文|涌流商業(yè)

胖東來(lái)的一份紅薯?xiàng)l，讓名創(chuàng)優(yōu)品老板掏出63億收購(gòu)永輝。

2024年7月末，名創(chuàng)優(yōu)品董事長(zhǎng)葉國(guó)富又逛到了胖東來(lái)，這是他做零售業(yè)多年來(lái)極為推崇的線下生意。

“看到炸紅薯?xiàng)l非常好，我特別想吃，就買了一點(diǎn)。之后我在超市里面逛，等過(guò)收銀臺(tái)的時(shí)候，發(fā)現(xiàn)包裝上條碼模糊了、掃不了碼。”

葉國(guó)富轉(zhuǎn)身回到熟食柜臺(tái)重新貼碼。

“胖東來(lái)員工直接把我的產(chǎn)品往邊上一放，給我抓了新的、重新稱重、貼條碼。我說(shuō)給我舊的貼個(gè)條碼就行了。

他說(shuō)‘哥你這么長(zhǎng)時(shí)間沒(méi)有吃，有的皮了，我給你重新做’。”

周到體貼的胖東來(lái)店員，間接促成了一筆62.7億元的生意。

9月23日，葉國(guó)富的名創(chuàng)優(yōu)品與永輝超市部分股東簽訂協(xié)議，收購(gòu)后者29.4%股份。永輝超市正經(jīng)歷胖東來(lái)轟轟烈烈地改造。

售賣各式“小玩意”起家的名創(chuàng)優(yōu)品，買入落魄的“大塊頭”永輝。交易完成后，名創(chuàng)優(yōu)品將成為永輝最大的單一股東。

截至2024年6月末，名創(chuàng)優(yōu)品賬上有現(xiàn)金及現(xiàn)金等價(jià)物62.33億元，葉國(guó)富以相近的金額（62.7億元）押注線下商超和胖東來(lái)的魔力，完成從“可選消費(fèi)”到“必選消費(fèi)”的跨越。

當(dāng)時(shí)，葉國(guó)富等管理層召開(kāi)電話會(huì)議，親自講述本次交易邏輯：

“我在全球看零售業(yè)，別的地方我（可能）會(huì)做錯(cuò)，但在零售這一塊我絕對(duì)不會(huì)做錯(cuò)……永輝現(xiàn)在的價(jià)格是最低點(diǎn)，很多人都看不懂，我認(rèn)為這恰恰是最好的機(jī)會(huì)。”

不過(guò)，交易獲得投資者認(rèn)可還需要時(shí)間，截止美東時(shí)間9月23日16:00點(diǎn)收盤，名創(chuàng)優(yōu)品股價(jià)大跌16.65%，創(chuàng)下了52周最低股價(jià)12.51美元。

時(shí)隔兩個(gè)月（11月29日），名創(chuàng)優(yōu)品股價(jià)恢復(fù)到18美元以上，葉國(guó)富在電話會(huì)議上通報(bào)交易進(jìn)展，“我們目前從產(chǎn)品、采購(gòu)、人效和店鋪業(yè)績(jī)四個(gè)方面入手，希望永輝早日實(shí)現(xiàn)像胖東來(lái)的健康輕松狀態(tài)。”

名創(chuàng)優(yōu)品與永輝合作涉及四方面：

第一，聯(lián)合采購(gòu)，雙方團(tuán)隊(duì)已經(jīng)開(kāi)始對(duì)接，葉國(guó)富安排人員幫永輝優(yōu)化采購(gòu)成本；

第二，協(xié)助永輝打造自有品牌，增加自有產(chǎn)品占比，提升毛利率。“未來(lái)超市最核心的是自有產(chǎn)品開(kāi)發(fā)。胖東來(lái)、Trader Joe's、Costco、山姆都是自有產(chǎn)品占比非常高。”

