財(cái)華社

港股的傳統(tǒng)品牌汽車板塊，正上演著一場(chǎng)靜默卻深刻的價(jià)值重估。

過往以產(chǎn)能、燃油車市場(chǎng)份額論英雄的時(shí)代已然終結(jié)，取而代之的是一套更為嚴(yán)苛的新評(píng)價(jià)體系：電動(dòng)化轉(zhuǎn)型的堅(jiān)決程度、智能化技術(shù)的落地成果，以及全球市場(chǎng)的開拓能力，共同構(gòu)成了投資者審視這些傳統(tǒng)巨擘的新透鏡，因?yàn)檫@可能才是確定其未來可持續(xù)增長(zhǎng)的重要因素。

在這場(chǎng)沒有硝煙的競(jìng)逐中，分野已經(jīng)清晰可見，有的公司正以前所未有的速度重塑自身，而有的則仍在轉(zhuǎn)型的陣痛中艱難摸索。

比亞迪：新能源龍頭的規(guī)模優(yōu)勢(shì)與全球化突進(jìn)

比亞迪（）是最先確立新能源發(fā)展戰(zhàn)略的傳統(tǒng)品牌車企，2022年3月便正式宣布停止燃油車的整車生產(chǎn)，成為全球首個(gè)全面廢除燃油車的傳統(tǒng)品牌車企。

在技術(shù)路線上，比亞迪（）始終堅(jiān)持垂直整合的策略，從電池、電驅(qū)系統(tǒng)到整車制造的全產(chǎn)業(yè)鏈布局，使其在成本控制與技術(shù)迭代上占據(jù)天然優(yōu)勢(shì)。同時(shí)，其產(chǎn)品覆蓋從低端到高端的全價(jià)格帶，既保留了比亞迪海洋網(wǎng)、王朝網(wǎng)的主流車型，又通過騰勢(shì)、仰望品牌切入中高端市場(chǎng)，滿足了不同層級(jí)消費(fèi)者的需求，構(gòu)建起完善的產(chǎn)品生態(tài)。

在過去兩年，大家總將比亞迪與特斯拉（）相提并論，因?yàn)閺男履茉雌囉绕浼冸娖嚨慕桓读縼砜矗瑑杉臆嚻蟮牟罹嗾诳s小。見下圖，比亞迪的純電乘用車銷量已成功超越特斯拉，且差距在擴(kuò)大。

但是我們留意到，今年下半年以來，該公司的新能源汽車銷量增幅開始減緩，7月至11月，其累計(jì)新能源汽車總銷量為203.61萬輛，按年下降5.05%，不過純電乘用車銷量仍保持25.45%的增長(zhǎng)，達(dá)到104.26萬輛。

不過，出海布局是比亞迪今年的核心增長(zhǎng)亮點(diǎn)，海外市場(chǎng)已成為其銷量增長(zhǎng)的核心第二曲線。

今年前11個(gè)月，比亞迪的新能源汽車總交付量為418.20萬輛，同比增長(zhǎng)11.30%，海外銷售新能源車銷量為91.29萬輛，同比增長(zhǎng)153.55%，占新能源汽車總銷量的占比從上年同期的9.58%上升至21.83%，見下圖，盡管整體交付量增速放緩，但其海外銷量卻在直線攀升。

不過說到海外布局，還得看長(zhǎng)城汽車（）。

長(zhǎng)城汽車：穩(wěn)健轉(zhuǎn)型的平衡術(shù)與海外韌性

在喧囂的價(jià)格戰(zhàn)中，長(zhǎng)城汽車選擇了一條注重體系健康與盈利質(zhì)量的差異化道路。今年前11個(gè)月，其總銷量同比增長(zhǎng)9.26%，至119.97萬輛，其中新能源車占比穩(wěn)步提升至30.40%。

