《投資者網(wǎng)》呂子禾

近日，一則限高令讓紅塔證券卷入輿論的漩渦。作為注冊地在云南、實際控制人為中國煙草總公司的煙草系唯一上市券商，這家有著特殊背景的金融機構(gòu)，連同其總裁沈春暉一同被采取限制高消費措施，消息一出便引發(fā)媒體追訪與投資者熱議。

面對輿論，紅塔證券于9月8日迅速發(fā)布《關(guān)于媒體報道相關(guān)事項的說明公告》，試圖厘清責(zé)任邊界。公告明確，限高源于與上海潼驍投資發(fā)展中心（有限合伙）（下稱潼驍投資）的仲裁案件，且核心付款義務(wù)歸屬旗下紅鑫2號單一資產(chǎn)管理計劃（下稱紅鑫2號），公司自身并非直接償債主體。

這場看似單一的執(zhí)行糾紛，實則牽扯出券商資管業(yè)務(wù)風(fēng)險隔離、責(zé)任認定的深層問題。

從仲裁到限高

限高消息的曝光頗具戲劇性。

天眼查的披露顯示，紅塔證券及法定代表人、總裁沈春暉因有履行能力而拒不履行生效法律文書確定義務(wù)被限制高消費，具體措施包括不得乘坐飛機、高鐵一等座以上席位，不得購買不動產(chǎn)、非經(jīng)營必需車輛等非生活必需消費行為。

消息迅速發(fā)酵，9月1日，紅塔證券股價收盤下跌1.37%，成交量較前一日減少22%。投資者在互動平臺密集追問，擔(dān)憂事件對公司展業(yè)、聲譽及償債能力的影響。

追溯這場風(fēng)波的源頭，還需回到一場債券質(zhì)押式回購交易。

根據(jù)紅塔證券年報及后續(xù)公告披露，潼驍投資管理的潼驍1號與紅塔證券管理的紅鑫2號曾開展相關(guān)業(yè)務(wù)，標的為19華晨04債券。后因該債券出現(xiàn)兌付風(fēng)險，雙方就資金回收產(chǎn)生分歧，潼驍投資于2024年向上海國際經(jīng)濟貿(mào)易仲裁委員會提起仲裁。

2025年4月，仲裁結(jié)果出爐：紅鑫2號需向潼驍1號償還本金5988.5萬元及利息、罰息（暫計至2024年9月30日合計9622.11萬元），潼驍1號對紅鑫2號從華晨集團處受償?shù)?9華晨04債券金額享有優(yōu)先受償權(quán)。同時，仲裁委駁回了潼驍投資要求紅塔證券在1000萬元及利息范圍內(nèi)承擔(dān)補充賠償責(zé)任的請求，明確紅塔證券非直接償債主體。

但仲裁結(jié)果并未終結(jié)爭議。

2025年7月，因紅鑫2號未足額履行裁決，潼驍投資向北京金融法院申請強制執(zhí)行，隨后，法院劃扣紅鑫2號托管賬戶資金3793.21萬元，剩余款項仍未清償。隨后法院對紅塔證券及沈春暉采取限高措施，理由是未在指定期限履行生效文書確定的給付義務(wù)。

對此，紅塔證券在公告中明確表達異議，強調(diào)紅鑫2號為獨立運作的資產(chǎn)管理計劃，資金獨立封閉運作，公司僅作為管理人收取管理費，不承擔(dān)計劃層面的兌付義務(wù)，認為限高措施混淆了管理人與資管計劃的法律主體資格。

焦點在哪里？

紅鑫2號的獨立性是這場爭議的核心焦點。

根據(jù)紅塔證券公開披露信息，紅鑫2號為公司管理的單一資產(chǎn)管理計劃，其資金來源于投資者認購，投資標的為債券質(zhì)押式回購。公司主張，該計劃運作符合《證券投資基金法》第5條及《私募投資基金監(jiān)督管理暫行辦法》第23條規(guī)定的風(fēng)險隔離原則，即資管計劃財產(chǎn)獨立于管理人固有財產(chǎn)，償債義務(wù)應(yīng)限于計劃財產(chǎn)本身。

