當(dāng)下中國(guó)股市里面最火熱的賽道莫過(guò)于新消費(fèi)，白酒掉隊(duì)同時(shí)，玩具、茶飲、零食景氣度爆炸，蜜雪冰城、泡泡瑪特、萬(wàn)辰集團(tuán)等股票更是走出了驚人的暴漲曲線。

年輕人的消費(fèi)成為了市場(chǎng)熱捧的對(duì)象，但有兩個(gè)在消費(fèi)賽道的老明星，且主力消費(fèi)人群也是年輕人的賽道沒(méi)跟上這波浪潮。

這兩個(gè)便是餐飲和化妝品行業(yè)。今年以來(lái)，這兩個(gè)板塊的平均漲幅均為負(fù)，頭部公司表現(xiàn)一般，而再觀察行業(yè)數(shù)據(jù)，餐飲不景氣，化妝品行業(yè)也是多年增速低位，多家公司的一季報(bào)都出現(xiàn)了利潤(rùn)同比下滑。

這倆在過(guò)去的消費(fèi)牛市火到不行，怎么今天又成了拖后腿的了？其中，是消費(fèi)趨勢(shì)發(fā)生了什么樣的變化？這些股票還有機(jī)會(huì)追上行業(yè)整體嗎？

一、餐飲的快生意

對(duì)比同樣是嘴巴生意的茶飲，餐飲的差是全面性的。海底撈作為國(guó)內(nèi)第一大餐飲公司，業(yè)績(jī)幾乎沒(méi)有成長(zhǎng)，后疫情紅利一下就消退，相反，茶飲頭部公司倒是都在加速。

餐飲行業(yè)，往往把餐和飲合并在一起，而從行業(yè)數(shù)據(jù)來(lái)看，餐飲市場(chǎng)大盤(pán)2024年增速約為5.3%，但不幸的是現(xiàn)制茶飲的增速達(dá)到了20%，不難推斷，餐食的市場(chǎng)規(guī)模是負(fù)增長(zhǎng)的。

經(jīng)濟(jì)下行期，餐食消費(fèi)的性價(jià)比不突出，容易被更家庭烹飪所取代。另一方面，行業(yè)無(wú)序競(jìng)爭(zhēng)，大量社會(huì)閑置資本進(jìn)入餐飲行業(yè)，餐廳門(mén)店總數(shù)達(dá)到900萬(wàn)家，頭部公司被拉入降價(jià)內(nèi)卷的泥潭當(dāng)中。相比之下，現(xiàn)制飲品行業(yè)的門(mén)店總數(shù)約為40-50萬(wàn)家，兩者的市場(chǎng)規(guī)模比例約為1：10，這也意味著，餐廳的單店?duì)I收預(yù)期約為飲品店的1/2，如果結(jié)合租金面積，計(jì)算坪效，是不是就明白為什么兩者差距這么大了。

上市餐廳公司即使貴為行業(yè)頭部，也難免業(yè)績(jī)大面積受損，它們商業(yè)模式存在問(wèn)題，很多都是追求品類(lèi)化，標(biāo)新立異，卻忽略了低價(jià)和復(fù)購(gòu)這兩個(gè)重要關(guān)鍵，最后模式普適性越來(lái)越差，復(fù)購(gòu)率低。只能做嘗鮮需求，而不是長(zhǎng)期飽腹需求，是一個(gè)撇脂打法。

在門(mén)店所在覆蓋地區(qū)的首次消費(fèi)人群消耗完后，大部分的餐飲門(mén)店便開(kāi)始死亡倒計(jì)時(shí)。這就是一門(mén)難以持續(xù)的生意。

茶飲生意跟餐飲最大的區(qū)別在于消費(fèi)頻率，消費(fèi)頻率越快，產(chǎn)品的好壞差距就越快拉開(kāi)，同時(shí)，能否形成復(fù)購(gòu)，也是極快可以證偽。

一個(gè)茶飲要覆蓋一個(gè)地區(qū)的消費(fèi)者，時(shí)間無(wú)非幾周，而餐食決策成本高，往往需要幾年才能覆蓋完畢，好處是開(kāi)頭一年半載不愁沒(méi)客人。但壞處是，無(wú)法驗(yàn)證模式長(zhǎng)期有效，并制造了給管理者和投資者的假象。

