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作者 | 左星月

編輯 | 王亞靜

美編 | 倩倩

審核 | 頌文

“夢碎”A股之后，上海凱詰電子商務(wù)股份有限公司（以下簡稱“上海凱詰”）選擇在港交所申報上市。

據(jù)悉，上海凱詰主要提供電商綜合服務(wù)，為億滋、大王、皇家、格力高、KFC、百事等企業(yè)提供過服務(wù)。

這家由寶潔前高管許浩聯(lián)合創(chuàng)立的企業(yè)，曾吸引了包括巨人投資在內(nèi)的18家明星資本加持。然而，公司業(yè)績?nèi)缃駞s陷入“三連降”的窘境。

從新三板摘牌、A股折戟到如今轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股，上海凱詰能否在行業(yè)寒冬與轉(zhuǎn)型壓力下，重新贏得資本市場的認可？

1、寶潔前高管創(chuàng)業(yè)，IPO前夕股東“出走”

1998年7月，上海凱詰的創(chuàng)始人之一許浩取得了廈門大學化學學士學位。

畢業(yè)后，他馬上加入了寶潔擔任生產(chǎn)經(jīng)理。2000年1月，許浩加入通用電氣任銷售經(jīng)理。此后，許浩又在當納利印刷公司、上海楚元、赫斯特廣告、佳華控股等企業(yè)任職。

2010年，許浩創(chuàng)辦了上海凱詰，目前擔任公司董事長兼執(zhí)行董事。

上海凱詰的另一位創(chuàng)始人是韓松育，2006年7月獲得吉林大學廣告學學士學位，曾任職于瑪氏箭牌糖果（中國）、多美滋等企業(yè)，現(xiàn)任上海凱詰的執(zhí)行董事兼總經(jīng)理。

2022年8月，許浩、韓松育、徐智文和游敏勇簽署了一致行動協(xié)議，若有分歧，以許浩的意見為準。

（圖 / 上海凱詰招股書）

上海凱詰主要提供電商綜合服務(wù)，創(chuàng)立之時趕上了電商高速發(fā)展期，吸引了多家資本的關(guān)注。

招股書顯示，2014年2月開始，上海凱詰共吸引了18名投資者，其中不乏光大證券、海通證券、東方證券等知名券商。

（圖 / 上海凱詰招股書）

此外，2017年8月，漢理資本董事長錢學鋒旗下的上海漢理，以近500萬元的價格購買上海凱詰45.83萬股股份。據(jù)悉，漢理資本還曾投資過同樣做電商代運營的寶尊電商和麗人麗妝。

不僅如此，史玉柱旗下的巨人投資也在2020年6月入股上海凱詰，作價3345.55萬元購買了公司274.98萬股股份。

「」注意到，自2020年6月巨人投資入股后，上海凱詰并沒有新的投資者加入。

2023年10月和2024年7月，上海凱詰分別召開了臨時股東會以批準減資事宜。減資完成后，公司的注冊資本減少至9424.83萬元。

（圖 / 上海凱詰招股書）

此外，2024年12月，寧波致信、上海寬遠與許浩等人簽署股權(quán)轉(zhuǎn)讓協(xié)議，將持有的部分股份轉(zhuǎn)讓給許浩等人。

2025年3月，也就是上海凱詰申報港股IPO的2個月前，上海寬遠將剩余的72.09萬股股份轉(zhuǎn)讓給許浩等人。至此，上海寬遠徹底退出上海凱詰，不再是公司股東。

上海寬遠為何要在公司IPO前夕“出走”？這是否意味著上海凱詰對資本市場的吸引力減少？這還需進一步觀察。

其實，在股東變動之時，上海凱詰在資本市場的IPO之路也并不順利。

2016年5月，上海凱詰在新三板掛牌上市，2019年7月從新三板摘牌后，上海凱詰便著手準備深交所創(chuàng)業(yè)板上市進程。

2021年6月，上海凱詰向深交所遞交創(chuàng)業(yè)板上市申請，保薦機構(gòu)為東方證券，擬募資5.94億元。同年7月，上海凱詰的審核狀態(tài)變更為“已問詢”。

