作者 | 定焦One 王璐

Soul又又又又沖擊上市了。

2025年11月27日，Soul母公司Soulgate Inc.向港交所遞交招股書，計劃登陸主板。這已經是它第四次向資本市場發起沖擊。

回頭看它的上市之路，可謂是一波三折。

2021年，它率先沖向納斯達克，但在當年6月主動暫停IPO進程。隨后，它轉向港股，分別于2022年6月、2023年3月兩度遞交招股書，均因招股書失效而折戟。這一次，它帶著更扎實的財務數據與更清晰的AI故事，再度登場。

從定位來看，Soul這些年不缺新故事。2016年剛成立時，它主打靈魂社交，到2021年升級為年輕人的社交元宇宙，再到2023年緊跟風口轉向AI+沉浸式社交。在最新的招股書中，Soul更是將AI作為核心競爭力之一，依托自研情緒價值大模型Soul X，搭配AI推薦系統、AIBooster等功能，提高用戶匹配率和降低社交門檻。

從數據來看，這份轉型已初見成效：2025年前8個月，Soul經調整凈利潤達2.86億，同比大增73%；日均活躍用戶達到1100萬，其中Z世代占比高達78.7%，成為國內領先的AI+沉浸式社交平臺。

值得注意的是，騰訊為其第一大股東，持有49.9%的股份。招股書中強調，騰訊不參與日常運營，但雙方在多項業務上都有合作。因此，騰訊的流量分發、支付生態等被外界視為Soul背后重要的基礎設施。

梳理四份招股書，我們可以看到Soul的成長軌跡：定位在調整、技術在迭代、商業化能力在提升，它在做的，是把年輕人的社交需求，通過技術重塑為一種情緒服務。這套模式能否撐起其成為情緒經濟賽道的頭部選手，坐穩Z世代社交第一股，答案或許就藏在招股書的細節中。

拿捏Z世代，Soul的進化史

Soul上線于2016年，創始人張璐當時發現市場上缺乏一個如樹洞般能讓人無壓力傾訴情緒的產品，而年輕人在傳統社交平臺中，既普遍面臨孤獨感難以排解的困境，又常因現實身份束縛而承受表達壓力，因此Soul從創立之初便打出讓天下沒有孤獨的人的口號，想要為年輕人打造一個以興趣為紐帶、以情感連接為核心的專屬社交空間。

9年過去，這個從興趣匹配起家的小產品，如今已經成長為一家營收規模逾十億元的公司。

營收與凈利潤的變化是評估一家公司財務狀況的核心維度，既直接反映商業模式的有效性，也反應了增長質量與可持續性。從四份招股書的數據來看，Soul體現出了一定的成長性。

先看收入。Soul總營收從2020年的4.98億增長至2024年的22.11億，2025年前8個月營收更是達到16.83億，較上年同期的14.28億增長17.86%。

再來看利潤。2023年，Soul的經調整凈利潤首次轉正，2025年前8個月經調整凈利潤為2.86億，同比增幅達到73%，做到了持續盈利。

營收增長在于三大收入來源的持續增長，增值服務、廣告及其他收入均實現同比增長。

凈利潤的提升，一方面在于整體營收規模的擴大，另一方面在于成本結構優化。

招股書顯示，Soul的毛利率長期穩定在80%左右，2025年前8個月為81.5%，看似是一門好生意。但高毛利率并不自動帶來高利潤，值得注意的是，Soul也在收縮銷售及營銷開支，從2020年占總收入的124.8%回落至2025年前8個月的38.3%，成本結構更加健康。

雖然花在營銷上的錢少了，但Soul保持了穩定且具有粘性的用戶生態。對于一款社交產品來說，這是最關鍵的基本盤。

招股書顯示，截至2025年8月31日，Soul累計注冊用戶數約3.89億，近8個月日均活躍用戶穩定在1100萬，其中Z世代用戶占比高達78.7%，在國內AI+沉浸式社交平臺中位列第一。

高粘性是用戶生態的另一大亮點，招股書顯示，Soul用戶日均使用時長約50分鐘，月均三個月用戶留存率達80%。這在同類產品中屬于較高水平。

這些數據都表明，Soul過去幾年完成了一次轉向。2016年-2021年，它通過加大營銷投入、快速迭代產品功能等方式跑出體量，但近年來，其策略重心逐步從規模擴張轉向價值運營，提升核心用戶價值與服務體驗。

從四份招股書覆蓋的近六年財務數據來看，Soul通過持續增長的營收規模，驗證了情緒社交賽道的市場潛力，而不斷改善的凈利潤，也意味著其逐步跑通了一條能夠自我造血、可持續發展的商業路徑。

Soul是怎樣賺錢的？

從招股書來看，Soul的收入來源并不復雜，主要分為三部分：增值服務（在最新版本招股書中改為情緒價值服務）、廣告及其他收入。其中增值服務多年來占比都在90%左右，為收入的第一大來源。

