《投資者網》葛凡梅

2024年以來，黃金價格一路“狂飆”，近期雖金價有所“降溫”，但依舊維持相對高位。7月24日，周大福、老鳳祥、周六福、周生生、老廟等品牌的飾品金價仍在“7字頭”，價格在730元/克左右。

“富時當首飾，窮時當盤纏。”黃金作為一種傳統的避險資產，投資價值被普遍看好。數據顯示，2023年，中國黃金珠寶市場的規模為5180億元。在黃金市場“火熱”之際，2024年，一批珠寶新品牌也“趁熱”IPO，發起上市沖擊。

去年11月遞交招股書的老鋪黃金，于今年6月28日在港交所主板掛牌上市，上市首日漲超70%；曾三戰A股的夢金園，于今年4月更新港股上市招股書；6月27日，曾經沖擊A股未果的周六福，也轉戰港股IPO，向港交所遞交上市申請。

周六福“最賺錢”

周六福雖然名字中雖蘊含周姓，實則與“周生生們”并無直接關聯，其背后掌舵者為來自廣東潮汕的李姓兄弟。

早在2019年，周六福就申請在深交所主板上市，但由于周六福所委托的會計師事務所——正中珠江，在涉及康美藥業財務造假案件后被證監會立案調查，導致了周六福的IPO審查程序被迫中斷。

2020年9月，周六福再次向證監會提交上市申請材料，但因經營存疑，被證監會二次否決。2023年11月，周六福決定主動撤回其發行上市的申請文件。至此，周六福三次闖關A股IPO均以失敗告終。

根據弗若斯特沙利文的資料，以2021年至2023年的珠寶收入復合年增長率計，周六福居于中國全國營運的珠寶公司之冠。以中國門店數目計，周六福于2017年至2023年連續七年維持于中國珠寶市場前五大品牌之列，值得注意的是，周六福是前五大中國珠寶品牌中唯一未上市的企業。

根據招股書，2021-2023年，周六福的營業收入分別為27.85億元、31.02億元、51.51億元，凈利潤分別為4.26億元、5.75億元、6.6億元。

周六福2023年凈利潤與老鋪黃金、夢金園相比最高，但是其背后卻隱藏著毛利率與凈利率雙雙下滑的隱憂。從2021年至2023年，其毛利率從35%攀升至38.7%后，又急劇下降至26.2%，顯示出明顯的盈利壓力。與此同時，凈利率也從15.3%上升至18.5%后，回落至12.8%。

值得注意的是，周六福“貼牌”模式賣黃金，也一直受市場詬病。加盟商可從周六福授權的供應商處直接采購貨品，并自行結算，而周六福則從中收取供應鏈管理費及品牌使用費。這種模式也帶來了兩大核心問題：外部銷售的強依賴性和內部生產的非自主性。

周六福的門店網絡以加盟店為主，數量龐大且遍布全國，截至最新財報數據，2023年底，周六福在中國共有4288家加盟店，占公司門店總數的97.8%。

夢金園營收規模大

夢金園起步于山東，上世紀90年代，出生于山東濰坊昌樂縣的王忠善，因從事藍寶石鑲嵌工作與珠寶生意結緣，并于2000年創辦了昌樂華業珠寶，即為夢金園的前身。

夢金園深耕下沉市場。早年，頭部品牌多集中于一線城市，夢金園則將目光投向三四線城市。招股書顯示，2022-2023年，公司來自三線、四線及以下城市的加盟商銷售收益合計占比約40%。

招股書援引弗若斯特沙利文數據，夢金園的銷售渠道以特許經營網絡為基礎，按三線及以下城市黃金珠寶收益（不包括金條）計，在中國黃金珠寶品牌中排名第三。

從業績來看，2021-2023年，夢金園分別實現營收168.78億元、157.33億元、202.16億元；凈利潤分別為2.21億元、1.81億元、2.3億元。

夢金園的營收體量最大，但凈利潤規模不及周六福；從毛利率來看，2021-2023年，夢金園的毛利率分別為3.18%、4.83%、5.33%，相較于2023年周六福26.23%、老鋪黃金41.89%的毛利率，夢金園屬于最低。

夢金園與周六福的經營模式相似，都主要依賴加盟模式。截至2023年底，夢金園共有1687家加盟商，旗下經營超2817家加盟店，35家自營店，7家自營直營服務中心和17家省級代理及主流電商平臺線上店。

據招股書，夢金園約9成收入來自由省級代理及加盟商組成的特許經營網絡，公司自營店的收入占比在2%左右。

相比之下，夢金園加盟模式的毛利率則低了不少。以2023年為例，特許經營網絡的毛利率為4.7%，自營店的毛利率為22.4%。

為了擴張，夢金園還給予加盟商進行補貼。2021-2023年，夢金園對加盟商的補貼分別為4904.52萬元、4162.45萬元、1.3億元，包括門店裝修補貼、廣告宣傳補貼、促銷補貼等。

老鋪黃金毛利率高

相較于周六福、夢金園，成立于2009年的老鋪黃金，則是一個相對更“年輕”的品牌。

以“古法黃金”著稱的老鋪黃金，聚焦高端市場，門店數量較少。截至6月11日，老鋪黃金僅在全國14個城市開設33家自營門店，門店選址多為SKP、萬象城等高端購物中心。報告期內，老鋪黃金門店的銷售占總收入的89.8%、87.0%及88.6%。

業績上，2021-2023年，老鋪黃金的營業收入分別為12.65億元、12.95億元、31.8億元；凈利潤分別為1.14億元、0.95億元、4.16億元。

盡管老鋪黃金的營收、凈利潤規模均不及周六福、夢金園，但因老鋪黃金的門店數量少，這使得其單店收益較為可觀。2023年，老鋪黃金的店均收入達到9390萬元。據弗若斯特沙利文報告，2022年中國所有黃金珠寶品牌中，老鋪黃金的單店收入排名第一。

與此同時，均為自營門店的老鋪黃金，毛利率也較高。2021-2023年，老鋪黃金的毛利率分別為41.2%、41.89%、41.89%。而同期，周六福的毛利率分別為35.02%、38.69%、26.23%；夢金園的毛利率分別為3.18%、4.83%、5.33%。

產品方面，老鋪黃金的主營產品只有足金黃金產品、足金鑲嵌產品兩類。與主流的克數加工藝費銷售模式不同，老鋪黃金采用按件售賣的模式，即“一口價”黃金，此類產品按克重折算下來價格高于同期金價。

舉例來看，公司足金黃金產品的克均價為729元；鑲嵌了鉆石、綠松石、珍珠等其他材料的足金鑲嵌產品，克均價達到1043元，毛利率較足金產品更高。同年，售價在1萬元-5萬元之間的足金鑲嵌產品貢獻40.7%的營收。

值得注意的是，老鋪黃金的產品近半來自于外包生產。據招股書，2021-2023年，老鋪黃金外包生產的產品產量占該公司總產量的比例分別為36%、32%、41%。這也導致其外包生產產品質量或將受到質疑。

年初至今，黃金價格漲幅已超16%，仍是今年全球表現最好的資產之一。伴隨消費者的“淘金熱”，黃金珠寶公司上市步伐提速。

不過，相關研究機構也提示稱，“金價波動的風險、宏觀環境波動及金價高企致需求下滑的風險、渠道拓展速度不及預期的風險、頭部企業競爭加劇的風險。”（思維財經出品）