長(zhǎng)城汽車（）的戰(zhàn)略核心在于技術(shù)立本與生態(tài)出海。

在新能源路線上，它不盲目追求純電，而是憑借自研的Hi4系列混動(dòng)技術(shù)，在混動(dòng)、純電、燃油領(lǐng)域并行發(fā)展，尤其在越野新能源（如坦克Hi4-T）等細(xì)分市場(chǎng)建立了護(hù)城河。

在出海方面，長(zhǎng)城已進(jìn)入生態(tài)出海階段，多年來維持穩(wěn)健表現(xiàn)。今年前11個(gè)月，其海外累計(jì)銷量44.86萬輛，同比增長(zhǎng)8.94%，占總銷量的比重穩(wěn)定在37.40%，較上年同期略有回落。相較于比亞迪，長(zhǎng)城汽車的海外銷售具備多維度的獨(dú)特優(yōu)勢(shì)。

首先是先發(fā)優(yōu)勢(shì)與長(zhǎng)期深耕的渠道壁壘，長(zhǎng)城汽車早在1997年便以皮卡產(chǎn)品叩開海外市場(chǎng)大門，已構(gòu)建起覆蓋170多個(gè)國(guó)家和地區(qū)的銷售網(wǎng)絡(luò)。

其次是本土化生產(chǎn)的全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)城汽車已在全球建成多座全工藝整車制造基地與多家工廠，包括泰國(guó)羅勇府獨(dú)資工廠、俄羅斯圖拉工廠、巴西圣保羅整車廠等，在東南亞、東歐、拉美等區(qū)域形成戰(zhàn)略支點(diǎn)，實(shí)現(xiàn)了從整車出口到全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)出海的轉(zhuǎn)型，其俄羅斯圖拉工廠零部件本地化率高達(dá)65%，能有效規(guī)避關(guān)稅壁壘并降低物流成本。

再者是產(chǎn)品矩陣的適配性優(yōu)勢(shì)，在ONE GWM品牌戰(zhàn)略指引下，長(zhǎng)城汽車形成了哈弗、歐拉、坦克、WEY、長(zhǎng)城炮等全場(chǎng)景、全動(dòng)力、多品類的全球化產(chǎn)品布局，既能滿足新興市場(chǎng)對(duì)燃油SUV和皮卡的需求，也能提供新能源車型適配電動(dòng)化轉(zhuǎn)型，這種油電并行的產(chǎn)品結(jié)構(gòu)更契合多數(shù)海外市場(chǎng)的過渡期需求。

最后是本地化運(yùn)營(yíng)的深度優(yōu)勢(shì)，長(zhǎng)城汽車推進(jìn)產(chǎn)品本地化，還注重科技出海與文化出海，以及銷售本土化，以在海外市場(chǎng)的團(tuán)隊(duì)和決策機(jī)制更具本地化屬性，能快速響應(yīng)市場(chǎng)變化，形成研發(fā)、生產(chǎn)、供應(yīng)鏈、銷售與服務(wù)的全鏈條全球化。

吉利汽車：新能源轉(zhuǎn)型黑馬的技術(shù)突圍

吉利汽車（）在今年前11個(gè)月的銷量表現(xiàn)堪稱亮眼，以278.78萬輛的累計(jì)總銷量實(shí)現(xiàn)41.76%的同比增幅，成為傳統(tǒng)車企中的增長(zhǎng)黑馬。其中新能源汽車的總銷量估算為153.35萬輛，同比增長(zhǎng) 37.35%，新能源車型占比從上年同期的39.51%大幅上升至55.01%，尤其是純電動(dòng)汽車銷量99.47萬輛，同比激增99.12%，占總銷量比重躍升至35.68%，純電賽道的爆發(fā)力十足。

