雖然收入在下降，但周大福經營溢利增長明顯，股價大漲也意味著市場對公司業績的認可。面對諸多競爭對手的沖擊，行業龍頭的周大福主動收縮門店，提升品牌形象，并一口氣推出了88億港元的可轉債融資用于主業擴張。

楊現華/文

6月15日，是周大福（01929.HK）發布財報后的首個交易日，股價上漲5.37%，之后一個交易日又繼續上漲6.03%，股價刷新本輪反彈的新高。顯然，市場對公司的業績予以高度認可。截至6月20日，周大福股價年內漲幅已經接近九成。

黃金價格持續上漲，黃金珠寶零售商的日子并不好過，收入和凈利潤紛紛下滑。作為行業龍頭，周大福也不可避免受到行業成本上漲的壓力。但是憑借產品結構調整等帶來毛利率提升，周大福業績超出市場預期。

財報發布之后不久，周大福宣布擬發行88億港元可轉換債券，用于黃金首飾業務擴張、門店升級及全球化布局。在老鋪黃金等競爭對手受到市場追捧下，周大福正采取一系列提質增效舉措，不斷改善盈利能力。

業績超出機構預期

周大福發布截至2025年3月31日的2025財報，實現營收896.56億港元，同比下降16.8%；公司股東應占溢利59.16億港元，同比下降9%。

不過，業績發布之后，股價卻連續大漲，周大福股價連續刷新本輪反彈的新高，截至6月20日，周大福股價在2025年內的累計漲幅已經達到89.6%，公司市值逼近1300億港元。

投資者的選擇意味著周大福的業績報表超出了市場預期。實際上，2025下半財年，周大福實現營收502.48億港元，同比下降15.32%；實現公司股東應占溢利33.86億港元，同比增長了73.82%。

也就是說，在2025下半財年，周大福的盈利實現了大幅增長，這或許就是公司股價大幅拉升的主要原因。

發布年報后，瑞銀證券發表報告指出，2025下半財年周大福的經營溢利同比增長15%，超出公司預期。基于最新經營表現、業績指引、更高的同店銷售增長預期、較小的毛利率壓力及更多的營運開支節省，瑞銀將周大福2026財年至2027財年經營利潤預測上調20%至21%。

瑞銀認為周大福目前或被低估，對其新一年經營指引有信心，若金價升勢延續，經營利潤指引更存在上調空間。

發力一口價

在同行老鋪黃金上市后，“一口價”模式越來越受到市場的關注。一般而言，黃金飾品的定價方式主要有兩種。一種是按克計價，就是用飾品的克重乘以當天的金價，再加上工費來算總價；另一種是 “一口價”，這種就不按克重算錢，商家會直接定一個固定的價格。

與傳統按克銷售相比，“一口價”模式能突出產品設計價值，其產品通常款式新穎，能滿足消費者對個性化和高品質珠寶的需求，從而創造更多溢價，提高利潤空間。

實際上，周大福是市場上更早推出“一口價”模式的。近年來，公司正在大力發展這一模式。

從年報上看，2022-2024財年，周大福定價黃金產品的營收占比都在7%出頭，分別為7.3%、7%和7.1%。2025財年公司定價黃金產品的零售值占比一躍來到19.2%，其營業額同比大幅增長105.5%。

海通國際指出，定價黃金產品貢獻度提升，成為推動公司盈利改善的重要引擎。

2025財年，由于黃金價格大幅波動，周大福計價黃金產品的營業額同比下跌29.4%，而定價黃金產品憑借精湛工藝、獨特設計和豐富情感共鳴，營業額同比大幅增長105.5%。

從營收上看，2024年上半年，定價黃金首飾及產品占營收的比例只有4.4%，2025年下半年已經猛增至16.7%。2025財年，周大福定價黃金首飾產品收入同比增長105.5%至127.82億港元，占零售額的比重提升至14.6%。

