作者 | 定焦One 鄭浩鈞

昔日明星創業公司小牛電動，交出了一份喜憂參半的三季度財報。

盡管營收、銷量有所上漲，但單車價格和毛利率持續走低，單季度虧損4090萬元。

長久以來，兩輪電動車行業是雙寡頭局面，雅迪、愛瑪等傳統企業占據絕大多數市場份額。2014年小牛的成立，將互聯網思維、智能化等帶到這一市場格局基本已經固化的行業，憑借著時尚的外觀、功能的創新甚至創始人李一男自帶的流量，收獲諸多粉絲，業績迅速增長。

只是，“電驢界愛馬仕”的故事沒能持續太久，2022年起，小牛電動業績持續走低，最新市值與高峰時期相比，已經縮水約97%。

此外，行業第一梯隊的雅迪，今年上半年的營收與凈利潤均有10%以上的下滑，愛瑪今年前三季度的營收與凈利潤同比基本保持不變。九號公司表現稍好，今年前三季度的營收與凈利潤增幅均在40%以上。

在新國標帶來的電動兩輪車置換潮已基本結束，市場面臨增長放緩的局面下，各家還能講出什么新故事？高端化，還成立嗎？

繼續虧損，小牛尚未走出低谷

2024年第三季度，小牛電動的營收保持小幅增長，但單車價格和毛利率持續下降，尚未扭虧為盈。

先來看營收，它的收入主要靠賣車，為10.24億元，同比增長10.5%。具體分為三部分：中國市場的兩輪電動車（7.98億元）、國際市場的兩輪電動車（1.3億元）以及配件與服務（0.96億元），同比分別增長12.2%、7.1%、1.8%。

在財報中，小牛CEO李彥承認營收增長低于預期，并表示主要是由于近期中國市場的政策變化減少了銷售時間。

在兩輪車行業品牌戰略咨詢公司「十方咨詢」負責人李春雷看來，所謂的政策變化，是指今年以來國家出臺的一系列政策性規范。

再來看賣車的數量。第三季度，小牛電動一共賣出31.2萬輛車，同比增長17.5%。其中，國內市場為25.9萬輛，增長12.4%；海外市場為5.3萬輛，增長50.3%。

國內外市場雙雙實現銷量的上漲，和小牛電動的“降價”策略有關。小牛電動一直走的是高端化路線，但第三季度單車收入（每輛電動滑板車的收入）為2970元，同比下降5.1%。而這一趨勢已經持續了五年，從2019年至2023年，小牛的單車收入逐年下降，從4928元一路降至3323元。

單車收入的下降在國際市場體現明顯。今年第三季度，小牛國際市場單車收入從去年的3430元下降28.7%至2444元，而國內市場僅同比微降0.2%。

“降價”也拖累了小牛的毛利率，第三季度僅為13.8%，上年同期為21.4%。實際上，2019年至2023年，小牛電動的毛利率一直保持在20%以上。

同時，雖然虧損有所收窄，但小牛仍未實現盈利。第三季度，小牛凈虧損4090萬元，上年同期凈虧損為7940萬元。

在這背后，是各項費用依然高企。其中，銷售及營銷費用是大頭，為1.28億元，相比去年同期的1.23億元增長4.1%，主要因為在國際市場多花了620萬元用于促銷活動。

在成立之初，小牛電動曾備受青睞，被視為“兩輪電動車行業的特斯拉”。

僅成立4年，小牛電動于2018年在納斯達克上市，2021年業績到達巔峰，股價也于當年2月達到53.38美元的歷史最高點。但輝煌并不長久，從2022年開始，它收入逐漸下滑，凈利潤也由盈轉虧。

這背后的直接原因是銷量下滑。2022年，小牛電動全球整車銷量83.2萬輛，相比2021年的103.8萬輛減少約20萬輛。

車賣不動，則是因為出現了“一邊漲價、一邊減配”的現象。2022年3月，小牛電動宣布將對全系鋰電產品價格進行上調。同時，小牛被曝出在部分高端產品上不再使用博世電機和松下鋰電池，而是換成了NIU定制電機、金宇星電機、遠東電池等。

到了2024年，小牛的營收雖然重新開始增長，但資本市場已經不再看好。11月18日財報公布后，19日至22日，小牛股價下跌7%。截至11月22日收盤，小牛電動市值僅有1.44億美元，較2021年高峰時的41億美元縮水約97%。

反觀老牌玩家雅迪、愛瑪，今年上半年營收分別為144.14億元，105.91億元，歸母凈利潤10.34億元、9.51億元。無論是銷量還是盈利能力，小牛都與它們不在一個體量。

光環不再，小牛錯過了什么？

節節敗退的小牛，到底怎么了？我們不妨結合另一家后來者九號公司的財務數據，來看看小牛電動錯過了什么。

九號公司成立于2012年，最早因為是小米生態鏈里成員為大眾所知。2015年，它收購全球平衡車鼻祖Segway，2018年開始持續擴張品類，主攻中高端兩輪電動車。它于2020年在科創板上市，目前市值超過300億元。

2024年第三季度，九號公司營收42.39億元，同比增長34.8%；凈利潤3.74億元，同比增長139.1%。具體到賣車上，其電動車銷量為93.76萬臺（中國區銷量93.63萬臺），是小牛的三倍，收入25.92億元。

綜合業內人士的分析，小牛電動的掉隊，主要有三方面原因。

首先是戰略。小牛電動的創始人李一男，在2018年11月開始了新能源汽車項目，并在2021年12月宣布成立牛創新能源，發布了首款車型自游家NV。

雖然從股權關系上，小牛電動與牛創新能源并沒有關系，但造車項目不可避免地分散了創始人的精力，也給了競爭對手機會。正是在2022年至2023年，小牛電動的營收出現連續下滑，凈利潤也從2021年的盈利變為虧損。