到了2021年12月23日，上海凱詰向深交所提交了撤回申請文件的申請。短短半年的時間，上海凱詰的創(chuàng)業(yè)板IPO之路就以失敗告終。

此后，公司與廣發(fā)證券訂立輔導協(xié)議，籌備上交所的上市申請，并于2022年7月向上海證監(jiān)局提交上市輔導備案。但在2023年11月，公司又決定不再繼續(xù)申請在上交所上市。

如今轉(zhuǎn)道港交所，上海凱詰的“上市夢”能夠?qū)崿F(xiàn)嗎？

2、業(yè)績下行，毛利率連降

上海凱詰是一家數(shù)字零售解決方案提供商，致力于為品牌提供全鏈路及全渠道的數(shù)字零售解決方案。

公司的解決方案可覆蓋電商生態(tài)系統(tǒng)的整個價值鏈，可以為品牌提供品牌定位、產(chǎn)品開發(fā)咨詢、零售運營、渠道管理、營銷推廣、履單服務(wù)以及數(shù)據(jù)及信息技術(shù)服務(wù)。

根據(jù)灼識咨詢的資料，按2024年的GMV計，上海凱詰是中國第五大數(shù)字零售解決方案提供商、最大的O2O（線上到線下）數(shù)字零售解決方案提供商。

招股書顯示，公司已服務(wù)超過200家品牌，涵蓋食品與飲料、美妝與個人護理、嬰童、潮玩、寵物、健康及戶外運動行業(yè)以及連鎖企業(yè)。

在與不同品牌的合作中，上海凱詰的模式分為C端、B端兩種。

在To-C模式下，品牌方向上海凱詰提供商品，公司則主要在天貓官方旗艦店直接賣品牌方的產(chǎn)品，直接面向消費者，并制定銷售策略，精細管理店鋪，以提高產(chǎn)品銷量。

To-B模式主要分為兩部分，一是向天貓超市銷售品牌方的產(chǎn)品，幫助客戶解決天貓超市銷售規(guī)則復(fù)雜的痛點；二是向分銷商銷售品牌方的產(chǎn)品，用“績效目標+返利政策”鼓勵分銷商賣新品和非主推品，避免只賣明星產(chǎn)品。

此外，上海凱詰還可以向品牌方提供流量獲取及品牌營銷服務(wù)、零售營運服務(wù)和品牌價值提升服務(wù)等。

2022年至2024年（以下簡稱“報告期”），上海凱詰的品牌合作伙伴數(shù)量分別是80個、101個和113個，逐年增長。

（圖 / 上海凱詰招股書）

報告期內(nèi)，上海凱詰來自最大客戶的收入分別為3.05億元、3.21億元和3.68億元，占當期總收入的16.7%、18.6%和21.7%，可見公司對大客戶的依賴性有所增強。

不過，客戶數(shù)量雖然增長，但是上海凱詰的業(yè)績卻在下降。

報告期內(nèi)，上海凱詰的收入分別是18.29億元、17.23億元和16.99億元；年內(nèi)利潤分別是8647萬元、6759萬元和6043.4萬元。

（圖 / 上海凱詰招股書）

報告期內(nèi)，上海凱詰的毛利率分別是24.0%、22.9%和21.8%。

其中，To-C模式的毛利率分別是26.4%、27.0%和25.8%；To-B模式的毛利率分別是14.5%、11.7%和11.2%；提供服務(wù)的毛利率分別是39.6%、38.1%和37.9%，整體都呈現(xiàn)下滑趨勢。

（圖 / 上海凱詰招股書）

針對收入下滑，上海凱詰在招股書中表示，2023年終止與某主要低利潤寵物品牌合作，因其續(xù)約條款不利，導致2024年該品牌銷售額歸零。此外，公司終止某主要美妝品牌運營，因抖音續(xù)約條款相對不利，進而造成收入減少。