在新能源戰(zhàn)略上，吉利采取多品牌、多技術(shù)路線并行的策略，既布局極氪、幾何等純電品牌搶占主流市場(chǎng)，又保留雷神混動(dòng)技術(shù)滿足燃油車向電動(dòng)車過渡階段的用戶需求，實(shí)現(xiàn)了技術(shù)路線的全面覆蓋。同時(shí)，其在智能座艙、智能駕駛領(lǐng)域的持續(xù)投入，也讓產(chǎn)品的科技屬性不斷強(qiáng)化，與市場(chǎng)需求形成精準(zhǔn)匹配。

在出海方面，吉利采取了多元化路徑：一方面利用領(lǐng)克品牌在歐洲市場(chǎng)的先行優(yōu)勢(shì)；另一方面，通過收購雷諾巴西公司股權(quán)、建立馬來西亞工廠等方式，直接布局重點(diǎn)海外市場(chǎng)。

今年前11個(gè)月，其出口銷量為37.98萬輛，按年稍微下降1.98%，占其總銷量的比重由上年同期的19.70%下降至13.62%。相對(duì)其他領(lǐng)先車企，其出海業(yè)務(wù)仍有提升空間，這也被視為其未來的關(guān)鍵增長(zhǎng)點(diǎn)。因此，吉利的估值驅(qū)動(dòng)正從傳統(tǒng)的汽車制造商，轉(zhuǎn)向一個(gè)科技型全球移動(dòng)出行服務(wù)商。

廣汽集團(tuán)：轉(zhuǎn)型陣痛中的技術(shù)深耕與出海野心

廣汽集團(tuán)（）今年前11個(gè)月的銷量表現(xiàn)則略顯乏力，累計(jì)總銷量153.40萬輛，同比下降10.80%，其中新能源汽車銷量37.17萬輛，同比微降1.51%，雖新能源車型占比從上年同期的21.95%上升至24.23%，但整體銷量的下滑直接拖累了企業(yè)的盈利能力，甚至出現(xiàn)了毛利率為負(fù)的困境，核心原因便是重點(diǎn)新能源車型仍處于銷量爬坡期，未能實(shí)現(xiàn)預(yù)期增長(zhǎng)。

新能源戰(zhàn)略上，廣汽集團(tuán)在自主研發(fā)與外部合作中尋找平衡。自主層面，其攻克了海綿硅負(fù)極片電池、彈匣電池系統(tǒng)安全技術(shù)、12合一集成電驅(qū)系統(tǒng)等多項(xiàng)關(guān)鍵核心技術(shù)，構(gòu)建起技術(shù)護(hù)城河；外部合作層面，與華為深度綁定，計(jì)劃2026年推出首款合作高端智能新能源車型，同時(shí)還在飛行汽車、具身智能機(jī)器人等前沿領(lǐng)域提前布局，為未來發(fā)展儲(chǔ)備技術(shù)勢(shì)能，但這很可能令其利潤(rùn)率持續(xù)受壓，也讓投資者擔(dān)心其多元化戰(zhàn)略是否會(huì)拖累對(duì)主業(yè)的聚焦。

盡管整體銷量低迷，但廣汽集團(tuán)在出海領(lǐng)域展現(xiàn)出強(qiáng)勁的拓展決心。2025年上半年自主品牌海外終端銷量突破5萬輛，覆蓋84個(gè)國(guó)家和地區(qū)，且印尼智慧工廠順利竣工投產(chǎn)，全年計(jì)劃新增海外銷售網(wǎng)點(diǎn)超170個(gè)。期內(nèi)不僅導(dǎo)入4款新車型、新增進(jìn)入10個(gè)國(guó)家，還在歐洲、澳新、巴西等高潛力市場(chǎng)持續(xù)發(fā)力。該集團(tuán)還定下了于2027年出口50萬輛的目標(biāo)，彰顯了鮮明的全球化野心。