第三，優(yōu)化門店產(chǎn)品和服務(wù)，提高門店經(jīng)營(yíng)效率，控制門店運(yùn)營(yíng)費(fèi)用，降本增效。

“現(xiàn)在我們?cè)谔岣呷诵В裼垒x調(diào)改店三個(gè)月后，我們希望把人數(shù)降下來(lái)，把人效提起來(lái)。現(xiàn)在對(duì)標(biāo)做這件事情，我們力爭(zhēng)做到讓每個(gè)調(diào)改店都要盈利，這是最基本的。

因?yàn)檎{(diào)改店效果好，甲方租金讓步了很多，現(xiàn)在整個(gè)店鋪（成本）里面最高的費(fèi)用是人工費(fèi)用，因?yàn)楝F(xiàn)在我們按照胖東來(lái)的標(biāo)準(zhǔn)要提高專業(yè)服務(wù)。

現(xiàn)在新開(kāi)店、新員工，如果兩三個(gè)月后，我們的員工都很熟練了，會(huì)大大地提高人效，會(huì)把一些多余的人調(diào)到新店去，單店的人效就會(huì)高很多。”

第四，資源聚焦，優(yōu)先調(diào)改門店，縮減虧損門店規(guī)模。

“該關(guān)的堅(jiān)決要關(guān)，堅(jiān)持高質(zhì)量發(fā)展，就是開(kāi)好店，聚焦優(yōu)質(zhì)資源、優(yōu)質(zhì)商場(chǎng)。開(kāi)好店是永輝下一步調(diào)改店的目的。

以后調(diào)改的店必須要賺錢，必須要盈利，而且不需要那么多店。到目前還有接近790家店，未來(lái)我們還要關(guān)一批店。

把那些虧損嚴(yán)重的果斷關(guān)掉，然后聚焦頭部店鋪。如果店少、單店業(yè)績(jī)高，未來(lái)可能400-500家店比過(guò)去1000家店業(yè)績(jī)還好、好很多，（因?yàn)椋┻@些店都是高產(chǎn)店。”

交易背景與細(xì)節(jié)

永輝就銷售規(guī)模而言，是國(guó)內(nèi)百?gòu)?qiáng)超市的第二名。2020年之后，永輝等商超在與電商、社區(qū)團(tuán)購(gòu)等新零售渠道競(jìng)爭(zhēng)中，經(jīng)營(yíng)受到挑戰(zhàn)。

2024年上半年，永輝實(shí)現(xiàn)營(yíng)收377.8億元，同比下滑10.1%，實(shí)現(xiàn)歸母凈利潤(rùn)2.8億元，同比下滑26.3%。

而在商超大賣場(chǎng)集體熄火的情況下，河南胖東來(lái)成為跳出行業(yè)的現(xiàn)象級(jí)企業(yè)，就像早年以極致服務(wù)出圈的海底撈一樣，在重塑行業(yè)。

在胖東來(lái)的協(xié)助下，永輝啟動(dòng)了多地門店調(diào)改，在選品、價(jià)格、門店環(huán)境、員工待遇等方面進(jìn)行調(diào)整。調(diào)改后的門店保留了一線品牌和特色商品，增補(bǔ)了時(shí)尚品類，淘汰了三四線商品，新增了胖東來(lái)自有品牌商品和熟食等。

若干共同調(diào)改案例后，永輝自主調(diào)改的西安永輝中貿(mào)廣場(chǎng)店在8月31日投入運(yùn)營(yíng)。其公布數(shù)據(jù)顯示，該店此前日均銷售額約為20萬(wàn)，日均客流3000人左右；調(diào)改后兩日的日均銷售額達(dá)到160萬(wàn)元，日均客流超1.4萬(wàn)人。

上述背景下，葉國(guó)富決定出手。

交易完成后，名創(chuàng)優(yōu)品雖是最大單一股東，但預(yù)計(jì)不會(huì)控制永輝董事會(huì)的多數(shù)席位，不會(huì)成為其控股股東，也不合并財(cái)務(wù)報(bào)表。名創(chuàng)優(yōu)品會(huì)用權(quán)益法來(lái)核算，用持股比例來(lái)計(jì)算投資收益或投資損失。

