文｜創(chuàng)業(yè)最前線

近日，軒竹生物、翰思艾泰、華芢生物三家生物科技公司先后向港交所遞交招股書，開啟赴港上市之路。

與其它兩家企業(yè)不同，軒竹生物曾在2022年沖刺科創(chuàng)板，并進行了兩輪意見回復(fù)后最終折戟而歸。今年11月26日，軒竹生物遞交港股招股書。

近年來，不乏多家醫(yī)藥企業(yè)A股上市失敗后轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股上市。以太美醫(yī)療科技為例，它曾于2021年12月向科創(chuàng)板遞交招股書但并未成功，2024年1月向港交所遞表并于同年10月成功上市。

兩次遞表的軒竹生物為何急于上市？此次赴港是否做好了充足準備，還存哪些隱憂？

A股“失意”，轉(zhuǎn)戰(zhàn)港股

軒竹生物成立于2002年，2012年被全資收購，成為四環(huán)醫(yī)藥的創(chuàng)新藥子公司。2018年，軒竹生物開始獨立運營。

目前，公司有超過十種藥物處于研發(fā)階段，涵蓋消化系統(tǒng)疾病、腫瘤和非酒精性脂肪性肝炎三大適應(yīng)癥領(lǐng)域。

軒竹生物雖然背靠港股上市公司四環(huán)醫(yī)藥，但四環(huán)醫(yī)藥自己的日子并不好過。一直以來，主攻醫(yī)美業(yè)務(wù)的四環(huán)醫(yī)藥，主要從代理Hugel公司的肉毒毒素“樂提葆”等醫(yī)美產(chǎn)品以及發(fā)展仿制藥業(yè)務(wù)斬獲規(guī)模化的收入。

但近年來，受集采政策影響，公司的多款仿制藥品種被納入集采后價格腰斬，公司業(yè)績下滑明顯。2023年，四環(huán)醫(yī)藥營收18.6億元，同比下滑15%，凈虧損5402萬元。

2024年上半年，集采的影響仍在持續(xù)，四環(huán)醫(yī)藥整體業(yè)績?nèi)栽谙禄瑺I收9.5億元，同比下滑10%，凈虧損3342萬元。

在這種情況下，四環(huán)醫(yī)藥分拆軒竹生物上市，可以獲得融資，減輕公司資金壓力，對雙方來說，都是最好的選擇。但這一過程，卻并不順利。

2022年9月，四環(huán)醫(yī)藥擬分拆軒竹生物在科創(chuàng)板上市的申請獲得上交所受理。當時軒竹生物擬發(fā)行不超過1.06億股，不低于發(fā)行后公司總股本的10%，擬募資24.7億元。其中，16.6億元將用于創(chuàng)新藥研發(fā)項目，3.2億元用于總部及創(chuàng)新藥產(chǎn)業(yè)化項目，另外4.9億元用于補充流動資金。

在2023年3月8日的科創(chuàng)板上市委會議上，軒竹生物的IPO申請被暫緩審議，上市委要求其進一步披露各管線在研產(chǎn)品的技術(shù)優(yōu)勢、后續(xù)商業(yè)化規(guī)劃及具體舉措。暫緩審議近一年時間，上交所還是終止對軒竹生物科創(chuàng)板IPO的審核。

此次招股書中，軒竹生物表示，基于業(yè)務(wù)發(fā)展及戰(zhàn)略規(guī)劃考量，軒竹生物決定撤回A股上市申請，并決定在港交所尋求上市。

軒竹生物急于上市，或與B輪投資者退股以及公司商業(yè)化進程存諸多不確定性有關(guān)。

多家B輪投資者退股

2023年之前，軒竹生物沒有一款藥品實現(xiàn)商業(yè)化，公司沒有收入來源。然而，創(chuàng)新藥研發(fā)階段投入巨大且研發(fā)周期長，這讓軒竹生物長期處于入不敷出的狀態(tài)。

好的消息是，與上次遞表時不同，2024年，軒竹生物的一款藥品已經(jīng)實現(xiàn)商業(yè)化。

2024年上半年，公司營收1603萬元，但仍未止虧。同期，公司凈虧損1.11億元。拉長時間來看，2022年、2023年，公司分別凈虧損5.12億元、3億元。兩年半時間，公司累計凈虧損9.23億元。

