作者：全球財說 丁一

光伏行業反內卷，成為7月初頗有熱度的話題。即便從行業自發減產能，演化成為政策引導，但隨著中報季來臨，多家企業陸續披露業績預告，光伏行業的慘淡仍是讓市場心寒。

同時需要注意的是，反內卷其實也只是一場所謂的君子協定，總會有企業為搶單而突破價格底線，管控產能更成為了無稽之談，各大企業仍在跑馬圈地般地擴產。

擊鼓傳花的游戲，誰會成為那倒霉的一棒？還仍是個未知。但是，如通威股份（600438. SH）等，所交出的業績著實有些難堪。

虧損進一步擴大，戰略之錯還是行業大勢？

7月14日晚間，通威股份發布2025年半年度業績預告。

公告顯示，通威股份預計2025年半年度實現歸屬凈利潤約為-49億元至-52億元左右。相較于2024年同期歸屬凈利潤-31.29億元，虧損擴大。

2025年一季度，通威股份虧損25.93億元，據此測算，2025年二季度，通威股份預計虧損約為23.07億元至26.07億元。

通威股份仍將虧損歸結于整體行業趨勢。其表示，雖國內外光伏新增裝機規模持續增長，但行業供需失衡狀況仍未顯著改善，各環節產品價格持續低迷。

值得注意的是，同為光伏巨頭的隆基綠能，已于2025年上半年實現減虧，預計上半年凈虧損24億元至28億元。雖然細分領域有些許不同，但減虧仍存在一定意義。

當然，通威股份也曾在光伏領域飽嘗甜頭。

自2016年入局光伏領域起至2023年，其歸屬凈利潤分別為10.25億元、20.12億元、20.19億元、26.35億元、36.08億元、82.08億元、257.26億元、135.74億元，如此高額利潤是通過農牧飼料業務難以企及的。

通威股份在光伏領域狂奔的幾年，也正是原董事長謝毅掌印時期。

四年間通威股份營業收入由2019年的375.55億元增至2022年的1424.23億元，2022年高達257.26億元的歸屬凈利潤，亦讓通威股份登頂光伏行業盈利之王。

2023年3月，通威股份創始人劉漢元之女劉舒琪接棒謝毅成為新任掌門。

生不逢時，硅料價格持續下探。新能源研究機構Infolink Consulting數據，硅料價格2023年初接近20萬元/噸，2024年一季度已降至6萬-7萬元/噸。

至2025年7月9日，光伏級多晶硅價格在有所上漲的情況下為4.94美元/千克，約合35430元/噸。

即便如此，通威股份仍在大幅擴產。以2023年為例，通威股份先后宣布在四川樂山市、成都雙流區、樂山峨眉山、樂山五通橋區以及鄂爾多斯市等地合計投資645億元，其中僅鄂爾多斯一項就高達280億元。

僅上述這些項目就花光了通威股份近十年賺到的家底。

截至2024年末，通威股份高純晶硅年產能超90萬噸，太陽能電池年產能超150GW，組件年產能超90GW。同時，仍有單晶硅電池25GW及晶體硅電池組件25GW產能在2025年一季度完成。

同期，其單晶硅電池和晶體硅電池組件的產能利用率分別為68.06%、57.26%，高純晶硅未披露產能利用率。

并且，截至2025年3月31日，通威股份在建工程仍達到66.94億元。

不過，以2024年為例，通威股份太陽能電池、組件及相關業務為最大收入來源，該業務毛利率已低至1.22%，同比減少11.55個百分點；高純晶硅、化工及相關業務毛利率為2.00%，同比減少51.26個百分點。

由此可見，即便行業復蘇，也恐難回到當初暴利的時期。在下行區間手握訂單也難緩解業績困境，畢竟行業已陷入生產越多虧損越多的怪圈。

反倒是最初的飼料、食品及相關業務勉強維持通威股份的基本盤，營業收入維持第二為317.40億元，毛利率達9.38%，

值得注意的是，雖然外界多認為劉舒琪遇到了極大困境，但在專訪時其曾表示自己很幸運，光伏具有很強的周期性，波峰波谷交替出現是常態。并在2024年5月時仍認為，行業尚處于良性發展態勢。

但是，通威股份也在2025年2月終止了對潤陽股份高達50億元的意向性增資，這又說明了什么？

高資產、高負債、高擔保，不被市場看好

從2025年半年度業績預報也可以看出，上市公司通威股份與掌舵者劉舒琪一般，保持樂觀。

通威股份表示，雖經營業績階段性承壓，但報告期內公司各項核心業務仍維持穩健經營，其中光伏業務持續保持多個環節核心競爭優勢，飼料業務穩定為公司貢獻業績。

并且強調：公司財務流動性儲備充足，技術研發持續突破，為公司長期健康發展提供有力支撐。

那么，通威股份的資產負債表情況如何？由于半年報尚未披露，便以2025年一季度數據為準。

截至2025年3月31日，通威股份資產負債率達72.25%，在10家申銀萬國二級行業光伏設備的可比上市公司中，位列第三名。即資產總計2090.45億元，負債總計1510.37億元。

高企的資產負債率，也反映出了創二代劉舒琪的激進路線。2022年至2024年，通威股份的資產負債率分別為49.57%、55.08%、70.44%。

細看資產負債表，隨著融資規模擴大及引入戰略投資，通威股份貨幣資金也有所上漲。

截至2025年3月31日，其貨幣資金達到291.46億元，交易性金融資產為108.50億元，合計約400億元。

如此資金儲備，是不是看起來很安心？實則不然。相較于資金，有息負債則更為驚人。

同期，通威股份短期借款為35.31億元，一年內到期的非流動負債為125.22億元，長期借款為558.02億元，應付債券為151.61億元，上述有息借款合計便高達870.16億元。

好在的是，短期內通威股份的債務并不算是泰山壓頂，若豪賭產業復蘇重回周期頂部，那也還有些許勝算，雖然很小。

畢竟，通威股份一家企業，存貨就達154.55億元，較2024年末再度增長28.22億元。

或許有人會說，通過布局擴產，通威股份還有993.19億元的固定資產，但是其應付票據和應付賬款也合計高達343.22億元。

更需要注意的一點是，通威股份是否存在表外負債危機？

截至2024年末，通威股份擔保總額達408.59億元。最新該公告顯示，截至2025年6月30日，公司及下屬子公司相互提供擔保實際余額為445.33億元。

如此大開大合，高資產、高負債、高擔保，與此前同樣風光多年的房地產行業崩盤前十分相似。

截至2025年7月15日，通威股份報收20.16元/股，總市值為907.6億元，而其2022年7月市值曾超過3000億元。

業績低迷、二級市場不振，2025年6月13日收市后，通威股份被踢出象征大盤藍籌的上證50指數，也并未如投資者所愿被納入滬深300。這也從側面說明，市場對其并不看好。

在行業洗牌中，小型企業難敵浪潮，那么巨頭呢？在高負債運行下，又可以支撐多久？