文｜不慌財說

一面是阿里巴巴強勁的AI收入增長和雄心勃勃的投資計劃，一面是英偉達股價下跌與大空頭的"泡沫破裂"警告，AI產業正處于冰火兩重天的境地。

投入期下的利潤壓力

11月25日，阿里巴巴發布最新財報。這份財報展現了一幅充滿張力的圖景：收入增長與利潤下滑并存，AI相關業務迅猛發展而整體盈利能力承壓。

最新財報顯示，阿里巴巴在保持整體營收穩步增長的同時，正將大量資源投向人工智能等新興領域。

這種戰略重心的轉移在財務數據上留下鮮明印記：收入持續擴大與利潤空間收窄形成鮮明對比。

2026財年第二季度業績，阿里巴巴實現營業收入2478億元，較去年同期提升5%。這一數字略高于市場預期，若排除已剝離業務的影響，同比增幅實際達到15%。

業務板塊呈現分化態勢，其中電商客戶管理收入（CMR）同比增長10%。

云智能集團表現突出，收入躍升至398.2億元，同比漲幅為34%，超越市場預期。這一增長主要源自公共云服務及人工智能產品需求的快速提升。

與此同時，本地生活服務板塊也呈現強勁增長勢頭，其中即時零售業務收入攀升至229.06億元，同比增幅高達60%。這一表現與公司新推出的"淘寶閃購"服務密切相關，該服務自2025年4月底推出后訂單量持續攀升。

在營收保持增長的同時，阿里巴巴的盈利指標出現明顯調整。

本季度，阿里巴巴調整后凈利潤為103.5億元，與去年同期相比下降72%，低于商場預期，此前預估為168億元。

同時，經營利潤同比縮減85%至53.7億元，經調整EBITA也同比下降78%至90.7億元。

現金流方面，公司從去年同期的凈流入137.4億元轉變為凈流出218.4億元。

費用結構的改變揭示了公司戰略重點的轉移。本季度銷售與市場費用同比104.8%，達到665億元，占總收入比例由去年同期的13.7%擴大至26.8%。

同時，研發投入亦同比增長21%。

管理層在財報中明確指出，利潤指標的變化與公司對即時零售、用戶體驗和科技基礎設施的大規模投入直接相關。

AI優先的資源分配

在業績說明會上，阿里巴巴管理層詳細闡釋了公司在人工智能領域的戰略規劃和資源分配邏輯。

公司首席執行官吳泳銘表示："我們目前看到客戶需求依然非常旺盛。阿里云的AI服務器上架節奏，嚴重跟不上客戶訂單的增長速度，在手的積壓訂單數量還在持續擴大。"

面對供應鏈緊張局面，公司內部已建立起明確的資源調配順序。吳泳銘解釋道，最關鍵是保障基座模型訓練，要獲得高價值場景和客戶，一定要靠模型能力提升來解鎖新的場景。

其次是支持百煉平臺上的推理服務，該平臺服務于全球客戶，通過全天候運行優化算力資源利用率。此外，公司會優先保障使用阿里云全棧服務（包括存儲、大數據和CPU資源）的客戶需求。

