智通財(cái)經(jīng)APP獲悉，國(guó)金證券發(fā)布研究報(bào)告稱，基于SpaceX驗(yàn)證的發(fā)射端壟斷地位以及Starlink巨型星座變現(xiàn)路徑，A股商業(yè)航天的核心投資邏輯可總結(jié)為：擁抱千帆星座基建爆發(fā)期，鎖定高壁壘組件賣水人。從時(shí)間角度看，中國(guó)正處于類似SpaceX 2018-2020年的組網(wǎng)前夜。隨著G60千帆與GW國(guó)網(wǎng)進(jìn)入密集發(fā)射期，衛(wèi)星制造正從實(shí)驗(yàn)室定制向汽車流水線式生產(chǎn)轉(zhuǎn)型。在液體可回收火箭技術(shù)完全成熟前，產(chǎn)業(yè)鏈中最確定的Alpha收益來自高價(jià)值量、高準(zhǔn)入壁壘的衛(wèi)星核心單機(jī)與載荷。能提供通用化電源、通信、姿控系統(tǒng)的配套商將率先兌現(xiàn)業(yè)績(jī)。

SpaceX的本質(zhì)不是一家傳統(tǒng)的航空航天制造商，而是一家將第一性原理(打破火箭必須昂貴的迷信、打破一次性使用的定式、打破材料選擇、不求完美快速迭代)應(yīng)用到極致的太空物流與基礎(chǔ)設(shè)施壟斷商。它構(gòu)建了一個(gè)自我強(qiáng)化的商業(yè)閉環(huán)：利用Falcon 9無可匹敵的發(fā)射成本優(yōu)勢(shì)構(gòu)建了全球最大的太空通訊網(wǎng)絡(luò)——Starlink，并利用這兩者產(chǎn)生的巨額現(xiàn)金流，以此供養(yǎng)人類歷史上最宏大的工程項(xiàng)目——星艦Starship。

護(hù)城河分析：SpaceX的核心競(jìng)爭(zhēng)力源于三個(gè)維度的深度融合。

成本壁壘：無可匹敵的可復(fù)用經(jīng)濟(jì)學(xué)。通過獵鷹9號(hào)的完全一級(jí)復(fù)用，SpaceX將航天發(fā)射從定制工藝品變成了工業(yè)標(biāo)準(zhǔn)品。其內(nèi)部發(fā)射邊際成本已降至近1500萬美元，在執(zhí)行復(fù)用任務(wù)數(shù)量達(dá)到5次時(shí)毛利率便可高達(dá)68%左右。這種成本結(jié)構(gòu)使得SpaceX在面對(duì)波音、洛克希德·馬丁等傳統(tǒng)軍工巨頭時(shí)，擁有降維打擊的定價(jià)權(quán)。這種壁壘不是專利壁壘，而是制造與運(yùn)營(yíng)的規(guī)模效應(yīng)壁壘，競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手即便造出了可回收火箭，也無法復(fù)制SpaceX每年100+次發(fā)射所積累的數(shù)據(jù)與供應(yīng)鏈效率。

制造壁壘：垂直整合與先進(jìn)制造體系。從發(fā)動(dòng)機(jī)(Merlin/Raptor)、箭體結(jié)構(gòu)、激光通訊模塊到航天服、飛行軟件，SpaceX實(shí)現(xiàn)了80%以上的自研自產(chǎn)。垂直整合策略雖然在初期投入巨大，但在后期帶來了極高的迭代速度和成本控制能力。這種鏈主地位使其能夠以消費(fèi)電子產(chǎn)品的迭代速度更新航天器，將火箭制造從手工作坊帶入流水線時(shí)代

客戶壁壘：戰(zhàn)略共生與卡位優(yōu)質(zhì)客戶。SpaceX與美國(guó)政府的關(guān)系已經(jīng)超越了單純的客戶-承包商關(guān)系，演變?yōu)橐环N深度綁定的戰(zhàn)略共生。這種關(guān)系已成為一個(gè)強(qiáng)大的護(hù)城河：NASA和DoD通過這些長(zhǎng)期、高價(jià)值的合同，為SpaceX的核心研發(fā)(特別是Starship)提供了事實(shí)上的巨額補(bǔ)貼。作為回報(bào)，美國(guó)政府獲得了獨(dú)立、可靠、廉價(jià)且技術(shù)領(lǐng)先的太空進(jìn)入能力，徹底擺脫了傳統(tǒng)軍工復(fù)合體“成本+”合同的低效。

三重增長(zhǎng)曲線疊加：SpaceX的價(jià)值不應(yīng)對(duì)標(biāo)傳統(tǒng)軍工企業(yè)，而應(yīng)視為三個(gè)不同生命周期業(yè)務(wù)的有機(jī)組合。第一曲線是發(fā)射業(yè)務(wù)的絕對(duì)壟斷，作為基石業(yè)務(wù)，憑借極高的市占率和利潤(rùn)率為公司提供穩(wěn)定的現(xiàn)金流，扮演現(xiàn)金奶牛的角色。第二曲線是星鏈Starlink的指數(shù)級(jí)增長(zhǎng)，這標(biāo)志著公司從B端制造向C端運(yùn)營(yíng)服務(wù)的跨越。作為全球最大的衛(wèi)星互聯(lián)網(wǎng)運(yùn)營(yíng)商，Starlink擁有類似SaaS企業(yè)的訂閱制高經(jīng)常性收入特征，其市場(chǎng)天花板遠(yuǎn)超傳統(tǒng)發(fā)射服務(wù)。第三曲線是星艦Starship的顛覆性期權(quán)，這是對(duì)未來太空經(jīng)濟(jì)基礎(chǔ)設(shè)施的押注。一旦星艦技術(shù)完全成熟，將把人類帶入太空大航海時(shí)代，解鎖包括太空旅游、洲際點(diǎn)對(duì)點(diǎn)運(yùn)輸及深空資源開發(fā)等萬億級(jí)潛在市場(chǎng)。這種現(xiàn)金流+高成長(zhǎng)+高期權(quán)的組合，構(gòu)成了其獨(dú)特的估值溢價(jià)基礎(chǔ)。