文｜財華社 毛婷

淡馬錫的2024年第2季美股持倉披露13F顯示，該基金于2024年第2季高位之時追入不少美國大型科技股，包括谷歌-A（GOOGL.US）、英偉達(dá)（NVDA.US）、微軟（MSFT.US）等，然而在6月之后，由于華爾街對待AI投資的風(fēng)向發(fā)生轉(zhuǎn)變，這些大型科技股均連日下挫，谷歌更因為有傳其或遭反壟斷調(diào)查而可能被迫分拆，股價自6月末以來下挫11.45%。

與此同時，淡馬錫在第2季清倉了美國小盤股指數(shù)羅素2000指數(shù)ETF（IWM.US）和Pacer美國小盤股指數(shù)（CALF.US）。有意思的是，美國小盤股指數(shù)在今年7月初經(jīng)歷了一場難得一見的漲勢，可謂久旱逢甘露，淡馬錫的清倉讓其成功避開了這場小牛市。

精準(zhǔn)踩中雷區(qū)，又成功避開彩虹，淡馬錫到底是一家怎樣機(jī)構(gòu)？它的投資目的到底是什么？

淡馬錫的背景

淡馬錫是新加坡的主權(quán)財富基金。

但你知道嗎？盡管淡馬新被普遍視為主權(quán)財富基金（SWF），與其他的主權(quán)財富基金卻存在差別。

例如淡馬錫主要進(jìn)行股權(quán)投資，持有許多資產(chǎn)和公司的控制權(quán)，而且像其他商業(yè)投資公司一樣交稅。

截至2024年3月31日，淡馬錫的資產(chǎn)組合凈值為3,890億新元，約合2,946億美元。

事實上除了淡馬錫之外，新加坡還持有傳統(tǒng)的主權(quán)財富基金GIC Private Limited（資產(chǎn)管理規(guī)模或為8,470億美元，來自globalswf.com）以及強制養(yǎng)老金計劃Central Provident Fund (CPF)，資產(chǎn)規(guī)模達(dá)4,130億美元（5400億新加坡元），新加坡所控制的主權(quán)基金資產(chǎn)規(guī)模或合共達(dá)到1.55萬億美元。

淡馬錫既不是政府機(jī)構(gòu)，也不是法定機(jī)構(gòu)。與其他商業(yè)公司一樣，淡馬錫在其經(jīng)營所在國納稅，為政府財政收入作出貢獻(xiàn)，向股東派發(fā)股息，并擁有自己的董事會和專業(yè)的管理團(tuán)隊，其唯一股東是新加坡財政部長。

作為新加坡的第五附表機(jī)構(gòu)，淡馬錫過去所累積的儲備金獲憲法保護(hù)，而淡馬錫的儲備金是國家儲備金的組成部分。

任何可能導(dǎo)致淡馬錫儲備金降低的交易都需要獲得新加坡總統(tǒng)的批準(zhǔn)。總統(tǒng)還有權(quán)任命、終止或重選淡馬錫的董事會成員。

除非關(guān)系到保護(hù)淡馬錫的儲備金，不論是新加坡總統(tǒng)或政府都不參與淡馬錫的投資或其他商業(yè)決策。同樣，淡馬錫也不參與旗下投資組合公司的商業(yè)決策或運營。

淡馬錫的歷史

于1965年8月獨立時，新加坡政府持有或聯(lián)合持有多家本地公司，包括馬來西亞-新加坡航空（后來分拆為馬來西亞航空和新加坡航空）以及新加坡電話（現(xiàn)在為新加坡電信）。

為了推動本地和外國資本對制造業(yè)和造船業(yè)等領(lǐng)域的投資，經(jīng)濟(jì)發(fā)展局還買入了本地多家公司的少數(shù)權(quán)益。

1974年6月25日，淡馬錫成立，以持有和管理這些之前由新加坡直接持有的資產(chǎn)。

淡馬錫的目的就是按照商業(yè)規(guī)則持有和管理這些資產(chǎn)，然后讓財政部和貿(mào)易與工業(yè)部專注于政策制定。

于1974年成立時，淡馬錫的初始投資組合價值3.54億新加坡元，而到2024年3月31日，淡馬錫的投資標(biāo)的已遍布全球，參與到各個重要行業(yè)，涉及上市公司與非上市公司，甚至還投資于創(chuàng)投項目，投資組合的凈值已達(dá)到3,890億新元。