茶飲門(mén)店能不能活下去，幾周就能見(jiàn)分曉，沒(méi)有什么投機(jī)取巧的地方。這決定了，茶飲的公司想不長(zhǎng)期主義都不行。

餐廳的高價(jià)高利潤(rùn)空間，成了巨大的雙刃劍，也衍生出了網(wǎng)紅餐飲，高價(jià)低質(zhì)，不做回頭客的玩法，主打第一單把所有利潤(rùn)賺完，客均獲利一次幾十元，比奶茶咖啡一次賺幾塊快多了，但餐飲10次復(fù)購(gòu)，也能賺回來(lái)這個(gè)利潤(rùn)，而往后常做常有。餐飲割完之后，就是在這個(gè)區(qū)域閉店，做一個(gè)新品牌，改變口味和定位，再來(lái)一遍。餐飲行業(yè)內(nèi)喜歡孵化新品牌的，大概率就是這類(lèi)公司。

只是，門(mén)店裝修，品牌宣傳都得重新投入，且從0到1做不起來(lái)的風(fēng)險(xiǎn)巨大。每幾年來(lái)這么一個(gè)輪回，拉長(zhǎng)時(shí)間看，這其實(shí)是很差的生意。

餐飲店只能賺3年，平均每年賺1億，累計(jì)生命周期利潤(rùn)3億的生意，正常的商業(yè)出價(jià)肯定是3億買(mǎi)斷，然而股市不是這樣的，賺1億那年給股民鼓吹往后成長(zhǎng)持續(xù)，5年后看5億利潤(rùn)，然后乘以消費(fèi)股估值30倍，就是150億市值。

所以大家花了150億買(mǎi)了只值3億的東西，餐飲股如此深跌，并不冤枉。

那些做長(zhǎng)生意，不玩口味化，長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)少數(shù)品牌的餐飲企業(yè)，其實(shí)也還行，比如麥當(dāng)勞中國(guó)、百味中國(guó)和達(dá)勢(shì)股份。快餐模式都是長(zhǎng)生意，而且價(jià)格低，決策成本不高，它們的業(yè)績(jī)也還是不錯(cuò)的，至少?zèng)]崩。其中，麥當(dāng)勞中國(guó)和百味中國(guó)低單位數(shù)增長(zhǎng)，達(dá)美樂(lè)中國(guó)成功扭虧，營(yíng)收增速達(dá)到40%。但跟蜜雪冰城等比，依然遜色。

如果說(shuō)呷哺呷哺、九毛九這類(lèi)模式的公司崩潰是必然的，就好比茶飲中奈雪的茶的角色。那為什么這些快餐龍頭業(yè)績(jī)?yōu)槭裁幢炔贿^(guò)茶飲龍頭們呢？

原因還是在于餐飲行業(yè)更慢的演繹周期。

上面說(shuō)了，茶飲的嘗鮮需求會(huì)在幾個(gè)月內(nèi)消耗完，能不能存活是很快就能驗(yàn)證的，也因此，行業(yè)不好的公司被清理是極其迅速的，今天，茶飲行業(yè)增速較快，不是需求驅(qū)動(dòng)，而是伴隨著市場(chǎng)集中度的快速提升，這兩者是相輔相成的，因?yàn)榧卸忍嵘瑑r(jià)格戰(zhàn)趨緩，因此行業(yè)不像餐廳那樣，被單價(jià)快速下滑拖累了。

餐廳行業(yè)爛公司仍然出清緩慢，市場(chǎng)集中的速度要比茶飲慢很多，茶飲1年，餐廳3年。因此，整體增速不佳，龍頭公司自然也沒(méi)有茶飲龍頭公司業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)趨勢(shì)明顯。

因此，從1-2年的角度看，茶飲整合速度快，龍頭公司表現(xiàn)優(yōu)異，超額收益巨大。而餐廳整合慢，增速慢，估值也提不起來(lái)，所以沒(méi)啥好的股票炒作機(jī)會(huì)。

但以5年-10年視角，茶飲整合得快，繁榮結(jié)束得也快，那個(gè)時(shí)候差不多就集中度見(jiàn)頂了，龍頭公司靠集中提升驅(qū)動(dòng)的增長(zhǎng)自然也到頭了。

而餐廳的集中則可能在5-10年內(nèi)進(jìn)入關(guān)鍵階段，這個(gè)時(shí)候往往可以出現(xiàn)5-10年的穩(wěn)增長(zhǎng)時(shí)期，畢竟什么都慢，繁榮周期也會(huì)長(zhǎng)，持續(xù)多年的景氣，可以給更長(zhǎng)時(shí)間的估值溢價(jià)，比如美股的chipotle。

