最近，越來越多的人對房子貶值、收入下降產生痛感，雪崩時的雪花落到了自己頭上，開始形成危機應激狀態，于是，自己也成為一片新的雪花，家庭縮表、降低消費，被裹挾著加入趨勢。

雪崩的時候沒有一片雪花是無辜。個人抵抗趨勢，很難。

一位朋友發朋友圈說：很多人在告訴我現在發生了什么，但沒有一個人能告訴我，應該怎么做。

所以，多數人只能“隨大流”。還有一些人，根本不知道發生了什么，會持續多久，如何影響自己。

因此，付鵬、陸挺、高善文等人的發言引起了大量共鳴，這些發言中有比較戳心的部分，但總體上很重磅，值得反復看幾次，我們為了便于閱讀，將它們進行總結、歸集，對部分觀點進行了延展。

東北證券首席經濟學家付鵬：核心不是信心不足，財富縮水影響了消費

核心觀點：

1、投資不好，是因為投資回報率下降。

國債收益率下降就是真實市場的反映，短期來看，還會繼續走低。其背后是企業創造投資回報率的能力大幅度下降，導致了無效“內卷”和惡性競爭。

內部出現一定問題之后，資本肯定要走向更廣闊的市場，去尋找更高毛利率、更高回報的市場。這種情況下90年代之后的日本也發生過，當時日本的資本大量出海，所以，走出去的另外一面是國內有效需求不足，出海是被迫的。

2、消費不振，是因為資產縮水疊加了未來收入預期下降。

龐大中產在之前十年左右的消費升級，一方面是收入上漲帶來的，但還有另外一個很重要的原因是基于財富效應，特別是基于房地產價格上漲帶來了財富效應推動的消費，這是一個非常危險的信號。

最近兩年房價下降，導致財富縮水，而財富一旦縮了水，中產的消費自然就降級，因為那是大頭（房產在家庭財富中占比最高）。

房地產（火熱）能不能永遠的持續？不可能的。當人口到達一定階段的時候（生育高峰、城鎮化率速度），房地產就會從頂峰下降。一方面是房產價格沒了支撐，資產開始貶值，另一方面是需求減少，特別是年輕人的需求下降。

高杠桿支撐的房地產，是對未來資產收入的一種折現，而現在大量年輕人不愿意進入這種折現了。

資產縮水帶來了消費下降，消費意愿降低，又進一步影響了企業的投資回報率，企業家開始降本裁員增效，降本裁員增效又導致人們對未來收入預期悲觀，從而進一步降低消費，存點余糧準備過冬，這個時候就會陷入一個螺旋式循環。

消費是一種偏好，如果收入夠，未來預期夠，人們自然而然會去消費。目前不是單純的缺乏信心的簡單問題，解決消費問題，刺激是沒用的，要從調整收入分配下手。

3、儲蓄上漲，不代表所有人都有錢。

在90年代之后的日本，出現一種情況，銀行儲蓄以4-5%增長了12年，但居民的儲蓄率是0%，存錢的和存不下來錢的是兩批人。

老齡化會帶來老齡產業的增長，但老年人的消費欲望肯定不如年輕人，老齡化的同時就意味著年輕人減少，老年人增加的消費趕不上年輕人下降的消費幅度，這才是真正的老齡化的影響。

4、不要奢望于美元降息，資本永遠追求高回報，而不是便宜。

今年即使美元降息，利率也在4%左右，還是高于國內。資本追逐的不是你便宜，是圖的現在便宜，未來貴。但是如果你現在便宜，未來更便宜，那我為什么要來啊？最本質的問題還是內需，目前海外資產漲跌目前和國內資產失去聯動。

延展

2009年至2020年，10年左右的房價上漲確實帶來了很大的社會壓力，但從另一個角度來看，這是一場持續時間最長、覆蓋范圍最廣的“牛市”，全國各地，上億人參與其中，在買房的財富效應之下，資產升值，形成了一次全民性的財富再分配。

也因為這次大規模的財富再分配，直接導致了國內中產數量的躍升。一方面，龐大中產的形成，拉動了相關產業的消費；另一方面，全國性的資產升值，彌補了國內二次分配不足的短板問題，資產性收入增長掩蓋了保障不足，或者說給保障完善爭取了更多時間。

