獨(dú)立 稀缺 穿透

留給時(shí)間市場(chǎng)去檢驗(yàn)

作者：?jiǎn)讨?/p>

編輯：李爾

風(fēng)品：張戈

銠財(cái)——銠財(cái)研究院

穿越周期，頭部企業(yè)發(fā)揮著“壓艙石”效應(yīng)。

8月12日，貴州茅臺(tái)發(fā)布半年報(bào)：營(yíng)收893.89億元，同比增長(zhǎng)9.10%；歸母凈利454.03億元，同比增長(zhǎng)8.89%。

增速雖降至個(gè)位數(shù)，依然來(lái)之不易可圈可點(diǎn)：不僅順利完成年初既定9%的增長(zhǎng)目標(biāo)，日均2.5億元的賺錢(qián)效應(yīng)，也傲視群雄、顯露“一哥”品牌效應(yīng)。

今時(shí)不同往日，正如公司半年報(bào)所言，白酒業(yè)正處宏觀經(jīng)濟(jì)與產(chǎn)業(yè)調(diào)整周期的雙重疊加時(shí)期。大象起舞如何做到的？培育了哪些新增長(zhǎng)極？又如何克服挑戰(zhàn)持續(xù)韌性生長(zhǎng)？

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感受燈塔效應(yīng)

業(yè)績(jī)穩(wěn)增、有序回購(gòu)、機(jī)構(gòu)增持

LAOCAI

充?！白訌棥?，是穿越周期的第一基石。

截至2025年6月30日，公司現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物余額達(dá)1428.85億元。為抵御潛在風(fēng)險(xiǎn)、捕捉稍縱即逝的發(fā)展機(jī)遇提供了保障。

同時(shí)，面對(duì)市場(chǎng)變陣，貴州茅臺(tái)增加了經(jīng)營(yíng)柔性、精細(xì)化水平。一方面主動(dòng)壓縮費(fèi)用，提升經(jīng)營(yíng)效率，上半年財(cái)務(wù)費(fèi)-4.87億元，管理費(fèi)降至36.95億元，管理費(fèi)用率至4.14%，較2024年同期的4.71%縮少0.57個(gè)百分點(diǎn)。

另一方面，市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)逆流而上，銷(xiāo)售費(fèi)同比增長(zhǎng)24.56%達(dá)到32.6億元，主要用于廣告宣傳及市場(chǎng)推廣。及時(shí)修復(fù)了渠道信心，還通過(guò)創(chuàng)新市場(chǎng)策略，如宴席場(chǎng)景買(mǎi)贈(zèng)活動(dòng)和品牌聯(lián)名合作等，主動(dòng)觸達(dá)消費(fèi)者，傳遞品牌韌性信號(hào)，展現(xiàn)了應(yīng)變能力和長(zhǎng)遠(yuǎn)戰(zhàn)略布局。

2025上半年，茅臺(tái)酒基酒產(chǎn)量約4.37萬(wàn)噸，系列酒基酒產(chǎn)量約2.96萬(wàn)噸，各輪次基酒符合輪次特征。

回購(gòu)動(dòng)作同樣有序進(jìn)行。2024年12月宣布實(shí)施上市以來(lái)的首次注銷(xiāo)式回購(gòu)。擬回購(gòu)股份金額30億元至60億元。據(jù)貴州茅臺(tái)公告，截至2025年7月底，已累計(jì)回購(gòu)345.17萬(wàn)股，支付總額53.01億元。

消費(fèi)、資本雙管齊下，投資者信心得以穩(wěn)固甚至逆勢(shì)加強(qiáng)。2025年二季度，貴州茅臺(tái)獲多只基金大幅增持。其中，華泰柏瑞滬深300ETF、易方達(dá)滬深300發(fā)起式ETF、華夏滬深300ETF，依次增持90.13萬(wàn)股、76.08萬(wàn)股、97.29萬(wàn)股。

行業(yè)分析師王彥博認(rèn)為，冰激凌效應(yīng)告訴我們，越是行業(yè)寒冬，越凸顯龍頭價(jià)值、綜合抗風(fēng)險(xiǎn)力。在行業(yè)轉(zhuǎn)型關(guān)鍵期，信心比黃金更重要。貴州茅臺(tái)上半年抗住了市場(chǎng)調(diào)整，從業(yè)績(jī)穩(wěn)增、到有序回購(gòu)、再到機(jī)構(gòu)扎堆增持，不僅顯示了自身稀缺影響力，也化身一座行業(yè)燈塔，驅(qū)散了一些行業(yè)不確定性、慰藉了從業(yè)者前行腳步。

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感受根深葉茂

經(jīng)銷(xiāo)直營(yíng)雙驅(qū) 產(chǎn)品繼續(xù)漲姿勢(shì)

