文 | 胖鯨頭條，作者 | Hanna

2 月 12 日，古茗正式在港交所掛牌上市，繼奈雪的茶、茶百道之后，成為新茶飲上市第三股。

本次古茗 IPO 共發售 1.82 億股，發售價為每股 9.94 港元，共募集資金 17.21 億港元。所得資金將用于繼續提升業務管理和門店運營數字化；加強供應鏈能力和提升管理效率；加強品牌建設和消費者聯系；持續推進地域加密策略，加強對加盟商的支持；提升產品研發能力等。

截至 2023 年 12 月 31 日，古茗在中國現制茶飲品牌中占據 9.1% 的市場份額，排名第二；在 10-20 元的價格帶，古茗的市占率高達 16.4%，穩居第一。無論從門店數量還是銷售額上，古茗都可以算得上“新茶飲老二”。

只不過即使身披“行業第二”的身份，二級市場似乎并不看好古茗。發行首日， 古茗定價 10 港元/股，開盤微漲 3%，后持續回落直至破發。截至收盤，報收 9.3 港元，總市值達 216 億元。

和它的新茶飲“前輩”一樣，古茗也難逃首日破發的命運。緊跟其后，蜜雪冰城、滬上阿姨等也紛紛遞交了招股書；面對即將到來的密集上市潮，新茶飲的故事已經講不動了嗎？

擴張三板斧：開店、加盟、成本

市場上常用“小鎮奶茶”來形容古茗，原因在于它在二三線城市隨處可見，但在北上廣等一線城市中卻幾乎看不到。然而就是這樣一家店卻依托下沉市場完成突圍，成為新茶飲“第三股”。

胖鯨認為，這背后一部分是來自核心的產品力、價格力，另一部分則是通過加盟快速擴張，形成規模效應。

在喝奶茶的人心目中，古茗是物美價廉的代表，用料新鮮、口味好、價格低。觀察古茗的菜單，現制果茶是常年的爆品，包括超 A 芝士葡萄、芝士桃桃、椰椰榴蓮、楊枝甘露、西瓜椰椰等，基本上是新鮮水果、奶蓋和茶基地的組合排列，價格也都在 10-20 元左右。此外，古茗的產品研發也相當卷，每月平均上新 11.8 款，頻繁推新品之下，顧客的復購率和粘性自然高。

古茗還拓展了咖啡相關品類??小紅書

因此，在喜茶尚未滲透到二三線城市之時，古茗提前憑借“平替”概念占據了大眾的心智，不知不覺間走到了萬店的規模。

在連鎖經營中，“萬”是一個形容詞，萬店是一個分界線。萬店向上意味著更高的供應鏈管理能力、更大的規模效應，但也面臨著更高的營收壓力、更大的市場競爭。

在新茶飲領域，除了蜜雪冰城，古茗是距離萬店目標最近的。截至 2024 年 9 月 30 日，古茗在全國范圍內擁有 9778 家門店，前三季度 GMV 達 166 億元，凈利潤為 11.49 億元。

古茗 2021 年至 2024 年前三季度的 GMV、收入、利潤、門店數量變化，數據來自古茗招股書，胖鯨制表

從這份表格中可以看到，2023 年是古茗增長的巔峰期，無論是門店、GMV、還是收入增長都達到頂峰。

但隨著門店數量來到 9000 家的關口，古茗面對的競爭態勢就更上一層樓，門店增速顯著放緩。盡管如此，根據今年的擴張速度，胖鯨預估，在 2024 年底，古茗可能已經突破了萬店規模。

但是，萬店之后，要從已經紅海的新茶飲市場中博得繼續增長的機會，古茗手底下還有哪些牌呢？

在擴張上，古茗有“三板斧”——開店、加盟和成本。這三者相輔相成，加盟模式帶來了門店的高速擴張，反推到供應鏈優化，不斷降本增效，進一步吸引更多加盟商入局。

2010 年，王云安創立了“古茗茶飲”。僅僅一年之后，古茗就開放了加盟生意。古茗的門店擴張之路就是加盟生意發展之路。據了解，在初期，古茗就是依靠對渠道端的壓價，讓利加盟商的方式，吸引了大量加盟商的加入。

