摩根商研所

又一個網(wǎng)約車平臺，加入了沖刺IPO的大軍。

近日，上汽旗下出行平臺享道出行正式遞表港交所。享道出行是國內(nèi)網(wǎng)約車行業(yè)第五大平臺，股東陣容包括阿里、寧德時代等巨頭，因此其沖刺IPO的消息備受矚目。

不過股東光環(huán)之外，享道出行上市之路的挑戰(zhàn)一點(diǎn)也不少。

一方面，享道出行目前仍處于虧損階段。

招股書顯示，從2022年到2025年上半年，享道出行虧損分別約為7.81億元、6.04億元、4.07億元、1.15億元。

另一方面，已經(jīng)上市的網(wǎng)約車平臺大都命運(yùn)多舛。

去年上市的如祺出行，今年上市的曹操出行都是上市即破發(fā)，已經(jīng)在納斯達(dá)克上市的小馬智行和文遠(yuǎn)知行近期同步登陸港股，結(jié)果也是上市首日雙雙破發(fā)。

港交所對網(wǎng)約車平臺上市的審查也越來越嚴(yán)格，嘀嗒出行5次遞表才終于登陸。

這樣級別的難度，排名第五的享道出行，能一次通關(guān)嗎？

一、錢都被中間商賺走了

享道出行連年虧損最主要原因，可能是聚合平臺傭金太高。

招股書顯示，從2022年到2025年上半年，享道出行來自聚合平臺的訂單占比從91.84%一路上漲到98.08%。

同期，聚合平臺收取的傭金分別為2.73億元、3.27億元、4.42億元、2.33億元，分別占公司全部銷售開支的52%、58.9%、71.8%、75.3%。

作為移動互聯(lián)網(wǎng)時代的產(chǎn)物，網(wǎng)約車平臺和外賣平臺一樣，具有很強(qiáng)的雙邊規(guī)模效應(yīng)，即用戶和司機(jī)都傾向于向規(guī)模更大的平臺流動，馬太效應(yīng)十分明顯。

所以在滴滴占據(jù)絕對優(yōu)勢的情況下，其他二線平臺想要搶占市場份額本來十分困難。

但聚合平臺的出現(xiàn)改變了這一規(guī)律，高德、百度、騰訊等憑借流量優(yōu)勢，大幅降低網(wǎng)約車行業(yè)的入局門檻。

曾經(jīng)滴滴的市場占有率高達(dá)90%以上，如今這個數(shù)字降到了70%左右。

交通運(yùn)輸部發(fā)布的數(shù)據(jù)顯示，截至2025年9月30日，全國已經(jīng)取得經(jīng)營許可的網(wǎng)約車平臺公司達(dá)到393家。

網(wǎng)約車監(jiān)管信息交互系統(tǒng)9月份共收到訂單信息7.58億單，其中有2.6億單來自聚合平臺。

由于網(wǎng)約車平臺數(shù)量遠(yuǎn)高于聚合平臺，導(dǎo)致后者的溢價能力遠(yuǎn)高于前者。除了滴滴以外，其他網(wǎng)約車平臺基本淪為了聚合平臺的打工仔。

加上出行服務(wù)差異化很小，價格戰(zhàn)就成了二線網(wǎng)約車平臺競爭的唯一武器。

按照高德的排名機(jī)制，低價運(yùn)力會被優(yōu)先展示，平臺們應(yīng)聲而動，開始不惜一切代價打價格戰(zhàn)，而網(wǎng)約車司機(jī)就是那個代價。

招股書顯示，從2022年到2025年上半年，享道出行網(wǎng)約車的毛利率由-5.4%穩(wěn)步上升到12.2%，官方給出的原因是有效管理成本以提升經(jīng)營效率及盈利能力。

至于降本增效的具體措施是什么，招股書沒有詳解。

但是從招股書上的公開的數(shù)據(jù)可以看到，從2022年到2024年，享道出行的司機(jī)數(shù)量和訂單數(shù)量分別增長2.6倍和1.5倍，而體現(xiàn)司機(jī)收益的銷售成本在營收中的占比卻從99%下降到93%，2025年上半年進(jìn)一步下降至88.7%。

