文 | 智能相對論 kinki

“你們要做就把這個行業做好，如果你們超越不了滴滴，就不是成功者。”多年前，吉利集團董事長李書福對曹操出行團隊撂下的這句話，如今在港交所的鑼聲中有了回響。

不久前，曹操出行發布公告啟動招股，計劃于6月25日在港交所主板掛牌上市，估值約228億港元，這將是“汽車狂人”李書福收獲的第10個IPO，也是其出行版圖的關鍵落子。

然而，到了6月25日，曹操出行股價開盤即破發，首日公司股價即下跌近20%。實際上，在上市前一天的暗盤交易上，曹操出行就已經表現疲軟。

不久之前，吉利宣布擬私有化極氪，在李書福緊鑼密鼓籌備極氪“回歸”的同時，其也在積極推動曹操出行加速邁向資本市場，兩種截然不同的資本運作背后，暗藏著李書福對出行市場的深度謀局：

極氪私有化聚焦高端技術的長期深耕，以靈活決策搶占智能電動賽道高地；曹操出行上市則意在打通融資渠道，是吉利出行生態的關鍵布局，通過一攻一守的雙線作戰，重塑吉利系在出行領域的競爭格局。

不過，曹操出行的上市之路并非一帆風順，其想要在行業競爭中突圍，成為吉利出行生態的重要棋子，恐怕還有多場硬仗要打。

網約車行業的“集體焦慮”

曹操出行此次上市，是網約車平臺扎堆IPO的一個縮影。近期，享道出行、T3出行均提到了會盡快啟動IPO計劃。

但網約車平臺沖刺IPO，卻似乎難獲資本市場的認可。頂著“共享出行第一股”身份上市的嘀嗒出行，首日破發大跌22.5%；緊隨其后上市的如祺出行，首日破發微跌3.14%；兩家企業如今的股價較剛上市時的最高點，已經跌去了近八成。

盡管“流血上市”已成為網約車行業的常態，但多家平臺依然前赴后繼地沖向資本市場，背后是“上市難，不上市更難”的困局。

首先，網約車行業“內卷”正在不斷加劇。根據網約車監管信息交互系統統計，截至2024年底，全國網約車駕駛員證數量達748.3萬本，每月新增司機約8萬人。近日，滴滴公布數據稱自今年4月以來，其在全國招募新司機已超過77萬名。

但網約車訂單量的增長，卻跟不上網約車司機數量的增速。根據網約車監控平臺數據，4月網約車訂單總量環比同比下降6.7%，5月環比微增5.2%，但整體依然是“僧多粥少”。

越來越多靈活就業人員涌入網約車行業，使得原本就有限的訂單被進一步瓜分，部分網約車平臺不得不加大補貼爭搶訂單，但這也變相降低了司機群體的收入。

去年至今，已有不少司機反映如今網約車的單價已經跌破1元/公里。作為參考，通常的士的起步價在10元-20元之間，超過起步里程后，每公里的價格大約在2元-3元之間。網約車司機賺錢難，以抽傭為主要收入來源的網約車平臺，盈利自然更加艱難。

以曹操出行為例，盡管其在2022-2024年實現了營收的持續增長，分別為76.31億元、106.68億元、146.57億元，年增長率接近40%，但盈利能力仍然承壓，過去三年公司累計虧損超過了52億元。

曹操出行“增收難增利”背后，是其銷售成本一直居高不下，占營收比重超過90%，且增速顯著高于營收增速，這意味著在競爭加劇的網約車市場中，曹操出行也要通過補貼“燒錢換市場”。

可即便如此，曹操出行的司機收入還是較去年有所下滑，其在招股書中提到，由于2024年競爭加劇，整個行業的司機每小時收入普遍下降。

其次，如今的網約車行業市場格局，是頭部平臺“吃肉”，其他平臺“喝湯”。根據弗若斯特沙利文數據，按2024年的總交易額（GTV）計算，滴滴穩居行業第一，市場份額高達70.4%。

不過，曹操出行雖然處于市場第二的位置，但市場份額僅有5.4%，它與享道出行、T3出行等平臺的市場份額加起來，仍與滴滴有著較大差距，這也加劇了網約車平臺的流量焦慮。

因此，幾乎所有網約車平臺都選擇接入高德、百度等聚合平臺。據弗若斯特沙利文的資料，通過聚合平臺履行的網約車訂單比例由2018年的3.5%增至2023年的30%。

其中，曹操出行更是聚合平臺的“重度用戶”，2022-2024年，其在聚合平臺的訂單分別占GTV的49.9%、73.2%及85.4%，占總訂單量的51.4%、74.1%及85.7%。

但如此之下，網約車平臺也被流量扼住了咽喉，行業的馬太效應愈發顯著，對曹操出行而言，這也是其難以向資本市場證明自己的主要原因。

曹操出行無奈“妥協”

事實上，背靠吉利的曹操出行，本有機會走上一條差異化之路。

曹操出行采取不同于其他網約車平臺的B2C重資產模式，即由平臺購買并提供車輛，同時招募專屬司機提供服務，不僅具有更強的平臺掌控能力，還能建立品牌差異化優勢。

除此以外，曹操出行還能共享吉利的基建措施，包括吉利旗下的換電站和保養門店；吉利的造車優勢也成為了曹操出行的“技術后盾”，根據弗若斯特沙利文數據，吉利為曹操出行定制的兩款車型楓葉80V和曹操60，其TCO（全周期成本）較主流純電汽車分別降低了33%和40%。