LAOCAI

打深一層，渠道端變革影響深遠(yuǎn)。

2025上半年，貴州茅臺(tái)批發(fā)代理渠道營(yíng)收493.43億元，同比增長(zhǎng)2.83%，占總營(yíng)收比55.22%；直銷(xiāo)渠道營(yíng)收400.10億元，同比增長(zhǎng)18.6%，占比44.76%，較上年同期的41.17%增長(zhǎng)近3.59個(gè)百分點(diǎn)。

背后體現(xiàn)了“社會(huì)+自營(yíng)”雙渠道并行效能。自董事長(zhǎng)張德芹上任以來(lái)，其多次在公開(kāi)場(chǎng)將經(jīng)銷(xiāo)商稱(chēng)為茅臺(tái)“家人”，傳統(tǒng)渠道信心繼而逐步修復(fù)。2024年經(jīng)銷(xiāo)商數(shù)量達(dá)到2143家，2025上半年國(guó)內(nèi)經(jīng)銷(xiāo)商又凈增了137家。

2025年4月15日，針對(duì)“茅臺(tái) 1935”新規(guī)格（1.935L，53%vol）產(chǎn)品，貴州茅臺(tái)在全國(guó)范圍內(nèi)計(jì)劃招募4家經(jīng)銷(xiāo)商，這是時(shí)隔10年再啟經(jīng)銷(xiāo)商招募。

直銷(xiāo)渠道方面，2024年直銷(xiāo)收入748.43億元，占比43%，較2023年進(jìn)一步提高。線(xiàn)下直營(yíng)店貢獻(xiàn)548億元，“i茅臺(tái)”貢獻(xiàn)200.24億元，2025上半年，“i茅臺(tái)”平臺(tái)賣(mài)出107.6億元，較2024年同期的102.5億元增長(zhǎng)約5%。

聚焦產(chǎn)品表現(xiàn)，主力茅臺(tái)酒、新曲線(xiàn)系列酒均延續(xù)了漲姿勢(shì)：2025上半年分別營(yíng)收755.90億元、137.63億元，同比增長(zhǎng)10.24%、4.69%。

系列酒采取“一體兩翼”政策，以茅臺(tái)1935、漢醬、茅臺(tái)王子酒總體產(chǎn)品結(jié)構(gòu)為戰(zhàn)略核心，2025年初成立三大事業(yè)部，打破原有渠道管理部職能分散的局限，實(shí)現(xiàn)了資源精準(zhǔn)投放、市場(chǎng)響應(yīng)速效提升。

以“茅臺(tái) 1935”為例，作為醬香系列酒的核心戰(zhàn)略單品，2022年上市短短2年內(nèi)便銷(xiāo)售額破百億元。

東吳證券研報(bào)分析認(rèn)為，當(dāng)前茅臺(tái)已確立完善“自營(yíng)體系+社會(huì)經(jīng)銷(xiāo)體系”共10類(lèi)渠道的多元化生態(tài)。自營(yíng)體系將加強(qiáng)統(tǒng)籌平衡協(xié)調(diào)作用，社會(huì)經(jīng)銷(xiāo)體系則旨在發(fā)揮觸達(dá)廣、觸達(dá)精準(zhǔn)、轉(zhuǎn)化有效的優(yōu)勢(shì)，預(yù)計(jì)擴(kuò)張潛力有望顯現(xiàn)。

茅臺(tái)集團(tuán)總經(jīng)理王莉曾指出，如把茅臺(tái)比喻成一棵大樹(shù)，那么消費(fèi)需求是土壤，渠道是根。如果供需不適配，渠道不廣不深，不能充分觸達(dá)消費(fèi)者，產(chǎn)品就不能通過(guò)根系到達(dá)土壤，滿(mǎn)足消費(fèi)者的美好需求。

顯然，渠道端的持續(xù)發(fā)力、戰(zhàn)略卡位，助力了貴州茅臺(tái)這顆“大樹(shù)”的根深葉茂，業(yè)績(jī)展露成長(zhǎng)韌性在情理中。

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勇于走出舒適區(qū)

三個(gè)轉(zhuǎn)型、拉滿(mǎn)情緒價(jià)值

LAOCAI

不要小看了渠道變革，其戰(zhàn)略深意在于貼近市場(chǎng)、黏住消費(fèi)者。面對(duì)Z世代等新消費(fèi)群體更重品牌互動(dòng)與場(chǎng)景體驗(yàn)，高端白酒的競(jìng)爭(zhēng)邏輯也從“稀缺性”轉(zhuǎn)向“情緒價(jià)值”。

在2024年底舉行的經(jīng)銷(xiāo)商聯(lián)誼會(huì)上，茅臺(tái)對(duì)2025年市場(chǎng)攻堅(jiān)提出明確方向。核心是堅(jiān)持以消費(fèi)者為中心，持續(xù)做好“三個(gè)轉(zhuǎn)型”，即客群轉(zhuǎn)型、場(chǎng)景轉(zhuǎn)型和服務(wù)轉(zhuǎn)型。