往后時(shí)間，餐廳行業(yè)的牛市不會(huì)缺席，甚至比如今的茶飲更猛烈些，也必然更持久。畢竟以規(guī)模天花板看，餐廳比飲品要高幾倍。今天市場(chǎng)能出現(xiàn)1000多億的蜜雪冰城，未來(lái)就可能有3-4000億的餐廳股出現(xiàn)。不過(guò)現(xiàn)在最接近這個(gè)的海底撈，跟這個(gè)目標(biāo)差距很大，海底撈的高定價(jià)，就注定其還不足夠支撐成為一個(gè)長(zhǎng)生意。

二、美妝護(hù)膚冰火兩重天

美妝行業(yè)整體性的增速不佳是核心，整體是下滑的，當(dāng)然外資企業(yè)下滑得更厲害，2024年中國(guó)化妝品進(jìn)口額是-9%，因此國(guó)內(nèi)公司的增速不算很差，不能歸因于賽道不行。

整體性的行業(yè)不佳，原因還是消費(fèi)下行，消費(fèi)者傾向于降低非必需品需求，較高單價(jià)且可替代性強(qiáng)的產(chǎn)品的消費(fèi)降低，化妝品不算貴，但單價(jià)也要?jiǎng)虞m幾百，比餐飲一次消費(fèi)還要貴不少，消費(fèi)又沒(méi)有足夠的剛性。

口紅效應(yīng)已經(jīng)是一百年前的事了，時(shí)代背景已經(jīng)發(fā)生了深遠(yuǎn)的變化。1929年美國(guó)大蕭條期間，口紅的合成技術(shù)發(fā)生了突破，生產(chǎn)成本降低了近80%，讓口紅變得便宜易得，10美分就能買(mǎi)到口紅。當(dāng)時(shí)10美分的價(jià)格大概跟兩瓶可樂(lè)相當(dāng)，但今天的哪里來(lái)兩瓶可樂(lè)一樣價(jià)格的口紅？

所以并不存在經(jīng)濟(jì)下行利好美妝護(hù)膚行業(yè)的說(shuō)法，業(yè)績(jī)好壞，全憑自己努力，不進(jìn)則退。

事實(shí)上，美妝護(hù)膚醫(yī)美行業(yè)的現(xiàn)狀跟現(xiàn)制茶飲行業(yè)類(lèi)似，賽道增速不算特別高，但一部分公司掉隊(duì)，成就了另一部分公司的成功。

去年以來(lái)，部分公司股價(jià)創(chuàng)歷史新低同時(shí)，部分公司創(chuàng)歷史新高，四月以來(lái)，消費(fèi)板塊的火熱也讓那些高位的美妝股票呈現(xiàn)加速狀態(tài)。

具體看到這些公司的分化，進(jìn)入Q1財(cái)報(bào)披露季，美妝護(hù)膚板塊是雷聲滾滾，多家大公司都出現(xiàn)了驚人的下滑，這里面包括愛(ài)美客、昊海生科、華熙生物、貝泰妮、敷爾佳、上海家化這多家龍頭公司。Q1崩得相當(dāng)嚴(yán)重。

而兩家老巨頭珀萊雅和丸美股份的Q1業(yè)績(jī)還算不錯(cuò)，股價(jià)則即將突破震蕩區(qū)間，同時(shí)，港股的巨子生物、毛戈平、上美股份則不斷刷新歷史新高，它們沒(méi)有披露一季報(bào)，但從去年Q4的數(shù)據(jù)都是大幅跑贏行業(yè)的。它們股價(jià)新高同時(shí)，階段漲幅也高的驚人，上美股份和毛戈平，今年以來(lái)的漲幅也有接近1倍，跟現(xiàn)制茶飲里的佼佼者相當(dāng)。

這么夸張的分化幅度，反映的是行業(yè)內(nèi)的產(chǎn)品潮流趨勢(shì)變化，功效護(hù)膚品賽道，重組膠原蛋白沖擊玻尿酸，直接的影響就是愛(ài)美客華熙生物敷爾佳等玻尿酸產(chǎn)品巨頭的大跌，巨子生物和丸美股份和錦波生物這些重組膠原蛋白的龍頭則大漲。

本質(zhì)肯定是功效和性能的比較占優(yōu)，但重組膠原蛋白是不是會(huì)持續(xù)繁榮，也是難說(shuō)，新的核心護(hù)膚成分的興起，重組膠原蛋白也很容易成為下一個(gè)玻尿酸。

所以，化妝品行業(yè)是不該給高估值的，因?yàn)榭偸菐еL(zhǎng)期的不確定性和周期性，但偏偏消費(fèi)股喜歡在高位吹需求穩(wěn)定，永續(xù)增長(zhǎng)，結(jié)果就是造成未來(lái)業(yè)績(jī)和估值雙殺的空間巨大，這5年來(lái)，周期股很多高潮又低谷，但哪怕虧損了，業(yè)績(jī)崩盤(pán)了，股價(jià)高位回撤幅度很小，50%都沒(méi)到。因?yàn)楦呶灰矝](méi)給高估值，而以愛(ài)美客這些為代表的新興消費(fèi)股，跌幅卻高的嚇人。

