國家統計局最近公布的數據表明，在經歷了過去幾年的調整后，中國房地產市場可能正在觸底反彈。

今年1-4月，新建住宅銷售面積同比下降了3%，較2024年同期26%的降幅顯著改善（圖1）。盡管如此，住宅銷售仍處于較低的水平，比2021年的峰值下降了47%，比2010-2020年的平均水平低了15%。

多重因素正在減緩房屋銷售的下滑態勢。

首先，住房負擔能力顯著提升。2021年第一季度至2025年第一季度，城鎮居民可支配收入增長了20%（ 圖2）。同時，新房價格下降了8%，從而推動新房收入比明顯改善。

圖2還顯示，二手房價格的下跌速度是新房的兩倍。這是推動二手房交易量出現強勁反彈的一個因素。12個樣本城市的數據顯示，今年前4個月二手房成交量較2024年同期增長了19%（表1）。

支持新房銷售的第二個因素是房貸利率的下降。2021年年中，當市場處于頂峰時，銀行新發放房貸的利率高達5.6%（圖3）。此后，利率已累計下調了2.5個百分點，較低的借貸成本也有助于提高新房的可負擔性。

第三，政策放寬提振購房市場。自2010年起，中國多地出臺政策限制家庭購買多套住房，并要求外地戶籍居民需在當地繳納一定年限的社保后方可購房，以此抑制投機炒作、穩定房價。而自2024年以來，大多數城市已放松或取消此類限制。

多年來，中國政府著力防范高杠桿房地產開發商引發金融風險。例如，銀行對房地產開發商貸款設限，因此開發商轉而將購房者作為主要資金來源。購房者全額預付房款支持項目建設的現象普遍存在。如今，大量房企陷入困境，購房者自然不愿再冒險墊資，紛紛選擇退出市場。

針對這一問題，多地政府已開始試點推行現房銷售激勵政策。例如，位于北京附近的雄安新區已明確要求所有新房必須建成后才能上市銷售。然而，鑒于開發商融資困難，預售制仍將是主流模式。探索保障購房者資金安全的措施，比如建立預售資金監管賬戶，既能維護這一重要融資渠道，又有助于恢復市場信心。

雖然新房銷售已開始企穩，但房屋開工量仍在下降。今年1-4月，房屋新開工面積同比下降了23%，較2024年1-4月期間26%的降幅僅小幅改善（圖4）。當前1.32億平方米的新開工面積較2021年前四個月下降了67%，較2010年至2020年的平均水平下降了64%。

施工活動因高庫存水平而受到制約。4月份，待售空置住宅庫存的去化時間為6.2個月（圖5），這是歷史平均水平的兩倍多。隨著目前銷售速度已經快于新房建設的速度，庫存可能已達到頂峰。

雖然住房建設數據仍然偏弱，但有一些積極信號表明，最糟糕的時期可能已經過去。

開發商在住宅建設用地上的投入正在加大。今年前4個月，房企土地購置金額較2024年同期增長了21%（圖6）。土地購置面積僅增2%，表明開發商可能計劃將建設活動集中在大城市。

近年來，土地交易量與新房開工量之間存在相關性，一般來說，土地成交量攀升四個月后就會迎來新房開工量的增長（圖7）。若該歷史規律延續，預計今年第三季度我們將看到新房開工量出現顯著提升。

另一個積極信號是挖掘機內銷回暖。雖然挖掘機同時用于基建投資和新房建設，但我認為短期內銷量的波動主要是由房地產建設驅動。今年1-4月國內挖掘機銷量雖然較2022年同期水平低28%，但較2023年和2024年的水平上升了約三分之一。

新房開工量的復蘇力度將取決于高庫存對開發商計劃的影響程度。根據國家預算文件，地方政府將被允許動用4.4萬億元專項債券資金用于回購閑置土地，并將空置住房改造成保障性住房。此舉有望加速去庫存，帶動房地產建設和住房銷售。

今年前四個月，每新增1平方米住宅建筑面積，就有1.8平方米的銷售面積。這種銷售與建設之間的速度差有助于去庫存，并可能帶動價格上漲。

事實上，自去年11月以來，一線和二線城市的新房價格企穩，其中一線城市房價逐步回升（圖9）。雖然數量眾多的三線城市房價仍在下跌，但去年11月以來的月均降幅（0.2%）已較去年1月至10月期間的月均降幅（0.6%）明顯放緩。

房地產市場曾出現過“假性復蘇”。2023年初，商品房銷售降幅顯著收窄，房價下跌放緩，后續一段時間新房開工量亦呈現回升跡象，但是這種反彈是短暫的。

本輪市場回暖態勢更具持續性。此外，土地成交量的持續攀升為下半年新房開工量增長奠定基礎。雖然高庫存仍是潛在風險，但穩健復蘇的宏觀經濟環境將為樓市提供支撐。我們的月度GDP指標顯示，繼一季度強勁增長后，4月經濟增速已突破5.5%（圖10）。

（本文題圖第一財經）

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文 | 柯馬克 高級學術顧問