11月13日訊（記者 屠俊邵雨婷）歷經三次遞表臨門一腳，百利天恒（688506.SH）赴港IPO突然按下了暫停鍵。

11月12日，A股已上市的創新藥企百利天恒公告稱，鑒于目前市場情況，公司決定延遲H股的全球發售及上市。按照此前規劃，該公司原定于 11 月 17 日在港交所掛牌交易，成為典型A ＋ H雙市場布局的創新藥企業。

百利天恒向表示，延遲全球發售的決定并無影響公司的目前業務，且公司致力發展及擴充業務。同時，公司及其整體協調人正在審慎評估有關全球發售及上市的更新時間表。

也有業內人士分析，此次百利天恒延遲H股上市的核心原因是其定價策略與目前市場環境錯配有關。根據此前公告，該公司擬以每股347.5至389港元的價格發行，目前A股價格為約370元/股，H股的發行價并沒有太多的折價，如果按照最高價發行，甚至比A股價格還要出現溢價。此外，此次百利天恒H股的發行數量似乎有點迷你，百利天恒本次IPO發行股份占全部股份比例的2.05%。

H股定價折讓不足

此次是百利天恒第三次向港交所遞表，此前兩次招股書均因未在6個月內通過聆訊而失效。據港交所官網，‌2024年7月，百利天恒首次遞交了上市申請，后分別于2025年1月21日、2025年9月29日重新遞交本次發行的申請。直至2025年10月22日，百利天恒通過了港交所聆訊。

11月7日，百利天恒公告正式啟動港股招股，擬以每股347.5至389港元的價格，全球發售863.43萬股H股，預計最多集資33.6億港元，并將于11月17日正式登陸港交所主板。

不過，百利天恒此次港股的發行價區間347.5-389港元(約合319.65元至357.80元)，較A股股價370元折讓約-3.3%-13.6%，遠低于同期港股醫藥股20%-40%的折讓慣例，以恒瑞醫藥為例，其港股IPO時股價折讓幅度達到25%，百利天恒的折讓水平顯得較為謹慎。

此外，此次百利天恒H股的發行數量似乎有點迷你。本次H股上市，百利天恒計劃全球發售863.43萬股H股，占發行完成后總股份的2.05%，其中90%為國際發售、10%為公開發售，無超額配股權。

百利天恒此次H股發行引入5名基石投資者，百時美施貴寶（BMS）、奧博資本（OrbiMed）、德福資本（GL Capital）、Athos Capital、富國基金（Fullgoal Fund）合計鎖定2.49億港元認購額度，占全球發售股份的比例僅為7.8%。截至11月12日上午，其公開發售部分錄得約63.3億港元孖展融資，超額認購約17.8倍。

對此，百利天恒表示，公司及其整體協調人正在審慎評估有關全球發售及上市的更新時間表，申請款項將于11月17日退還。延遲全球發售的決定并無影響公司的目前業務，且公司致力發展及擴充業務。

據招股書，公司原計劃將募資所得的60%用于撥付公司于中國內地以外地區的候選生物藥物的研發活動，30%用于建立全球供應鏈，10%撥付在中國內地以外業務的營運資金及其他一般公司用途。

值得注意的是，今年3月9日晚間，百利天恒拋出一份價值39億元的定增預案，根據其2025年度向特定對象發行A股股票預案顯示，該公司擬向特定對象發行A股股票并募集資金不超過39億元（含本數），扣除發行費用后，實際募集資金將全部用于創新藥研發項目，而這也是公司上市以來的首個定增募資計劃。

上市前夕急剎車雖為罕見，但此前也有過先例。

2021年，貝特集團因監管要求披露中介費用未及時完成而退回股款；2023年，巨星傳奇（06683.HK）因國際配售不足暫停上市，但在增加管理層禁售期并調整招股價后重啟招股，于同年7月上市。原計劃今年7月上市的首鋼朗澤，因涉嫌違反《公司法》股東訴訟案兩次延遲上市，后宣布退回股款，擱置上市計劃。