有幾個重要時點和大事值得留意：

從2002年李夫人何晶（2002年1月被任命為董事，其后于2002年5月成為執(zhí)行董事，2004年1月成為首席執(zhí)行官，直到2021年10月退任CEO）成為董事后，淡馬錫開始放眼海外，在轉(zhuǎn)型中的亞洲尋找新的增長動力。

2015年起，淡馬錫開始對農(nóng)業(yè)和農(nóng)業(yè)相關(guān)公司及創(chuàng)業(yè)機(jī)構(gòu)進(jìn)行大額投資。

2020年8月，淡馬錫增持于貝萊德（BLK.US）的3.9%權(quán)益，價值35億美元，成為后者的其中一位最大股東。

2021年，淡馬錫投資于加密貨幣交易所FTX。在FTX于2022年11月崩潰后，淡馬錫將其于FTX價值2.75億美元的投資減記至零。

2022年2月，淡馬錫領(lǐng)導(dǎo)了為新加坡加密貨幣融資公司Amber Group約2億美元的籌資。

2024年6月，淡馬錫落實出售新加坡液化天然氣貿(mào)易公司Pavilion Energy予殼牌，此交易價值數(shù)億美元。

淡馬錫的投資分布

在截至2024年3月31日止的財政年度報告中，淡馬錫提到了其未來的投資策略展望，簡單來說，將美國作為最大的投資目的地，聚焦于AI的開發(fā)和應(yīng)用以及得益于美國產(chǎn)業(yè)政策的企業(yè)，還會加大對印度的關(guān)注以及增加在東南亞和日本的投資力度，物色歐洲的綠色轉(zhuǎn)型和全球企業(yè)機(jī)遇，不過對中國采取謹(jǐn)慎策略，關(guān)注政策舉措。

在截至2024年3月31日止的財政年度中，淡馬錫確實在遵循這個策略進(jìn)行了投資組合的調(diào)整。

從標(biāo)的資產(chǎn)所在地來看，新加坡仍是淡馬錫最主要的投資目的地，于2024財年的占比為27%。但其對中國的投資有所降低，由2015年的27%下降至2024財年的19%，同時淡馬錫在增加對美洲和印度的投資，而美洲已成為繼新加坡之后淡馬錫的第二大投資地，投資占比較中國投資高出3個百分點，淡馬錫在印度的投資則由十年前的5%提高至2024年的7%。

見下圖，淡馬錫在美洲的投資在逐步增加，而在中國的投資逐步收縮，與此同時，在印度的投資也有所提高，不過權(quán)重仍相對較小。

從行業(yè)來看，淡馬錫于交通與工業(yè)以及消費與房地產(chǎn)兩個行業(yè)分類的投資大致維持，交通與工業(yè)現(xiàn)在是其最大的投資領(lǐng)域，不過淡馬錫這十年將其在金融服務(wù)和電信、媒體與科技行業(yè)的投資權(quán)重收縮，而將這部分的投資轉(zhuǎn)向了生命科學(xué)與多行業(yè)基金。

見下圖，金融服務(wù)的投資占比從十年前的28%下降至2024年的21%，但于非銀行金融服務(wù)領(lǐng)域的投資占比則從4%擴(kuò)大至2024財年的7%，而電信、媒體與科技行業(yè)則從十年前的24%下降至2024財年的18%。

但財華社留意到，淡馬錫于科技產(chǎn)業(yè)的投資比重這十年呈上升趨勢，從2015財年占組合的5%，擴(kuò)大至2024財年的10%。生命科學(xué)與農(nóng)業(yè)食品的投資比重由十年前的3%上升至9%，于多行業(yè)基金的投資比重則由十年前的5%擴(kuò)大至2024財年的9%。

從資產(chǎn)流動性來看，淡馬錫這些年顯然加大了對非上市資產(chǎn)的投資，這部分投資占組合的比重從2015財年的33%大幅提高至52%，占了投資組合的一半以上，這些非上市資產(chǎn)的投資中，有35%為非上市公司（包括早期公司），有31%為新加坡投資組合公司，另外有20%為私募股權(quán)和信貸基金，資產(chǎn)管理公司占了14%。

非上市公司包括螞蟻集團(tuán)、與李嘉誠長和系合持的屈臣氏集團(tuán)、法國詩華動物保健有限公司、施耐德電氣印度公司、拓普索公司等。

十年前，淡馬錫主要持有現(xiàn)金或進(jìn)行低于20%股權(quán)的小額投資，這部分占比達(dá)到34%，到疫情期間的2020年和2021年（美股大牛市），這部分的比重更高達(dá)37%和38%。