東風(fēng)集團(tuán)：資產(chǎn)分拆下的新能源突圍與高端出海

東風(fēng)集團(tuán)股份（）今年前11個(gè)月銷量同比微降0.34%，累計(jì)總銷量169.70萬輛，不過其新能源業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，新能源汽車總銷量48.92萬輛，同比增長(zhǎng)39.13%，占總銷量的比重由上年同期的20.65% 上升至28.83%，其中新能源乘用車銷量44.96萬輛，同比增長(zhǎng)40.62%。旗下擬以介紹形式上市的高端新能源品牌嵐圖汽車的表現(xiàn)尤為突出，前11個(gè)月銷量13.26萬輛，同比增長(zhǎng)91.97%，占集團(tuán)總銷量的7.82%。

在新能源戰(zhàn)略上，東風(fēng)汽車選擇了資產(chǎn)分拆的獨(dú)特路徑，集團(tuán)擬被大股東私有化，同時(shí)嵐圖汽車以介紹形式在港交所上市。這一操作本質(zhì)上是為了剝離傳統(tǒng)燃油車業(yè)務(wù)的估值拖累，讓?shí)箞D這一優(yōu)質(zhì)新能源資產(chǎn)獲得更匹配其成長(zhǎng)性的資本市場(chǎng)定價(jià)。此外，東風(fēng)在高端新能源領(lǐng)域持續(xù)發(fā)力，嵐圖、猛士等品牌分別瞄準(zhǔn)不同細(xì)分市場(chǎng)，形成了差異化的高端產(chǎn)品矩陣。

出海方面，東風(fēng)集團(tuán)上半年出口銷量9.9萬輛，同比增長(zhǎng)5.8%，走的是高端化與本土化結(jié)合的路線。嵐圖品牌成功登陸中東、歐洲市場(chǎng)，猛士917則進(jìn)入瑞士、西班牙等高端市場(chǎng)，同時(shí)還與日產(chǎn)中國(guó)合資開展出口業(yè)務(wù)，在海外市場(chǎng)逐步建立起高端品牌認(rèn)知。不過受整體銷量下滑影響，其出海規(guī)模尚未實(shí)現(xiàn)大規(guī)模突破。

華晨中國(guó)：合資依賴下的轉(zhuǎn)型困局與出海收縮

華晨中國(guó)（）的主要收入來自非寶馬汽車及汽車零部件的銷售以及汽車金融服務(wù)，但是主要利潤(rùn)來自持股25%的華晨寶馬聯(lián)營(yíng)公司，利潤(rùn)結(jié)構(gòu)單一，且嚴(yán)重依賴華晨寶馬聯(lián)營(yíng)公司的表現(xiàn)。

2025年上半年，華晨寶馬國(guó)內(nèi)銷量26.0455萬輛，同比減少16.7%，出口僅1,550輛，同比暴跌88.9%，合資業(yè)務(wù)的收縮直接影響了集團(tuán)整體表現(xiàn)，盈利結(jié)構(gòu)的單一性問題愈發(fā)凸顯。

北京汽車：越野電動(dòng)化的差異化路線與出海起步

北京汽車（）主要通過北京品牌、北京奔馳、北京現(xiàn)代和福建奔馳四個(gè)品牌開展運(yùn)營(yíng)，其中北京品牌是其自主品牌，另外持有北京奔馳的49%權(quán)益，通過附屬公司北京汽車投資持有北京現(xiàn)代的50%股權(quán)，以及持有福建奔馳的35%股權(quán)。

北汽的新能源轉(zhuǎn)型走的是差異化路線，北京品牌推出BJ30魔核、BJ40增程版等多款新能源越野車型，實(shí)現(xiàn)越野電驅(qū)技術(shù)的突破性創(chuàng)新，覆蓋城市與越野場(chǎng)景，推動(dòng)產(chǎn)品矩陣從燃油向純電、混動(dòng)擴(kuò)展。北京奔馳依托梅賽德斯-奔馳模塊化架構(gòu)（MMA），推出首款純電長(zhǎng)軸距CLA，進(jìn)一步擴(kuò)充純電產(chǎn)品陣容，強(qiáng)化油電雙行策略。同時(shí)通過自主研發(fā)與合作開發(fā)結(jié)合，突破多項(xiàng)核心技術(shù)瓶頸，實(shí)現(xiàn)增程器、動(dòng)力電池等關(guān)鍵零部件的量產(chǎn)，并逐步擴(kuò)大對(duì)外銷售規(guī)模。

