文 | 楊萬里

又一家創新醫療器械公司沖刺科創板IPO。

11月6日，核心醫療首發申請獲上交所受理。有媒體稱，這是重啟科創板第五套上市標準后，第一家成功受理的高端醫療器械企業。

核心醫療是一家提供人工心臟產品的創新醫療器械企業。招股書顯示，核心醫療呈現低負債率、短期償債能力較高的特征。不過，該公司目前處于虧損狀態，且經營性現金流為負。

相比財務和業績變動，外界也關注核心醫療的業務競爭力。從國內市場來看，與兩家國內同行競爭對手相比，核心醫療的人工心臟產品獲批上市時間偏晚。再看國外競爭對手，雅培的長期人工心臟產品已進入中國市場。

目前中國人工心臟市場處于起步階段，商業化有待培育和放量，核心醫療IPO能否成功，又能否在競爭環境中突圍？

核心醫療引關注，低負債率為何仍“補血”？

招股書顯示，核心醫療本次IPO擬募資不超過12.16億元，擬投資循環支持前沿產品研發項目、人工心臟產業化基地建設項目、營銷網絡及數字化建設項目、補充流動資金項目。

其中，擬投入募資額2億元用于補充流動資金項目，占總募資比例約16.45%。核心醫療補充流動資金引來市場關注。

根據招股書，核心醫療并不“缺錢”，但在負債水平偏低的情況下依然選擇“補血”。截至2025年上半年，核心醫療的資產負債率為7.91%，同期行業平均資產負債率為12.60%。時間再往前看，2022年、2023年、2024年，核心醫療的資產負債率為12.78%、8.52%、17.02%。

核心醫療提到，2023年和2025年，分別完成了股權融資，年末股東權益大幅增加，資產負債率有所下降。

短期償債能力指標顯示，截至2025年上半年，核心醫療的流動比率和速動比率分別為20.34倍、19.17倍，同期行業均值分別低于7倍、6倍。進一步看，核心醫療的貨幣資金約為5.64億元，同期短期借款、一年內到期的非流動負債分別為850萬元、630.96萬元。

核心醫療賬上的資金儲備相對充足。核心醫療解釋稱，2025年6月末流動比率和速動比率有所上升，是因為購買的大額存單轉入一年內到期的非流動資產。

整體看，核心醫療的負債水平較低、短期償債能力較強。既然資金不饑渴，為何還要補充流動資金？

在招股書中，核心醫療已提示營運資金不足的流動性風險。核心醫療認為，該公司有多款在研管線正在推進研發工作，預計在臨床開發方面還需投入大量資金。

一般來說，通過二級市場IPO可獲得更多融資發展業務，核心醫療此舉或是未雨綢繆。

業績尚未盈利、經營現金流為負，商業化面臨挑戰

核心醫療選擇了第五套上市標準在科創板IPO，像這類身處新興產業、能夠實現技術突破和空白領域填補的高精技術企業，是當前科創板的重點關注對象。

不過，核心醫療的商業化上面臨挑戰，目前公司旗下商業化的產品僅有一款，其他產品尚未進入商業化階段，還需要資金投入，對于盈利難以實現支撐，同時公司產品雖然處于成長的賽道，但是面臨國內外同行業的競爭。

從招股書來看，核心醫療擁有一組“漂亮”的資產負債數據，相較之下利潤和現金流數據不出彩。

招股書顯示，2023年、2024年及2025年上半年，核心醫療的營收分別為1655.03萬元、9368.84萬元、7047.76萬元，整體呈現增長態勢。同期，歸母凈利潤分別虧損16994.64萬元、13181.33萬元、7275.14萬元。

核心醫療解釋稱，尚未實現盈利且存在累計未彌補虧損的主要原因是首款獲批上市的產品處于商業化初期，而資源投入持續處于較高水平。

另外，股權激勵導致股份支付費用金額持續較大，也拖累了盈利端。2023年、2024年及2025年上半年，核心醫療的股份支付費用分別為6308.92萬元、3490.93萬元和2078.52萬元。

核心醫療坦言稱，若未來無法實現持續盈利，可能導致該公司經營活動現金流緊張，從而對其產品研發、業務拓展、人才引進、團隊穩定等方面造成不利的影響。

2023年、2024年及2025年上半年，核心醫療的經營活動使用的現金流量凈額分別為-10790.12 萬元、-8894.81萬元和-8441.21萬元。截至今年上半年，經營性現金流仍未轉正。

核心醫療的經營活動現金流量流出主要為發行人開展主營業務的相關支出，主要包括支付給職工的職工薪酬、公司日常研發活動、銷售活動和管理活動支出等。

其中，核心醫療的銷售費用率水平高于同行業可比公司平均值，原因包括首款產品處于商業化早期，收入規模體量較小；相關投入均前置發生于銷售收入實現之前。2023年、2024年及2025年上半年，核心醫療的銷售費用率為84.09%、39.36%、35.53%，同期行業均值為33.71%、25.95%、23.47%。

業績尚未盈利、經營性現金流為負，核心醫療改變現狀方式主要取決于產品的商業化。

招股書顯示，核心醫療已布局5款植入式和6款介入式人工心臟產品。其中1款植入式產品--Corheart? 6已實現商業化；2款介入式產品處于注冊審批階段，預計將于2026年第一季度獲批上市；多款人工心臟產品處于臨床階段。

從短期來看，核心醫療相關其他產品的商業化成為自身業績改變的依靠。而從中長期看，所屬行業成長性以及競爭對手將成為影響產品商業化的重要因素。

核心醫療產品的應用前景是廣闊的。根據弗若斯特沙利文分析，2024年全球心衰患者數量為6,298.1萬人，預計到2033年將增加至7,151.1萬人。

但是，中國植入式人工心臟市場起步時間較晚，雖然增長迅速，但整體市場規模并不算大。弗若斯特沙利文資料顯示，2024年，我國植入式人工心臟植入量、市場規模僅748臺、2.6億元，同期歐洲植入式人工心臟植入量、市場規模分別為2117 臺、3.0億美元。

由此來看，核心醫療銷售費率的增長，加強商業推廣，也是在培育市場。但是核心醫療并非唯一的參與者。隨著植入式人工心臟產品市場擴大，核心醫療將與對手展開直接競爭。

核心醫療的Corheart? 6于2023年6月份獲國家藥監局批準上市。再看同行，兩家國內競爭對手的產品更早獲批。

招股書顯示，蘇州同心的慈孚?VAD于2021年11月獲國家藥監局批準上市。航天泰心的 HeartCon?于2022年7月獲國家藥監局批準上市。此外，重慶永仁心的核心產品EVAHEART? Ⅰ于2019年9月取得NMPA 產品注冊證。

在全球人工心臟市場，知名醫療保健品公司雅培憑借先發優勢，在歐美已積累較為成熟的臨床應用經驗。目前，雅培的長期人工心臟產品已進入中國市場。

另一方面，核心醫療發力國內市場同時，能否成功開辟海外市場也將影響其業績成長性。

核心醫療在招股書中提到，未來將全面推動公司植入式和介入式人工心臟產品國際化步伐。從2024 年起，核心醫療陸續拓展境外業務，但目前收入體量較小。

2024年、2025年上半年，核心醫療分別實現境外收入78.68萬元、71.92萬元，占主營業務收入比例均低于1.1%。不難發現，核心醫療的境外業務還有很大的提升空間。

總體來看，核心醫療處在新興賽道，能享受到較大市場紅利，同時也面臨商業考題，未來，核心醫療能否順利通過科創板IPO，進而走向盈利，我們將繼續關注。