11月29日，名創(chuàng)優(yōu)品管理層更新進(jìn)展：

收購(gòu)一共需要滿足5項(xiàng)先決條件，截至目前，交易通函已經(jīng)取得香港聯(lián)交所的無(wú)異議確認(rèn)；市場(chǎng)監(jiān)督管理機(jī)構(gòu)也已經(jīng)就本次交易進(jìn)行了經(jīng)營(yíng)者集中簡(jiǎn)易案件公示，公示期已經(jīng)結(jié)束。

這意味交易已經(jīng)完成了5項(xiàng)先決條件中的2項(xiàng)，進(jìn)度符合預(yù)期，預(yù)計(jì)交易將在2025年上半年完成。

永輝值不值

本次交易每股人民幣2.35元的現(xiàn)金對(duì)價(jià)，較永輝9月20日的收盤價(jià)溢價(jià)3.1%。名創(chuàng)優(yōu)品預(yù)計(jì)將通過(guò)內(nèi)部財(cái)務(wù)資源和外部融資相結(jié)合的方式為交易提供資金。

永輝的歷史最高股價(jià)是11.89元，發(fā)生在2018年年初；2020年4月，股價(jià)還在10元以上，之后一路大滑坡。

名創(chuàng)優(yōu)品副總裁兼CFO張靖京解釋資金問(wèn)題，強(qiáng)調(diào)交易所需的62.7億元，名創(chuàng)優(yōu)品有充足的資源來(lái)支付對(duì)價(jià)：

首先，公司賬面現(xiàn)金有接近70億，有息負(fù)債640萬(wàn)元、有息負(fù)債率0.04%。

其次，名創(chuàng)優(yōu)品預(yù)計(jì)將通過(guò)外部借款解決不少于60%的投資金額，即約人民幣37.6億。

第三，公司經(jīng)營(yíng)活動(dòng)現(xiàn)金流充沛。2024年上半年經(jīng)營(yíng)活動(dòng)的現(xiàn)金流為13億，2023年全年為23.3億。

名創(chuàng)優(yōu)品管理層認(rèn)為永輝能夠變好，原因是：

永輝超市2007年-2020年疫情前，收入規(guī)模從37億增長(zhǎng)到930億，年復(fù)合增長(zhǎng)率28%，規(guī)模凈利潤(rùn)從1.3個(gè)億增長(zhǎng)至近18億，凈利潤(rùn)年復(fù)合增長(zhǎng)率22%。

受疫情和電商沖擊、會(huì)計(jì)準(zhǔn)則變化影響，永輝自2021年開(kāi)始經(jīng)歷虧損。2020年永輝歸母凈利潤(rùn)為18億，2021年虧損39億。

張靖京解釋：“最近三年以來(lái)，我們看到公司在采取各種措施減少虧損，業(yè)務(wù)也逐漸平穩(wěn)，它取得了一定的效果，過(guò)去三年虧損逐漸收窄。配合目前永輝正在進(jìn)行的門店調(diào)改工作，關(guān)閉業(yè)績(jī)不好的門店等，我們認(rèn)為永輝有13-14年的盈利歷史，它只虧了三年，這么大規(guī)模的超市，盈利是具備扎實(shí)條件的。”

名創(chuàng)優(yōu)品管理層在進(jìn)行財(cái)務(wù)調(diào)查后得出結(jié)論，永輝的盈利將在未來(lái)一兩年有較大改善，投資時(shí)機(jī)已經(jīng)到來(lái)。名創(chuàng)優(yōu)品賬面上有150億資產(chǎn)，含近70億現(xiàn)金，這一投資在一兩年后如能創(chuàng)造收益，對(duì)名創(chuàng)優(yōu)品的ROC（資本回報(bào)率）有幫助。

葉國(guó)富表白胖東來(lái)

時(shí)間倒回5年前（2019年7月），葉國(guó)富其實(shí)并不看好大賣場(chǎng)。

“為什么大潤(rùn)發(fā)賣了之后，家樂(lè)福開(kāi)始賣，所有的賣場(chǎng)都在賣，因?yàn)樗麄內(nèi)兆右惶毂纫惶祀y過(guò)。我特別研究了目前在中國(guó)大陸和香港上市的零售企業(yè)，全部加起來(lái)市值多少呢？2058億人民幣……我告訴各位，他們的日子會(huì)一天比一天難過(guò)，沒(méi)有未來(lái)。

