文｜壹覽商業(yè) 李彥

做電商邊角料生意的小紅書，估值又漲了？

據(jù)英國(guó)《金融時(shí)報(bào)》報(bào)道，小紅書最近完成了新一輪融資，估值達(dá)到170億美元（約合1200億元）。

相較歷史數(shù)據(jù)，該數(shù)額位于2021年投后估值200億及2023年估值140億美元的中間值。投資方也發(fā)生了變化：曾投出Facebook、Zynga、Snapchat、Twitter等經(jīng)典項(xiàng)目的DST參與了本次投資，紅杉中國(guó)進(jìn)一步增持，此外高瓴、博裕資本和中信資本也進(jìn)行了投資。

短短一年間，估值從140重回170億，離不開小紅書業(yè)績(jī)的增長(zhǎng)。據(jù)《金融時(shí)報(bào)》此前報(bào)道，小紅書去年?duì)I收 37 億美元，凈利潤(rùn) 5 億美元。相比之下，2022 年，小紅書營(yíng)收約 20 億美元，虧損 2 億美元。

170億的估值是什么概念？對(duì)比社交媒體來看，微博在2018年總市值一度達(dá)到巔峰的324億美元，截至2024年9月26日，微薄的市值僅20.39億，縮水超90%?？焓值氖兄的壳笆?796億港幣，也就是約230億美金。

要討論社交媒體平臺(tái)/內(nèi)容電商企業(yè)的估值水平，逃不過這幾個(gè)數(shù)據(jù)：用戶規(guī)模、電商基本盤、貨幣化率。

那么，小紅書的這幾項(xiàng)指標(biāo)，究竟能否撐起其170億估值？對(duì)資本來說，小紅書未來的想象力在哪里？

用戶規(guī)模領(lǐng)先，但供給近一半是“邊角料”

用戶規(guī)模，是小紅書最得意的一個(gè)指標(biāo)。

今年初，小紅書對(duì)外透露稱，2023年月活同比增長(zhǎng)20%至3.12億。根據(jù)2024年QuestMobile統(tǒng)計(jì)的數(shù)據(jù)來看，小紅書是當(dāng)前除阿里、字節(jié)、騰訊系以外用戶規(guī)模最大的三方內(nèi)容平臺(tái)。

雖然用戶很不錯(cuò)，但小紅書上的供給卻近一半是“邊角料”。

畢竟，從目前小紅書上的經(jīng)營(yíng)生態(tài)來看，整個(gè)電商貨盤的供給大盤仍在貓狗拼及抖音這里。

以美妝賽道為例。據(jù)壹覽商業(yè)統(tǒng)計(jì)，今年618在天貓雙11護(hù)膚榜單前十的品牌，小紅書開出店鋪的僅有歐萊雅、珀萊雅、雅詩蘭黛（目前只賣小樣）、修麗可、OLAY玉蘭油、薇諾娜6家。在小紅書上穩(wěn)定進(jìn)行直播的只有薇諾娜一家。

在小紅書相對(duì)擅長(zhǎng)的服飾賽道，愿意在小紅書直播的品牌更多一些。包括Edition、moco、蕉下、三彩在內(nèi)的服裝品牌都開始在小紅書定期直播。但優(yōu)衣庫、UR、ZARA這幾個(gè)今年618在各平臺(tái)成績(jī)名列前茅的品牌，還并未在小紅書開設(shè)直播間。

從小紅書618各行業(yè)店播經(jīng)營(yíng)TOP10榜單來看，構(gòu)成小紅書生意基本盤的商家，近一半是主理人。

主理人模式是小紅書生活方式電商的核心。直接面向用戶，通過對(duì)店鋪的設(shè)計(jì)、選品的規(guī)劃，向用戶展現(xiàn)生活態(tài)度、生活方式、產(chǎn)品理念，讓用戶不僅能了解產(chǎn)品，還能直觀感受到產(chǎn)品背后的“人”。

今年7月，小紅書首次將自己定義為生活方式電商。

簡(jiǎn)單來說，生活方式電商由三部分組成：小紅書提供了支撐場(chǎng)景的生態(tài)、“意見領(lǐng)袖”（也就是主理人們）提供了獨(dú)具個(gè)性的貨，用戶在尋找及驗(yàn)證自己生活方式的過程中下單。

