熊園、薛舒寧（熊園 系國盛證券首席經濟學家、中國首席經濟學家論壇理事）

事件：按美元計， 8 月中國出口同比 4.4% ，預期 5.9% ，前值 7.2% ； 8 月中國進口同比 1.3% ，預期 3.3% ，前值 4.1% 。

核心觀點：8月出口增速邊際回落，符合市場此前預期，但剔除基數影響后，8月出口仍在512中美關稅暫緩以來的中樞水平，并未“斷檔下滑”，體現出強韌性。往后看，受高基數和美國進口繼續放緩的影響，四季度我國出口讀數可能回落，不過，歐盟制造業修復疊加我國在新興市場中的份額提升，后續對非美國家出口仍有支撐，出口回落幅度可控。后續緊盯中美貿易談判進展，尤其是可能的中美最高層會晤。

1、整體看，8月我國出口增速邊際回落，但絕對水平仍有韌性，“非美強、美國弱”的格局進一步凸顯。具體看，當前主導我國出口走勢的有“一負兩正”三大影響因素：

>負向拖累一：美國進口需求走弱，導致對美出口降幅走闊。

>正向拉動一：歐盟經濟景氣度提升，帶動進口回暖。

>正向拉動二：我國在非洲、中東等新興市場中的份額提升。

2、往后看，四季度我國出口可能走弱，全年出口增速在3%左右。

3、分商品看，8月機電產品出口仍強于整體，其中：集成電路和交運設備出口偏強；手機和勞動密集型產品出口偏弱。

4、進口看， 8月進口同樣低于預期和前值；其中集成電路、銅礦、飛機進口強勁；能源、汽車是進口重要拖累。

正文如下：

1、整體看，8月我國出口增速邊際回落，但絕對水平仍有韌性，“非美強、美國弱”的格局進一步凸顯。趨勢上看，8月我國出口同比增4.4%，較7月的7.2%有所回落，符合市場此前預期；但出口增速并未“斷檔下滑”，剔除基數影響后，8月兩年復合同比增6.5%，仍在512中美關稅暫緩以來的中樞水平，體現出強韌性。具體看，當前主導我國出口走勢的有“一負兩正”三大影響因素：

>負向拖累一：美國進口需求走弱，導致對美出口降幅走闊。8月我國對美出口降幅擴大至33.1%，拖累總出口5.1個百分點，較7月拖累加深1.8個百分點。即便考慮到轉口因素，8月東盟對出口拉動僅較7月提升0.8個百分點，轉口增量難以對沖對美出口降幅的顯著走闊。

>正向拉動一：歐盟經濟景氣度提升，帶動進口回暖。今年以來，歐元區制造業PMI持續回升，8月重回擴張期間，為近三年來首次。制造業復蘇帶動進口回暖，今年歐盟進口累計同比增5.8%（數據僅更新至6月），較2024年回升9.2個百分點，進而帶動我國對歐盟出口高增。

>正向拉動二：我國在非洲、中東等新興市場中的份額提升。8月我國對非洲、中東出口仍偏強，主要受益于“一帶一路”建設帶來的份額提升，當地內需并不火熱，總進口只實現小幅增長（數據截至4月）。

2、往后看，四季度我國出口可能走弱，全年出口增速在3%左右。

近兩月非農數據不及預期，指向美國經濟內生動能正在走弱，疊加“搶進口”后的透支效應，美國進口增速預計繼續放緩（近三月已回落至0附近），從而我國對美出口降幅可能進一步走闊，對東盟出口回落的可能性也有所加大；不過，歐洲制造業復蘇和新興市場份額提升預計仍是支撐，出口實際回落幅度可控。節奏看，9月基數偏低，出口讀數可能仍偏強；四季度基數提升，出口可能走弱，全年出口增速在3%左右。

3、具體看，8月我國貿易主要有以下特征：

>分國別看，8月“歐強美弱”格局進一步強化，對新興市場出口依舊強勁，東盟仍是最主要拉動。具體看：

1）發達經濟體，8月我國對美國出口動能進一步衰減，同比降33.1%，降幅較上月擴大11.4個百分點，拖累出口5.1個百分點；8月我國對歐盟出口同比增10.4%，拉動出口1.6個百分點。

2）新興市場，8月我國對東盟出口同比提升5.9個百分點至22.5%，拉動出口3.4個百分點；對非洲和其他新興市場（主要包括中東）出口同比分別增25.9%、13.3%，分別拉動出口1.2、1.4個百分點

>分商品看，8月機電產品出口仍強于整體，其中：集成電路和交運設備出口偏強；手機和勞動密集型產品出口偏弱。具體看：1）電子，8月集成電路出口同比增32.8%，拉動出口1.4個百分點；終端消費電子出口則偏弱，手機、電腦出口同比分別降18.9%、3.0%，合計拖累出口0.7個百分點；2）交運設備，8月汽車、船舶出口同比分別增17.3%、34.9%，分別拉動出口0.6、0.5個百分點；3）其他機電產品，主要包括專用機械、電氣裝置、電子元件等，8月出口同比增8.7%，合計拉動出口2.7個百分點；4）勞動密集型產品，玩具、鞋靴、箱包、服裝出口同比分別為-21.0%、-17.1%、-14.9%、-10.1%，整體仍偏弱。

4、進口看，8月進口同樣低于預期和前值；其中集成電路、銅礦、飛機進口強勁；能源、汽車是進口重要拖累。具體看，8月進口同比增1.3%，低于前值4.1%和Wind一致預期3.3%；環比-1.8%，弱于季節性均值（2015-2024年同期均值為2.0%）。結構上看：1）集成電路：進口同比增8.4%，拉動進口1.3個百分點；2）銅礦和銅材：8月銅礦、銅材進口同比分別增13.9%、6.4%，合計拉動進口0.5個百分點；3）能源：仍是進口重要拖累，原油、成品油、煤炭、天然氣進口同比分別為-15.1%、-27.9%、-35.9%、-8.4%，合計拖累進口3.3個百分點，其中原油進口主要受價格拖累，煤炭進口量價齊跌。4）交運設備：8月飛機進口同比增48.4%，汽車進口同比降50.5%。

風險提示：地緣博弈超預期；特朗普政策超預期；測算方法存在偏差。