文|海山

來源|博望財經

同富股份時隔三年再次沖擊IPO。6月19日，浙江同富特美刻股份有限公司（簡稱：同富股份）遞表北交所，保薦機構為光大證券。

靠“貼牌”為生的同富股份貼牌產品收入在總營收重占比高達九成，已經成為給國際打牌的“嫁衣工廠”，這種寄人籬下的生意模式真的能長久嗎？

為了實現上市目標，同富股份已經死磕三年，如今換賽道沖擊北交想要撬開資本大門。答案恐怕只有時間能夠證明。

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毛利率下滑，貼牌代工的“寄生”困境

天眼查數據顯示，同富股份自2017年創立，公司定位跨境B2B電商企業，將業務重心聚焦于不銹鋼保溫器皿，此業務占營收比例高達85.15%，同時還涉足塑料器皿、玻璃器皿及戶外產品等多元化品類，旗下擁有TOMIC、水魔王、BottleBottle等自主品牌，更是行業標準起草單位之一，與星巴克、沃爾瑪、Takeya等國際知名品牌攜手合作，產品遠銷全球近80個國家。

然而同富股份的業務模式卻深陷“寄生”困境。同富股份嚴重依賴貼牌業務，貼牌產品銷售收入占主營業務收入約九成，報告期內公司營收從2022年的19.73億增長至2024年的27.6億，2024年營收增長率達30.35%，主要得益于不銹鋼器皿銷售規模的增長。

主要客戶涵蓋RealValue、Hydrojug等眾多知名品牌商與大型商超。而自有品牌產品銷售收入占比僅一成左右，這種“重貼牌、輕自有”的業務模式，雖能在短期內借助大品牌的影響力快速打開市場、提升營收規模。但長遠來看，卻使公司陷入被動局面，缺乏對產品定價權與核心技術的掌控，難以構建自身的核心競爭力。

長期的貼牌代工模式，也深刻影響了同富股份的毛利率表現。2022-2024年，其毛利率分別為25.86%、26.51%、24.74%，持續低于同行業可比公司28.84%-30.69%的均值水平。公司將毛利率下滑歸因于不銹鋼器皿毛利率及收入占比的變動，但本質原因是缺乏核心技術支撐。在產品高度同質化的市場中，沒有獨特的技術優勢與產品差異化特性，就難以提升產品附加值，只能在激烈的價格競爭中艱難求生，毛利率也因此被持續壓低。

應收賬款問題更是同富股份的一大“心病”。2022-2024年，公司應收賬款金額從30.86億元增至44.77億元，占營收比例從15.64%攀升至16.22%，顯著高于行業均值。2024年應收賬款增速超過營收增速，這不禁讓人質疑公司是否存在通過放寬信用政策來刺激銷售、沖業績的嫌疑。

與此同時應收賬款周轉率持續低迷，2024年僅6.62次，遠低于行業均值，且連續三年低于7次，這充分表明公司回款能力薄弱，資金回籠緩慢。大量的應收賬款不僅占用了公司寶貴的資金資源，增加了資金成本，還可能面臨壞賬損失的風險。

02

重營銷輕研發的隱憂

同富股份在經營戰略上呈現出顯著的重營銷、輕研發傾向，這一失衡狀態對其可持續發展構成了嚴峻挑戰。

在以跨境B2B與境外線下為主的銷售模式下，公司各期銷售費用持續上揚，2022年至2024年從1.61億攀升至2.34億，銷售費用率分別達到8.15%、8.68%、8.48%，長期高于同行業可比公司3.72%至4.41%的均值，其中僅電商平臺費用在銷售費用中的占比就從23.85%升至31.26%，對應金額從3837.63萬激增至7319.65萬，凸顯出公司在境外市場渠道維護與推廣上的高額投入，而這種投入與公司高度依賴境外市場的業務結構形成呼應，卻也進一步加劇了其在國際市場波動中的經營壓力。

