文｜《港灣商業觀察》黃懿

近日，紐曼思健康食品控股有限公司（下稱：紐曼思）第六次向港交所提交IPO申請，獨家保薦人為財通國際，其上市征途已綿延超過六年半之久。

公開資料顯示，紐曼思此前分別于2019年4月8日、10月28日，2020年7月27日，2021年2月8日，以及2023年12月29日五次向港交所呈交了招股書。

作為一家連研發費用都沒有的“貼牌”公司，紐曼思要如何實現長遠的發展呢？

“貼牌”生意，競爭格局較為分散

據悉，紐曼思主要在中國從事營銷、銷售及分銷成品營養品。于往績期間，公司以專屬品牌“紐曼思”及“紐曼斯”（英文名稱“Nemans”）銷售營養品，可以大致分為五大類，即藻油DHA、益生菌、維生素、多維營養素及藻鈣產品。

紐曼思表示，公司的業務甚為依賴品牌。供應商采用OEM模式制造公司營養品及╱或在其上貼上公司品牌的標簽，換句話說，也就是“貼牌”生意。

財經評論員張雪峰指出，“貼牌生意（OEM模式）雖然能幫助公司快速建立產品線和品牌，但也帶來了一些潛在風險，尤其是像紐曼思這樣的依賴品牌的營養品企業。貼牌模式可能會存在供應鏈依賴及質量控制風險，公司對OEM供應商依賴度高，產品質量很大程度上受制于供應商的生產質量。如果供應商出現質量問題或生產延誤，會直接影響公司聲譽和銷售，甚至可能引發召回或法律糾紛。此外，貼牌模式通常由外部供應商負責生產，導致公司在創新、技術升級和產品改良上缺乏主動權。這種模式可能使公司難以在技術或配方上形成差異化，長期依賴供應商的技術與產品質量，影響品牌在消費者心中的專業形象。”

“OEM制造的成本不受公司直接控制，供應商的原材料成本、人工成本等因素波動可能會傳導至公司。特別是在原材料市場價格波動時，公司面臨成本上漲壓力，壓縮利潤空間。最后，如果公司希望更換供應商，可能需要時間和成本來篩選新供應商，并重新建立質量控制流程。尤其是營養品類產品，對生產條件要求較高，一旦供應商更替不順利，可能會影響產品質量和供應穩定性。”

根據弗若斯特沙利文，以海外供應商提供的藻油DHA原材料制成的藻油DHA產品的零售銷售值而言，紐曼思屬本地最大品牌之一，并占2023年市場份額約20.5％。

2023年，來自五大品牌的藻油DHA產品銷售總值約為25.799億，占整個市場的18.4％。其中，紐曼思在中國藻油DHA市場的零售銷售值位居首位，占市場份額約4.7％。

事實上，第二名和第三名的市占率也超過了4.0％，分別為4.2％和4.1％，可見，紐曼思并未和后兩家企業拉開明顯差距。與此同時，前五家累計市占率位18.4％，也可窺探出業內競爭格局較為分散，暫未形成頭部企業。

類似情況下，2023年，來自國內五大品牌的藻油DHA產品銷售產生的總值約為人民幣19.996億元，占相關市場的24.5％。其中，紐曼思在中國藻油DHA市場的零售銷售值名列第一，占市場份額約8.1％。

上半年業績大降，核心產品銷量和均價有所下滑

2021年至2023年及2024年上半年（報告期內），紐曼思的營收分別為3.38億、3.67億、4.27億、1.46億，凈利潤分別為1.196億、8752.2萬、1.59億、4528.1萬；毛利率分別為73.0％、74.4％、75.2％、71.9％；經調整純利率（非香港財務報告準則計量）分別為38.6％、25.4％、40.4％、34.6％。

其中，2024年上半年紐曼斯的收入已經開始負增長，營收同比下滑23.94％；凈利潤同比下滑41.39％，降速明顯。與此同時，毛利率和經調整純利率均出現下滑。

紐曼思毫不掩飾自身對藻油DHA產品的依賴，其收入占比分別為91.9％、92.7％、94.7％、96.2％，毛利率分別為74.9％、76.0％、76.0％、73.3％。其采購量分別為125.3萬件、218.2萬件、178.4萬件、72.6萬件；銷量分別為134.7萬件、148.0萬件、191.8萬件、66.8萬件；平均售價分別為230.3元/件、230.1元/件、210.7元/件、210.3元/件。

值得注意的是，2023年上半年的銷量為76.7萬件，平均售價為235.3元/件，2024年同期分別同比下滑12.91％和10.24％。

2024年上半年，銷售藻油DHA產品的收益減少，主要由于2023下半年日本排放放射性污水引發消費者囤貨行為，令2024年的銷售表現受壓，因營養保健品市場在2023年出現反彈后面臨需求減少。

在線上銷售渠道方面，其收入占比分別為64.1％、66.3％、73.0％、80.7％；毛利率分別為76.9％、77.3％、77.3％、73.7％。其中，紐曼思表示，公司收益主要來自向電商公司的直接銷售，其貢獻收益分別占總收益約49.2％、53.1％、55.6％及65.1％，公司直接向電商平臺銷售產品，該等公司被視為客戶，并會通過網購平臺向彼等客戶轉售產品。另一方面，公司亦通過網購平臺向客戶銷售產品。

其中，直接向電商公司銷售產品的銷量分別為70.9萬件、84.4萬件、100.2萬件、41.0萬件，平均售價分別為234.3元/件、230.9元/件、236.5元/件、231.9元/件。