潼驍投資在仲裁階段曾提出質(zhì)疑，聚焦于2020年9月紅塔證券從紅鑫2號賬戶取回1000萬元資金的操作，認為該行為涉嫌違規(guī)，但未直接主張投資決策由紅塔證券主導(dǎo)或挪用閑置資金補充自營流動性。仲裁裁決駁回了潼驍投資要求紅塔證券承擔(dān)補充責(zé)任的請求，明確付款義務(wù)主體僅為紅鑫2號。法院后續(xù)限高措施源于紅塔證券作為管理人未履行仲裁給付義務(wù)，非因潼驍投資的質(zhì)疑主張。

總裁沈春暉被限高的合理性，同樣引發(fā)法律界與市場的討論。

依據(jù)《最高人民法院關(guān)于限制被執(zhí)行人高消費及有關(guān)消費的若干規(guī)定》，限高對象通常為未按執(zhí)行通知履行法律文書確定義務(wù)的被執(zhí)行人，若紅塔證券被認定為實質(zhì)被執(zhí)行人，其法定代表人、主要負責(zé)人可能被連帶限高。

沈春暉身兼總裁與法定代表人，成為限高對象在程序上符合規(guī)定，但爭議點在于紅塔證券是否應(yīng)被認定為被執(zhí)行人。有法律人士指出，若仲裁已明確紅鑫2號為償債主體，且無證據(jù)證明紅塔證券存在濫用管理人地位損害投資者利益的情形，僅因控制結(jié)構(gòu)化主體就對公司及高管限高，可能擴大了責(zé)任認定范圍，不利于資管行業(yè)賣者盡責(zé)、買者自負原則的落地。

此外，紅塔證券的煙草系背景也讓事件增添了一層特殊性。其控股股東為云南合和集團，背后由中國煙草總公司間接控制，截至2025年6月末，公司歸屬于母公司股東權(quán)益251.98億元，凈資本209.21億元，財務(wù)指標相對穩(wěn)健，理論上具備為紅鑫2號兜底的能力。

但公司堅持資管計劃獨立償債的立場，引發(fā)部分市場聲音對國企背景券商是否規(guī)避責(zé)任的討論。有投資者認為，國企背景機構(gòu)應(yīng)更注重社會責(zé)任，在資管計劃出現(xiàn)兌付困難時可適當(dāng)協(xié)助解決。也有觀點認為，若突破風(fēng)險隔離原則要求券商兜底，將違背資管業(yè)務(wù)的本質(zhì)邏輯，不利于行業(yè)長期健康發(fā)展。

警示意義

對紅塔證券而言，限高事件已帶來一定程度的沖擊。業(yè)內(nèi)人士猜測，公司在2025年半年度報告中披露的北交所做市業(yè)務(wù)資格申請可能因限高事件延遲，而該業(yè)務(wù)本是公司拓展機構(gòu)服務(wù)、提升手續(xù)費收入的重要布局。

面對這些壓力，紅塔證券或?qū)⒂幸韵聨讉€應(yīng)對方向：一方面通過法律程序申訴限高措施，計劃提交紅鑫2號獨立運作的證據(jù)，爭取解除限制；另一方面加快紅鑫2號的資產(chǎn)處置，包括變現(xiàn)剩余19華晨04債券受償金額、協(xié)調(diào)其他投資者補充資金等，盡快完成仲裁裁決履行，同時通過業(yè)績說明會、公告等形式加強與投資者的溝通，穩(wěn)定市場預(yù)期。

Wind數(shù)據(jù)顯示，2025年上半年，資管計劃糾紛案件同比增長51%，紅塔事件暴露的結(jié)構(gòu)化主體責(zé)任邊界模糊問題并非個例。部分券商在業(yè)務(wù)開展中存在重規(guī)模、輕隔離傾向，如將資管計劃資金與自營業(yè)務(wù)資金混同運作、干預(yù)計劃投資決策，一旦出現(xiàn)兌付風(fēng)險，極易引發(fā)管理人連帶責(zé)任爭議。

對此，監(jiān)管層或需進一步明確券商控制的結(jié)構(gòu)化主體的責(zé)任界定，出臺更細化的資管計劃風(fēng)險處置規(guī)則；券商自身則需強化內(nèi)控，在資管產(chǎn)品設(shè)立初期就明確資金獨立運作流程，定期向投資者披露計劃財產(chǎn)狀況，避免因控制身份而承擔(dān)額外責(zé)任。（思維財經(jīng)出品）■