另一點(diǎn)，行業(yè)內(nèi)性價(jià)比因子對(duì)業(yè)績(jī)的決定性，遠(yuǎn)不如產(chǎn)品周期因子重要。現(xiàn)在消費(fèi)下行，大家可能覺(jué)得性價(jià)比是化妝品的決定性因素，但實(shí)際上不是，比如完美日記未能在這種環(huán)境下反彈，相反，高端美妝毛戈平卻強(qiáng)者恒強(qiáng)，行業(yè)內(nèi)分化并不是看價(jià)格的。

背后首先是產(chǎn)品周期，毛戈平及上美股份，在近1-2年時(shí)間內(nèi)，核心產(chǎn)品迭代創(chuàng)新，且配合大量的開(kāi)店、宣發(fā)，再利用股票上市窗口進(jìn)行宣傳，把手里所有的好牌打出，換來(lái)了極強(qiáng)的行業(yè)超額表現(xiàn)，所以行業(yè)內(nèi)并不存在靠低價(jià)化妝品取勝的趨勢(shì)。

不過(guò)，多重利好全數(shù)放出，拿到無(wú)與倫比的超額收益后，也就意味著未來(lái)無(wú)牌可打，上市一段時(shí)間后，股市的關(guān)注消失，不再享有新股的宣傳紅利，被別的新股取代，同時(shí)，產(chǎn)品創(chuàng)新創(chuàng)意，研發(fā)積累也兌現(xiàn)完畢，這個(gè)時(shí)候就很難維持住較大規(guī)模的業(yè)績(jī)，相反，很容易被新的對(duì)手沖擊。

上美股份及毛戈平股價(jià)漲幅很高，但多重周期的疊加夸大了它們的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，回想過(guò)去，愛(ài)美客這些股票上市之初，也是一路狂飚，戴維斯雙擊不斷，甚至接近1700億的市值，實(shí)際競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)被夸大了，成長(zhǎng)性被高估了。

如果總結(jié)一下當(dāng)前美化行業(yè)平均水平一般，行業(yè)冰火兩重天的狀態(tài)，那就是行業(yè)競(jìng)爭(zhēng)激烈，經(jīng)常發(fā)生新老替換，并不是有長(zhǎng)期確定性的行業(yè)，同時(shí)，行業(yè)內(nèi)大量一波流到終局的A字走勢(shì)，V型走勢(shì)都很少，這反應(yīng)了在潮流失勢(shì)的公司很難再回來(lái)，結(jié)合不斷有新公司出現(xiàn)掌控新潮流，成為新龍頭，這個(gè)板塊的殘酷性遠(yuǎn)超其他消費(fèi)板塊，企圖讓它們和食品飲料股到一個(gè)估值水平，事實(shí)上是危險(xiǎn)的。

結(jié)語(yǔ)

整體來(lái)看，餐廳和美妝護(hù)膚行業(yè)在消費(fèi)板塊內(nèi)，都有其商業(yè)模式問(wèn)題，造成了從業(yè)績(jī)?cè)鲩L(zhǎng)、估值提升兩個(gè)維度，都相對(duì)現(xiàn)制茶飲和零食飲料等有差距。

但是，消費(fèi)行業(yè)也不會(huì)演變成大家只喝奶茶只吃零食。比如餐廳行業(yè)，在未來(lái)一段時(shí)間，行業(yè)整合進(jìn)入加速期，注定也會(huì)發(fā)生連鎖化加速和出現(xiàn)更多頭部的餐廳品牌，并呈現(xiàn)和現(xiàn)制茶飲一樣的雙擊行情，甚至更猛。

而美妝行業(yè)的情況特殊，一半好一半壞，景氣的公司自然不存在追落后的問(wèn)題，而拉低行業(yè)平均值的掉隊(duì)公司，抄底需要慎重，行業(yè)缺乏長(zhǎng)牛股同時(shí)，A型過(guò)山車(chē)股票遠(yuǎn)多于V型底部回升，說(shuō)明老公司復(fù)蘇極難，那么低估值低股價(jià)就不是很大的安全墊了，不像傳統(tǒng)周期股那樣，周期總會(huì)來(lái)的，只是時(shí)間問(wèn)題。所以這個(gè)板塊更需要謹(jǐn)慎，一直在新高的公司，甚至比高位的奶茶零食積累了更多的風(fēng)險(xiǎn)。