據(jù)《大眾日報》報道，享道出行平臺有司機(jī)車程達(dá)50多公里，到手卻只有58.66元，而正常50多公里打車一般要90多元，如此折算，享道出行抽成比例高達(dá)36%，高于行業(yè)內(nèi)30%的隱形紅線。

作為對比，從2022年到2025年上半年，銷售開支分別占營收的11.1%、9.7%、9.6%、10.3%。其中，聚合平臺收取的傭金分別達(dá)2.73億元、3.27億元、4.42億元、2.33億元，占銷售開支比例從52%升至75.3%。

簡單來說，享道出行整體單位成本下降，但支付給聚合平臺的傭金比例卻越來越高。

沒有議價權(quán)，享道出行這樣的二線網(wǎng)約車平臺可能就只能充當(dāng)給聚合平臺打工的角色。

在這個利益鏈條上，錢讓高德們賺走了，罵名享道出行來當(dāng)，司機(jī)就只能再苦一苦了。

可是隨著網(wǎng)約車市場飽和，擔(dān)了罵名的享道出行，日子也可能會越來越艱難。

今年7月，享道出行注冊資本由41.06億元大幅減至3.5億元，降幅超九成。據(jù)招股書解釋，這是反映（其中包括）本公司注冊資本中已獲上海旗賽認(rèn)購但尚未繳付的人民幣1.073億元注銷。

至于其余大部分減資，享道出行未作進(jìn)一步說明，雖然沒有證據(jù)證明其將這部分資金用于彌補(bǔ)虧損，但至少可以得出一個結(jié)論：享道出行急需資金。

天眼查APP顯示，今年上半年，享道出行剛剛完成13億C輪融資，這是國內(nèi)出行行業(yè)最大的一筆融資。如今才幾個月過去，享道出行就又陷入資金困境。

這或許與其高企的負(fù)債有關(guān)。招股書顯示，2022年至2024年及2025年上半年，享道出行流動負(fù)債凈額分別為14.42億元、15.91億元、11.91億元、7.42億元，其主要靠銀行借款維持經(jīng)營。此外，享道出行2024年末的負(fù)債凈額為4.02億元，主要是由于年內(nèi)虧損所致。

缺錢，或許才是享道出行急于上市的主因。

相比之下，招股書中其他關(guān)于行業(yè)前景的描述，關(guān)于享道出行的市場地位，還有關(guān)于其在Robotaxi上的優(yōu)勢與布局，可能都是為了講好上市故事的手段。

只是，Robotaxi畢竟是一個燒錢的賽道，缺錢的享道出行能講好這個故事嗎？

二、Robotaxi，燒錢的籌碼

和其他同級別的出行平臺相比，Robotaxi的先發(fā)優(yōu)勢或許是享道出行商業(yè)模式中的一個亮點(diǎn)。

招股書顯示，自2021年啟動運(yùn)營以來，享道出行Robotaxi業(yè)務(wù)已完成33萬余次訂單，開放點(diǎn)位數(shù)超48000個，累計(jì)行駛超250萬公里。

2024年6月，享道出行成為全國僅有的9家進(jìn)入智能網(wǎng)聯(lián)汽車（L3/L4級）準(zhǔn)入和上路通行試點(diǎn)的聯(lián)合體之一。

和AI、具身智能等極具未來感的賽道一樣，Robotaxi的發(fā)展呈現(xiàn)出截然不同的兩面。

一方面，是資本熱捧。

據(jù)《》報道，截至2025年10月20日，Robotaxi2025年雖僅有4起融資，但每筆融資金額都高達(dá)數(shù)十億元，成為最吸金的賽道之一。

另一方面，是盈利困難。

2025年上半年，Robotaxi賽道的代表企業(yè)文遠(yuǎn)知行和小馬智行分別凈虧損9064萬美元（約合人民幣6.45億元）與7.91億元。

小馬智行副總裁、Robotaxi業(yè)務(wù)負(fù)責(zé)人張寧接受采訪時曾表示：小馬智行計(jì)劃在2025年實(shí)現(xiàn)單車盈虧平衡，但要支撐高額研發(fā)成本，仍需擴(kuò)大運(yùn)營規(guī)模。