增值服務主要包括虛擬物品與會員服務兩部分。

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具體來看，虛擬物品方面，Soul用普通虛擬禮物、低價格基礎道具降低付費門檻，讓用戶體驗為情緒花錢；更高階的稀有Avatar（虛擬形象角色）、身份象征類道具以及高級的AI濾鏡、AI作曲等技術型道具，則為用戶提供形象升級、獨特體驗等更具溢價的價值，推動用戶消費升級。

在會員體系上，主要以超級星人為核心，提供身份徽章、專屬禮物、訪客信息等多種特權和權益，收費標準為單月30元。

在這套體系下，Soul呈現出低付費率、高ARPPU（每名付費用戶的月均收入）的特征。也就是說，它并非追求讓海量用戶小額付費，而是靠核心用戶的深度消費。

招股書顯示，在2025年前8個月，Soul的月均活躍用戶為2800萬，平均月付費用戶為180萬，付費比率為6.5%。作為對比，專注婚戀的垂直社交平臺伊對，招股書顯示，截至2025年6月30日，其MAU達480萬，付費用戶轉化率為16.5%，遠高于Soul。

但與此同時，從2020年到2025年前8個月，Soul的付費率與付費用戶月均收入均穩步提升，其中ARPPU從2020年的43.5元增長至2025年8月的104.4元，不到6年提升約140%。

AI技術在這一模式中起到了放大器的作用。

Soul在招股書中強調，AI已貫穿產品核心環節。具體落地可分為兩大方向：一是自研Soul X大模型，通過多模態數據理解用戶情感，進行更精準的社交匹配和內容推薦，做到了越聊越懂用戶。二是AIBooster功能，其就像一個社交助手，能幫助用戶生成有趣回復和內容，降低互動成本、提升交流質量。

當AI讓互動變得更輕松、沉浸和高效時，用戶愿意為虛擬形象、身份象征和更多情緒價值付費，提升變現空間，這又進一步產生更多交互數據，用于反哺模型能力，使其更懂用戶心理，形成持續循環的商業閉環。

也正因為如此，即便付費用戶比例并不高，Soul依然構建起了一套增長路徑較為確定的商業模式。

想當Z世代社交第一股，還面臨三重考驗

在Z世代社交第一股光環下，Soul的故事看起來足夠亮眼：2800萬的月活用戶、超過100元的ARPPU、80%以上的毛利率，它用AI把情緒價值賣成了高溢價產品。但光環背后，其仍面臨收入結構、技術投入、市場競爭三道關卡。

最直接的挑戰是Soul高度依賴增值服務的收入結構。

招股書顯示，無論是過去5年還是2025年前8個月，增值服務收入占比超過總營收的90%，而廣告及其他業務收入占比不足一成。這樣的結構帶來極高毛利，但抗風險能力較弱。

特別是在社交產品中，Z世代的興趣遷移本就快速，一旦虛擬陪伴熱度下降，其廣告業務又難以形成規模，將直接壓縮總營收空間。

更值得關注的是，AI不僅帶來了增長紅利，也是一種長期的成本壓力。

Soul把未來押在了AI上，但養大模型本身是一筆沉重開支。招股書顯示，其技術及開發開支費用從2020年的1.87億，一路漲到2024年的5.46億。今年僅前8個月已投入4.07億，預計全年投入將超過去年。一旦收入增速跟不上技術投入，盈利能力就會被迅速侵蝕，也正因此，IPO所募資金的主要用途之一是進一步補充研發投入。

更隱性的風險在于，AI模型的優化高度依賴優質用戶互動數據，如何在商業化過程中平衡付費與內容，不讓營銷稀釋社區氛圍，是其需要破解的難題。Soul的核心競爭力在于獨特的Z世代社區生態，一旦商業化節奏過快損害到用戶體驗，便很有可能導致核心用戶流失。

與此同時，合規與監管風險是虛擬社交平臺普遍面臨的行業性挑戰，Soul也未能例外。尤其是，對于AI驅動的社交產品來說，AI生成內容的版權歸屬、價值觀導向，以及用戶行為數據的收集與使用邊界，都是監管重點。

最后，是來自市場的激烈競爭。

國內陌生人社交早已是一片紅海，Soul的競爭壓力不小。

一方面互聯網巨頭平臺持續強化興趣社交和同城交友等類似功能，另一方面陌陌、探探成熟的同類產品，憑借直播和會員模式仍占據千萬級DAU和較高的付費用戶體量。

此外，還有一批原生AI社交創業團隊也在快速涌現，它們同樣用大模型提供虛擬戀人、AI陪聊，甚至把服務直接嵌入硬件（耳機、玩偶）中，場景更細分、玩法更多樣。

Soul的先發優勢在于產品運營和數據積累，但技術門檻并非不可逾越，一旦競品通過更低價格或更新穎的玩法吸引用戶，都可能對Soul的高ARPPU形成沖擊。

總之，雖然Soul在用戶粘性、社區氛圍和商業化能力上形成了一定壁壘，但隨著競爭的加劇，用戶分流與獲客成本上升的風險依然存在。這次IPO即便成功也只是起點，未來，它仍需拓展多元化收入來源、平衡技術投入與社區生態、構建可持續的合規體系及強化差異化競爭優勢，才能真正鞏固Z世代社交第一股的地位。