當喧囂點燃盛夏的A股舞池，聚光燈之外，總有一些人選擇跳自己的舞步。

銀華基金的張騰，就是這樣一個“另類舞者”。當市場的目光都聚焦于AI、半導體、創新藥的星辰大海時，他卻在有色、化工這些看似傳統的領域，踩出了令人驚嘆的節拍。

銀河證券數據顯示，截至2025年8月15日，張騰管理的銀華瑞和靈活配置混合基金（005544）年內凈值增長率29.69%（業績比較基準3.96%），過去一年凈值增長率45.77%（業績比較基準15.23%），在415只同類型基金中排名84。（業績數據經托管行復核；排名數據銀河證券，過去一年指2024.8.16-2025.8.15；同類型指靈活配置型基金A類）

外界試圖用“周期獵手”這樣的標簽來定義他，但這遠不足以概括他投資世界的核心。

要真正理解張騰，我們需要回到故事的起點，探尋他投資操作系統的迭代之路——那是一段從極致銳度走向“反脆弱”的突圍，一個曾經的賽道選手在市場的熔爐中重構自我的故事。

進化：從賽道選手到反脆弱投資

學生時期，張騰是一個不折不扣的學霸，他曾在高中時期摘得全國物理競賽一等獎，并因此保送清華大學熱能工程系，同時還拿下了巴黎高科國際能源專業的管理學碩士。工科和能源專業的背景，讓他對能源和科技有著深刻的理解。

2012年，他開啟了自己的公募基金生涯，并且憑借研究員時期的優異表現，迅速在2015年的牛市里從研究員晉升為基金經理。

那是屬于“賽道型選手”的黃金時代。彼時在強賽道，下重注，用極致的銳度，便可能換取亮眼的排名。張騰也一度依靠這套打法，在科技股行情中游刃有余。

“然而，市場的風說變就變，2016年下半年，核心資產、白馬藍籌的敘事崛起，市場風格發生180度大轉彎，而我當時作為一個賽道型基金經理，對于市場風格的巨變很難做出及時應對。”張騰坦誠地回憶那段職業生涯。

痛苦，是認知迭代最好的催化劑。在市場的冷板凳上，張騰開始了一場深刻的自我革命，試圖重構自己的投資操作系統。最終，他為自己找到了兩塊壓艙石：一是建立“慢變量”的認知，二是奉行“反脆弱”的原則。

所謂“慢變量”，就是擁有判斷季節的能力。“我不知道明天會不會下雨，但我需要能判斷現在是夏天還是冬天。”通過把握利率周期、經濟周期這些決定資產價格大方向的“季節性”因素，張騰擁有了在大類資產間進行戰略切換的羅盤。

而“反脆弱”，則源于對昔日“銳度陷阱”的警醒。他從塔勒布的書中悟到，投資不是百米沖刺，而是一場長跑，活下來比什么都重要。曾經的極致集中，順風時一飛沖天，逆風時也能將你瞬間擊垮。從此，分散和對沖，被寫入了他的投資基因。

至此，張騰完成了從一個“賽道型”選手，向一個“系統型”選手的進化。他不再癡迷于預測下一個風口，而是開始構建一個能應對萬千變化的系統。

亮劍：掘金碳中和浪潮

任何一套操作系統，都需要一場實戰來檢驗其威力。2020年橫空出世的“碳中和”，成了張騰新系統的試煉場。

2021年三季度，當市場還在熱議新能源的星辰大海時，張騰的“慢變量”框架讓他看到了硬幣的另一面：在能源轉型的時代，舊能源的價值不是消失了，而是成為一種具備“類公用事業”屬性的稀缺資產。

憑借在能源領域多年的學術和研究背景，他更早地意識到，煤炭會因為稀缺被市場重估。于是，2021年7月，在煤價下行的趨勢中，他逆勢關注煤炭。

更為難得的是，張騰時刻不忘保留一分“反脆弱”的克制。“即便我極度看好煤炭，也會嚴格控制它的倉位。這種克制短期看似乎犧牲了彈性，但長期看，卻讓我能在面對市場黑天鵝時有望安然無恙，甚至可以提供在底部區域從容加倉的彈藥。”張騰表示。

后續的故事，市場都有目共睹。從煤價暴漲，到缺電引發的高耗能品漲價，再到電網投資的機會，張騰的“碳中和”投資如同一棵樹，不斷生長出新的投資枝干，展現出強大的延展性和生命力。

“很多人炒碳中和，只炒了一兩個月的概念。而我，在這個方向上做了三四年。”張騰說。

狩獵：踏準反內卷的時代脈搏

如今，張騰又看到了一個新的、足以媲美“碳中和”的時代主線——“反內卷”。

在張騰看來，“反內卷”并非簡單的政策炒作，而是足以重塑中國部分產業生態的底層變革。當前，市場的本能反應是去尋找那些“卷”得更為慘烈的行業，但張騰的狩獵邏輯卻更為刁鉆。

“我更傾向于選擇那些行業自身就有‘反內卷’訴求，或者供給格局高度集中，政策只起到臨門一腳作用的領域。”他解釋道，相比于在無序競爭的紅海里等待救援，他更愿意在那些已經形成“寡頭默契”的行業里尋找機會。

這套邏輯，讓他將目光鎖定在了化工和有色的一些細分賽道。

比如，他通過研究產業鏈的利潤分配發現，同樣是漲價，稀土之于下游，如同菜里的“味精”，再漲價也不影響大局；而鎢在下游成本里面占比較高，漲一倍就很困難。這種基于產業邏輯的深度挖掘，可以幫他在“反內卷”的宏大敘事下，找到鋒利的投資切口。

