年全球儲能電池出貨量將達到1100GWh以上，2025-2029年CAGR為23.10%。甚至瑞銀將儲能市場比作第二個電車。

最近儲能市場屢爆大單也驗證了行業景氣度。11月12日海博思創與寧德時代簽署了十年戰略合作協議，包括未來三年電芯采購量不低于200GWh。幾乎同一時間阿特斯拿下了加拿大1.86GWh的儲能大單，億緯鋰能斬獲澳大利亞2.2GWh儲能大單等。

在供給端，此前在行業出清下部分企業減產或停產，庫存已低至1500噸左右，處于2019年以來較低水平。據CBC金屬網研究，這一數據僅能維持約1.5個月的消耗。

更為關鍵的是，六氟磷酸鋰的新產能建設周期為12-18個月，并且還要考慮到環保因素，一定程度上提高了擴產門檻。

目前，全球儲能和動力電池的供應鏈上游主要集中在中國，其中儲能市場的國內電芯市占率超90%，儲能系統達76%，原材料六氟磷酸鋰更是高達95%，更加受益于全球儲能景氣周期的加速。

此外，頭部電池廠商的大額鎖單也加劇了六氟磷酸鋰的產能緊張。11月7日天賜材料與國軒高科、中創新航簽下長期供貨協議，預計2026-2028年供應合計159.5萬噸電解液，訂單金額超400億。

如果按1噸六氟磷酸鋰生產約8噸電解液計算，上述訂單共對應近20萬噸的六氟磷酸鋰需求。要知道天賜材料的產能共11萬噸，僅這兩大訂單就幾乎占用了未來2年的所有產能，還不包括對大客戶寧德時代的供應。因此可以推斷其未來產能將十分緊張，擴產或外購成為必然選擇。

且近期六氟磷酸鋰頭部廠商的客戶長協單還出現了鎖單不鎖價的情況，在有限產能和庫存下進一步加劇了現貨市場的緊張。

對于六氟磷酸鋰未來的價格走勢，中信建投研報顯示2025年第四季度將進入供需緊平衡狀態，這種情況會貫穿2026年，并在第四季度將出現0.7萬噸左右的缺口。持續的供需緊平衡為價格上漲提供了基本面支撐，也說明這輪漲價周期依然沒有走完，預計站上20萬元/噸或只是時間問題。

在經歷了前期六氟磷酸鋰的產能退出后，市場集中度大幅提高。據第一創業證券研究，2024年國內六氟磷酸鋰有效產能約37萬噸/年，天賜材料、多氟多、天際股份分別為11萬噸、6.5萬噸和3.7萬噸，市場份額合計在66%以上。

三家頭部雖都受益于原料漲價，但由于業務方向不同受益程度也存在差異。

電解液賽道涉及諸多細分環節，對于電解液成品而言，其在鋰電池中不僅起到離子傳導作用，還影響著電池的容量發揮、能量和功率密度、安全性、高溫存儲及循環等性能。

作為配方型產品，電解液的技術核心在于成分的不斷優化、新添加劑的設計合成以及產業鏈一體化布局。并且配方需根據終端電池廠商對品質和成本的需求調整，所以可靠性評估至關重要。

又比如電解液上游的六氟磷酸鋰，生產過程中面臨低溫工藝要求嚴格、鋰氫化物生產難度大、原材料設備成本高以及環保要求等難題。

因而在電解液產業鏈中，具備一體化供應鏈布局能力、較高的技術壁壘以及規模和成本優勢的企業將會在新一輪周期中勝出。

從基本面上看，三家頭部中天賜材料注重鋰電材料全產業鏈整合，作為全球電解液一哥，實現了六氟磷酸鋰、LiFSI、VC、DTD、二氟磷酸鋰等核心電解液原材料的一體化布局，六氟磷酸鋰自供率超95%。

另外兩家的業務主要偏向材料端，其中多氟多的主營業務包括新能源材料、氟化工材料、電子信息材料和新能源電池四項，新能源材料收入占比最高，上半年為35%，涉及六氟磷酸鋰、LiFSI等，采取的散單模式也受益于漲價。

而天際股份業務則較為垂直，上半年六氟磷酸鋰的營收占比達67.27%，也是本次股價上漲彈性最大的原因。

從成長性來看，天賜材料除了電解液賽道的根基優勢，固態電池和全球化布局也提供了想象力。在固態電池中電解質材料是產業鏈價值量的最高環節，天賜材料是全球最大的硫化物電解質前驅體供應商，市場占有率超過60%。

由于全固態電池較為依賴LiFSI鋰鹽，天賜材料該材料產能的全球市占率第一，并且計劃在現有2萬噸產能的基礎上擴建至4萬噸，地位更加鞏固。

海外布局方面，天賜材料已于今年9月向香港聯交所發起上市申請，計劃將80%募資金額投向摩洛哥等地區以打開海外市場。

如果說天賜材料受益于鋰電材料一體化平臺的打造，多氟多的成長性更依賴于氟化工、半導體和鋰電賽道的增長，當下其已建立起氟化工一體化產業鏈，同樣具備六氟磷酸鋰的成本優勢，而天際股份則顯著依賴六氟磷酸鋰的景氣度。

在六氟磷酸鋰成本上，經多方數據統計三家通過供應鏈打造均在5萬元上下，差距并不大。但六氟磷酸鋰的大漲對各家盈利的貢獻程度并不一致。

據國盛證券研究，假設本輪周期的成本邊際變化較小，截至2025年10月底，在3萬/噸漲價情境下天賜材料、多氟多和天際股份分別增厚利潤33億、20億和11億，市值彈性為43%、58%、72%；5萬/噸的漲價情境下分別增厚利潤55億、33億和19億，市值彈性為72%、96%、120%。

可以看出，天賜材料雖然六氟磷酸鋰出貨量最高，利潤增厚最多但市值彈性卻最小，主要是其以電解液為主的業務結構，2024年銷量超50萬噸，但電解液的價格彈性顯然不及六氟磷酸鋰和VC添加劑。

反觀多氟多和天際股份，則更多是聚焦電解液上游材料端，業績彈性自然相較天賜材料更大，尤其是專注六氟磷酸鋰的天際股份。

與此同時，三家的擴產情況也影響了股價預期。天際股份此前通過定增募資8.95億投向3萬噸六氟磷酸鋰等項目，到2026年有效產能將增加至5.2萬噸。

多氟多目前有2萬產能項目待建，但進度受環境評估、項目立項等影響何時落定尚不確定。天賜材料在10月底業績說明會上提到產能存在提升空間，相關手續正在辦理中，但沒有提到具體數量，真正具備落地擴產確定性的是天際股份。

從財務狀況來看，天賜材料在此前行業低迷期通過一體化布局毛利率相對較高且維持正盈利。就比如2024年其毛利率為18.89%，實現凈利潤4.84億，而多氟多和天際股份則由于原材料價格下滑等因素分別虧損了13.61億和3.08億，毛利率均為負值。今年前三季度多氟多凈利潤已經回正，天際股份的虧損金額仍在億元以上。

綜合來看，三家公司中天際股份和多氟多的業績更多受益于六氟磷酸鋰的價格上漲，但受下游客戶接受度和擴產進度等影響，上漲幅度也存在不確定性。

而儲能市場的爆發直接利好電解液，隨著六氟磷酸鋰等上游原材料逐步擴產，供需狀況緩解，歷經此前行業調整考驗的天賜材料或更受益于本輪周期的持續回暖。

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