客群轉(zhuǎn)型方面。拓展新興商務(wù)群體，將目光投向獨(dú)角獸、專(zhuān)精特新以及“小巨人”企業(yè)等新興經(jīng)濟(jì)力量，培育新能源、生物科技等新興產(chǎn)業(yè)的從業(yè)者成為消費(fèi)群體。例如，與寧德時(shí)代等建立聯(lián)系，為其提供服務(wù)和產(chǎn)品。

再如，通過(guò)數(shù)字化技術(shù)賦能，茅臺(tái)收集分析了大量消費(fèi)者的購(gòu)買(mǎi)行為、偏好和需求，繼而優(yōu)化產(chǎn)品結(jié)構(gòu)、調(diào)整營(yíng)銷(xiāo)策略。

場(chǎng)景轉(zhuǎn)型方面。打造多元宴飲場(chǎng)景。在鞏固傳統(tǒng)聚會(huì)宴飲場(chǎng)景基礎(chǔ)上，圍繞“新商務(wù)”人群，打造符合所在行業(yè)、產(chǎn)業(yè)特點(diǎn)和人群偏好的宴飲場(chǎng)景。比如，為金融業(yè)打造品鑒會(huì)場(chǎng)景，為科技業(yè)設(shè)計(jì)時(shí)尚、創(chuàng)新的交流活動(dòng)場(chǎng)景等。

如為適配小型聚會(huì)、輕禮贈(zèng)場(chǎng)景，推出了4瓶裝飛天茅臺(tái)（整箱價(jià)降至萬(wàn)元內(nèi)）的輕量化包裝，門(mén)檻降低激發(fā)了潛在消費(fèi)需求。

服務(wù)轉(zhuǎn)型方面。實(shí)現(xiàn)從單純“賣(mài)產(chǎn)品”到“賣(mài)生活方式”的理念轉(zhuǎn)變 。以消費(fèi)者為中心，構(gòu)建“想得到、看得到、買(mǎi)得到、喝得到、還想要”的五維服務(wù)體系目標(biāo)。

到底有多貼合，看看5月20日舉行的“茅友嘉年華”或有更深體會(huì)。其將大型音樂(lè)節(jié)與非遺文化互動(dòng)融合，有文化有趣味有圈層，情緒體驗(yàn)拉滿(mǎn)既黏住了年輕消費(fèi)者，又創(chuàng)新了品牌文化定位。據(jù)新華財(cái)經(jīng)，僅7月下旬到7月30日，茅臺(tái)就在全國(guó)30個(gè)省區(qū)開(kāi)展了1671場(chǎng)市場(chǎng)活動(dòng)。

據(jù)經(jīng)濟(jì)觀察報(bào)，2025年3月的茅臺(tái)京津冀調(diào)研會(huì)上，茅臺(tái)集團(tuán)總經(jīng)理王莉分享2025年市場(chǎng)規(guī)劃。其強(qiáng)調(diào)要抓住“情緒價(jià)值”風(fēng)口，提出包括悅己、嗅覺(jué)、反emo、冥想、陪伴、治愈、解壓、儀式感等8個(gè)情緒價(jià)值消費(fèi)場(chǎng)景。建議經(jīng)銷(xiāo)商圍繞情緒價(jià)值展開(kāi)研究，將產(chǎn)品融入消費(fèi)者生活方式，進(jìn)行場(chǎng)景化布局，以適應(yīng)其需求和習(xí)慣，而不僅僅是單純銷(xiāo)售產(chǎn)品。

2025年7月，茅臺(tái)銷(xiāo)售公司召開(kāi)半年市場(chǎng)工作會(huì)，明確提出要從“渠道為王”轉(zhuǎn)向“消費(fèi)者為王”，全面提升服務(wù)質(zhì)量。張德芹指出，白酒業(yè)正加速?gòu)囊陨唐窞橹行霓D(zhuǎn)向以消費(fèi)者為中心的時(shí)代，茅臺(tái)有信心成為破冰前行的引領(lǐng)者。

行業(yè)分析師孫業(yè)文指出，回歸消費(fèi)本質(zhì)，用戶(hù)需求為本，這是企業(yè)穿越周期的根本保障。三個(gè)轉(zhuǎn)型說(shuō)白了就是刀刃向內(nèi)、走出自我舒服區(qū)，茅臺(tái)的這波大力轉(zhuǎn)型對(duì)白酒業(yè)具有重要啟示。通過(guò)價(jià)值創(chuàng)新、場(chǎng)景拓展、體驗(yàn)升級(jí)與文化共鳴，重構(gòu)“人 - 貨 - 場(chǎng)”關(guān)系、打造新引擎：短期激活增量需求，對(duì)沖周期壓力；長(zhǎng)期借助數(shù)字化（i茅臺(tái)）與文化滲透（生活方式IP），將品牌從“功能消費(fèi)”升級(jí)為“情感消費(fèi)”符號(hào)。