長期處于虧損狀態(tài)，這也考驗著公司融資能力。實際上，軒竹生物已經(jīng)先后獲得多輪融資，融資金額超過15億元。

其中，2020年至2021年，公司獲得京津冀產(chǎn)業(yè)協(xié)同發(fā)展投資基金、北京同合等企業(yè)的9.84億元A輪融資。2022年12月，公司又獲得陽光人壽保險、中銀資本、天津百川等企業(yè)6.1億元B輪融資，公司投后估值約39億元。

B輪投資方12家已退股

圖 / 軒竹生物招股書

但雪上加霜的是，2024年，B輪投資者（除上海蕓鋅以外）已經(jīng)選擇退股。招股書顯示，2024年10月21日至11月15日，四環(huán)醫(yī)藥的子公司海南四環(huán)以7.546億元的價格回購了這部分股份，目前悉數(shù)結(jié)清。

2022年12月完成6.1億元B輪融資距今僅過去兩年，但如今，除上海蕓鋅以外的多家B輪投資機構(gòu)已經(jīng)退股，退出后共獲得了1.541億元的投資回報。

這其中，陽光人壽保險此前以2.5億元入股，以3.08億元退出，獲得了0.58億元的投資回報。

招股書中，軒竹生物表示，這個價格是根據(jù)B輪投資者的投資額及8%的年回報確定，并且根據(jù)贖回協(xié)議經(jīng)公平磋商達成了一致決定。

那么，為何在軒竹生物遞表港交所前夕且已實現(xiàn)了一款藥品的商業(yè)化的前提下，多家B輪投資機構(gòu)仍選擇退股？

在研管線產(chǎn)品競爭激烈

作為一家創(chuàng)新藥公司，截至招股書遞交日，軒竹生物擁有10多款創(chuàng)新藥物組成的近20條在研管線，適應(yīng)癥涵蓋消化系統(tǒng)疾病、腫瘤和非酒精性脂肪性肝炎（NASH）。

其中，KBP-3571（安奈拉唑鈉腸溶片）、XZP-3287（吡羅西尼）和XZP-3621三款藥物構(gòu)成軒竹生物的核心產(chǎn)品版圖。

安奈拉唑鈉腸溶片屬于治療消化系統(tǒng)疾病的創(chuàng)新質(zhì)子泵抑制劑（PPI），是中國首款也是唯一一款自主研發(fā)的PPI，已獲國家藥監(jiān)局的NDA（新藥上市申請）批準，用于治療十二指腸潰瘍。

2024年，軒竹生物安奈拉唑鈉腸溶片正式實現(xiàn)商業(yè)化，上半年銷售額1610萬元。但PPI類藥物所在的市場較為成熟，除安奈拉唑鈉外，目前已有6類已上市口服PPI類藥物。

此外，由于上市較晚，安奈拉唑鈉腸溶片還沒有仿制藥，但其他PPI類藥物已存在大量的仿制藥，其中一代藥物仿制藥較多，二代藥物仿制藥相對較少，已有1款二代藥物和2款一代藥物進入集采，納入集采的藥物價格降幅較大，口服PPI類抑制劑競爭環(huán)境相對激烈。

圖 / 軒竹生物回復(fù)問詢函

腫瘤領(lǐng)域，軒竹生物的兩款核心產(chǎn)品分別是用于治療乳腺癌和肺癌的XZP-3287和XZP-3621。

其中，XZP-3287是一款CDK4/6（細胞周期蛋白依賴性激酶4和6）抑制劑，申請NDA的適應(yīng)有2項，作為單藥治療及與氟維司群聯(lián)合用于治療HR+/HER2-晚期乳腺癌已提交NDA，這些研究估計2026年上半年完成；聯(lián)合來曲唑或阿那曲唑治療晚期HR+/HER2-乳腺癌正在進行關(guān)鍵III期臨床試驗。