品牌方及平臺提出的續(xù)約條件可能壓縮上海凱詰的利潤空間，導致續(xù)約條件受到一定影響。可見，電商代運營生意面臨發(fā)展困境。

3、同行忙著轉(zhuǎn)型，自有品牌建設(shè)不足

在經(jīng)營過程中，上海凱詰需要向平臺支付費用，還需要支出大量的廣告投放費用和KOL的費用，這導致公司的銷售費用居高不下。

報告期內(nèi)，上海凱詰的銷售費用分別是2.51億元、2.28億元和2.19億元。

除此之外，銀行借款也讓公司支出了較多成本。報告期內(nèi)，上海凱詰的銀行借款利息分別是949.3萬元、874.8萬元和669萬元，這些融資成本也壓縮了公司的利潤空間。

（圖 / 上海凱詰招股書）

不過，上海凱詰的資金鏈還算穩(wěn)健。

截至2024年末，上海凱詰的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為2.29億元、金融資產(chǎn)1.53億元、短期定期存款1437.7萬元，能夠完全覆蓋1.78億元的短期銀行借款，且留有一定的周轉(zhuǎn)空間。

（圖 / 上海凱詰招股書）

只是，目前電商市場環(huán)境競爭日益激烈，電商代運營企業(yè)的日子也是“冰火兩重天”。

2024年，寶尊電商實現(xiàn)凈收入達94.22億元，同比增長6.9%；凈虧損1.85億元，雖然較2023年虧損2.78億元有所收窄，但仍然沒有走出虧損。

此外，麗人麗妝2024年實現(xiàn)營業(yè)收入17.28億元，同比下滑37.44%；歸母凈利潤虧損2440.03萬元，同比下滑182.64%。

不過，電子商務(wù)綜合服務(wù)商若羽臣的業(yè)績卻逆勢增長，2024年實現(xiàn)營業(yè)收入17.66億元，同比增長29.26%；歸母凈利潤1.06億元，同比增長94.58%。

實際上，市場上電商代運營公司數(shù)量達數(shù)千家，服務(wù)內(nèi)容覆蓋范圍廣泛，從大型品牌全案運營到小型淘寶店鋪運營均有涉及。若缺乏核心競爭能力，只能提供基礎(chǔ)服務(wù)，難以滿足品牌商的高要求，只能被市場淘汰。此時此刻，企業(yè)亟需找到第二增長曲線。

值得一提的是，不少電商代運營公司已經(jīng)走在轉(zhuǎn)型的路上。

2023年，寶尊電商完成對“GAP”中國業(yè)務(wù)的收購，獲得其在大中華區(qū)的獨家生產(chǎn)、銷售和設(shè)計權(quán)，開始走“線上+線下”驅(qū)動戰(zhàn)略。

此外，寶尊電商還收購了英國百年品牌“HUNTER”的大中華區(qū)業(yè)務(wù)，推出聯(lián)名包袋等新品，并計劃拓展東南亞市場。

麗人麗妝也推出自營品牌“玉容初”、“美壹堂”等，涵蓋高端中式護膚與大眾功效市場。

而若羽臣也在高端精致家清領(lǐng)域推出“綻家（LYCOCELLE）”，涵蓋內(nèi)衣洗護、香氛洗衣液等。2024年，其推出的保健品牌“斐萃”，則聚焦女性抗衰領(lǐng)域。

可見，同行公司的身份，已經(jīng)開始從“乙方”逐漸轉(zhuǎn)型至“甲方”，旨在降低對單一客戶的依賴、提升毛利率、構(gòu)建品牌資產(chǎn)。

然而，上海凱詰目前仍以代運營為核心，未涉足自有品牌領(lǐng)域。如今，電商代運營行業(yè)面臨流量成本攀升、品牌方“去中介化”等挑戰(zhàn)，上海凱詰若長期依賴服務(wù)費模式，可能會面臨增長瓶頸。

*注：文中題圖來自攝圖網(wǎng)，基于VRF協(xié)議。