其次是研發投入。

第三季度，小牛的研發開支為3030萬元，比2023年同期下滑22.4%。今年前三季度，其研發開支為0.91億元，九號公司為5.48億元，兩者相差六倍。

研發投入，一定程度上代表著企業在高端兩輪電動車產品力方面護城河的深淺，影響著用戶的購車決策。

艾瑞咨詢2024年5月發布的《2024年中國兩輪電動車行業研究報告》（下稱《報告》）顯示，車主購車關注因素中，智能化功能位列第三，僅次于車輛耐用性、電池及續航。同時，九號的旗下產品包攬了智能化得分的前六名。

目前，高端兩輪電動車的智能化功能主要體現在智能儀表、電機電控、駕駛安全三個方面。

在智能儀表方面，主要可以新增導航、人臉識別、手機互聯、遠程控制等功能。在電機電控方面可以通過算法提升剎車、加速時的舒適度。在駕駛安全方面，可以新增邊撐傳感器、騎座傳感器、自平衡系統等，防止誤加速、車輛傾倒等情況出現。

小牛在研發方面的投入降低，導致其產品的智能化等功能容易被傳統廠商模仿。如語音交互、無感解鎖與啟動、OTA升級等功能，均是小牛率先搭載在兩輪電動車上，但目前這些功能已經越來越多地出現在其他企業的高端兩輪電動車產品上。

相比之下，九號公司在小米生態鏈時代就建立起了研發體系，在車聯網、云端技術、智能操作系統等通用領域有了技術積累，當它進軍不同產品類別時，技術可以復用，攤薄研發成本。

最后是渠道。

作為大件商品，兩輪電動車不僅銷售十分依賴線下，維修等售后服務也離不開門店。

截至2024年10月25日，九號公司兩輪車門店達7200家。而小牛電動在今年三季度末時，在中國的加盟店數量為3345家，不到前者的二分之一。

國金證券研報顯示，九號公司營銷網絡涵蓋購物中心、百貨商場、運動品連鎖店等零售業態，設立專柜、專廳及品牌專賣店等，并大力擴展經銷商渠道。此外，九號公司作為原小米生態鏈企業，此前已積累了一批互聯網客群。

綜上，盡管小牛最早憑借智能化賽道出圈，但在戰略、研發和渠道上的一些失誤，導致它先發優勢不再。

下一步：高端化和出海

目前，中國兩輪電動車市場面臨整體銷量增長放緩的局面，主要原因是2018年發布《新國標》后，催生出的電動兩輪車置換潮已基本結束，市場進入了存量競爭狀態。

據艾瑞咨詢預測，2024年中國兩輪電動車量將同比下降9.1%至5000萬輛。

但與此同時，許多廠商仍在擴大產能，例如，今年上半年，愛瑪宣布將合計投資50億元，在蘭州、江蘇兩地擴大兩輪電動車和電動三輪車的產品產能；綠源也已宣布將在今年繼續建設重慶工廠。

這使得競爭愈發激烈，轉向高端化就成了頭部兩輪電動車廠商不得不走的一條路。

近兩年，不僅是九號、小牛這些新勢力推出了上萬元的產品，雅迪、愛瑪也紛紛推出5000元以上的高端產品線，如售價119999元的雅迪冠能星艦S80旗艦版、5999元起售的雅迪冠能探索E10、售價5499元的愛瑪指揮官2023等等。

李春雷表示，電動車高端化是個必然的趨勢，“4000元以上的電動車，近5年來占比一直在上升，未來也還會上升。”

另外，玩家們也在積極布局出海。

從數據來看，2021年和2022年，受到疫情影響，海外對電動車需求加大，中國電動車出海迎來一波高峰。隨著疫情結束，2023年，中國兩輪電動車整車出口量為1504.3萬輛，出口額為320.5億元，分別同比下降6.6%和9.3%。

雖然海外需求有所縮減，但多家企業仍把出海作為一個重要方向，海外營收也為它們帶來了業績增量。今年上半年，愛瑪科技的國際業務收入為1.2億元，同比提升40.69%。

兩輪電動車企業還在加大投入建設海外產能。

今年年初，雅迪在越南的第二家工廠動工，預計2025年投運；今年5月，新日股份在印尼肯達爾工業園區投建了海外智能制造工廠；8月，臺鈴越南智能制造基地投產。

在出海地點選擇上，大部分廠商都將第一站選在東南亞，因為當地出行以兩輪車為主，市場較大。

但無論是高端化還是出海，行業競爭都非常激烈。與此同時，對于兩輪電動車中銷量最高的品類——電動自行車，也有更多更嚴格的行業標準在陸續出爐。

2024年11月1日起，關于電動自行車及其配件產品的3項國家強制性標準正式開始實施，這些“新強標”將提升產品安全水平，并增加非法改裝、“解限速”的難度。

李春雷認為，監管政策的趨嚴，有利于行業規范化高質量發展。對用戶是好事，對頭部企業也是利好，會出清一部分小作坊廠家。

在此前的5月8日，多個部門還聯合出臺了《電動自行車行業管理規范條件》和《電動自行車行業規范管理公告》。中信證券認為，許多規模以下的電動自行車廠商將會因資質受限而無法繼續生產，讓出大量市場份額，頭部企業的合規能力更強，還有充足的技術儲備和更好的反應能力，將充分受益。

拿到了更多的市場份額后，頭部廠商們有更多的資源與精力去打磨產品，高端兩輪電動車的故事還將繼續，只是，誰能拿到更多的市場份額，就要看各家的實力了。