作者 | 陳思竹

編輯 | 謝蕓子

“2024年（蒙牛）賣得不好，一年下來大概虧了十萬?！?/p>

張成是蒙牛北方某城市的代理商，問及去年的經營情況，他對如此感慨。且在他的感知中，進入2025年以后，蒙牛液態奶的銷售情況依舊不理想，“動銷太慢，生意越來越難干。”

某種程度上，張成的難題也反映出當下蒙牛乳業所面對的困境。3月26日，蒙牛發布財報，2024年營收886.75億元，同比下滑10.1%；歸母凈利潤僅1.05億元，同比下滑97.8%。

圖片截自蒙牛財報

不過，雖然利潤暴跌，資本市場對于蒙牛仍持樂觀態度。財報發布次日，蒙牛盤中一度漲超8%，截至當日收盤漲超5%。隨后幾天，蒙牛整體股價雖有波動，但整體仍保持增長態勢。

有分析認為，蒙牛本次的利潤大跌，主要源于商譽減值。這對蒙牛的實質業務發展和經營并無影響。

蒙牛財報顯示，在上一財年，其對貝拉米、現代牧業兩大子公司“減值撥備”，兩項合計影響凈利潤43.3億元。然而，一個不能忽視的事實是，蒙牛的液態奶業務也因“供需矛盾凸顯”而不容樂觀。2024年，蒙牛液態奶業務達到730.66億元，同比下滑10.97%。

好的方面是，蒙牛正積極推動庫存的改良，并希望發展新品類，同時拓寬渠道。另一方面，近期一系列關于生育補貼的利好政策，也為蒙牛等乳企帶來了利好空間。

政策支持下，被視為蒙牛“短板”的奶粉業務是否有新機會？減負完成后，蒙牛又將何時實現曾經設下的“雙千億”目標？

出清“歷史包袱”

蒙牛一次性計提近50億元的商譽資產，是為曾經的“大手筆”買單。

2016年，時任蒙牛CEO的盧敏放提出“狼性文化”，并設立在2020年實現銷售破千億、市值破千億的目標。此后，蒙牛進入高速擴張時代，先后收購現代牧業、高科奶業、貝拉米、妙可藍多等品牌。

蒙牛收購各企業時間表，制圖

然而，高歌猛進的品牌擴張策略，并未給蒙牛帶來真正的第二增長曲線，反而拖累了公司的營收。

以收購嬰幼兒奶粉品牌貝拉米為例。在這筆交易之前，2019年6月，蒙牛剛宣布以40億元出售“優質資產”君樂寶。業內始終有聲音稱，出售君樂寶并非蒙牛本意。但無論如何，君樂寶的單飛，不僅讓蒙牛的奶粉短板變得更短，也意味著，蒙牛用數年時光為自己培育了一個強有力的競爭對手。

隨即，蒙牛宣布以78.6億港元，溢價收購貝拉米，以期填補君樂寶的空缺。只不過，市場對這筆收購始終有爭議，原因更多聚焦在貝拉米始終未獲得中國的奶粉配方注冊，只能通過跨境電商進入中國市場。

事實也證明，這筆收購為蒙牛未來的發展埋下了一個大坑。

查詢貝拉米天貓旗艦店，發現該門店僅有4款奶粉在售，其余皆為各類米粉、兒童輔食產品。財報數據也表明，蒙牛的收購并未挽救貝拉米的營收。2020年，貝拉米為蒙牛貢獻收入為10.3億元，而在被收購前的2018年，其營收約為16億元。

2021年，蒙牛不再單獨披露貝拉米的營收，從這一年起，蒙牛開始對貝拉米計提商譽減值。財報數據顯示，在上一年度，蒙牛奶粉業務的營收僅剩33.2億元，這近乎是5年前的一半。

近三年蒙牛各業務營收表，制圖

而在奶粉業務一蹶不振的同時，現代牧業的情況也并不樂觀。

2023年以來，國內原奶市場階段性過剩，牧場企業面臨著同一個難題——規模越做越大，利潤卻越來越少。2024年，現代牧業凈虧損14.17億元，同比減少908.84%。