周大福的定價黃金產品主要包括周大福傳福系列及周大福故宮系列。2025財年，兩者的銷售額均達到約40億港元，超出公司預期目標。

基于傳福系列及故宮系列的零售額在2025財年均達到40億港元且超出管理層預期，公司于2025年4月進一步推出蘊含中華傳統文化和“幸福”寓意的傳喜系列，豐富高附加值產品矩陣。

周大福表示，由于金價上升使得零售產品毛利率有所提升，加上定價黃金產品占比提高令產品組合得以改善，帶動公司2025財年的毛利率上升550個基點至 29.51%。

這一毛利率不僅較上年相比大幅增長，即使與過去10年相比也創下新紀錄。無論是零售占比還是對毛利率的貢獻上，“一口價”都對周大福帶來了積極影響。

優化門店

周大福收入下降的一個原因是公司在收縮門店數量。截至2025財年末，周大福在全球擁有6644個零售點。其中，在中國內地市場線下渠道門店為6501家，較期初凈減少906家；中國港澳臺市場，門店為106家，同比減少兩家；全球其他市場門店較少，暫不予介紹。

近幾年，周大福的線下零售點始終保持增長，直至2025財年開始下降。回溯歷史不難發現，2021財年周大福線下零售點輕松突破四千家達到4591家，2022財年再邁一個新臺階至5902家。

2023財年，周大福線下零售網點直接越過七千家達到7423家，2024年微增至7549家。2025財年開始，周大福零售網點開始明顯收縮，零售點數量降至三年來的新低。

周大福的核心市場在中國內地市場，公司收縮門店零售點主要減少的就是內地市場的門店數量。2025財年，周大福在全球市場的門店數量合計減少了905家。其中，中國內地市場減少了906家。也就是說，除中國內地市場外，周大福在其他地區合計還增加了一家門店。

依靠傳統的渠道擴張越來越難以促進收入的增長，2025財年，即便關閉了近千家門店，周大福在中國內地的同店銷售還是下降了19.4%，衛生事件突發的2020財年，公司同店銷售降幅也不過15.1%。

不過，隨著公司品牌轉型、零售場景不斷優化，以及高毛利黃金產品銷售占比持續提升，中國內地及港澳市場在2025財年下半年同店銷售跌幅已明顯收窄，其中港澳地區修復速度較快。

銷量降幅更為明顯。2025財年，周大福在中國內地的同店銷售下降了30.1%。在2020財年，周大福在中國內地的同店銷量下降了24%。

自2020財年后，周大福在中國內地的同店銷售漲跌互現，但同店銷量已經連續三個財年下降了。2023-2025財年，公司在中國內地的同店銷量分別下降了18.1%、4.8%和30.1%。

原本，周大福通過擴大線下零售點的方式增加總銷量的增長。2024財年，公司在中國內地的總銷量件數為2377.4萬件，在2023財年小幅下降后再度實現增長。

由于2025財年收縮門店，疊加同店銷量下滑，周大福在中國內地的銷量降至1722.8萬件，跌至四個財年來的新低。

關閉低效門店同時增加優質門店正在發生積極影響。根據周大福介紹，2025財年，店齡不足兩年的店鋪平均單店銷售額約占內地整體同店銷售額的89%，為近年來的最高水平。

周大福同時公布2025年4-5月經營數據，公司零售額同比下降1.7%。其中，中國內地零售額同比下降2.9%，中國港澳及其它市場零售額同比增長6.3%。中國內地同店銷售同比下降2.7%，其中黃金首飾同比增長0.9%；中國港澳及其他市場同店銷售同比增長1.3%，其中黃金首飾同比增長7.5%。

年報發布后不到一周，周大福宣布發行88億港元可轉債債券。主要用于黃金首飾業務擴張、門店升級及全球化市場拓展。

自2011年底上市以來，周大福鮮有融資紀錄。此次一口氣募資88億港元，IPO后首次募資主要用于業務擴張。此前，競爭對手老鋪黃金配售27.15億港元，資金同樣主要用于業務發展。

對周大福而言，發行88億港元可轉債不僅是低成本“補血”，更是其爭奪高端市場、重塑行業格局的關鍵籌碼。

本文刊于06月28日出版的《證券市場周刊》