錦緞

明慧醫藥不久前向港交所遞表，正式啟動IPO征程。

這家公司堪稱小恒瑞，其創始人是曾主導恒瑞醫藥PD-1藥物卡瑞利珠單抗研發的曹國慶，管線布局風格也與善于追逐熱點的恒瑞醫藥如出一轍。

究竟小恒瑞是如何誕生的呢？當年曹國慶又為何要離開一手開啟的恒瑞PD-1研發事業？這背后的故事，藏著一段遠比想象中更跌宕的恒瑞往事。

01 命運急轉彎，身陷竊密門

故事的起點，要從2010年那個震動全球醫藥圈的消息說起。當時，百時美施貴寶（BMS）宣布，其PD-1抑制劑Nivolumab（也就是后來大名鼎鼎的O藥）Ⅰ期臨床數據傳來捷報：一位結直腸癌患者實現完全緩解，黑色素瘤、腎癌患者也出現明顯療效。

這枚重磅炸彈讓行業巨頭們嗅到了機遇，默沙東隨即全力推進Keytruda（K藥）研發。彼時正處于轉型關鍵期的恒瑞醫藥，也敏銳捕捉到PD-1抑制劑的巨大潛力，早在2011年就敲定重點研發卡瑞利珠單抗，決心在這個賽道搶占先機。

為了拿下這個千億級機會，恒瑞通過人脈牽線，從禮來挖來了核心研發人才曹國慶，由他主導卡瑞利珠單抗的研發工作。要知道，曹國慶在禮來深耕12年，還兩度斬獲禮來研發最高榮譽總裁獎，是業內公認的頂尖研發人才。他的加入，加上恒瑞的轉型決心，一度讓市場對這款PD-1藥物充滿期待。

可誰也沒想到，就在曹國慶剛坐穩恒瑞研發負責人位置，準備大展拳腳時，意外突然降臨。2013年10月，他赴美探親期間，竟被美國FBI突然逮捕。

根據當時的媒體報道，曹國慶與另一位前禮來科學家被指控，向恒瑞醫藥泄露價值5500萬美元的商業機密，涉及糖尿病、心臟病和癌癥藥物研發的專有信息。更讓人揪心的是，法官以高出逃風險為由拒絕保釋，直接將他收押。

盡管曹國慶找來四位律師強力辯護，美國檢方最終在2014年12月因證據不足撤銷了指控，但此時他已被滯留美國長達14個月。

這14個月，恰恰是PD-1藥物早期研發的黃金關鍵期。對于恒瑞來說，卡瑞利珠單抗的研發進度刻不容緩，根本等不起曹國慶14個月。迫于無奈，恒瑞在2013年底緊急找來曾在默沙東（Merck）工作的陶維康接任研發負責人，確保項目不中斷。后來在卡瑞利珠單抗的產品專利書上，曹國慶和陶維康都以研發人員身份署名這也成了這段波折經歷的見證。

2015年，曹國慶終于重新回歸恒瑞，但研發負責人的位置早已被陶維康取代。滿腔熱血的他，只能接手一些臨床數據整理、適應癥拓展等輔助工作，再也無法主導核心研發。從那一刻起，他的離開，似乎已成定局。

沉寂兩年后，2017年底，曹國慶正式告別恒瑞醫藥。半年后，他創立明慧醫藥，定位與恒瑞高度相似，同樣聚焦腫瘤和自免藥物研發小恒瑞就此誕生。

02 未完成的恒瑞夢

恒瑞時期的曹國慶，頗有出師未捷身先死的悲壯。或許是為了證明自己，亦或許是為了圓當年未完成的恒瑞夢，他創辦的明慧醫藥，幾乎處處都是當年恒瑞的影子。

最明顯的就是管線布局風格。明慧醫藥沒有局限于某一細分領域，而是像恒瑞一樣，廣泛布局多款熱門技術平臺藥物，涵蓋JAK抑制劑、ADC、PD-1雙抗等當下最火的賽道。截至遞表時，明慧醫藥共有13條研發管線，其中10條已進入臨床階段，足以看出曹國慶團隊極強的臨床執行力。

圖：明慧醫藥研發管線，公司招股書

在這些管線中，進度最快的是JAK抑制劑MH0042025年5月，它已在國內提交中輕度特應性皮炎的新藥上市申請，白癜風適應癥也進入了臨床二期，距離商業化僅一步之遙。

但看似光明的前景下，藏著不小的風險：MH004所處的外用JAK抑制劑賽道，極有可能變成一片紅海。

可能很多人不知道，目前全球獲批的外用JAK抑制劑除了蘆可替尼乳膏（用于特應性皮炎、白癜風）、迪高替尼乳膏（用于特應性皮炎），輝瑞的克立硼羅軟膏（雖屬非甾體類，但作用機制類似，常被納入該賽道競品分析）也是核心玩家。

國內市場的競爭更是白熱化：蘆可替尼已在2024年被康哲藥業引入，目前已在澳門和香港獲批，距離國內上市只剩最后一步；更關鍵的是，恒瑞醫藥的JAK抑制劑艾瑪昔替尼也處于上市申請階段，MH004一旦獲批，就要和老東家的產品正面硬碰硬。

除了MH004，明慧醫藥的另外兩款重點藥物TROP-2 ADC藥物MHB036C和IGF-1R抗體MHB018A，也面臨著不確定性。前者TROP-2 ADC賽道的整體表現，并沒有達到行業此前的高預期；后者IGF-1R抗體賽道還處于培育期，距離成熟還有很長一段時間。

這不禁引發疑問，當年的follow戰略還適合如今劇變后的市場嗎？

03 小恒瑞的突圍難題

不難看出，明慧醫藥完美復刻了恒瑞當年的跟隨戰略精準捕捉熱門賽道，快速推進臨床研發。這種打法的優勢很明顯：能借助賽道紅利快速起量，降低早期研發的不確定性。

但弊端也同樣突出：熱門賽道必然吸引大量玩家，市場競爭會異常激烈。更關鍵的是，恒瑞之所以能在跟隨戰略中勝出，靠的是雄厚的資金實力、完善的銷售渠道和強大的臨床資源。而明慧醫藥作為一家初創公司，雖然有曹國慶的研發經驗加持，但在資金、渠道等方面，和恒瑞還有巨大差距。

當年曹國慶在恒瑞未完成的夢想，如今成了明慧醫藥的奮斗目標。這次沖擊港交所，對曹國慶和明慧醫藥來說，既是融資突圍的關鍵一步，也是對其小恒瑞模式的一次大考。

未來，明慧醫藥能否在紅海賽道中殺出重圍？曹國慶能否憑借這家公司，圓自己當年的研發夢想？答案，或許要等IPO之后才能慢慢揭曉。