近期因向港交所遞上了二次招股書而備受關注的石頭科技，在8月15日晚間交出了一份低于市場預期的半年度業(yè)績“成績單”。

根據(jù)財報，2025年上半年，石頭科技實現(xiàn)營業(yè)收入79.03億元，同比增長78.96%；歸屬于上市公司股東的凈利潤為6.78億元，同比下降39.55%；扣除非經(jīng)常性損益后的凈利潤為4.99億元，同比下降41.96%。

分季度看，2025年一、二季度，石頭科技實現(xiàn)的營業(yè)收入分別為34.28億元、44.75億元，同比增長86.22%、73.78%；歸母凈利潤分別為2.67億元、4.10億元，同比下降幅度為32.92%、43.21%；扣非凈利潤分別為2.42億元、2.58億元，同比下降幅度為29.28%、50.30%。

圖源：石頭科技財報

由上可見，上半年石頭科技增收不增利。

當然，這并非石頭科技首次出現(xiàn)增收不增利的情況，我們拉長時間維度，2024年第三季度至2025年第二季度，石頭科技的營收分別增長11.91%、66.54%、86.22%、73.78%，而同期的歸母凈利潤則是分別下降了45.25%、26.99%、32.92%和43.21%。

之于原因，石頭科技在財報中表示，家電行業(yè)“以舊換新”補貼政策以及海外市場的精細化渠道布局帶來的國內(nèi)外銷售增長系營收增長的主因，利潤下滑則主要源于銷售費用和研發(fā)投入的增加。

具體來看，2025年上半年，石頭科技的銷售費用為21.65億元，較上年同期的8.85億元增加12.8億元，增幅達144.51%；公司研發(fā)費用為6.85億元，較上年同期的4.10億元增長67.28%。

掃地機行業(yè)進入滲透率提升的成熟階段，通過利潤換取規(guī)模搶占市場已成為行業(yè)共識，不過對于石頭科技而言，存在兩個方面問題：

其一，選擇營銷驅動增長雖無可厚非，畢竟企業(yè)業(yè)務增長本身就與營銷緊密互鎖，尤其是在如今的流量時代，消費者選擇每一件產(chǎn)品幾乎都受到了營銷的影響，只是若回到營銷驅動增長模式的底層邏輯：

即營銷運作幫助企業(yè)實現(xiàn)產(chǎn)品與市場的價值匹配，即支持細分市場的選擇和客戶需求及痛點的分析，以及制定市場策略，牽引產(chǎn)品研發(fā)，實現(xiàn)產(chǎn)品的價值主張和差異化優(yōu)勢。

可以發(fā)現(xiàn)，石頭科技“清掃路徑規(guī)劃+壁障+自集塵”的基本技術框架之上，其并未在出現(xiàn)顛覆式創(chuàng)新，僅僅是某些漸進式創(chuàng)新。結果就是，很容易被競爭對手復制，同時因市場需求與產(chǎn)品價值的不匹配，導致消費者在情感上也會排斥營銷，再想實現(xiàn)增長就需要花費更多成本。

2025年上半年，石頭科技將近145%的消費收費增長才帶來不到80%的營收增長，營銷驅動的邊際效應已顯著遞減。

其二，以利潤換取增長實現(xiàn)規(guī)模效應能否完全走通存疑。

不可否認，在海外市場石頭科技通過降低自身的利潤結構已經(jīng)最大化切分市場蛋糕，從而做大了營收規(guī)模，也擴大自身市場地位。列一組數(shù)據(jù)論證：

IDC的數(shù)據(jù)顯示，石頭科技繼2024年量額全球第一后，2025年一季度以19.3%的市場份額繼續(xù)保持全球出貨量第一的位置，其出貨量最大的兩個地區(qū)分別為中國和西歐，總計超過全球總出貨量的50%。2024H1、2024 年和 2025H1 ，石頭科技的存貨分別11.5億元、14.9 億元和 31.3億元，對應的存貨周轉率分別為 1.96、4.93、和 1.90，雖然 2025H1 的存貨量明顯上升、但存貨周轉率并未有變化，表明 2025H1石頭科技的出貨量在大幅增加，其已經(jīng)切分到了更多的市場份額。

問題在于，掃地機器人資金、技術、規(guī)模門檻都比較低，很多品牌可以輕而易舉進入，石頭科技自身又沒有差異化的競爭優(yōu)勢和技術領先優(yōu)勢，通過上述運營模式是否能在競爭中具有持續(xù)性和比較優(yōu)勢仍是問號。

但確定的是，消費者忠誠度建立需要一定的周期，對于石頭科技而言，居高不下的成本，對其自身的成長無疑是種隱患而且已經(jīng)逐漸顯現(xiàn)。

近期，石頭科技被傳出在洗衣機業(yè)務條線上大幅裁員的消息，當然這可以看作是石頭科技基于現(xiàn)階段的市場競爭環(huán)境做出的策略調整，希望集中資源博取更大的增長和市場份額，但某種程度上也反映出石頭科技繼續(xù)加碼資源投入的財務空間比較有限。

2025年上半年，石頭科技經(jīng)營現(xiàn)金流凈額為-8.23億元，同比下降179.84%，2019年同期以來首次為負數(shù)。

石頭科技急于在港交所二次上市的意圖也正是基于此，獲取更多的資金幫助其更快且更多地擴充國際化業(yè)務、拓展產(chǎn)品研發(fā)及擴充產(chǎn)品組合，實現(xiàn)在海外結構增長市場中擁有劃分蛋糕的優(yōu)先權。

只是仍需指出的是，資本市場對石頭科技“長期主義”的耐心正在消耗，若石頭科技港股上市之后凈利潤仍無改善，恐陷入“越擴張越貶值”的惡性循環(huán)。

截至8月18日收盤，石頭科技股價報收209.04元/股，最新市值541.6億元。

經(jīng)理人網(wǎng)

作者：南豈珵

編輯：曹諵