零售的本質(zhì)，對(duì)于顧客來(lái)講永遠(yuǎn)是三個(gè)維度：第一，品質(zhì)要好。第二，價(jià)格要有競(jìng)爭(zhēng)力。第三，便利。他們最重要一點(diǎn)是便利沒(méi)有做到。

今天在座每一個(gè)人，你想想有多久沒(méi)逛超市了？它們離我們太遠(yuǎn)了，為什么每日優(yōu)鮮，這些社區(qū)賣菜，賣水果的反而生意好了？他們解決了最后一公里的便利性。誰(shuí)天天逛商場(chǎng)？一般最多一個(gè)星期逛（一次）商場(chǎng)，但是買菜買水果必須每天都要去的。

所以便利性可以把上面那些我們叫得上名的、以前認(rèn)為做得非常好的大賣場(chǎng)全部（干）趴下。對(duì)于企業(yè)來(lái)講，永遠(yuǎn)追求的是品質(zhì)、利潤(rùn)、效率。

如何做到便利？就是挑戰(zhàn)你企業(yè)的效率，效率越高，店鋪、產(chǎn)品離客戶的便利性越近，而且在便利性越近的情況下還要有利潤(rùn)，這里面效率很重要。如果效率很差的話，你把店鋪開(kāi)在小區(qū)門口也是沒(méi)錢賺的。”

5年后，每日優(yōu)鮮早已消失、社區(qū)團(tuán)購(gòu)鋒芒不在，而曾經(jīng)指點(diǎn)大賣場(chǎng)江山的葉國(guó)富花了大量時(shí)間“表白”胖東來(lái)和Costco，來(lái)闡述收購(gòu)大賣場(chǎng)永輝的邏輯。

“零售未來(lái)只有兩條路，要么低價(jià)零售，要么特色零售。名創(chuàng)優(yōu)品屬于特色零售，山姆會(huì)員店和Costco也屬于特色零售。

2013年，我創(chuàng)辦名創(chuàng)優(yōu)品，2014年我就帶高管到美國(guó)拜訪了Costco、開(kāi)始研究Costco。

過(guò)去十幾年我走遍了全球，看過(guò)了各種各樣的零售業(yè)態(tài)和模式之后，這兩年發(fā)現(xiàn)比Costco、山姆更優(yōu)秀的零售模式，在我們中國(guó)，就是胖東來(lái)模式。

我強(qiáng)烈建議大家去河南參觀一下胖東來(lái)，或參觀一下胖東來(lái)改造的永輝超市。這樣大家可能更好的理解我這次投資的初衷。”

“山姆、Costco在中國(guó)成功，包括名創(chuàng)優(yōu)品，都證明了一個(gè)簡(jiǎn)單的道理：不是線下零售不行，而是傳統(tǒng)零售和傳統(tǒng)超市商業(yè)模式有問(wèn)題。”

“有人說(shuō)胖東來(lái)是中國(guó)工資最高、福利最好的零售企業(yè)，沒(méi)有之一，根據(jù)我的觀察，確實(shí)是這樣的。

胖東來(lái)基礎(chǔ)員工工資，交完社保個(gè)稅之后，平均可以拿到8000塊錢以上，是同等城市超市的工資兩倍以上，而且年休假、委屈獎(jiǎng)一大堆。這是尊重員工、尊重客戶體驗(yàn)。”

一石三鳥(niǎo)

胖東來(lái)偏安于河南，遍布全國(guó)的永輝超市可以承載葉國(guó)富的雄心。

“如今線下超市面臨結(jié)構(gòu)性供給側(cè)出新，我們正見(jiàn)證以胖東來(lái)為主要代表的一批國(guó)內(nèi)超市掀起一場(chǎng)變革。我們認(rèn)為這場(chǎng)變革重塑中國(guó)線下超市格局，永輝有巨大的潛力在這場(chǎng)變革中脫穎而出。”