毫無疑問，生活方式電商，是當(dāng)下最契合小紅書電商的表達(dá)。但這能不能撐起小紅書170億的估值，還需打個(gè)問號(hào)。畢竟生活方式電商決定了，小紅書不太可能是白盤、廠牌的大盤。主理人們，做的更多是“小而美”的生意。

小紅書官方一直沒有公布目前的電商GMV規(guī)模。去年6月，虎嗅曾報(bào)道這個(gè)數(shù)字在當(dāng)時(shí)是數(shù)百億級(jí)別。今年以來，更多行業(yè)人士猜測(cè)小紅書的電商GMV已來到千億關(guān)口。

對(duì)比快手我們就能看到一個(gè)直觀的數(shù)據(jù)：快手2021年港股上市，據(jù)財(cái)報(bào)顯示，快手在上市前的2020年，日活3.08億、月活7.77億、應(yīng)用電商交易總額3812億。當(dāng)時(shí)上市市值約600億美元。

姑且推測(cè)目前小紅書的電商GMV在快手上市前電商GMV的四分之一左右，這樣看，170億美元的估值已經(jīng)不低。

主理人能不能為小紅書繼續(xù)保持高速增長(zhǎng)的GMV，主理人+品牌這類模式的GMV基本盤又能做到多大，我們姑且持謹(jǐn)慎樂觀的態(tài)度。接下來我們需要討論的是，主理人模式下，小紅書怎么賺錢？

小紅書，怎么賺主理人的錢？

這個(gè)問題換個(gè)問法也可以是：小紅書，被掉入被主理人裹挾的陷阱嗎？

這個(gè)問題不會(huì)困擾到貓狗拼這類品牌云集、白盤遍地的貨架電商，但卻決定了小紅書能不能在未來一直保持賺錢的能力。

畢竟，主理人既然以人為主體面向消費(fèi)者。那我們就可以這樣比喻：千萬主理人像是一個(gè)個(gè)“主播”，小紅書則是孵化了無數(shù)“主播”的MCN機(jī)構(gòu)，只不過這些“主播”賣的是自己的產(chǎn)品，并且在小紅書做自己的品牌。

我們都知道MCN機(jī)構(gòu)和主播基本都會(huì)簽分成協(xié)議。頭部的MCN機(jī)構(gòu)都有自己的當(dāng)家主播，與此同時(shí)還要孵化多個(gè)腰部主播來保正企業(yè)運(yùn)營(yíng)生態(tài)健康，這樣才不容易受某一頭部主播的流量裹挾。

在小紅書，主理人雖然自己選品、自己做內(nèi)容，并不涉及需要平臺(tái)運(yùn)營(yíng)的部分，但也一樣要被抽成。但需要考慮的是，拔尖的主理人們，是否會(huì)存在成為“頂流主理人”后，裹挾平臺(tái)的風(fēng)險(xiǎn)？

據(jù)壹覽商業(yè)了解，小紅書目前的基礎(chǔ)收費(fèi)針對(duì)不同行業(yè)標(biāo)準(zhǔn)不同，大概包括5%的平臺(tái)傭金、0.7%的運(yùn)費(fèi)支付渠道費(fèi)、如果用戶退款還有0.7%的退貨支付渠道費(fèi)。

這樣的平臺(tái)抽傭并不算低。要知道，抖音目前的抽傭在6%左右，但在2022年，抖音官方數(shù)據(jù)就已擁有8億日活，電商交易額更是在萬億規(guī)模，比目前的小紅書超出一大截。

更何況，小紅書目前的電商基建還沒有辦法和貓狗拼以及抖快同臺(tái)競(jìng)爭(zhēng)。電商基建包括貨架電商、直播間、后臺(tái)服務(wù)、履約售后等模塊。一位消費(fèi)者向壹覽商業(yè)表示，自己在小紅書上要是想退貨，需要自己去和商家進(jìn)行溝通。事實(shí)上，類似一件退貨，都已是貨架電商平臺(tái)甚至抖音都已經(jīng)完全成熟的功能。