古茗門店??小紅書

古茗現有門店的 99% 以上是加盟店。古茗與加盟商合作運營門店網絡，加盟商負責門店的日常運營。古茗通過向加盟店銷售商品、設備，以及提供物流配送、技術支持等服務來獲取收入。以 2024 年前三季度的營收為例，古茗的直營收入僅 1086 萬元，剩下的 64 億元營收均來自加盟商，其中銷售奶茶原料等商品占據 75%，管理服務費用占據 19.8%。

在加盟商的選址上，古茗采取了“地域加密”的策略。在目標的省份中通過資源調配，實現高密度的門店網絡，尤其是低線城市。截至 2023 年 12 月 31 日，古茗在二線及以下城市的門店數量占總數量的 80%，另有 38% 的門店位于遠離城市的鄉、鎮。這也一定程度上與其他新茶飲品牌形成了錯位競爭。

中國前五大茶飲品牌門店分布??古茗招股書

王云安曾表示古茗的擴張邏輯是，在一個城市，要么不開店，要么就會密集開店。

通過高密度的門店擴張，古茗設立了一個目標。當某一省份的門店數量超過 500 家時，表示在該地區古茗已經具備規模效應的基礎，內部稱其為“關鍵規模”。目前在浙江、福建、廣東、江西、江蘇等八個省份，古茗已經達成了關鍵規模。換言之，古茗在擴張的階段下，極為注重地區的規模效益，這也幫助了古茗在前期完成了快速的增長。

得益于獨特的關鍵規模和地域加密策略，古茗在物流和倉儲上的效率得到提升，也進一步壓縮了成本。按照 2023 年的數據，古茗的加盟商單店利潤為 37.6 萬元，利潤率達到了 20.2%，高于行業平均水平。

種種因素疊加，鞏固了古茗在新茶飲第二梯隊頭部品牌的優勢地位，也推動古茗走向上市。

上市即巔峰：下滑、流失、走低

古茗的上市之路并不順利。

早在 2024 年 1 月 2 日，古茗就首次向港交所遞交 IPO 備案；在首次遞交 IPO 資料失效后，古茗沉寂半年。有媒體分析，古茗暫緩上市進程與茶百道的上市失利，影響估值不無關系。盡管古茗在 12 月 15 日更新了招股書，并成功登陸港股市場。

對比兩次的招股書，胖鯨發現，古茗的多項經營數據出現了明顯的下滑，GMV 、營收、利潤、門店的增長趨于放緩，新開的加盟店日均 GMV 也在下滑。這就表明，古茗在門店擴張上遇到了困難，同時依靠門店擴張達成增長的模式也遭遇到了阻力。

業績下滑的壓力來自于激烈的市場競爭。在奶茶價格戰中，10-20 元的大眾價格帶的奶茶品牌受到的沖擊最大，古茗恰好正是該價格帶的頭部。對比古茗 2023 年和 2024 年的經營數據，雖然古茗門店數量在增加，但單店 GMV、單店售出杯數、單店日均訂單量均出現不同程度的下滑，說明古茗的盈利能力正在減弱。

古茗單店業績相關數據??古茗招股書

不過橫向對比已經上市的奈雪的茶、茶百道，以及準備上市的蜜雪冰城、滬上阿姨的數據，胖鯨發現幾乎每個品牌都出現了不同程度的經營數據下滑。蜜雪冰城 2024 年前三季度單店每日售賣的杯數大幅下滑，從 608 杯/天減少到 468 杯/天，不過單杯單價從 6.74 元/杯漲到了 8.97 元/杯。滬上阿姨 2024 年單店日均 GMV 從 4129 元下滑到 3823 元。奈雪的茶 2024 年上半年茶飲門店平均訂單量相較去年同期的 363 單銳減 27% 至 265 單。

