源自券商中國

自近期人民銀行宣布將推進落地賣出國債操作以來，市場反應強烈，長期國債收益率上行明顯。

權威專家7月12日對券商中國記者表示，開展國債賣出操作有利于平衡好供需的時間錯位問題。同時再度強調，央行國債買賣定位是基礎貨幣投放渠道和流動性管理工具，絕不是搞量化寬松；央行國債買賣是貨幣政策框架調整的有機組成部分，有利于更好地發揮利率調控機制作用。

除在二級市場買賣國債外，央行近期還公告推出臨時正逆回購操作。上述專家認為，此舉有助于加強政策工具間的協調配合，對債券市場資金平衡也有積極作用；并有利于進一步健全市場化利率調控機制，更好地引導短端利率圍繞政策利率中樞平穩運行。

無需擔憂賣出國債對流動性的影響

央行此前一直表示，買賣國債操作是雙向的，既有買也有賣。業內人士分析認為，短期央行對國債買賣的探索可能以賣出操作為主，這與近期不斷走低的國債收益率有關，央行可通過借入國債，然后再在二級市場賣出，以達到維持正常收益率曲線的目的。

“這種操作實際上釋放出了存量長債，短期內會形成相對更多的供給，對二級市場債券供求有實實在在的影響；可視為未來供給的提前釋放，一定程度上緩解了市場反映的長期國債發行偏慢的問題。”上述業內人士稱。

據了解，目前央行已與多家金融機構簽訂了協議，采用無固定期限、信用的方式借入國債，未來還會根據市場情況，增加借入規模，并擇機賣出，以平衡市場供求。

“央行保持正常向上收益率曲線、校正債市風險的決心很大，但市場也無需擔憂賣出國債對流動性的影響。”上述權威專家對記者表示，央行保持流動性合理充裕的態度并未改變，完全有能力把握好貨幣和債券兩個市場，綜合運用多種貨幣政策工具，維護短期市場利率平穩運行。

有觀點還認為，維護債市平穩需要多管齊下，發揮政策合力，平衡好政府債券發行節奏、提升金融機構風險管控能力、加強投資者教育、落實好監管制度等都是重要方面。

此外，另有分析認為，央行公告借入國債并賣出，也是保匯率、穩預期的體現。美國降息時間表還有不確定性，資本市場表現仍然較好，大量美元回流美國，美元較為強勢。國債收益率是資產定價之錨，會直接影響銀行利率；國債價格過高，意味著收益率太低，未來利率就不可能提高。但從長期看，人民幣的利率不會一直往下走。央行從4月開始，就勸告不要炒國債；這次公告又表明會用實際行動來告訴市場，國債價格會降。國債市場存在價格下降預期，未來運行就會更平穩。

臨時正逆回購操作有助于提升公開市場操作精準性

央行近期公告推出臨時正逆回購操作，備受市場關注。業內專家認為，臨時正、逆回購操作有助于加強政策工具間的協調配合，既避免短期資金淤積，又能防范金融市場風險，對債券市場資金平衡也有積極作用。

“相對于常態化的流動性管理工具，該工具有利于進一步提高公開市場操作的靈活性、精準性。”上述權威專家稱，在市場流動性飽和時，通過臨時正回購操作回收商業銀行過多的流動性，維護市場資金供求平衡；在下午4點至4點半資金集中清算可能發生流動性緊張時，通過臨時逆回購操作可滿足商業銀行流動性需求，保持支付清算通暢，確保流動性安全。

也有市場分析稱，此舉有利于進一步健全市場化利率調控機制，更好地引導短端利率圍繞政策利率中樞平穩運行，強化7天期逆回購利率的政策性。

健全利率調控機制劃重點

央行行長潘功勝近日在陸家嘴論壇上發表了對未來貨幣政策框架轉型的觀點，核心是要進一步健全市場化的利率調控機制。專家認為，未來央行更多是以調控短端利率為主，逐步理順由短及長的傳導關系，通過短期政策利率引導長期市場利率，從而形成正常向上傾斜的收益率曲線；將二級市場國債買賣納入貨幣政策工具箱，對于更好地實現利率調控也是非常重要的。

對于未來利率調控的改革方向，潘功勝在陸家嘴論壇首次指出，央行將明確以短期操作利率作為主要政策利率。值得注意的是，目前我國有短端的政策利率即公開市場操作利率，這方面和國際上是相似的，發達經濟體央行主要是盯短端利率；同時我國還有中端政策利率的說法，主要是和當時利率傳導機制不夠完善有關。

“隨著利率市場化水平不斷提高和利率傳導機制逐步健全，存在兩個政策利率已經沒有太大必要，央行應該主要控制短端利率。通常央行調整短端操作利率后，市場會在這基礎上自發加點形成中長端利率。”業內人士表示。

央行衡量短端利率調控是否達到目標，需要有個目標利率。發達經濟體央行主要盯的是隔夜利率，例如，美聯儲看的聯邦基金有效利率、歐央行看的ESTR都是隔夜利率指數。業內專家分析，目前央行主要盯的是銀行間7天期回購利率即DR007，但也越來越多看隔夜回購利率DR001。隔夜回購交易量占比更高，代表性更強，未來也可以考慮向這個方向發展。

利率走廊是央行短期利率調控的輔助工具，收窄利率走廊“寬幅”也將成為下一步健全利率調控機制的重要改革方向。

經過多年發展，我國利率走廊已初步成形，上、下廊分別是常備借貸便利（SLF）利率和超額存款準備金利率，上、下廊寬度大致在100-150個基點左右，寬度相對是比較大的，這在過去對于體現市場供求作用和保持靈活性是有好處的。有市場研究認為，下一步央行要更多發揮利率調控作用、明確目標利率水平在哪，收窄利率走廊有助于給市場傳遞更加清晰的利率表達和承諾，短期政策利率調控框架也會更加明晰。

除了將政策利率更加聚焦于短期利率外，未來利率改革的另一個重要方向是改進貸款市場報價利率（LPR）。目前LPR是由20家報價行每月根據其對最優質貸款客戶的貸款利率，按市場化原則報價，經全國銀行間同業拆借中心算術平均得出的報價利率，中期借貸便利（MLF）利率對LPR定價有一定參考作用，但也不是完全掛鉤。

上述權威專家指出，當前LPR報價與最優質客戶貸款利率之間出現一定偏離，未來還需要加強報價質量考核，減少偏離度。也可以考慮借鑒國際經驗，用類似SOFR的短端市場利率作為浮動貸款利率的定價基準。這方面的改進有利于提高貸款基準利率的公允性，也有利于提高利率傳導效率。

責編：彭勃

校對：王錦程