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三步走蹚出新路徑

等待下一躍升期

LAOCAI

這種重構(gòu)與新增，也為貴州茅臺(tái)國(guó)際化插上新翅膀。

2025上半年，公司國(guó)外營(yíng)收28.93億元，同比增長(zhǎng)31.26%。報(bào)告期內(nèi)國(guó)外經(jīng)銷(xiāo)商增加11個(gè)達(dá)到115個(gè)。

開(kāi)年1月，張德芹明確國(guó)際化是“舉全集團(tuán)之力”推進(jìn)的全局戰(zhàn)略。5月業(yè)績(jī)說(shuō)明會(huì)上，貴州茅臺(tái)闡釋了國(guó)際化“三步走”路徑，即從拓展市場(chǎng)讓產(chǎn)品走出去的“出口”，到輸出品牌、文化，讓企業(yè)走出去的“出?！?，再到具備國(guó)際化的價(jià)值創(chuàng)造能力，視野格局、發(fā)展理念、標(biāo)準(zhǔn)規(guī)則與國(guó)際接軌、聯(lián)通的“國(guó)際化”。

不止說(shuō)說(shuō)而已，上半年貴州茅臺(tái)堅(jiān)持“六大體系”齊抓共建，全面加大國(guó)際市場(chǎng)開(kāi)拓力度，與世博會(huì)、亞洲職業(yè)高爾夫球巡回賽等國(guó)際IP合作，發(fā)布5款“走進(jìn)系列”新品和“世博會(huì)紀(jì)念酒”，以東方智慧鏈接全球，提升白酒業(yè)的國(guó)際話(huà)語(yǔ)權(quán)。

從全球格局看，市場(chǎng)仍呈現(xiàn)擴(kuò)容的良好態(tài)勢(shì)，為茅臺(tái)出海提供了廣闊空間。據(jù)Statista數(shù)據(jù)顯示，全球烈酒市場(chǎng)規(guī)模預(yù)計(jì)2025年將達(dá)到6031億美元。中國(guó)作為世界三大烈酒生產(chǎn)國(guó)之一，白酒出口潛力巨大。過(guò)去兩年，茅臺(tái)出口額占行業(yè)出口額超七成，隨著海外業(yè)務(wù)高增，這一占比有望繼續(xù)提升。

一定意義上說(shuō)，貴州茅臺(tái)出海好似開(kāi)辟新大陸。對(duì)路徑生態(tài)的系統(tǒng)性探索，是中國(guó)白酒業(yè)成長(zhǎng)的必修課，作為一哥自然責(zé)無(wú)旁貸。

需要指出的是，白酒國(guó)際化最近幾年進(jìn)展雖猛，卻仍處初級(jí)階段，消費(fèi)主要以華裔人群為主，離主流市場(chǎng)仍有距離。在渠道對(duì)接、文化推廣、產(chǎn)品教育等方面任重道遠(yuǎn)、征途漫漫。同時(shí)，國(guó)內(nèi)白酒業(yè)正經(jīng)歷深調(diào)，6月中國(guó)酒業(yè)協(xié)會(huì)聯(lián)合畢馬威發(fā)布《2025中國(guó)白酒市場(chǎng)中期研究報(bào)告》稱(chēng)，行業(yè)正處 “政策調(diào)整、消費(fèi)結(jié)構(gòu)轉(zhuǎn)型、存量競(jìng)爭(zhēng)” 三期疊加的深度調(diào)整期。國(guó)家統(tǒng)計(jì)局?jǐn)?shù)據(jù)顯示，1-6月中國(guó)規(guī)模以上白酒企業(yè)累計(jì)產(chǎn)量191.6萬(wàn)千升，同比下降5.8%。

在此混沌時(shí)刻，貴州茅臺(tái)好似一座燈塔，需要不畏風(fēng)雨、劈波斬浪，為整個(gè)行業(yè)穩(wěn)舵指航。未來(lái)業(yè)績(jī)?cè)鏊偈且唤翟俳颠€是強(qiáng)勢(shì)反彈，誰(shuí)也說(shuō)不好。其能做的也必須做好的就是“手頭工作”：錨定用戶(hù)為本、質(zhì)量為先、匠心為魂。在保持戰(zhàn)略定力與擁抱變化轉(zhuǎn)型中尋找“落腳點(diǎn)”、“破局點(diǎn)”。

越是洗牌期，越是修心時(shí)。持續(xù)夯實(shí)成長(zhǎng)根基，下一個(gè)躍升并不遙遠(yuǎn)。