9月8日訊（記者 胡劼）受國內資金面總體充裕、經濟預期偏弱等因素綜合影響，今年上半年，債券市場總體走出超預期“大牛市”，中債新綜合財富指數漲幅3.76%，10年期國債收益率持續下行。得益于債市的高景氣度，支撐起券商上半年自營業務“基本盤”。

記者梳理統計，綜合50家上市券商股的業績表現來看，有32家自營業務的營收貢獻率超過30%，21家自營收入較上年同期實現正增長。多家券商在半年報中坦言，債券投資收益普遍較好，帶動自營業務向上增長。

“券商自營負債端穩定，投資約束較少，但考核壓力比較大。”一位券商分析師對記者表示，一方面，政策金融債票息較低、地方政府債票息下降，另一方面，近兩年國債的到期收益率下行，券商自營加大配置流動性更好的國債產品，既可以增厚收益也能控制風險回撤。

眼下，券商自營業務也在向“固收+”模式轉型，來滿足對風險和收益的雙重需求，以債券倉位為主、輔以權益倉位的低波產品。

有較為謹慎的觀點認為，今年下半年債券市場預計是震蕩偏弱格局，從供給端的維度看，債券供給預計會放量，一定程度上緩解機構的債券資產配置壓力。“當前債券收益率仍有一定安全邊際，在控制好久期和倉位的前提下，適度做多仍然可選。”

過半券商股：三成營收“靠自營”

上半年，自營業務撐起了多家券商的業績“基本盤”。

記者梳理統計，根據Wind數據，綜合50家上市券商股的業績表現來看，以“自營投資收益=投資凈收益+公允價值變動凈收益+其他綜合收益”口徑計算，上半年50家機構自營業務收入總額達982.69億元，有32家自營業務的營收貢獻率超過30%，21家自營收入較上年同期實現正增長。

其中，自營收入排名前十券商依次是中信證券（122.38億元）、中國銀河（76.14億元）、國信證券（66.03億元）、招商證券（60.11億元）、申萬宏源（56.6億元）、國泰君安（53.17億元）、廣發證券（52.9億元）、華泰證券（52.05億元）、中金公司（45.92億元）、中信建投（37.97億元）。

需關注的是，廣發證券、國信證券和招商證券不僅自營業務收入較高，同比增速也實現兩位數的提升。

中小券商自營收入則分化明顯，哈投股份、紅塔證券、第一創業、東方證券、東興證券、華鑫股份等機構的自營業務增長勢頭強勁，收入較上年同期均有50%以上的躍升；相反，太平洋、中泰證券、華林證券等多家券商自營收入則大幅下滑超65%。

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“上半年，一些中小券商在自營業務中，特別是在債券投資方面，通過靈活的市場策略和適應市場變化的能力，實現了較好的收益增長。同時，債券市場的有利環境也為券商自營業務帶來較大的增長機會。”一家券商自營業務人士對記者表示。

多家券商在半年報中透露，上半年債券投資收益普遍較好，帶動自營業務向上增長。譬如，南京證券表示，固定收益類投資方面，公司上半年持續完善投研體系建設，著力提升團隊適應市場的核心競爭力，拓寬投資交易品種，豐富投資交易策略并根據市場情況靈活調整應對，取得了較好收益。

東興證券表示，上半年，公司重點加強利率債投資配置，鞏固信用風險管理體系建設，提高信用資質要求，強化對自有資金和投資顧問產品的投資管理。

超預期“債牛”推升債券配比

事實上，券商自營近年來對于債券的配置尤其看重。

財通宏觀陳欣團隊表示，券商自營業務的金融投資投向債券、基金、股票等有價證券，其中債券是最主要的投向，近年來占全部金融產品投資規模的比例均在65%左右。

其中一個重要的因素是，監管近年來引導券商自營配債，尤其是對利率債的配置。配置利率債可以降低券商風險資本準備規模，國債、政金債和地方政府債的風險資本準備折算比率分別僅為0%、1%和5%。

除了監管導向對債券配置比例產生一定影響以外，更多的還是在市場波動較大的環境下，對自營收益的穩定性訴求進一步增加所致。

財通證券研報顯示，從趨勢上看，2023年以來，券商自營持有國債占比呈現上升趨勢、持有政策性金融債占比相應下降。截至2024年7月，券商自營持有的地方債、國債和政金債占利率債持有規模的比例分別為45%、43%和12%。