價格戰下，沒有贏家。但古茗的劣勢在于，擴張戰略的失衡。在一線城市中，古茗只進入了深圳，在北京、上海均未布局。這對于一家萬店奶茶品牌無疑是一個硬傷。這不單單是因為一線城市的消費能力高，主要是因為要想形成全國性的品牌聲量，進入一線城市是必經之路。

另一方面，連鎖經營業態的競爭已經不再局限于新茶飲行業內部，可供顧客到加盟商選擇的品牌越來越多，增速放緩就意味著市場份額被擠壓。

胖鯨注意到，古茗的加盟商流失率也在走高。2023 年古茗新增加盟商數量為 2085 家，然而截至 9 月 30 日，今年新增數量僅為 871 家；對應之下，退出的加盟商數量從 420 家增加到 643 家，凈增量為 228 家。

同時，古茗也在近一年面臨了多起營銷翻車事件。此前，古茗廣東分公司的社交賬號上發布了一則視頻，視頻中幾名古茗員工被紙托縛住雙手，身掛“謝罪牌”。視頻發布后引發熱議，被質疑對員工的侮辱。這場玩梗翻車最終以古茗道歉收場。除此之外，古茗還曾因為涉嫌擦邊辱女等爭議引起過輿論危機。

古茗玩梗翻車??胖鯨社長

業績下滑、加盟商流失之下，估值自然走低。茶百道上市時，并沒有引入基石投資者，募集了超 86 億港元；而門店、盈利情況更優的古茗此次上市僅募集了 17 億港元，其中騰訊、美團龍珠認領了 7100 萬美元。即便有明星投資人加持，古茗仍然在上市首日迎來了破發。

這也說明市場不認可古茗目前的估值。以古茗目前 200 億左右的估值和 1 萬家的門店數量來說，單店 GMV 起碼要達到 200 萬以上，而目前古茗單店的 GMV 為 177.63 萬元，仍有下滑的空間。

不過一些投資者表示，比起古茗，更期待行業第一蜜雪冰城的上市，如果蜜雪冰城也不行的話，那新茶飲真就沒什么故事可講了。

結語

2010 年，剛剛大學畢業的王云安在浙江溫嶺創立了古茗。兩年之后，喜茶才正式成立，長達十余年的新茶飲大戰由此開啟。有趣的是，在互聯網上，很長一段時間內，古茗卻被稱為“喜茶平替”，一個原因在于兩者的菜單和口味“高度相似”。

但兩者的開店策略卻千差萬別，一個是主打一線城市，走直營路線，而另一個則是主打二線及以下城市，加盟為主，所有一直沒有正面交鋒。隨著新茶飲市場的飽和，古茗也與喜茶產生了交集。所以我們才能看到，這兩年，當古茗渴望進入一線市場之時，喜茶也同樣沉迷于下沉市場和加盟的美夢之中。

此番，古茗終于夢圓港股。前幾日，喜茶則發布了內部全員郵件，宣布暫時停止事業合伙申請，回歸用戶與品牌。同在市場闖蕩這么多年，兩者的境遇是如此不同。

不可否認的是，在當下的新茶飲市場中，古茗業績增長穩定，財務狀態良好，是無可指摘的“優等生”。尤其是古茗依托門店穩定、密集擴張建立起來的供應鏈網絡，使得古茗成為少有的能夠在萬店規模保持向門店配送短保質期水果和鮮奶的品牌。

但在卷上加卷的新茶飲競爭環境中，前有蜜雪冰城，后有霸王茶姬；對于古茗而言，如何在規模經濟之上維持品牌優勢，推進新市場的擴張，持續創收，是保持資本市場穩定，也是助力品牌再上一個臺階的關鍵。

當品牌夢想著承載起更大的資本故事時，不妨認真想想如何在白熱化的競爭中行穩致遠，而不是用迷幻劑制造一波又一波的泡沫。