本文時代商業研究院 作者：陳佳鑫

來源|時代商業研究院

作者|陳佳鑫

編輯|韓迅

歷時兩年半，期間經歷過調低募資額、調整用途后，上能電氣（300827.SZ）的16.48億元定增擴產項目終獲批。

11月23日，上能電氣發布公告稱定增項目獲證監會同意注冊，該項目主要用于光伏逆變器及儲能變流器的擴產，其中分布式光伏逆變器更是計劃擴充“十倍”產能。在反內卷的光伏行業內逆勢擴產，上能電氣底氣何在？

定增說明書顯示，2023年以來，上能電氣產線長期高負荷運行，產能利用率均超過200%。2024年以來，上能電氣營收增幅大幅回落，或與產能受限有關，擴產需求較大。

不過需要注意的是，除上能電氣外，也有多家逆變器上市公司通過增發、可轉債等多種方式擴充產能。受儲能市場爆發刺激，逆變器行業仍處于擴產周期。而上能電氣的擴產項目建設期為兩年，行業擴產潮后需警惕產能過剩風險。

11月27日，就擴產合理性、行業產能、海外收入、銷售費用等問題，時代商業研究院向上能電氣發函并致電詢問，截至發稿，對方仍未回應相關問題。

產能利用率超200%

上能電氣的定增擴產與產能嚴重不足有關。定增說明書顯示，自2022年以來，上能電氣的光伏逆變器產能便無增長，均為12GW/年，隨著產量提升，光伏逆變器產能利用率長期高于200%。

儲能變流器的產能利用率更為夸張，2023年的產能利用率甚至高達849.95%。此后，上能電氣的儲能變流器產能有所增長，但隨著儲能市場高速增長，其產能利用率仍維持高位。上能電氣在定增說明書中表示，因目前儲能設計產能較小，2022年以來仍存在與光伏逆變器共用產線情況。

上能電氣早已意識到產能不足的情況，此次定增計劃早于2023年5月便已首次發布預案，但定增計劃進展緩慢，期間還經歷了擬募集資金規模縮減。

今年2月，上能電氣將募資總額上限從25.5億元下調至16.5億元（約縮水35%），并調整了募投項目內容。募投項目之一的“年產25GW組串式光伏逆變器產業化建設項目”的擬投入資金從最初的10.4億元降至8.9億元，用于補充流動資金的募投資金也從7.5億元降至1.5億元。

此外，募投項目“年產10GW儲能變流器、10GWh儲能系統集成及20萬臺光儲一體機建設項目”修改為了“年產15GW儲能變流器產業化建設項目”，相應的募投資金投入也從7.6億元降為6.1億元。

隨后于今年10月，上能電氣的定增計劃獲得深交所審核通過，11月24日獲得中國證監會同意注冊的批復。

本次定增項目的產能擴充規模龐大，大功率組串式光伏逆變器、分布式光伏逆變器、儲能變流器擴產倍數分別為2.78倍、10.00倍、2.73倍，其中分布式光伏逆變器擴產倍數達10倍，擴產完成將大幅減緩產能不足壓力。

對于分布式光伏逆變器十倍擴產的合理性，上能電氣在回復第二輪審核問詢函時表示，盡管部分海外市場需求下降，但全球分布式光伏市場需求仍有望持續增長，且公司現有產能不足，制約業務發展，因此大幅擴產具有合理性。

擴產進度方面，兩大擴產項目的建設期均為兩年。從半年報來看，兩個項目的投資進度仍較低。截至今年上半年末，“年產25GW組串式光伏逆變器產業化建設項目”僅投入7.77萬元，“年產15GW儲能變流器產業化建設項目”投入了4983.53萬元。

逆變器行業擴產潮延續

實際上整個逆變器行業均處于擴產潮中。據不完全統計，錦浪科技（300763.SZ）、德業股份（605117.SH）、正泰集團、陽光電源（300274.SZ）等逆變器上市公司計劃/正通過增發、可轉債等多種方式積極擴大產能。

儲能市場的高速增長帶來的逆變器第二增長曲線，是眾多企業擴產的重要原因。據CNESA統計，2024年，全球新型儲能新增投運規模達到74.1GW/177.8GWh，同比增長62.5%/61.9%，中國新型儲能新增投運43.7GW/109.8GWh，同比增長103%/136%。

今年儲能延續高增長的態勢，據CNESA統計，今年前三季度國內新增儲能裝機規模32.0GW/81.6GWh，同比增長37%/42%，保持較快增速。上能電氣的儲能變流器國內出貨量在2021至2024年間連續四年排名前二，客戶覆蓋國家電投、大唐、中核等主流央企集團。

盡管出貨量排名靠前，但或受限于產能與產品價格下降，2024年以來，上能電氣儲能產品的收入增速較慢。2022—2025年上半年，上能電氣的儲能產品收入分別為10.22億元、19.27億元、19.28億元、5.6億元，2024—2025年上半年同比增速分別為0.5%、10.45%。

資產負債率超70%，業內居首

資產負債率偏高，也是上能電氣通過定增募資擴產的原因之一。同花順iFinD顯示，截至今年三季度末，上能電氣的資產負債率達73.01%，在逆變器上市公司中排名第一，超過平均值47.62%。

從結構來看，截至今年三季度末，上能電氣的負債主要為21.76億元的短期借款、35.38億元的應付票據及應付賬款，同期末貨幣資金為18.03億元，短期償債風險整體可控。

成長性方面，業績在經歷2022—2023年的翻倍式增長后，或受限于產能，2024年以來上能電氣業績增速大幅回落。

2022年上能電氣營收增長主要受儲能產品爆發驅動；2023年則是光儲產品齊頭并進的結果；2024年盡管營收略有下滑，但受高毛利率的海外市場收入增長帶動，歸母凈利潤進一步增長至4.19億元，再創歷史新高。

2025年上半年，上能電氣的海外收入延續高增長態勢，同比增長105.85%，占總收入的比重也提升至44.73%，而中國大陸收入卻同比減少16.81%。這或與產能不足下，產能優先滿足高毛利率的海外市場有關。2024年，上能電氣的海外業務毛利率達32.74%，遠超中國大陸業務毛利率（19.76%）。

核心觀點：亟待擴產，關注建設速度

結合高產能利用率及業績增速放緩來看，上能電氣當前的產能瓶頸十分明顯，盡管產能可以長期超負荷運行，但也逐漸到達極限，亟待擴產。

受儲能高增長刺激，當前逆變器行業整體處于擴產周期，同行擴產規模同樣較大。但上能電氣的擴產項目建設期需兩年，且當前進度仍較低，需警惕投產時行業產能過剩的風險。

（全文2484字）

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