文 | 源媒匯 胡青木

禁了20多年的海外牛黃進口，如今終于放開。

近日，國家藥監局聯合海關總署發布公告，允許來自非瘋牛病疫區國家的牛黃試點用于中成藥生產。首批試點覆蓋京津冀、長三角和珠三角等12個中醫藥產業核心區，試點時限為兩年，后期會根據情況逐步推廣至全國。此舉也標志著自2000年因瘋牛病疫情逐步收緊的牛黃進口禁令，首次出現松動。

截圖來源于中國政府網

牛黃作為安宮牛黃丸等經典中藥的核心原料，在藥效發揮中具有不可替代性。中藥材天地網數據顯示，截至2025年4月，天然牛黃價格已從2020年的430元/克飆升至1700元/克，漲幅接近3倍，而同期黃金價格僅為800元/克左右。天然牛黃稀缺性催生的價格神話，由此可見一斑。

在牛黃持續多年的漲價周期中，同仁堂等企業通過多次產品提價傳導成本壓力，客觀上也借此增厚了上市公司利潤。但隨著這次牛黃進口試點政策的落地，企業長期依賴的“原料稀缺性”定價邏輯，正面臨實質性沖擊。

靠漲價帶動營收增長

“物以稀為貴”，在牛黃身上體現得淋漓盡致。

作為牛科動物膽囊或膽管的結石，牛黃的形成概率僅約為1%，且需5歲以上老牛歷經3-5年病理過程才能產生。這種“萬牛一黃”的生物學特性，決定了牛黃從源頭就是不可多得的稀缺資源。

在稀缺性的影響下，國內牛黃價格一路飆升。10年前，牛黃的價格約為200元/克，現如今已經漲到了1700元/克，是黃金價格的2倍。

“中風神藥”安宮牛黃丸和牛黃清心丸是同仁堂的核心產品，而牛黃又是這兩款中藥的關鍵原料。眼看著主材價格不斷攀升侵蝕利潤，同仁堂也借此開始了漲價，進而傳導成本壓力。

同仁堂的安宮牛黃丸，主要分為內地版和港版兩個版本。其中，內地版安宮牛黃丸在2012年之前售價為350元/丸，經過多次提價后，于2021年漲至860元/丸，并保持至今；港版安宮牛黃丸則從2012年之前的490港元/丸，逐步提價至2024年的1280港元/丸。

值得一提的是，歷年持續的提價行為，使得同仁堂的安宮牛黃丸形成了獨特的二級市場。部分藥材商、投資者甚至普通消費者批量囤貨，以待價格進一步上漲后溢價出售。這種投機行為，還間接刺激了消費者的購買欲望，進一步推動了產品的價格和銷量，形成了一個復雜的市場生態。

在多重因素的影響下，伴隨著安宮牛黃丸價格的上漲，同仁堂醫藥工業板塊業務的營收，也從2012年的44.70億元，逐步增長至2024年的119.12億元。

從過往的提價歷史可以發現，同仁堂內地版安宮牛黃丸已經維持860元/丸接近4年時間了，而同期牛黃的價格卻從500元/克暴漲至1700元/克。這對其成本端可以說是一大考驗。

同仁堂2024年財報顯示，以安宮牛黃系列和牛黃清心系列等藥品為首的心腦血管類業務線，營業成本較上年同期增長了40.24%，毛利率下降8.31%，這都與牛黃價格的飆升有著密不可分的關系。

截圖來源于公司公告

牛黃價格的非理性上漲，正持續侵蝕同仁堂的利潤空間。而近期落地的牛黃進口試點政策，本應被視為破解其成本困局的“及時雨”，但資本市場對此似乎并不看好。相關政策公布后，同仁堂股價僅短暫沖高，隨后幾個交易日又逐漸回落，反映出市場對政策實際效果的謹慎態度。

那么，市場在擔心什么呢？

對“稀缺性敘事”的擔憂

這種“利好不漲反跌”的背離背后，暗藏多重市場擔憂。

盡管阿根廷這一試點國家的牛黃進口成本約1000元-1300元/克（較國內市場價低20%-40%），但初期年供應量仍未明確。以中國為例，國內每年的牛黃產量約為0.9噸，但實際的消耗量卻高達數噸。

中康云瓴中藥產業數據系統顯示，2022年含牛黃的臨床急重病癥用藥品種的牛黃原料用量為4.52噸，2023年前三季度用量為4.3噸。供給與需求之間存在較大缺口，這正是導致牛黃價格持續上揚的重要原因之一。

作為首批放開牛黃進口的試點國家，阿根廷若初期供應量較低，那么在短期內或許難以彌補目前的缺口。牛黃進口試點的“杯水車薪”，意味著企業仍需以高價采購國內貨源，成本端改善幅度有限。

此外，從成本端到利潤端的傳導，具有一定的滯后性。進口牛黃需要經過海關檢疫、藥檢院檢測等一系列流程，首批合規原料進入生產環節仍需一段時間，因此其對企業利潤端的影響也難以在短期內顯現。

更為重要的是，資本市場對安宮牛黃丸“稀缺性敘事”的擔憂尚未消除。

前文提到，安宮牛黃丸多年來持續提價，催生了一批囤貨待漲的投機者，也由此賦予了該產品“金融屬性”，而這一金融屬性，已成為支撐同仁堂安宮牛黃丸價值的關鍵邏輯之一。

但這一邏輯在2024年下半年出現了裂痕。

此前一直堅挺的安宮牛黃丸回收市場價格，在2024年下半年出現了下滑。2024年6月之前，新日期安宮牛黃丸的回收報價尚能維持在每顆600元至650元；到了9月末，報價已降至450元至500元，跌了超過100元。而過期或臨期的安宮牛黃丸，回收價格更是跌至更低水平。

這也從側面說明，市場對安宮牛黃丸的炒作熱情正在消退，產品價格開始回歸理性，其金融屬性邏輯已不再堅如磐石。

安宮牛黃丸概念圖 | 源媒匯制

而這次進口試點，更是進一步打破了“供應絕對稀缺”的局面。盡管目前僅放開了阿根廷的牛黃進口試點，但資本市場擔憂若未來巴西等主產國全面解禁，可能引發原料價格“斷崖式下跌”，動搖安宮牛黃丸這一核心產品的“奢侈品”定價基礎。

更深遠的影響在于價格體系連鎖反應，高端產品若被迫降價，可能損害品牌調性。不僅如此，高端產品降價后，中端市場競品和低端體外培育牛黃產品，或將加速分流客群。

針對放開牛黃進口的影響以及未來是否會考慮安宮牛黃丸降價等問題，媒體向同仁堂董秘辦發送了問詢郵件，截至發稿，尚未獲得回復。

此前一直以牛黃漲價為由，不斷提高安宮牛黃丸價格的同仁堂，如今隨著進口政策的放開，漲價理由或將不復存在。雖然短期內成本下降有望提升利潤空間，但長期來看，隨著產品稀缺屬性的弱化，對同仁堂未來的營收沖擊不容小覷。