文|寧成缺

來源|博望財經

430萬職場人埋頭考證，把一家教育公司“推”進了港交所的大門。

近日，嗨學網向港交所遞交招股書的消息引發市場關注。根據招股書，這家專注于建筑、消防等職業資格考證培訓的平臺，已累計服務約430萬付費用戶，其中包含超過130家企業客戶。

弗若斯特沙利文報告揭示了嗨學網的市場地位：按2024年收入計，公司位居中國在線職業培訓市場第四位，同時在細分領域表現更為突出——既是中國最大的在線建筑職業資格培訓服務商，也是第二大應急安全培訓服務商。

然而，看似光鮮的數據背后藏著盈利困境。盡管采用線上輕模式運營的嗨學網毛利率高達85.8%，但其銷售費用率長期超過60%，導致公司在過去三年半累計虧損超6億元。

更嚴峻的挑戰還在后面。招股書顯示，嗨學網正面臨付費用戶數量下滑、退費率攀升、用戶投訴增多等多重壓力。在職業培訓市場競爭日趨激烈的當下，如何平衡規模擴張與盈利能力，將成為嗨學網能否贏得資本市場認可的關鍵。

01

毛利率超80%，嗨學網是怎么賺錢的？

嗨學網作為一家成立于2012年的在線職業教育平臺，其發展歷程頗具特色。

平臺最初源自尚德機構的戰略孵化——2010年，尚德機構創始人歐蓬全力投入線上教育，次年推出“嗨學網”作為其互聯網轉型的首個試點項目，開創了以錄播課程為核心、通過流量采購實現變現的商業模式。

經過后續的股權調整，尚德機構通過多次轉讓逐步退出，累計套現約1.86億元，嗨學網由此走上獨立運營的道路。

目前，嗨學網主要提供三大類職業資格考試培訓課程：第一類是建造師資格考試培訓，這是建筑行業項目負責人必備的法定職業資格；第二類是應急安全類資格考試課程，包括注冊安全工程師和消防工程師培訓；第三類涵蓋注冊會計師、法律職業資格、執業藥師等其他專業資格考試。

從收入結構來看，建筑施工類職業資格考試始終是公司的主要收入來源，盡管其占比從72%下降至60.9%，但仍占據總收入超六成。

與此同時，應急安全類課程收入占比從13.3%提升至21.6%，其他資格考試收入占比也從14.7%增長至17.5%，顯示出業務結構正在逐步優化。

公司運營三大在線平臺構成其服務體系：面向個人用戶的嗨學課堂提供錄播課程、直播教學及AI學習工具；定位高端的精進學堂主打小班教學和一對一專屬輔導；而數培通則專門服務企業客戶，完成B端市場的戰略布局。其中，前兩個面向個人用戶的平臺貢獻了超過90%的收入。

近年來，政策紅利持續推動在線職業認證考試市場穩健增長。

數據顯示，該市場規模已從2020年的279億元增長至2024年的345億元，復合年增長率達5.5%。預計到2029年，市場規模將突破440億元，考生規模有望達到5050萬人。

在此市場背景下，嗨學網的業績表現穩健。

2022年至2024年，公司收入從4.00億元穩步增長至5.11億元，2025年上半年實現收入2.32億元。

特別值得注意的是其出色的盈利能力——報告期內公司毛利率從78.6%持續提升至85.8%，

展現出在線教育模式特有的成本優勢。

02

三年半累積虧損超6億，嗨學網怎么了？

盡管嗨學網坐擁高達85%的毛利率，卻始終未能擺脫虧損困境。

2022年至2025年上半年間，公司分別錄得虧損1.86億元、1.75億元、9069萬元和1.58億元，累計虧損額達6.1億元。

高毛利為何難盈利？營銷費用成利潤黑洞。

深入分析發現，居高不下的營銷費用是侵蝕利潤的關鍵因素。報告期內，公司銷售和營銷開支分別達到2.85億元、3.15億元、3.3億元和1.47億元，占同期收入比例高達71.3%、66.8%、64.7%和63.4%。這意味著每獲得1元收入，就有超過0.6元需要投入營銷推廣。

這種重營銷模式體現在多個層面。

從人員結構看，截至2025年上半年，公司1258名全職員工中，銷售及營銷人員占比高達80%，達1006人，而講師及其他教學輔助人員僅133人，占比10.6%，研發人員更是只有57人，占比4.5%。

在獲客方式上，嗨學網主要通過電商平臺和社交媒體渠道進行推廣。典型的做法是用戶在電商平臺購買相關書籍后，可獲得免費錄播課程，隨后便有自稱“班主任”的銷售人員跟進推銷進階課程。同時，公司還長期招募課程代銷機構，僅要求“5人以上團隊、三、四線固定辦公場地及相關銷售經驗”。

更嚴峻的是，持續高漲的營銷投入并未帶來穩定的用戶增長。報告期內，公司付費用戶總數呈現波動下滑趨勢：從2022年的68.74萬人增長至2023年的104.56萬人后，2024年大幅下滑至77.04萬人，2025年上半年進一步降至33.31萬人。