然而，與高額營銷投入形成鮮明反差的是研發投入的嚴重不足，2024年公司研發費用率僅為1.55%，不僅與自身8.48%的銷售費用率差距懸殊，更低于3.51%的行業均值，與同行業的哈爾斯和嘉益股份相比差距更為明顯。

哈爾斯2024年研發投入1.22億元，嘉益股份同年研發投入9236.04萬元。反觀同富股份，長期處于如此低水平的研發投入狀態，直接導致公司技術壁壘極為薄弱，產品同質化現象嚴重，難以實現差異化創新，缺乏獨特賣點吸引消費者，在激烈的市場競爭中只能陷入價格戰的泥沼，同時因長期依賴代工模式，產品附加值提升困難重重，利潤空間不斷被壓縮，在行業競爭格局中逐漸喪失優勢地位。

生產環節的短板進一步加劇了同富股份的發展困境，占公司收入八成以上的不銹鋼器皿主要依賴外協生產模式，即由外協廠商自行采購生產所需原輔材料，并負責完整的生產加工過程。

招股書顯示，公司主要產品不銹鋼器皿外協生產比例約為65%，自主生產比例僅為35%左右，2024年不銹鋼器皿自主生產模式和外協生產模式的產量分別為2152.1萬只和4095.98萬只，產量占比分別為34.44%和65.56%，而同行業可比公司中的哈爾斯自主生產比例達80%左右，嘉益股份也基本為自主生產。

這種過度依賴外協生產的模式，使得同富股份對生產環節的把控能力極為薄弱，在產品質量、生產周期等方面極易受到外協廠商的制約，猶如將命運交到了他人手中，發展前景充滿了不確定性。

03

上市之路荊棘叢生

同富股份的上市進程可謂波折不斷，其中實控人負面事件猶如一顆“定時炸彈”，給公司的上市之路蒙上了一層陰影。

據此前多家媒體報道，2018年，公司實控人姚華俊與發起人之一徐榮培因不正當競爭糾紛被起訴，一、二審法院裁定賠償損失并承擔訴訟費用。

從募資用途來看，同富股份此次IPO擬募集資金8.2億元，主要投向“年產3500萬只不銹鋼真空保溫器皿及1500萬只塑料器皿建設項目”和“研發檢測中心建設項目”。

這一舉措旨在擺脫公司長期依賴“外協生產”的模式，向“自主生產”為主轉變。通過擴充產能、提高生產線自動化和智能化水平，公司期望能夠綜合提升生產運營效率，增強自身的核心競爭力。

然而，與之前上交所的招股書相比，北交所募資砍掉了補流項目和跨境電商營銷及運營中心建設項目，募資額也有所減少。這一調整或許反映了公司在面對市場環境和監管要求變化時的謹慎態度，但也讓人不禁對公司的資金安排和未來發展戰略產生疑問。

此外，同富股份作為保溫器皿行業頭部企業，業務結構高度依賴境外市場，2022-2024年外銷收入占比持續超80%，美洲、歐洲地區銷售額合計占比超74%。

這種“把雞蛋放在一個籃子里”的策略，在國際貿易摩擦升級背景下，公司未來可能面臨關稅壁壘直接沖擊利潤，匯率波動加劇盈利不確定性，貿易政策變動引發需求萎縮，業務量下降、毛利率下滑等負面影響。這種風險不僅關乎公司的短期業績，更對公司的長期發展構成了威脅。

同富股份短期靠貼牌擴規模的模式雖然能夠帶來一定的市場份額和收入，但長期來看，卻受制于技術、品牌與現金流的短板。技術研發投入不足導致產品同質化嚴重，缺乏核心競爭力；

因此，對于同富股份而言，上市只是起點，而非終點。如何在資本的助力下，實現從從“貼牌代工”向“自主品牌+核心技術”轉型，才是公司未來發展的關鍵所在。