《投資者網》 張靜懿

2025年11月，香港老牌藥妝連鎖品牌龍豐集團控股有限公司（以下簡稱：龍豐集團或龍豐）正式向港交所遞表，沖刺港股藥妝第一股。從旺角1.75萬平方呎的旗艦店到年銷24.6億港元，三年營收翻了一倍多，復合年增長率高達50%，看起來風光無限。

但招股書也揭開了一道暗傷：截至2025年6月30日，公司流動負債凈額高達3.32億港元，現金及等價物僅約3360.8萬港元，短期借款達6.25億港元。一邊是門店擴張野心勃勃，一邊是資產負債表繃得越來越緊。這家Z世代眼中的美妝好價倉，能否借IPO順利解圍？

從街坊藥房到美妝大店：龍豐的32年生意經

龍豐集團的故事始于1992年。那一年，創始人謝少海在香港上水龍豐花園開設了第一家龍豐中西大藥房，主營中成藥、西藥和基礎日用品。那時的香港，萬寧和屈臣氏早已布滿街頭，獨立藥房競爭激烈。

但龍豐未走尋常路。2010年代中期起，它開始持續轉型：將傳統藥房拓展為藥妝百貨。貨架上不僅有板藍根、維C泡騰片，還引人了韓系面膜、日本精華、小眾香氛，甚至母嬰奶粉、家居清潔用品。其產品矩陣涵蓋11大類別，在往績記錄期間累計銷售超過4.6萬個SKU，部分大型店鋪備貨可達約1.3萬個SKU，一個品類繁多的零售集合店模式逐漸成熟。

據弗若斯特沙利文報告，2024年，按零售銷售額計，龍豐是香港最大的藥品零售商，市場份額為5.2%；同時，按平均單店可供應的SKU數量計，它也是香港最大的藥妝零售商，平均單店可供應約6500個SKU。同年，其單店年收入超過6000萬港元，遠高于行業第二名的1630萬港元，領先優勢顯著。

龍豐的成功，很大程度上踩中了兩波消費浪潮：一是訪港游客對正品美妝的需求，二是本地年輕人對一站式購物的依賴。2023年與內地恢復全面通關后，香港零售業進入復蘇通道，龍豐位于旺角、尖沙咀等旅游核心區的門店受益明顯。店內提供的高性價比大牌平替、小眾香氛、網紅面膜等商品，因其采購優勢，常能提供具有競爭力的價格。

值得一提的是，龍豐也在悄悄打造自己的國貨邏輯：截至2025年6月，公司已建立超40個自有品牌，其中美妝類SKU超130個。這些產品不靠營銷砸流量，而是嵌入門店高頻動線，靠復購說話2025財年，自有品牌收入占比已達13.6%，三年翻了近5倍。

營收翻倍、扭虧為盈，但錢緊問題浮出水面

龍豐集團的財務表現，堪稱教科書式反彈。

根據招股書，公司2023至2025財年（截至每年3月31日）收入分別為10.94億、20.21億、24.6億港元，復合年增長率達50%。更關鍵的是，公司在2024財年實現凈利潤1.45億港元，2025財年進一步增至1.70億，徹底擺脫了2023年2714萬港元的凈虧損。

毛利率也持續改善：從2023年的24.9%升至2025年的31.6%。這背后，一方面是規模效應攤薄采購成本，另一方面是高毛利的美妝產品占比提升。

但數字光鮮之下，潛藏壓力。招股書明確披露：截至2025年6月30日，公司流動負債凈額高達3.32億港元，短期借款達6.25億港元，而現金及等價物僅3360.8萬港元。這意味著，一旦銷售回款放緩或融資遇阻，公司可能面臨流動性緊張。

這并非危言聳聽。龍豐的業務模式高度依賴線下，2025財年97.2%的收入來自29家實體門店。而實體零售的重資產屬性，決定了其對租金、人力、庫存周轉極為敏感。數據顯示，2020至2024年，香港零售行業平均月薪從1.94萬港元漲至2.15萬港元，倉儲租金年均漲近2%。這些成本，正在悄悄侵蝕利潤空間。

更微妙的是，龍豐的線上布局顯得心有余而力不足。2025財年，線上收入僅0.43億港元，占比1.7%。盡管它在天貓、京東、微信店有超7000個SKU，App月活約6.6萬，但相比屈臣氏（股票代碼：）早已通過小程序、社群、直播等工具布局的深度O+O（線上+線下）全渠道體系，龍豐的數字化仍顯滯后。

對Z世代而言，便利性、即時配送、會員積分聯動已是購物基本需求。而龍豐目前的線上體驗，更像是線下貨架的延伸，在用戶運營、互動體驗和即時服務方面尚未形成突破，與新一代消費者的期望存在差距。

IPO求解：擴張、還債，還是尋找第二曲線？

此次IPO，龍豐集團的目標很明確：用資本市場輸血，解決增長與風險的矛盾。

招股書顯示，募資將主要用于六大方向：一是新開最多11家門店（目標2029年前落地，選址銅鑼灣、中環等黃金地段）；二是強化線上渠道，包括自有App和第三方平臺；三是升級供應鏈與倉儲系統；四是IT基礎設施投入；五是品牌推廣；六是償還部分銀行貸款。

其中，還債一項尤為關鍵。它直接回應了財務風險，也暗示公司希望借此優化資本結構，為后續擴張鋪路。

行業前景看似樂觀。弗若斯特沙利文預測，香港美妝產品零售市場規模將從2024年的88.58億港元，以8.1%的年復合增長率增至2029年的130.76億港元。

但競爭也在白熱化。2024年，香港藥妝市場參與者超5000家，前五大連鎖合計市占率僅18.1%，高度分散。除了萬寧、屈臣氏等本地巨頭，還有日本Donki、松本清等海外品牌虎視眈眈。龍豐雖在單店效率上領先，但若無法快速復制模式或建立品牌護城河，優勢可能被稀釋。

更長遠看，龍豐的港味標簽既是資產，也是枷鎖。29家店全部位于香港，90%以上收入來自本地市場。當港客消費趨于飽和，下一步增長點在哪？招股書未提出海，但市場難免會問：它能否復制植物醫生（未上市）闖東南亞、或完美日記（）試水海外的路徑，尋找第二曲線？

畢竟，Z世代的消費視野早已超越地域。他們可能在龍豐選購面膜，但也會在SHEIN下單彩妝、在TikTok Shop海淘小眾品牌。單一市場的零售商，正面臨前所未有的用戶注意力分流。

龍豐集團用三年時間證明了自己在高密度城市零售中的運營能力，也用一份亮眼財報贏得了港交所的入場券。但資本市場不會只看增速，更要看可持續性。當藥妝大店模式遭遇成本高企、線上滯后、市場單一三重挑戰，IPO能否成為真正的解藥，而不僅僅是一劑止痛針？

答案，或許不在招股書里，而在未來三年它開出的每一家新店、每一次線上訂單、每一筆供應鏈投入中。而作為消費者，我們不妨繼續逛逛龍豐畢竟，那里依然有著Z世代最愛的大牌平替和逛到停不下來的貨架魔法。