與此同時，獲客成本卻在持續攀升。按每名付費用戶的營銷開支計算，獲客成本從2023年的301.6元大幅上升至2024年的428.7元，2025年上半年進一步增至441.2元，較2023年上漲超過百元。

這種過度依賴營銷驅動的增長模式，不僅導致公司陷入“增收不增利”的困境，更暴露出其業務模式缺乏可持續性的深層危機。在用戶生命周期有限（通過考試即終止合作）的行業特性下，如何平衡營銷投入與用戶留存，將成為嗨學網必須面對的核心挑戰。

03

被央視315點名，押注AI能救嗎？

嗨學網憑借在建筑職業培訓領域的深耕建立了市場地位，但這也使其發展與房地產行業景氣度深度綁定。

在當前房地產市場深度調整的背景下，建筑從業人數和資格考試需求的不確定性，正直接傳導至公司業績，構成顯著的系統性風險。

回顧房地產黃金時期，一、二級建造師資格證書曾是炙手可熱的職業晉升通道。根據政策要求，建筑企業需配備足量持證人員才能維持相應資質，催生了“證書掛靠”市場，吸引大量非從業者加入考證大軍。

然而隨著市場降溫，新建項目萎縮，監管收緊（如通過“四庫一平臺”嚴查社保與注冊單位一致性），建造師證書需求明顯減弱。

這一變化直接體現在嗨學網的業績中：2022年至2024年，其建筑施工類考試收入從2.73億元緩慢增長至3.03億元；2025年上半年該業務收入1.38億元，同比下滑11%。

公司在招股書中坦承，若未能維持建筑類課程的招生規模，業務將遭受重大不利影響。

面對結構性風險，嗨學網正通過AI技術與業務多元化尋求突破。

技術層面，公司自2024年組建AI創新小組，已開發超30個AI智能體應用于生產流程。2025年第二季度，AI技術帶動人工答疑量環比下降32.3%，有效降低運營成本。

業務層面，公司拓展財會、法律、醫療等新領域，并通過“數培通”服務130余家企事業單位。然而新業務規模尚小，2025年上半年企業服務收入僅412萬元，占比不足2%，公司在招股書中承認新業務“回報可能低于既有建筑課程”。

更值得關注的是公司的財務健康狀況。

盡管采用“先收款，后服務”的模式創造了充裕現金流，但2025年上半年經營現金流首次轉負，出現150萬元缺口。同時，退費率從2022年的9.1%持續攀升至2025年上半年的15.9%，反映出服務質量隱憂。

這些問題與公司過往的負面輿情相互印證。

2020年嗨學網因“退費難”被央視3·15晚會曝光；2025年2月再被《中國消費者報》點名批評“不過退費”存在虛假宣傳。黑貓平臺上的相關投訴量高達8400條，“誘導購課”“推遲退款”等問題頻現。

此次IPO，嗨學網計劃將60%募集資金投入AI建設。

AI技術雖能降本增效，但也可能削弱其基于“信息差”的商業模式——當AI能免費解答專業問題、總結知識點時，用戶的付費意愿可能下降。在收入下滑、虧損擴大、現金流轉負的背景下，大規模AI投入可能加劇短期財務壓力。

對嗨學網而言，這場資本市場的闖關之旅，恰似其學員備戰的專業資格考試——不僅需要展示當下的成績單，更要證明其商業模式的長期價值與韌性。

當前公司正站在關鍵的轉型路口：一邊是日漸飽和的傳統建筑培訓市場，一邊是尚未形成規模的新興業務；一邊是高毛利帶來的想象空間，一邊是營銷驅動下的持續虧損。

這種矛盾處境，恰恰反映了中國在線教育企業普遍面臨的增長困境：如何在教育本質與商業利益、規模擴張與服務質量之間找到可持續的平衡點。

AI技術的引入或許能帶來運營效率的提升，但教育的核心始終是教學效果與用戶體驗。當退費率持續攀升、投訴量居高不下，單純依靠技術降本恐怕難以根治信任危機。特別是在職業培訓這個高度依賴口碑的領域，每一次負面體驗都在消耗品牌長期積累的信譽資產。

從更宏觀的視角看，嗨學網的困境也折射出中國職業教育的結構性挑戰：當傳統行業的資格認證需求隨經濟周期波動，職業教育機構該如何構建抗風險能力？如何在政策導向、市場需求與技術變革之間找到動態平衡？

此次IPO或許能為嗨學網帶來急需的資金彈藥，但真正的考驗在于：公司能否借此機會完成從“營銷驅動”到“價值驅動”的深層轉型。這不僅關系到企業自身的生存發展，也在某種程度上檢驗著中國在線職業教育模式的成熟度。

資本市場的入場券只是開始，贏得用戶和時間的認可才是真正的終局。

對嗨學網來說，最重要的不是能否成功上市，而是能否找到一條讓教育回歸本質、讓商業實現可持續的健康發展之路。

這條路，遠比任何資格考試都更具挑戰，也更有價值。