在獨立乳業分析師宋亮看來，蒙牛需要減負與糾錯，一次性解決貝拉米與現代牧業的問題也能為蒙牛的改革打下良好的開局。

他也強調，蒙牛真正存在商譽風險的品類已經不多，未來仍將面臨乳品市場持續收縮的現實。

為了緩解壓力，新上任的總裁高飛對蒙牛進行了改革，在幫助經銷商疏導庫存的同時，也進行裁員、削減廣告費等降本節流的措施。然而，據張成觀察，這一系列措施仍未獲得成效?！皩嶋H經營中，壓貨、串貨的情況仍然很多。從具體銷售情況看，表現良好的也就只有特侖蘇?！?/p>

生育補貼，蒙牛們的新機會？

可以肯定的是，甩掉歷史包袱，有利于蒙牛各業務線的調整與優化。在“減重”的陣痛期后，若想達成“雙千億”目標，蒙牛仍需找到可支撐業績的第二增長曲線。

其中，奶粉業務仍被寄予厚望。

宋亮認為，盡管人口增長率在下降，但奶粉仍然是乳品行業中毛利較高的業務，也是乳企切入全家功能營養賽道的起點。

高飛也在財報會上解釋，剔除貝拉米減值影響后，蒙牛的奶粉業務仍有盈利。

2025年春節期間，蒙牛與《哪吒2》建立深度合作，其聯動產品包括蒙牛旗下的嬰幼兒配方奶粉瑞哺恩。2022年，蒙牛瑞哺恩也取得了“母源MLCT+新型OPO”的專利親和配方。

與此同時，貝拉米也在加快推出新國標產品，并于去年8月推出了“有機兒童高鈣成長奶粉”和“諾瑞兒嬰幼兒奶粉”兩大新品。彼時，蒙牛副總裁閆志遠表態，“細分增長、專注精耕”是奶粉行業決勝的關鍵，貝拉米仍有機會。

在智研咨詢高級分析師陸寶英看來，蒙牛在產業協同方面具有優勢，可以通過規模采購降低乳清蛋白等進口原料成本波動的風險，從而保障奶粉生產的穩定性。

當然，陸寶英也強調，奶粉市場高度競爭的情況下，品牌集中度也在提高，飛鶴、伊利、A2等企業均保持快速增長。這也意味著，蒙牛奶粉業務的成長空間正在被擠壓。

宋亮則表示，相較于嬰幼兒奶粉，蒙牛的成人奶粉表現出色?！爱旙w量達到一定規模，成人奶粉一定會是蒙牛整個奶粉板塊的重要的營收和利潤支撐點?！?/p>

實際上，包括蒙牛在內的乳企，或將再度迎來政策紅利。

3月以來，包括呼和浩特、長沙、濟南、深圳等多地推出育兒補貼細則，年度補貼金額在萬元以上。利好政策下，乳企們陸續跟進。其中，蒙牛為三孩家庭提供18萬元現金支持，飛鶴投入12億元覆蓋孕期家庭，伊利則推出“16億補貼+全周期服務”的組合拳。

國泰海通證券認為，近期多地推出生育補貼細則以及部分乳企自發提出生育補貼計劃，將有望推動奶粉、液奶等品類景氣度的修復，加速原奶行業供需缺口的收斂。

二級市場上，呼和浩特推出生育補貼政策的次日，A股乳業板塊上漲超10%，港股乳業指數上漲超7%。

此外值得關注的是，進入2025年以來，在歷經數年的奶價下跌、供需失衡后，整個行業已呈現好轉的態勢。在宋亮此前的預期中，包括蒙牛在內的乳企，將不需再大量噴粉消耗奶源，2025年的原奶供需有望趨于平衡。對于正處于調整期的蒙牛，外部環境以及政策端的向好，也是亟須把握的、能夠重新起跳的機會。

（文中張成為化名）