這一趨勢與今年超預期的“債牛”行情有關。受國內經濟預期偏弱、資金面充裕等綜合因素影響，今年上半年債券市場走出超預期大牛市，10年國債收益率、30年國債收益率分別從年初的2.55%左右和2.85%左右下行至目前的2.14%左右和2.31%左右。

“券商自營負債端穩定，投資約束較少，但考核壓力比較大。一方面，政策金融債票息較低、地方政府債票息下降，另一方面，近兩年國債的到期收益率下行，今年上半年債券市場更是走出了史詩級別的債牛行情，券商自營在這樣的市場情況下選擇加大配置流動性更好的國債產品，既可以增厚收益也能控制風險回撤。”一位券商分析師對記者表示。

在利率債配置思路上，券商自營具備波段性特征，在信用債配置上，由于體量不大疊加負債穩定，券商自營往往對風險偏好與“安全邊際”更為敏感。

眼下，券商自營業務也在向“固收+”模式轉型，來滿足對風險和收益的雙重需求，以債券倉位為主、輔以權益倉位低波產品，債券作為倉位中最主要的資產，波動率控制在較低水平，通過股票、可轉債等權益倉位提供收益的增厚。不過，在低利率環境下，票息收入降低，也對券商債券業務收入構成制約。

有較為謹慎的觀點認為，今年下半年債券市場預計是震蕩偏弱格局。從供給端的維度看，下半年債券供給預計會放量，會在一定程度上緩解機構的債券資產配置壓力；從需求端來看，近期央行也在持續規范銀行和公募的債券投資行為，預計也會在一定程度上削弱機構過度追逐長久期債券的行為。不過，當前債券收益率仍有一定安全邊際，在控制好久期和倉位的前提下，適度做多仍然可選。

對于未來的債市發展趨勢，業內人士認為，長期來看，國內經濟增速中樞或將繼續下移，企業端和地方政府債務付息負擔較重，金融體系需要繼續保持低利率的狀態，銀行端息差壓力較大下還存在著存款利率和政策利率下調的空間，長期內仍看多債市。

固收自營轉型FICC

聚焦券商自營業務來看，隨著債券市場規模的不斷擴大，券商自營或面臨定價權趨弱、傳統業務模式受到沖擊等困境，FICC業務轉型也是券商的新發力點。

“券商同業和銀行之間的競爭比較大。做市業務方面，在客戶資源、資金體量、分支機構人員等方面很難與大行競爭在銷售交易方面，市場化競爭日益激烈，人均創收產出難以繼續提升；加之新業務發展迅速，對券商的投研能力、金融科技系統都提出更高的要求，如何在內卷中定位自營業務的特色化發展方向，已經成為重要課題。”上述券商分析師表示。

記者獲悉，目前一些頭部券商正在發力FICC轉型。該業務包含了外匯、大宗商品等跨境交易品種。在海外市場中，高盛是這一業務模式的主要引領者。

伴隨著中國整體實力的壯大、國際政治經濟局勢的調整，國內券商需要做好FICC業務，以提升全產品、全球化的資源配置，參與更多全球大宗商品的定價，增大全業務鏈的核心競爭力。

上半年，申萬宏源FICC銷售及交易業務不斷豐富盈利模式，打造具有行業競爭力的FICC業務鏈條，完成首單掛鉤中國國債期貨收益指數的場外期權交易并發行相關浮動收益憑證、落地首筆掛鉤“CFETS碳減排工具支持領域精選信用債指數”互換交易、首筆掛鉤綠色金融債的二值收益憑證，提升碳金融衍生品市場的活躍度與多樣化程度；廣發證券報告期內的FICC 業務多策略規模持續增長，公司債券做市業務創設“廣發證 券珠三角ESG可持續發展地方債籃子”，助力市場機構通過組合方式積極參與珠三角地區綠色經濟建設和可持續發展。

不過，一頭部券商非銀分析師表示，中小型券商在FICC業務上的施展空間相對有限，“中小券商在外匯和期貨業務方面并不具有優勢，但在銷售交易業務方面仍有較大機會，未來其固收自營的盈利來源，或還是在一級市場債券分銷和二級市場的交易撮合等方面去挖掘。”（ 胡劼 hujie@lanjinger.com）