即便如此，還是不斷有新玩家涌入該賽道。

今年6月，哈啰、螞蟻集團(tuán)、寧德時代通過旗下投資主體共同出資30億，成立上海造父智能科技有限公司，正式入局Robotaxi賽道。

曹操出行、如祺出行上市前都將Robotaxi當(dāng)成重點(diǎn)戰(zhàn)略寫進(jìn)招股書中；

滴滴10月份在2025年世界智能網(wǎng)聯(lián)汽車大會（WICV）上展示了與廣汽埃安聯(lián)合打造的前裝自動駕駛車、Robotaxi智能運(yùn)維體系等多項(xiàng)創(chuàng)新成果。

不過，拋卻資本營造的喧鬧場景，享道出行如果押寶Robotaxi，挑戰(zhàn)還有很多。

首先是技術(shù)發(fā)展尚不成熟。機(jī)器學(xué)習(xí)的數(shù)據(jù)庫是有限的，現(xiàn)實(shí)中的Corner Case（極小概率事件）卻無窮無盡。

當(dāng)下的Robotaxi雖然普遍號稱L4級自動駕駛，但仍然必須配備安全員，并且只能在特定區(qū)域內(nèi)運(yùn)行。

激光雷達(dá)方案和純視覺方案究竟孰優(yōu)孰劣，至今沒有定論，研發(fā)方向一旦走偏，前期巨額投入就可能竹籃打水一場空。

其次是高額的研發(fā)成本。自動駕駛技術(shù)需要持續(xù)投入，一旦研發(fā)停止，企業(yè)前期積累的這些優(yōu)勢很快就會被人追上。

文遠(yuǎn)知行上市前的招股書顯示，從2021至2024年上半年，文遠(yuǎn)知行的研發(fā)費(fèi)用分別為4.432億元、7.586億元、10.584億元及5.172億元。

相比之下，享道出行的研發(fā)費(fèi)用呈現(xiàn)逐年下降趨勢，2022年至2025年上半年分別為1.71億元、1.7億元、8543.6萬元、4458.3萬元。2024年研發(fā)開支同比減少49.6%，2025年上半年進(jìn)一步減少2.8%。

這樣的體量，很難在這個百度、滴滴等巨頭盤桓的賽道上爭得一席之地。

總之，Robotaxi是一個投入高、周期長、風(fēng)險大的項(xiàng)目，享道出行想依靠這個賽道扭虧為盈，可能還是個很遙遠(yuǎn)的夢想。

事實(shí)上，那么多玩家之所以擠破頭要布局Robotaxi，或許不是因?yàn)檫@個賽道的預(yù)期收益，而是看中了其當(dāng)前受到資本熱捧的現(xiàn)狀。

簡單來說，就是布局Robotaxi，融資成本更低。

畢竟在這個時代，科技公司打動投資人的概率，肯定比房地產(chǎn)公司高得多。

不過，Rotaxi的故事在天使投資人那里如魚得水，在二級市場可能就未必講得通了。

曹操出行和如祺出行上市即破發(fā)，小馬智行和文遠(yuǎn)知行如今的股價也再難比肩其上市前的估值。

因此，Rotaxi如果只是享道出行謀求上市的手段，那么這是一個很好的故事。但如果想在這個賽道開辟第二增長曲線，恐怕前路艱辛。

對享道出行而言，或許更實(shí)在的是先經(jīng)營好自己的基本盤，找到新的盈利點(diǎn)，而非只依賴對司機(jī)的抽成來減虧。

新華網(wǎng)去年曾做過一個專題報道，一名北京的網(wǎng)約車司機(jī)，每天開車十四五個小時，月收入?yún)s在6000-8000元之間。司機(jī)們普遍感覺這幾年在線時間比以前長多了，但收入?yún)s沒有增加。

而司機(jī)們勤勞和汗水的副產(chǎn)品，就是曾在小紅書上流傳的那句：一上車像鉆進(jìn)司機(jī)的被窩。

這幾年，關(guān)于網(wǎng)約車味道太大的吐槽越來越多。要想弄清楚這些問題，或許首先應(yīng)該探究的是：司機(jī)們的工作時間為什么會越拉越長？