在線下銷售渠道方面，收益主要來自向地區分銷商的銷售，其分別貢獻收益分別占總收益約34.3％、31.2％、25.4％及18.0％，其毛利率分別為65.5％、67.5％、68.9％、63.1％。于最后可行日期，公司在中國共有17家地區分銷商，彼等將產品分銷予藥房、母嬰產品店、產后護理中心、零售店或彼等的次級分銷商。

同一時期內，向地區分銷商的銷售銷量分別為68.6萬件、66.2萬件、62.4萬件、15.8萬件，平均售價分別為168.6元/件、173.4元/件、173.9元/件、167.2元/件。

存貨中賬齡超過12個月的產品數量大漲

在藻油DHA產品銷量和均價下滑之余，紐曼思加大了銷售及分銷開支的投入。

報告期內，銷售及分銷開支分別為6380.8萬、7900.2萬、1.03億、4808.3萬。其中，促銷開支分別為2556.2萬、3120.3萬、4974.4萬、3214.8萬，占比分別為40.1％、39.5％、48.5％、66.9％。

與此同時，在招股說明書中，紐曼思并沒有披露研發費用，在披露員工的具體情況時，亦沒有提及研發人員。

同一時期內，存貨分別為2446.9萬、6936.4萬、6229.8萬、6302.3萬。其中，藻油DHA產品的制成品分別為1235.2萬、4982.1萬、4083.7萬、4293.2萬。

實際上，存貨中賬齡超過12個月的分別為148.0萬、205.0萬、574.2萬、1014.9萬。存貨周轉天數分別為98.1日、269.0日、215.2日、279.7日。

根據公司披露顯示，紐曼思的藻油DHA產品的保質期一般為自生產之日起24至36個月。倘公司不能在保質期到期前售出營養品，公司或須撇減滯銷庫存，這將對經營業績及財務狀況產生不利影響。

于2024年上半年的存貨中，約31.3％已隨后于最后可行日期被出售或動用。

報告期內，紐曼思的經營活動所得現金流量凈額分別為9399.4萬、4430.9萬、1.51億、3219.3萬。

值得注意的是，2023年上半年，其經營活動所得現金流量凈額為6949.7萬，2024年同期下滑53.68％。

進軍羊奶粉失敗，虧損8150萬元

公開資料顯示，紐曼思曾在2019年遞交的招股書提到，部分募集資金將用于尋求對澳大利亞或新西蘭羊奶產品公司進行策略性收購機會。策略性收購完成后，該羊奶產品目前預計將以潛在目標公司的原有海外品牌連同現有的紐曼思品牌保健品一起銷售。

2021年12月，紐曼思與奶粉企業澳優集團（01717.HK）簽訂協議。2022年和2023年，紐曼思從澳優集團采購了五種源自澳大利亞和新西蘭的奶粉產品，采購量分別對應40.7萬件、31.8萬件。

報告期內，奶粉產品的收入分別為0、362.8萬、183.2萬、29.1萬，占比分別為0、1.0％、0.4％、0.2％。其銷量分別為0、1.8萬件、1.1萬件、1000件；平均售價分別為0、210元/件、166.5元/件、210.5元/件。

由于公司與澳優集團的采購承諾，加上奶粉產品的低銷量，2023年產生虧損約8150萬，其中，全額撇銷存貨中的過期奶粉產品，金額為約1770萬；就奶粉產品的存貨虧損確認撥備，金額為約2070萬；就為履行一部分采購承諾而支付予澳優集團的按金確認撥備虧損，金額為約2010萬；確認撥備約1800萬，包括就奶粉產品將予支付的金額約1300萬以及就澳優集團為按計劃生產奶粉產品而購買原材料所產生的成本而可能須向澳優集團作出的賠償額約500萬；及確認增值稅進項稅額撥回約500萬。

對于奶粉產品銷量未達預計，紐曼思認為，一方面是受到公共衛生事件的影響，另一方面則是2022年4月澳優集團曾被國家市場監督管理總局罰款960余萬元，原因系其旗下2020年2月生產的一批1段配方被發現含有香蘭素，違反中國國家食品安全標準。而此次事件負面宣傳的影響比預期嚴重。

最后，還受到了政策的影響。據悉，2023年2月實施新國標，根據弗若斯特沙利文，于2024年6月，89家乳制品公司中的390個系列已通過國家新標準的認證，時69個系列的進口奶粉已通過國家新標準，占國家新準則產品約17.7％。具體而言，奶粉品牌尚未取得認證。雖然在2023年2月22日前生產的奶粉產品可在保質期內合法在中國銷售，根據弗若斯特沙利文所指，消費者認為新國標認證是奶粉產品質量及安全的標志。由此，于2023年初，公司的奶粉產品銷量仍然偏低。

2023年10月，紐曼思與澳優集團達成協議，終止公司與澳優集團就奶粉產品訂立的所有協議。紐曼思表示，鑒于公司與澳優集團的采購承諾，加上奶粉產品銷量偏低，2022年紐曼思確認銷售奶粉產品產生的非經常性資產附帶虧損約8150萬元。

紐曼思強調稱，這次事件為孤立事件，奶粉產品銷售業績不理想是由一系列公司無法控制的意外事件造成的。終止上述與澳優集團的協議后，公司并無計劃于短期內恢復奶粉業務，亦不會將此次的募資用于任何奶粉業務。（港灣財經出品）