在十年前，淡馬錫也更傾向于持有上市大型資產(chǎn)的50%權(quán)益以上，不過從2016年開始，淡馬錫開始降低高持股上市資產(chǎn)的投資，寧愿轉(zhuǎn)向非上市資產(chǎn)，這部分比例從2015財年的21%銳減到2024財年的10%。

財華社留意到，淡馬錫所投的高持股（超過50%）標(biāo)的，主要為新加坡企業(yè)，包括房地產(chǎn)投資集團(tuán)凱德集團(tuán)，集合新加坡公園的萬禮生態(tài)園控股，房地產(chǎn)開發(fā)公司豐樹產(chǎn)業(yè)私人有限公司，世界聞名的貨柜碼頭運營商新加坡港務(wù)集團(tuán)，新加坡航空，新加坡能源等。

此外，淡馬錫也在一些海外企業(yè)持有較大股權(quán)，例如持有英國渣打集團(tuán)（02888.HK）的17%權(quán)益，于美國醫(yī)療保健及數(shù)據(jù)科技公司Global Healthcare Exchange持有71%權(quán)益。此外，淡馬錫還持有多家中國大型上市公司的重要權(quán)益，包括阿里巴巴（BABA.US）、騰訊（00700.HK）、工商銀行（01398.HK）、中國平安（02318.HK）等。

淡馬錫控股剛剛披露了2024年6月30日的美股持倉。2024年第2季，淡馬錫大手買入美國大型科技股，買入最多的股份包括谷歌-A、英偉達(dá)、微軟、亞馬遜（AMZN.US）和meta（meta.US），而出售最多的股份包括生物科技公司BioNTech（BNTX.US）、羅素2000指數(shù)ETF（IWM.US）、印度工業(yè)信貸投資銀行（IBN.US）、Pacer美國小價股（CALF.US）、安碩明晟巴西ETF（EWZ.US）。

2024年6月30日，淡馬錫在美股市場持倉最大的是貝萊德，其次為兩大信用卡公司VISA（V.US）和萬事達(dá)卡（MA.US），然后是華爾街四姐妹以及一家印度的投資銀行，同時淡馬錫也是阿里巴巴（09988.HK）的重要股東之一。

除了上述的中資企業(yè)外，淡馬錫也持有一定倉位的中概股，包括百濟(jì)神州（BGNE.US）、中通快遞（ZTO.US）、京東（JD.US）、百勝中國（YUMC.US），財華社留意到在2024年第2季，該基金并沒有減持中概股。

結(jié)語

淡馬錫近年的投資組合調(diào)整，未必對普通投資者有參考意義。淡馬錫本身是有背景的投資機(jī)構(gòu)，其投資標(biāo)的仍以新加坡資產(chǎn)為主，而且有一定的投資理念，其目的是要迎合數(shù)字化進(jìn)程、可持續(xù)生活、未來新消費和更長壽命的趨勢，這未必符合普通投資者要求回報最大化的需求。

此外，從淡馬錫過往的投資回報來看，“穩(wěn)”字當(dāng)頭，而非收益最大化。

若按自1974年以來至2024財年（截至2024年3月31日止財政年度，下同）的時間段，淡馬錫的復(fù)合年化回報率（包括發(fā)給股東的股息，但不包括股東對淡馬錫股份的投資）為14%，需注意，這個時間跨度雖大，但從1974年至2000年正是其當(dāng)時主要投資區(qū)域東南亞區(qū)發(fā)展最快的時期，高速的經(jīng)濟(jì)增長與較低的基數(shù)，是其回報率較高的原因。

若將時間跨度縮小至近20年，基數(shù)提高，復(fù)合年化回報率僅7%。

再將時間跨度縮小至近10年，基數(shù)進(jìn)一步提高，而淡馬錫也將投資更多地分派到經(jīng)濟(jì)增長相對較和緩的發(fā)達(dá)國家，復(fù)合年化回報率僅6%。

這未必能達(dá)到普通投資者的回報要求。

正如開篇所言，從其在2024年第2季的美股投資調(diào)配，并復(fù)盤其后市場的變化來看，淡馬錫的投資并非一帆風(fēng)順，于2021年投資FTX，更是鎩羽而歸。

可見其投資策略并不適合普通投資者照抄作業(yè)，僅作參考即可。