同時，這個布局也是他“慢變量”與“反脆弱”框架的最新演繹。

從“慢變量”的角度看，全球正進入美聯儲降息周期的后半段。“歷史告訴我們，市場會提前交易經濟復蘇，工業金屬的機會正在到來。更何況，這一輪宏觀經濟的韌性可能超乎想象。”張騰表示。

相對于同質化較高的煤炭板塊，有色的內部子行業眾多，貴金屬、工業金屬、戰略金屬以及能源金屬，背后的驅動邏輯千差萬別，可以互為對沖。張騰表示：“這使得我可以在有色大的行業方向下，從容地構建一個多元化的組合，既能抓住行業貝塔，又能規避單一邏輯的風險。因此，在堅持‘反脆弱’的原則上，我對這類細分領域較多的行業倉位上限設置相對較高。”

而無論是“碳中和”還是“反內卷”，張騰的理念一以貫之：不追逐標簽，而是致力于解構一個時代主線的底層邏輯，并從中尋找最具確定性的結構性機會。

從早年TMT賽道的極致銳度，到蟄伏期對框架的精細打磨，再到如今對時代主線的從容解構。張騰的投資之路，完成了一次深刻的升維：他拋棄了單一的“術”，轉而追求一個能夠應對萬變市場的“道”。

張騰履歷：碩士研究生。曾就職于上海申銀萬國研究所、中郵創業基金管理股份有限公司，2023年7月加入銀華基金，現任權益投資管理部基金經理/投資經理助理（社保、基本養老）。現管理基金如下：銀華瑞和靈活配置混合（2024.3.7起）、銀華心佳兩年持有期混合（2024.7.17起）、銀華甄選價值成長混合A/C（2024.8.7起）。張騰現管理基金業績如下：銀華瑞和靈活配置混合于2018年4月26日成立，2020年、2021年、2022年、2023年、2024年、自基金合同生效起至今的凈值增長率依次為77.37%、-3.87%、-39.50%、-21.08%、-0.38%、22.55%。同期業績比較基準收益率依次為15.25%、0.50%、-9.48%、-3.21%、12.35%、25.94%。銀華心佳兩年持有期混合于2021年1月8日成立，2022年、2023年、2024年、自基金合同生效起至今的凈值增長率依次為-20.41%、-18.17%、-1.52%、-32.32%，同期業績比較基準收益率依次為-13.78%、-8.47%、15.08%、-13.70%。銀華甄選價值成長混合A于2024年8月7日成立，自基金合同生效起至今的凈值增長率為7.84%，同期業績比較基準收益率為18.08%。銀華甄選價值成長混合C于2024年8月7日成立，自基金合同生效起至今的凈值增長率為7.45%，同期業績比較基準收益率為18.08%。（以上數據基金定期報告，截至2025.6.30）

投資有風險，投資需謹慎。基金是一種長期投資工具，其主要功能是分散投資，降低投資單一證券所帶來的個別風險。基金不同于銀行儲蓄等能夠提供固定收益預期的金融工具，當您購買基金產品時，既可能按持有份額分享基金投資所產生的收益，也可能承擔基金投資所帶來的損失。您在做出投資決策之前，請仔細閱讀基金合同、基金招募說明書和基金產品資料概要等產品法律文件和本風險揭示書，充分認識本基金的風險收益特征和產品特性，認真考慮本基金存在的各項風險因素，并根據自身的投資目的、投資期限、投資經驗、資產狀況等因素充分考慮自身的風險承受能力，在了解產品情況及銷售適當性意見的基礎上，理性判斷并謹慎做出投資決策。根據有關法律法規，銀華基金管理股份有限公司做出如下風險揭示：一、依據投資對象的不同,基金分為股票基金、混合基金、債券基金、貨幣市場基金、基金中基金、商品基金等不同類型，您投資不同類型的基金將獲得不同的收益預期，也將承擔不同程度的風險。一般來說，基金的收益預期越高，您承擔的風險也越大。二、基金在投資運作過程中可能面臨各種風險，既包括市場風險，也包括基金自身的管理風險、技術風險和合規風險等。巨額贖回風險是開放式基金所特有特有的一種風險，即當單個開放日基金的凈贖回申請超過基金總份額的一定比例（開放式基金為百分之十，定期開放基金為百分之二十，中國證監會規定的特殊產品除外）時，您將可能無法及時贖回申請的全部基金份額，或您贖回的款項可能延緩支付。三、您應當充分了解基金定期定額投資和零存整取等儲蓄方式的區別。定期定額投資是引導投資者進行長期投資、平均投資成本的一種簡單易行的投資方式，但并不能規避基金投資所固有的風險，不能保證投資者獲得收益，也不是替代儲蓄的等效理財方式。四、基金管理人承諾以誠實信用、勤勉盡責的原則管理和運用基金資產，但不保證本基金一定盈利，也不保證最低收益。基金的過往業績及其凈值高低并不預示其未來業績表現，基金管理人管理的其他基金的業績并不構成對本基金業績表現的保證。銀華基金管理股份有限公司提醒您基金投資的“買者自負”原則，在做出投資決策后，基金運營狀況與基金凈值變化引致的投資風險，由您自行負擔。基金管理人、基金托管人、基金銷售機構及相關機構不對基金投資收益做出任何承諾或保證。五、本基金由銀華基金管理股份有限公司依照有關法律法規及約定申請募集，并經中國證券監督管理委員會（以下簡稱“中國證監會”）許可注冊。本基金的基金合同、基金招募說明書和基金產品資料概要已通過中國證監會基金電子披露網http://eid.csrc.gov.cn/fund和基金管理人網站www.yhfund.com.cn進行了公開披露。中國證監會對本基金的注冊，并不表明其對本基金的投資價值、市場前景和收益作出實質性判斷或保證，也不表明投資于本基金沒有風險。

證券時報基金研究院

責編：王璐璐

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