據(jù)了解，乳腺癌是全球患病率最高的癌癥，2023年約有240萬新病例，其中HR+/HER2-患者約占75%。2023年，在中國用于治療乳腺癌的CDK4/6抑制劑的市場規(guī)模為22億元，預(yù)計到2032年將增至130億元。

雖然市場規(guī)模較大，但CDK4/6抑制劑創(chuàng)新藥的產(chǎn)品競爭也較為激烈。目前，我國共有4款國家藥品監(jiān)督管理局批準上市的CDK4/6抑制劑，分別為輝瑞的哌柏西利、禮來的阿貝西利、恒瑞的達爾西利以及諾華的瑞波西利。哌柏西利為國內(nèi)最早上市的產(chǎn)品，占據(jù)了約90%的市場規(guī)模。

截至2023年7月，中國有15款針對HR+/HER2-乳腺癌的CDK4/6抑制劑創(chuàng)新藥管線，其中7款處于臨床III期及NDA階段，雖然公司研發(fā)進度領(lǐng)先，但后繼產(chǎn)品競爭壓力依然較大。

不過，軒竹生物表示，CDK4/6抑制劑單藥治療晚期HR+/HER-乳腺癌患者適應(yīng)癥國內(nèi)尚無產(chǎn)品上市，全球范圍內(nèi)僅阿貝西利于美國食品藥品監(jiān)督管理局獲批單藥上市。

但該產(chǎn)品單藥適應(yīng)癥在NDA審評階段是否需要補充資料以及最終是否能夠獲得批準，將基于具體的技術(shù)審評，單藥適應(yīng)癥獲批存在不確定性。

且根據(jù)灼識咨詢數(shù)據(jù)，2030年單藥多線治療的市場規(guī)模僅約11億元，市場空間較小，吡羅西尼單藥治療的未來的商業(yè)化不確定性較高。

XZP-3621也是如此。它是一款二代ALK（一種間變性淋巴瘤激酶，致癌驅(qū)動基因）抑制劑，國內(nèi)已有1款一代ALK抑制劑，5款二代ALK抑制劑，1款三代ALK抑制劑上市，且臨床階段在研管線進入到臨床III期或NDA的ALK抑制劑共有4款，均為二代藥物，競爭較為激烈。

由此可見，軒竹生物的三款核心藥品，均沒有獨占優(yōu)勢。若公司無法持續(xù)保持產(chǎn)品的領(lǐng)先性，或持續(xù)推出具有市場競爭力的新產(chǎn)品，均會導(dǎo)致公司競爭力下降。

此次港股IPO，軒竹生物計劃將募資金額用于三款核心產(chǎn)品的研發(fā)與商業(yè)化以及增強商業(yè)化及市場營銷能力。

無論是產(chǎn)品研發(fā)還是后續(xù)商業(yè)化上市，均需要大量資金支撐，上市募資對軒竹生物至關(guān)重要。截至6月30日，軒竹生物的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物為1015.9萬元，再加上2.94億元的金融資產(chǎn)，也就是僅有3億元的資金儲備。

軒竹生物在招股書中表示，目前公司的現(xiàn)金及現(xiàn)金等價物、商業(yè)化產(chǎn)生的收入等資金能夠支付未來至少12個月的成本。但一年過后，其后續(xù)研發(fā)投入以及業(yè)務(wù)開展等資金周轉(zhuǎn)如何解決，依然是一個不容忽視的問題，上市募資迫在眉睫。

圖 / 軒竹生物招股書

除在研管線產(chǎn)品競爭激烈、商業(yè)化存隱憂外，軒竹生物若成功赴港上市，能否獲得B輪融資后的估值仍存疑問，這或許是B輪投資機構(gòu)退股的另一個原因。

相較于A股市場，港股整體市場流動性相對不足。目前，軒竹生物的母公司四環(huán)醫(yī)藥的股價已經(jīng)不足1港元，截至12月6日收盤，四環(huán)醫(yī)藥報0.69港元/股，且跌破每股凈資產(chǎn)，總市值僅剩64億港元（約60億元）。

未來，軒竹生物能否成功赴港上市以及未來發(fā)展如何，「創(chuàng)業(yè)最前線」將長期關(guān)注。