在出海領(lǐng)域，北京汽車主要通過海外銷售公司、KD（Knock Down，即將整車拆解為組件出口，在目標(biāo)市場(chǎng)進(jìn)行組裝）技術(shù)合作、整車分銷等方式推動(dòng)國(guó)際化業(yè)務(wù)的發(fā)展。今年上半年，BJ系列車型首次登陸國(guó)際市場(chǎng)，加速推進(jìn)海外認(rèn)證與渠道建設(shè)；北京現(xiàn)代則通過內(nèi)銷+出口雙輪驅(qū)動(dòng)，持續(xù)豐富出口車型與區(qū)域。

綜合比較

今年前11個(gè)月，比亞迪的汽車銷量穩(wěn)居前列，其中新能源汽車銷量進(jìn)一步鞏固領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)，與此同時(shí)，吉利汽車的增長(zhǎng)十分顯著，新能源汽車占比已達(dá)55.01%，產(chǎn)品布局合理。從海外表現(xiàn)來看，長(zhǎng)城汽車保持優(yōu)勢(shì)，而比亞迪、吉利、廣汽也在發(fā)力海外市場(chǎng)，且擁有較大的發(fā)展空間，見下表。

從股價(jià)表現(xiàn)來看，除了北汽之外，傳統(tǒng)品牌車企今年以來的股價(jià)均保持上漲，但是除了計(jì)劃私有化的東風(fēng)集團(tuán)和市盈率估值偏低的華晨中國(guó)外，其他車企均跑輸大盤，恒生指數(shù)今年以來的累計(jì)漲幅達(dá)27.32%。

結(jié)語

以比亞迪、吉利為代表的激進(jìn)轉(zhuǎn)型派，憑借先發(fā)優(yōu)勢(shì)與全面技術(shù)布局，已在銷量規(guī)模和新能源滲透率上建立起護(hù)城河，其估值故事的核心在于能否將國(guó)內(nèi)的成功模式復(fù)制到全球，并持續(xù)突破品牌天花板。而以長(zhǎng)城汽車為代表的穩(wěn)健平衡派，則通過深耕細(xì)分市場(chǎng)與構(gòu)建全產(chǎn)業(yè)鏈生態(tài)出海模式，展示了穿越周期的盈利韌性與全球化深度，其價(jià)值更多源于體系的健康與抗風(fēng)險(xiǎn)能力。

與此同時(shí)，廣汽、東風(fēng)等企業(yè)正經(jīng)歷轉(zhuǎn)型的陣痛期，它們?cè)诤诵募夹g(shù)上的深耕、與科技巨頭的綁定、以及對(duì)高端品牌與海外市場(chǎng)的執(zhí)著探索，是其扭轉(zhuǎn)估值的關(guān)鍵籌碼，市場(chǎng)正密切關(guān)注這些戰(zhàn)略投入能否轉(zhuǎn)化為切實(shí)的增長(zhǎng)曲線。而華晨中國(guó)等對(duì)單一合資利潤(rùn)源依賴較深的企業(yè)，則凸顯了在產(chǎn)業(yè)劇變中缺乏自主核心能力的潛在風(fēng)險(xiǎn)。

這場(chǎng)價(jià)值重估遠(yuǎn)未結(jié)束，它是一場(chǎng)關(guān)于技術(shù)、戰(zhàn)略與耐力的綜合馬拉松。最終，能夠贏得資本市場(chǎng)長(zhǎng)期青睞的，必將是那些方向正確、底盤扎實(shí)、并能將中國(guó)制造優(yōu)勢(shì)轉(zhuǎn)化為全球品牌價(jià)值的企業(yè)。