但資產端收入的增長，靠的是源源不斷新的入場投資者推高價格。以北京為例，從2009年至2023年，居民人均可支配收入從2.66萬元/人，增加到了8.18萬元/人，增長208%，而房價的增幅至少要2倍于可支配收入增幅。

當收入增幅趕不上房產增幅，同時，又沒有產生新的低門檻的全民可參與“分紅”產品，收入和資產價格之間就會產生斷代，新的資金供給方會快速減少，之前的趨勢無法再持續。

這時候，適用于廣大居民的收入分配保障問題，也會暴露出來。消費問題，和收入是一體兩面，工資收入難以繼續增長，投資收入沒有合適的渠道，消費就難以為繼。

所以，付鵬認為，解決消費問題，還要從調整收入著手。

國投證券首席經濟學家高善文：消費活動應該是所有經濟活動的最終極目的

核心觀點：

1、房企需要更多的資金完成轉型，但卻陷入困境。

中國房地產市場調整在幾個層面上是非常特殊的，是其他國家在房地產泡沫（破裂）后不曾經歷過的。中國房地產市場正在經歷三個巨大的挑戰和調整，第一，從2021年之前的高周轉模式轉向未來的制造模式。第二，從以前的大型集團公司在法律上作為獨立法人管理眾多項目，統一地調配資金的協調流動性，過渡到未來資金的管理、流動性的管理，是以單個獨立法人的項目為中心。第三，從過去以預售制為主（的銷售模式），預售房屋在全部房屋銷售中，占比接近90%，過渡到以現房銷售為主的模式。

中國房地產行業的發展模式正在經歷這三種轉型和過渡，這給房地產企業帶來了巨大挑戰。其中，短期內非常突出的挑戰是在資金層面產生了非常大的壓力。這種巨大的壓力既表現在債務融資上，也表現在權益融資上。但是，同這種巨大的資金融資壓力相對應的是，從資金流的情況來看，過去幾年各類金融機構總體上都在大量地降低對房地產企業的風險敞口。要完成這樣巨大的過渡，房地產企業需要包括債務融資、權益融資在內的巨量資金。但從金融體系的資金供應角度來看，金融體系對房地產企業的資金供應實際上是在大幅削減的。這樣的矛盾，導致了房地產企業出現了非常大的困難，使得房地產企業的調整不能那么非常平滑、順利地展開，再疊加需求端的一系列問題，使得整個房地產行業深陷困境。

并且，這種困境看起來還會持續較長的時間，而這種困境的出現和維持，也成為經濟轉型和調整過程中增長率不及預期、需求弱、地方財政困難非常基礎的原因之一。展望未來，通過刺激居住需求、降低貸款利率等措施，從需求端來調整房地產市場當然是有作用的。但是，幫助房地產企業完成三個方面的巨大過渡，在供應側采取更加有力、更具針對性的措施可能更加重要。

2、消費活動應該是所有經濟活動最終極的目的。

中國毫無疑問是全球制造業第一大國，中國在制造業上的產出，可能比七大工業國在制造業上的產出總和還要大。這意味著，無論是中國的總需求、總供給波動，還是中國采取的一些產業政策，都會對全球經濟，以及其他工業國產生非常大的溢出效應。如果這種溢出效應，在其他國家產生政治上的反彈，對中國也會帶來外部經濟環境方面的挑戰。這也意味著中國作為全球最大的制造業大國，在產業政策、宏觀經濟以及運行管理上，需要采取一些不一樣的視角，需要采取更具有全球視野的想法和做法。

盡管經濟向高端制造業的轉型非常重要，經濟越來越多轉向依靠TFP，依靠全要素生產力的驅動變得越來越重要。但是，所有經濟活動的終極目的都是為了讓人民，讓消費者過上更美好的生活。人們對于更美好生活的渴望，對更大的消費（需求），是驅動經濟活動最終極的力量。如果我們的經濟政策更多放在促進經濟產業的升級，促進高端制造業的增長，而在促進消費上沒有同樣強有力的政策。那么，這樣的政策最終是否可以形成一個長期可維持的經濟增長模式閉環，是值得我們深入地思考的。