曹操出行招股書中也提到，“通過我們與眾不同的服務和用戶體驗來提升品牌形象。”截至2024年底，曹操出行擁有一支約3.4萬輛定制車的車隊，是中國同類車隊最大。

但硬幣總有兩面，重資產模式也意味著平臺需要承擔更多的車輛定制成本、保險維修成本、人力管理成本等。過去三年，曹操出行的車服成本分別為5.9億元、5.28億元、4.79億元。

另外，養著一支車隊的用人成本也不低，過去三年，平臺僅支付給司機的相關成本和補貼就分別高達62.85億元、81.46億元和107.1億元，且呈持續攀升態勢。

更重要的是，在這種重資產模式之下，曹操出行無形中也成為了吉利的“分銷商”，承擔了部分賣車的業務壓力。2024年，曹操出行車輛銷售收入8.67億元，同比增長657%。

曹操出行背負了高額的運營成本，是其虧損的重要誘因之一。2023年，曹操出行的毛利首次實現轉正，達到5.8%，次年繼續提升至8.1%。但作為參考，滴滴去年四季度的毛利率為18.15%，雙方的差距仍然有點大。

截至2024年底，曹操出行賬上現金及等價物僅為1.59億元，但流動負債額卻高達81億元。曹操出行的盈利壓力逐漸轉化到現金流之上，生存壓力下，曹操出行不得不向現實低頭。

曹操出行選擇積極降本增效。比如其在2022年將部分全職司機轉為運力合作伙伴，并減少了對司機的補貼。根據招股書，曹操出行司機收入及補貼占出行服務收入百分比由2022年的84.2%，逐步下降至2024年的79.0%。

除此以外，曹操出行還抱上了聚合平臺的“大腿”，平臺因此實現了不菲的增長，也進一步拓展至三四線城市等下沉市場。2022-2024年，聚合平臺貢獻的GTV分別同比增長12.8%、102.3%、62.9%，遠高于曹操出行總GTV的同期增速。

但曹操出行也要付出代價。一方面，流量的價格并不便宜。2022-2024年間，曹操出行向聚合平臺支付的傭金分別為3.22億元、6.67億元、10.46億元，占銷售及營銷開支的比例分別為50.3%、79.7%和85.6%。

另一方面，依賴聚合平臺進一步弱化了曹操出行的品牌認知度，流量從用戶手機流出，經聚合平臺到達司機端，甚至都不曾在曹操出行APP中停留。

在這種模式下，用戶流失成本幾乎為零，導致曹操出行難以沉淀自有用戶池，平臺也很難通過獲取用戶全場景行為數據來進一步優化算法運力模型。

最后，當流量和用戶都掌握在別人手上，曹操出行也相當于被扼住咽喉。曹操出行在招股書中提示到風險 “我們依賴第三方聚合平臺處理大量訂單，如果聚合平臺行業進行整合，我們可能因議價能力有限而不得不接受不利條款”。

無論從盈利能力，還是經營前景來看，曹操出行身上的不確定性難免會讓投資者對其未來的盈利能力產生擔憂。曹操出行需要找到新的增長點，而自動駕駛則已經是一張“明牌”。

“自動駕駛”救不了曹操出行的股價？

根據招股書，曹操出行將會把募集資金用于提升技術及投資自動駕駛。目前，曹操出行已在蘇杭兩地試點開啟Robotaxi項目，并會跟吉利合作開發一款L4級Robotaxi，預計會在2026年推出市場。

不難看出，曹操出行的自動駕駛計劃并非“單打獨斗”，其還有來自于吉利集團的加持，這也承載著吉利集團董事長李書福在智能出行生態領域的野心。

在2024世界智能網聯汽車大會全體大會上，李書福曾表示，中國汽車正加速進入以智能化為核心競爭力的新階段。去年，吉利發布了《臺州宣言》，其也提到公司2030年的愿景是引領“綠色低碳、智能共享、乘商互聯、天地一體”的通行生態。

因此，曹操出行也被賦予了更高的戰略使命。在吉利的版圖中，曹操出行能夠與極氪、領克等智能汽車形成技術協同，包括自動駕駛系統、智能座艙電池業務等；吉利的車輛規模也能為自動駕駛業務持續輸送海量終端行駛數據。

除此之外，吉利近年的科技朋友圈已變得越來越大，其投資孵化了一系列智能科技公司，包括汽車智能化科技公司“億咖通”；智能手機品牌魅族等，還有芯擎科技、千里科技、階躍星辰等合作企業，共同組成了吉利的智能科技生態聯盟。

一旦曹操出行Robotaxi能夠跑通，將能更好地串聯起吉利的智能通行生態圈。因此，推動曹操出行上市也變得至關重要。

一方面，其可以籌集資金加強技術研發投入，讓曹操出行能夠迎來更健康的經營環境；另一方面，網約車業務能夠促進吉利的汽車銷售，同時也是面向更多消費者的品牌宣傳。

不過，雖然自動駕駛行業前景廣闊，但如今還遠未到商業化階段。消費者對自動駕駛的信任也還需要一段時間培養，法律法規也有待完善和落地，曹操出行和吉利要從中分一杯羹，還需要投入非常大的決心和精力。

網約車行業經歷了近十年的持續進化，但本質上依然是流量撮合生意，難以逃脫“苦生意”模式。不過，滴滴這樣的頭部平臺，已經摸索出將流量最大化變現的生態能力，這意味著“苦生意”也能長出“甜果子”。

曹操出行要在荊棘叢中長出護城河，就要看其能否在吉利體系的賦能下，以“智能通行”差異化路徑破局，借自動駕駛技術搶占智能出行高地，開辟出一條屬于自己的突圍之路。