“傳統(tǒng)線上超市的衰落原因來(lái)自電商競(jìng)爭(zhēng)，但更重要是自身原因……你產(chǎn)品過(guò)來(lái)賣，我扣幾個(gè)點(diǎn)，賣的好不好跟我沒(méi)有關(guān)系。在行業(yè)向上發(fā)展的時(shí)候，掙錢很輕松，但必然賣場(chǎng)對(duì)商品的把控越來(lái)越多。

甚至到了只要你給上架費(fèi)、條碼費(fèi)、進(jìn)場(chǎng)費(fèi)，不管是什么產(chǎn)品，賠錢我都讓你上的地步，從來(lái)沒(méi)有認(rèn)真去選擇消費(fèi)者喜歡的產(chǎn)品，漸漸地遠(yuǎn)離了消費(fèi)者真實(shí)需求。

傳統(tǒng)超市對(duì)于掙快錢的興趣遠(yuǎn)大于研究商品和服務(wù)消費(fèi)者，脫離了零售本質(zhì)。永輝正在進(jìn)行調(diào)改，讓我無(wú)比激動(dòng)。雖然它擅長(zhǎng)的更多是生鮮和食品、必選消費(fèi)品，但零售的本質(zhì)是相通的。有為的改革特點(diǎn)是回歸零售本質(zhì)，回歸消費(fèi)者，回歸初心，回歸產(chǎn)品。”

葉國(guó)富以永輝公布的調(diào)改門店數(shù)據(jù)來(lái)證明其邏輯：

首家永輝鄭州店，調(diào)改后首日業(yè)績(jī)銷售額188萬(wàn)，是調(diào)改前的近14倍。第二家福州永輝日均客流量接近1.4萬(wàn)。第三家西安永輝兩日日均銷售額160萬(wàn)元。

“我認(rèn)為永輝的基礎(chǔ)很好，沿著這條路走下去，它的業(yè)務(wù)將在未來(lái)幾年脫胎換骨，一定會(huì)為中國(guó)零售業(yè)新的標(biāo)桿。”

葉國(guó)富的第二個(gè)目標(biāo)是戰(zhàn)略協(xié)同，名創(chuàng)優(yōu)品在渠道升級(jí)、需要更好的位置。在全國(guó)前1000名的商場(chǎng)中，名創(chuàng)優(yōu)品的有效覆蓋率還不夠，永輝已經(jīng)在全國(guó)占據(jù)了好位置，葉國(guó)富希望借助永輝的優(yōu)勢(shì)來(lái)快速升級(jí)名創(chuàng)優(yōu)品門店渠道。

永輝在全國(guó)的門店中，只有一半左右在方圓兩公里內(nèi)有名創(chuàng)優(yōu)品門店，這意味著渠道協(xié)同機(jī)會(huì)顯著。

另外，永輝超市過(guò)去兩年的收入在800-900億量級(jí)，其中約有1/4銷售來(lái)自于生活用品，大多數(shù)是第三方品牌，永輝自有品牌占比只有個(gè)位數(shù)，且毛利率較低、差異化不強(qiáng)。

名創(chuàng)優(yōu)品在自有品牌、生活用品行業(yè)深耕，擁有上千個(gè)產(chǎn)品開(kāi)發(fā)團(tuán)隊(duì)，1400多家供應(yīng)商，葉國(guó)富希望把自有品牌開(kāi)發(fā)資源和經(jīng)驗(yàn)，用于協(xié)助永輝團(tuán)隊(duì)開(kāi)發(fā)自有品牌產(chǎn)品。

共建自有品牌，是葉國(guó)富的第三步棋。

為什么不先私人收購(gòu)

9月交易公布時(shí)，葉國(guó)富“一石三鳥(niǎo)”的規(guī)劃，沒(méi)能在第一時(shí)間打動(dòng)普通投資者。

即便管理層強(qiáng)調(diào)這不會(huì)影響名創(chuàng)優(yōu)品未來(lái)5年的戰(zhàn)略（收入復(fù)合增長(zhǎng)不低于20%，每股收益增速高于收入增速），公司股價(jià)還是大跌。