突發變動尚未影響二級市場，截至11月13日收盤，百利天恒的股價報372元/股，漲3.09%，總市值為1536億元。

創始人朱義的身價也隨著股價水漲船高。截至今年三季度末，朱義個人持有百利天恒的股份為2.98億股，占總股本的72.22%，按最新股價計算，其持倉市值已達到1109億元。在10月28日最新發布的《2025胡潤百富榜》中，朱義問鼎四川首富之位。

憑BD首付款去年單季扭虧

百利天恒營收結構的一個弱點，即過度依賴偶發性授權收入，而非穩定的產品銷售。

近年來，抗體藥物偶聯藥物（以下簡稱ADC）成為近幾年制藥行業最火的領域之一。公開資料顯示，百利天恒成立于1996年，發展經歷了仿制藥階段和創新轉型階段，2010年布局創新藥研發，從其目前的在研管線來看，ADC、雙抗/多抗為其主要在研方向。

2023年年底，百利天恒與百時美施貴寶就其在研雙抗ADC藥物BL-B01D1，達成高達84億美元的重磅合作，創下ADC全球第一大BD紀錄的同時，也創下國內創新藥License out交易的首付款及總交易額雙項記錄，讓這家公司走入業內視線。

百利天恒2025年三季報顯示前三季度營收同比下降63.52%，虧損4.95億元，但第三季度單季營收18.95億元同比暴增1625%，主要源于與BMS合作的里程碑付款。

根據今年2月底，百利天恒發布2024年度業績快報，全年歸母凈利潤扭虧，但注意到，從單季來看，全年僅有2024年1季度盈利，單季度歸母凈利潤高達50億元，高于全年歸母凈利潤的36.58億元，而接下來的三季度則延續此前，呈現虧損狀態。

從百利天恒歷年的財務數據來看，2019-2023年，百利天恒的收入分別為12.07億元、10.13億元、7.97億元、7.033億元和5.619億元；扣非后凈利潤分別為-3812萬元、-2504萬元、-1.54億元、-3.366億元和-8.127億元。

百利天恒2024年半年報顯示，其有13款后備藥物正在研發進展中，其中ADC藥物占比最多為7款，研發最快也是最被業內認可的是BL-B01D1，也就是和百時美施貴寶達成重磅合作的藥物。而BL-B01D1已開展的臨床研究也頗多，包括肺癌、乳腺癌、胃腸道癌等，可見其研發壓力也不小。

BLB01D1是一款EGFR×HER3雙靶ADC藥物。HER3與明星靶點EGFR、HER2同屬HER家族，EGFR和HER2兩個靶點都已經成藥，在肺癌、 結直腸癌、乳腺癌等領域中產生巨大的臨床和商業價值。

根據華創證券研發數據統計，目前共有兩款HER3ADC藥物處于臨床階段，進度最快的是第一三共研發的布patritumab deruxtecan（U3-1042）；另一款就是百利天恒研發的EGFR×HER3雙抗ADC BL-B01D1。

這或許是百利天恒受到百時美施貴寶（BMS）青睞，砸下重金參與研發的主要原因。

值得注意的是，第一三共公司和默沙東公司去年12月22日宣布，美國食品藥品監督管理局（FDA）已受理patritumab deruxtecan的生物制品許可申請（BLA）并給予優先審評，該藥用于治療EGFR突變的局部晚期或轉移性非小細胞肺癌（NSCLC）且在接受第三代酪氨酸激酶抑制劑（TKI）和鉑類藥物治療期間或之后出現疾病進展的患者。

百利天恒則在今年1月初公告，自主研發的創新生物藥注射用BL-B01D1用于既往經含鉑化療及抗PD-1/PD-L1單抗治療失敗的復發性小細胞肺癌患者已被國家藥品監督管理局藥品審評中心納入突破性治療品種名單，近日已完成公示。

兩家產品似乎正在競速中。