延展

去年底，高善文一篇《道是無晴卻有晴》，講述房地產市場已經嚴重超調的演講火遍全網，讓他成為一個“有流量的經濟學家”，當時，他以東北地區為例，來類比國內地產行業的下限，拿出數據證明在房產“泡沫化”的過程中整個經濟房地產投資的占比沒有明顯上升，本質上是一個非常不典型的泡沫，核心問題是房價收入比的失調和房價上漲過程中產生的紅利分配問題。

回到今年9月7日高善文在外灘的這次演講，他認為，目前針對房地產的政策和行業供給側改革、房企轉型需求之間仍然是不太匹配的，完成房企轉型和從期房到以現房為主的供給改變，需要更多金融端的支持，如果這個過程不能順暢實施，解決房地產風險，就可能需要更長的時間。

從這個角度來說，只刺激買房需求是不夠的，還需要更完整的房地產建設、銷售的政策體系配套。

野村證券中國首席經濟學家陸挺：房地產下行，帶來了6個經濟壓力

核心觀點：

1、經濟和房地產之間的關系難分難舍。

房地產行業對經濟的穩定非常重要，從2023年開始，中國經濟和別的國家走出了非常不一樣的路徑，是因為房地產這個非常重要的板塊出現了問題。

對房地產行業進行直截了當的信貸限制等調控措施，是因為我們可能認為房地產價格過高，上漲過快，吸收了太多國內的資源。而我們應該將更多的資源，放到核心的硬科技方面

2、房地產下行，帶來了6個經濟壓力。

第一個壓力，土地財政收入急速下行；

第二個壓力，土地財政收入下降之后，很多地方政府將財力投到新能源汽車、電池、光伏等新興產業，產生了新產業投資回報率快速下降的新問題；

第三個壓力，過去幾年中國房地產的價格平均下跌了30%左右，形成負財富效應，必然直接影響消費需求。同時，房地產產業鏈需求下降，房地產相關就業的收入下降，也會拖累消費增速；

第四個壓力，此前大量的土地財政收入投入了基建領域，投資回報率不高，同時還產生了大量的地方政府債務，財政負擔過重，需要清理；

第五個壓力，地方財政困境導致的另一個負向循環，是地方上的非稅收入上升，給企業經營帶來負面影響；

第六個壓力，房地產板塊如果表現不好，拖累了金融市場，同時對股權融資、企業家資金的獲得，以及對信用鏈條都產生了負反饋。

3、低線城市房子過多，主流一二線城市房價過高。

過去有太多的房子建在了將來人口流出的地方，而在人口流入的大城市和中心城市所面對的問題是房價太高了。

中國的城市化還遠遠沒有完成，房子并不是絕對的過剩。我們應該把房子蓋在應該蓋的地方，蓋在人口流入的地方，蓋在經濟發展的地方，去糾正過去十來年可能因為某些原因，包括一些市場的泡沫所導致的扭曲。

4、保交房完成，房地產風險才能出清。

過去七八年，中國的房地產企業實施高周轉運營模式所帶來的問題，出現了大量保交樓的問題以及逾期交房的問題，這是中國比較特有的。這個量有多大，有不同的估算，但是可以看到在2016年之后每年的預售房和每年完工的房子的比例，可以看到中間有相當大的缺口。

以碧桂園為例，這一塊的庫存只有360萬平米，而它已經賣掉的，還沒有蓋完的，也就是保交房的任務，大概是庫存的20倍左右，有7000多萬平方米，還有3500多萬平米是還沒蓋完、沒有賣掉的。

目前真正所面臨的問題不是收多少儲，去解決庫存的問題，實際上我們應該解決中間這個大頭的問題，只有在這個過程中間把這個問題解決了，中國的房地產市場才有可能真正見底，才有可能出清的希望。

延展

在陸挺的演講中，我們看到了對過去對待房地產行業的反思。首先是，房地產行業并非是一個全國均衡發展的市場，一二線城市和三四線城市有非常大的差別，人口流入城市和人口流出城市需要區別對待。

而在2015年棚改，三四線城市和一二線城市一起出臺了去庫存政策，導致全國各地的資源都卷入房地產行業中，回到現在，房地產行業風險出清的核心是將已售未交付的龐大體量保交房，重新建立信用機制，而收儲政策和保障房建設也不應該一刀切，要根據需求、人口和土地指標定方案，避免為了去庫存而去庫存。