永輝曾經(jīng)優(yōu)秀，但2017年之后在內(nèi)部問(wèn)題和外部壓力之下，已經(jīng)做過(guò)多次轉(zhuǎn)型嘗試，但未能徹底好轉(zhuǎn)。

即便胖東來(lái)的魔力在發(fā)揮作用，如此激進(jìn)的收購(gòu)會(huì)不會(huì)太冒險(xiǎn)？為何不是葉國(guó)富以個(gè)人身份先行收購(gòu)，而不是讓上市公司加入冒險(xiǎn)？

葉國(guó)富的回答是，他認(rèn)為過(guò)去永輝做社區(qū)店、綠標(biāo)店、會(huì)員店、超級(jí)物種的嘗試都失敗了，因?yàn)榉较蚴清e(cuò)的；現(xiàn)在胖東來(lái)的調(diào)改行之有效。

“胖東來(lái)在中國(guó)已經(jīng)火了十幾年了，不是一兩年……胖東來(lái)就在河南許昌和新鄉(xiāng)兩個(gè)地方，相當(dāng)于中國(guó)四五線城市，3000平方的一個(gè)店平均一年可以干到3.8個(gè)億，放在全中國(guó)是不可想象的。”

他再次表達(dá)看好調(diào)改效果和永輝的學(xué)習(xí)力：

“胖東來(lái)模式，實(shí)際上本質(zhì)上跟山姆模式是一樣的，都是非常（注重）產(chǎn)品的。但胖東來(lái)模式更適合中國(guó)家庭消費(fèi)，（特別是）胖東來(lái)的熟食、蔬菜、烘焙。有些店光一個(gè)烘焙區(qū)一天可以賣40萬(wàn)。”

“我從第一家（調(diào)改）店開(kāi)業(yè)，到現(xiàn)在第六家店，每個(gè)店我都在跟蹤業(yè)績(jī)、銷售數(shù)據(jù)、客流，從周一到周五周六，我認(rèn)為這將是一個(gè)巨大的機(jī)會(huì)。名創(chuàng)優(yōu)品是可選消費(fèi)，永輝的模式是必選消費(fèi)，我認(rèn)為對(duì)名創(chuàng)優(yōu)品長(zhǎng)期的業(yè)務(wù)發(fā)展、長(zhǎng)期競(jìng)爭(zhēng)力、長(zhǎng)期對(duì)股東的價(jià)值都有客觀穩(wěn)定的收益。”

交易公布兩個(gè)月后，葉國(guó)富再次描繪他的零售版圖未來(lái)：

“這段時(shí)間有不少投資人去調(diào)改后的永輝實(shí)地考察過(guò)，應(yīng)該能更好的理解我們這次投資的初衷，未來(lái)我們會(huì)投入更多的精力研究消費(fèi)者和洞察消費(fèi)趨勢(shì)的變化，以人為本回歸零售本質(zhì)。

未來(lái)隨著永輝股權(quán)收購(gòu)的落地，名創(chuàng)優(yōu)品集團(tuán)要涵蓋名創(chuàng)優(yōu)品、TOPTOY、永輝三個(gè)品牌。這些品牌在產(chǎn)品品類、服務(wù)客群、以及價(jià)格帶維度各有不同的、又有彼此互補(bǔ)，逐步在零售賽道構(gòu)建一個(gè)獨(dú)特的多品牌矩陣。

同時(shí)，背靠名創(chuàng)優(yōu)品基地，多年的供應(yīng)鏈資源和產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力組建的大中臺(tái)，更好的為這些品牌賦能、提高協(xié)同和運(yùn)營(yíng)效率。

我們始終聚焦消費(fèi)零售行業(yè)，我們相信未來(lái)隨著多品牌戰(zhàn)略和全球化戰(zhàn)略的堅(jiān)定推行，不僅能強(qiáng)化集團(tuán)的現(xiàn)有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，還有助于對(duì)對(duì)抗市場(chǎng)環(huán)境的不穩(wěn)定性，分散經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)。