面對旺盛的AI需求，阿里巴巴展示了持續投入的決心。首席財務官徐宏透露，過去四個季度，公司在AI+云基礎設施領域的資本支出已累計約1200億元。

對于此前公布的三年3800億元資本開支計劃，徐宏表示這一數字可能偏向保守。

他指出，若服務器上架速度仍無法充分滿足市場需求，公司不排除進一步增加投資的可能。

當談及資本開支帶來的收入增長比例時，徐宏坦言目前難以給出精確預估，核心原因在于AI行業整體仍處于發展初期。

但他強調，從長期視角看，公司更關注基礎設施所產生詞元（token）的質量和性價比。

最值得注意的一點是，阿里巴巴CEO吳泳銘在財報電話會上表示，未來三年內不太可能出現人工智能泡沫。未來三年，人工智能資源整體將處于供不應求的狀態。

行業領軍者的不同視角

當阿里巴巴在AI領域加速布局、高歌猛進之際，芯片巨頭英偉達卻遭遇市場挑戰。

11月25日，英偉達跌幅持續擴大，創9月17日以來新低，總市值跌至4.15萬億美元，較歷史最高點跌去1萬億美元。

股價波動的背后存在多重因素。

首先，中國初創企業DeepSeek推出了成本較低的AI模型，該模型能夠以更經濟的方式實現與西方先進模型相近的性能，這引發市場對英偉達長期技術優勢的思考。

同時，美政府收緊向中國出口先進AI芯片的限制，這對英偉達構成額外壓力，考慮到中國市場貢獻了其總收入的17%。

而知名投資者邁克爾·伯里，則選擇在這一時點對AI行業發出警示。

其在一篇題為《泡沫的關鍵標志：供給側的貪婪》的文章中，將當前AI熱潮描述為 "輝煌的愚蠢" ，并特別點名英偉達，稱他預計英偉達是該行業泡沫何時破裂的先兆。

伯里將該公司與互聯網泡沫時期的思科相提并論——后者在1995年至2000年間股價上漲3800%，市值一度達到約5600億美元，成為當時全球市值最高的企業，卻在泡沫破裂后股價下挫超過80%。

伯里特別強調，"與普遍認知不同，1999年強勁的納斯達克指數并非由缺乏盈利能力的網絡公司推動，而是由當時利潤豐厚的藍籌科技股主導。"

這其中包括微軟、英特爾、戴爾和思科。

他認為歷史正在重現，如今的AI繁榮同樣由科技巨頭引領，包括微軟、谷歌、meta、亞馬遜和甲骨文。

伯里深入分析了AI泡沫的形成機制，將其核心矛盾歸結為 "供給側的暴食" 。他在文章中指出，當前AI熱潮的關鍵問題在于"嚴重的供應過剩和相對不足的需求"。

這位投資者此前曾批評科技公司通過調整折舊政策來提升賬面利潤。他特別指出，AI芯片等設備的實際使用壽命僅為2-3年，但部分企業將折舊周期延長至6年。

伯里預估，從2026到2028年，大型科技公司將因低估折舊而虛增1760億美元的利潤。他特別提到，到2028年，甲骨文的利潤可能被高估26.9%，而meta的利潤可能被夸大20.8%。

伯里提醒投資者不要被"這次不一樣"的論調所迷惑，他在文中寫道："無論多少人試圖論證，歷史的教訓總是相似的。"

面對伯里的質疑和市場的擔憂，英偉達首席執行官黃仁勛作出了正面回應。黃仁勛在近期財報發布會上談及"泡沫論"時表示："市場上關于AI泡沫的討論很多"。

但他強調，"從我們的實際業務來看，我們看到的是完全不同的景象"。

確實，盡管面臨短期挑戰，英偉達仍然交出了亮眼的財務成績。公司第二財季收益再次超越分析師預期，顯示市場對其產品需求保持強勁。

而大洋彼岸的伯里則在專欄結尾引用了查理·芒格的名言為自己佐證："如果你總是忙于戳破氣球，你很難成為派對上最受歡迎的客人。"

再看阿里巴巴吳泳銘的觀點，其在業績說明會上展望未來，從需求側觀察到兩個明顯推動力：基礎模型、視頻模型與全模態模型的能力都在持續進步，規模擴展的規律尚未遇到瓶頸。

他明確表示，隨著模型能力提升，能夠支持的任務和場景將更加豐富，市場滲透率也將隨之提高，未來三年內AI需求具有較高確定性。

行業領軍人物的不同視角，折射出人工智能產業正處于規模化擴張與商業化驗證的關鍵階段，未來發展路徑既充滿機遇也不乏挑戰。