這就讓小紅書面臨兩方面的潛在風(fēng)險(xiǎn)：

一是主理人在小紅書生意盤做大以后，是否會(huì)轉(zhuǎn)移去基建更成熟、抽傭更低、流量更大的平臺(tái)？一位能在小紅書打出聲量的主理人，必然是有能力抓住小紅書用戶的流量和變現(xiàn)邏輯的。但當(dāng)生意增長(zhǎng)的需求從0到1變成了1到100。主理人們的運(yùn)營(yíng)方式、階段性目標(biāo)一定會(huì)發(fā)生變化，到了這一節(jié)點(diǎn)，他們是否還會(huì)忠于小紅書？

二是用戶購買習(xí)慣的問題。都說小紅書是很多用戶小而美的選擇，但小紅書難道不想做大嗎？不是不想做大，是目前的價(jià)格力沒有優(yōu)勢(shì)，面對(duì)其他電商平臺(tái)的圍剿做大不容易。

為什么價(jià)格沒有優(yōu)勢(shì)？因?yàn)槌閭蚋?，廣告費(fèi)貴，商家想有利潤(rùn)價(jià)格自然低不下來。但這也導(dǎo)致了很多用戶不愿意在小紅書下單，小紅書能吸引到的更多是對(duì)價(jià)格沒有那么敏感的用戶。這引出了一個(gè)問題：在小紅書上下單的用戶，更多是出于解決“邊角料”的需求，用戶需求的大盤，也不在小紅書這里。

估值值不值？

最后再以最基本的估值模型為基底，對(duì)比同行探討小紅書170億估值的合理性。

先看PS值（市銷率），PS值=市值/年?duì)I業(yè)額。按2023年的市值與營(yíng)收來計(jì)算，拼多多PS值大約為3.25、京東大概為0.08。如果小紅書按照170億美元估值，37億美元營(yíng)收來算，PS值是4.59，遠(yuǎn)高于前兩者。

再看PE值（市盈率），PE值=市值/凈利潤(rùn)，拼多多靜態(tài)PE值為21.35，京東靜態(tài)PE值為16.41，快手為31.2，小紅書則是34，依然高于同行。

也就是說，無論是PE值還是PS值，小紅書相對(duì)同行目前的估值都偏高。

估值偏高，必然是因?yàn)橘Y本方對(duì)小紅書的未來發(fā)展有極大的期待，并認(rèn)為小紅書是一家有潛力的企業(yè)。

按照理論來說，一家公司在前期發(fā)展的時(shí)候，業(yè)務(wù)規(guī)模還不夠大，前期研發(fā)很多。還有高管和員工激勵(lì)很多，所以非營(yíng)運(yùn)成本較高。在這一階段，即便企業(yè)營(yíng)業(yè)額還可以，但是凈利潤(rùn)卻不一定可觀。

小紅書就是這樣的一家公司，因此PE值和PS值對(duì)比同行都更高。

但是隨著公司發(fā)展壯大，業(yè)務(wù)理順，營(yíng)業(yè)外成本會(huì)減少或者規(guī)律化，凈利潤(rùn)就會(huì)提高，pe也會(huì)隨之降低，對(duì)于資本方來說，企業(yè)未來增長(zhǎng)的潛力源于此。

但客觀的來說，PE/PS值的降低，都只是一個(gè)結(jié)果，還是一個(gè)好的結(jié)果。一家企業(yè)不一定能壯大，內(nèi)部管理也并不是就會(huì)一帆風(fēng)順。究其根本。還是得看企業(yè)業(yè)務(wù)能否順應(yīng)時(shí)代和市場(chǎng)，有沒有足夠好的護(hù)城河，管理團(tuán)隊(duì)是不是穩(wěn)定，有沒有政策風(fēng)險(xiǎn)等等。

需要承認(rèn)的是，小紅書雖然已是當(dāng)下社交內(nèi)容賽道的超級(jí)獨(dú)角獸，但在擴(kuò)大基本盤的路上，依然需要克服種種問題。小而美的故事雖然好聽，但再商業(yè)化之路上的可行性還有待證明。小紅書，需要盡快拿出足夠有說服力的結(jié)果，證明自己配得上這170億美金。